1、第 五 章 项目投资决策 教学目的与要求：通过本章学习，了解固定资产的概念、固定资产投资的特点、固定资产投资的程序、现金流量分析的基本内容，熟悉项目风险分析的方法，学会投资评价方法的应用，掌握投资评价的基本方法。5.1 项目投资决策概述5.2 项目投资决策评价指标5.3 项目投资评价指标的应用5.4 投资风险分析基本内容项目投资三道门槛：产业前景【天时】市场定位【地利】团队素质【人和】一、项目投资的含义与特点 项目投资是指以扩大生产能力和改善生产条件为目的的资本性支出。包括用于机器、设备、厂房的构建与更新改造等生产性资产的投资。项目投资主要具有以下特点：（1 1）投资数额大投资数额大（2 2）
2、投资周期较长投资周期较长（3 3）投资风险较大投资风险较大5.5.固定资产的投资管理的程序固定资产的投资管理的程序固定资产投资决策的程序一般包括下几个步骤。：1）投资项目的提出 2）投资项目的评价 3）投资项目的决策 4）投资项目的执行 5）投资项目的再评价（一）项目类型分析 单纯固定资产项目 新建项目 属于外延式扩大再生产类投资项目类型 完整工业投资项目 更新改造项目 属于简单再生产或内涵式扩大再生产类型单纯固定资产投资的特点是：在投资中只包括为取得固定资产而发生的 垫支资本投入而不涉及周转资本的投入。由于完整的工业投资项目不仅包括固定资产投资，还涉及流动资产投 资、无形资产投资等，因此进行
3、固定资产投资同时也会涉及其他项目 投资。更新改造项目是指以恢复或改善生产能力为目的的内涵式扩大再生产。新建项目与更新改造的关系：项目总投资之间的关系：项目总投资（会计）原始总投资（财管）+建设期资本化利息【例】A企业拟新建一条生产线，需要在建设起点一次投入固定资产投资200万元，在建设期末投入无形资产投资25万元。建设期为1年，建设期资本化利息为10万元，全部计入固定资产原值。流动资金投资合计为20万元。根据上述资料可计算该项目有关指标如下：（1）固定资产原值200+10210（万元）（2）建设投资200+25225（万元）（3）原始投资225+20245（万元）（4）项目总投资245+102
4、55（万元）某培训中心考虑建两个大型多媒体教室，初始投资包括电脑和外围设备，预计150万。该项目预计使用年限为4年，第一年预计现金收入为100万，第二年增长20%，最后两年按10%的速度增长，所得税率为30%，第一年发生付现成本【维修、水电、人工】50万，以后每年按20%增长，如果您是培训中心的主任，您将如何决策？每年现金净流量=营业收入付现成本-所得税 =净利润折旧额 第一年：NCF1=100-50-3.75=46.25（万元）第一年：NCF1=8.75+37.5=46.25（万元）所得税=（100-50-1504）30%=3.75（万元）折旧=1504=37.5（万元）净利润=100-50
5、-37.5-3.75=8.755.1.2现金流量的概念所谓现金流量，是指投资项目在其计算期内因资金循环而引起的现金流入和现金流出增加的数量、这里的“现金”概念是广义的，包括各种货币资金及与投资项目有关的非货币资产的变现价值。现金流量包括现金流入量、现金流出量和现金净流量三个具体概念。1.现金流入量现金流入量是指投资项目实施后在项目计算期内所引起的企业现金收入的增加额，简称现金流入。1）营业收入 2）固定资产的余值 3）回收流动资金 4）其他现金流入量 2.现金流出量现金流出量现金流出量是指投资项目实施后在项目计算期内所引起的企业现金流出的增加额，简称现金流出。1）建设投资（含更改投资）（1）固
6、定资产投资，包括固定资产的购置成本或建造成本、运输成本和安装成本等。（2）无形资产投资。2）垫支的流动资金 3）付现成本（或经营成本）付现成本=变动成本付现的固定成本 =总成本折旧额及摊销额 4）所得税额5）其他现金流出量 3.现金净流量现金净流量是指投资项目在项目计算期内现金流入量和现金流出量的净额。现金净流量的计算公式为：现金净流量（NCF）年现金流入量年现金流出量 当流入量大于流出量时，净流量为正值；反之，净流量为负值。4.项目计算期项目计算期是指投资项目从投资建设开始到最终清理结束的全部时间，用n表示。项目计算期（n）建设期经营期1）建设期现金净流量的计算 现金净流量=该年投资额 项目
7、计算期的关系：2）经营期营业现金净流量的计算 经营期营业现金净流量是指投资项目投产后，在经营期内由于生产经营活动而产生的现金净流量。现金净流量=营业收入付现成本-所得税 =营业收入（总成本折旧额）-所得税=净利润折旧额 3）经营期终结现金净流量的计算经营期终结现金净流量是指投资项目在项目计算期结束时所发生的现金净流量。现金净流量=营业现金净流量回收额5.1.35.1.3确定现金流量时应考虑的问题确定现金流量时应考虑的问题1.现金流量的假设1）全投资假设 2）建设期投入全部资金假设3）项目投资的经营期与折旧年限一致假设 4）时点指标假设5）确定性假设具体假设前提(1)投资项目类型的假设假设投资项
8、目只包括单纯固定资产投资项目、完整工业投资项目和更新改造投资项目三种类型。(2)财务可行性分析假设(3)项目投资假设即使实际存在借入资金，也将其作为自有资金对待。不区分自有资金或借入资金，而将所需资金都视为自有资金。（4）经营期与折旧年限一致假设。（5）时点指标假设为便于利用资金时间价值的形式，不论现金流量具体内容所涉及的价值指标实际上是时点指标还是时期指标，均假设按照年初或年末的时点指标处理。其中：建设投资在建设期内有关年度的年初或年末发生；流动资金投资则在年初发生。经营期内各年的收入、成本、折旧、摊销、利润、税金等项目的确认均在年末发生；项目最终报废或清理均发生在终结点（但更新改造项目除外
9、）。(6)确定性假设(7)产销平衡假设:假定产销平衡，假定按成本项目计算的当年成本费用等于按要素估算的成本费用。2.现金流量的估算 1）沉落成本 沉落成本是过去发生的支出，而不是新增成本。这一成本是由于过去的决策所引起的，对企业当前的投资决策不产生任何影响。2）机会成本 在投资决策中，如果选择了某一投资项目，就会放弃其他投资项目，其他投资机会可能取得的收益就是本项目的机会成本。3）公司其他部门的影响 一个项目建成后，该项目会对公司的其他部门和产品产生影响，这些影响所引起的现金流量变化应计人项目现金流量。4）对净营运资金的影响 一个新项目投产后，存货和应收账款等流动资产的需求随之增加，同时应付账
10、款等流动负债也会增加。这些与项目相关的新增流动资产与流动负债的差额即净营运资金应计入项目现金流量。【例】某公司正在重新评价是否投产一种一年前曾经论证但搁置的项目,对以下收支发生争论。你认为应列入该项目评价的现金流出量有()。A.该项目利用现有未充分利用的厂房和设备,如将该设备出租可获收益200万元B.新产品销售会使本公司同类产品减少收益100万元C.一年前的论证费用D.动用为其它产品储存的原料约200万元.答案ABD解析本题的考点是现金流量确定时应注意的问题。A属于机会成本，应考虑；B、D属于项目对其他部门的影响，要考虑；选项C是沉没成本，不应作为投资的现金流出量。在实际工作中一般采用简化计算
11、公式的形式计算现金净流量，即根据项目计算期不同阶段上的现金流入量和现金流出量的具体内容，直接计算各阶段的现金净流量。1建设期现金净流量的简化计算公式：若原始投资均在建设期内投入，则建设期现金净流量可按以下简化公式计算。建设期某年净现金流量(NCF)=-该年发生的原始投资额若方案为更新改造项目，上式应为：建设期某年净现金流量(NCF)=-该年的原始投资额+旧设备变价净收入【例【例1 1】已知企业拟购建一项固定资产，总投资】已知企业拟购建一项固定资产，总投资100100万元，按直万元，按直线法折旧，使用寿命线法折旧，使用寿命1010年，期未有年，期未有1010万元净残值。在建设万元净残值。在建设起
12、点一次投入资金起点一次投入资金100100万元，建设期为万元，建设期为1 1 年，建设期资本年，建设期资本化利息化利息1010万元。预计投产后每年净利润万元。预计投产后每年净利润1010万元。万元。固定资产原值固定资产原值=固定资产投资固定资产投资+建设期资本化利息建设期资本化利息 =100+10=110=100+10=110（万元）（万元）固定资产年折旧额固定资产年折旧额 =（110-10110-10）10=1010=10（万元）（万元）项目计算期项目计算期=建设期建设期+经营期经营期=1+10=11=1+10=11（年）（年）终结点年回收额终结点年回收额=回收固定资产余值回收固定资产余值+
13、回收流动资金回收流动资金 =10+0=10=10+0=10（万元）（万元）建设期某年净现金流量建设期某年净现金流量=一该年发生的原始投资额一该年发生的原始投资额 NCFo=-100NCFo=-100（万元）（万元）NCFNCF1 1=0=0（万元）（万元）经营期某年净现金流量经营期某年净现金流量=该年利润该年利润+该年折旧该年折旧+该年摊销额该年摊销额+该年回收额该年回收额 NCFNCF210210=10+10=20=10+10=20（万元）（万元）NCFNCF1111=10+10+10=30=10+10+10=30（万元（万元）【例2】已知某工业项目需要原始投资125万元，其中固定资产投资1
14、00万元，开办费投资5万元，流动资金投资20万元。建设期为1年，建设期资本化利息10万元。固定资产投资和开办费投资于建设起点投入，流动资金于完工时（即第1年末）投入。该项目寿命期10年，固定资产按直线法计提折旧，期满有10万元净残值。开办费于投产当年一次摊销完毕。流动资金于终结点一次回收。投产后每年利润总额分别为l、11、16、21、26、30、35、40、45和50万元。固定资产原值=100+10=110（万元）固定资产年折旧=(110-10)10=10（万元）开办费投产当年摊销额=5（万元）投产后每年利润分别为：1，11，16，21，26，30，35，40，45，50万元。终结点回收额=1
15、0+20=30（万元）建设期净现金流量：NCFo=-(100+5)=-105（万元）NCF1=-20（万元）经营期净现金流量：NCF2=1+10+5=16（万元）NCF3=11+10=21（万元）NCF4=16+10=26（万元）NCF5=21+10=31（万元）NCF6=26+10=36(万元)NCF7=30+10=40(万元)NCF8=35+10=45（万元）NCF9=40+10=50(万元)NCF10=45+10=55（万元）NCF11=50+10+30=90(万元)5.1.4 所得税与折旧因素对现金流量的影响1.税后成本和税后收入 如果某企业本年度发生电费 20 000元，因为电费是一
16、项减免所得税费用，因此实际支付额并不是真实的成本，真实成本应是扣除了所得税影响以后的费用净额，即税后成本。税后成本的计算公式为：税后成本=实际支付额（1所得税率）如果企业的所得税率为25，据此计算：电费的税后成本20 000（125）15 000（元）与税后成本相对应的概念是税后收入，所得税对企业营业收入也会影响，使营业收入金额的一部分流出企业，这样企业实际的现金流入是纳税以后的收入。税后收入的计算公式为：税后收入收入金额（1所得税率）2.折旧的抵税作用 企业计提折旧会引起成本增加，利润减少，从而使所得税减少。折旧是企业的成本，但不是付现成本，如果不计提折旧，企业所得税将会增加，所以折旧可以起
17、到减少税负的作用，即会使企业实际少缴所得税，也就是减少了企业现金流出量，增加了现金净流量。折旧抵税额的计算公式为：折旧抵税额（税负减少）折旧额所得税率 3.税后现金流量税后现金流量1）建设期现金净流量建设期现金净流量=该年投资额 2）经营期现金净流量（1）根据现金净流量的定义计算。现金净流量营业收入付现成本所得税（1）（2）根据年末营业结果来计算营业现金流量税后净利润折旧（2）公式（2）与公式（1）是一致的，可以从公式（1）直接推导出来；营业现金流量营业收入一付现成本所得税营业收入（营业成本折旧）所得税 营业利润折旧所得税 税后净利润折旧（3）根据所得税对收入和折旧的影响计算 营业现金流量收入
18、（1税率）付现成本（1税率）折旧 税率 （3）这个公式也可以根据公式（2）直接推导出来：营业现金流量税后净利折旧 （收入成本）（l税率）折旧 （收入付现成本折旧）（1税率）折旧 收入（1税率）付现成本（1税率）折旧（1税率）折旧 收入（1税率）付现成本（1税率）折旧折旧税率折旧 收入（1税率）付现成本（1税率）折旧税率 5.1.5现金流量案例分析【例3】有一工业投资项目，已知项目原始投资为250万元，其中固定资产投资200万元，开办费投资10万元，流动资金投资40万元，建设期为1年，建设期资本化利息为20万元。固定资产投资和开办费投资均于建设起点投入，流动资金于完工时（第1年末）投入。该项目固
19、定资产的寿命期为10年，按直线法计提折旧，期满有20万元净残值；开办费于投产当年一次摊销完毕。从经营期第1年起连续4年每年归还借款利息21万元；流动资金于终结点一次回收。投产后第l4年利润为每年30万元，第510年利润为每年40万元，要求计算该项目计算期各年的净现金流量。1.项目计算期n建设期经营期 l1011（年）2.固定资产原值固定资产投资建设期资本化利息20020220（万元）3.固定资产年折旧额（固定资产原值净残值）/固定资产使用年限（22020）/1020（万元）4.终结点年回收额回收固定资产余值回收流动资金204060（万元）5.项目计算期各年的净现金流量NCF NCF0（2001
20、0）210（万元）NCFl40（万元）NCF2302010218l（万元）NCF3-530202171（万元）NCF6-10402060（万元）NCF11402060120（万元）【例4】某公司为扩充生产能力购一设备，设备投资 12 000元，采用直线法计提折旧，使用寿命为5年，期满设备有残值收入2000元，5年中每年的销售收入为8000元，付现成本第一年为3000元，以后随着设备日渐陈旧，将逐年增加修理费400元；另需垫支运营资金3 000元（设备报废时收回），假设所得税税率为40，计算该投资项目各年的净现金流量。根据以上资料计算相关指标如下：1.项目计算期n055（年）2.每年折旧额（12
21、 0002 000）52 000（元）3.项目计算期各年的净现金流量 NCF0（120003000）15000（元）NCF1（800030002000）（140）2 000 3800（元）NCF2（800034002000）（l40）2 000 3560（元）NCF3（8 00038002000）（40）2000 3320（元）NCF4（800042002 000）（l40）2000 3080（元）NCF5（80004 6002 000）（l40）2000 30002000 7840（元）【例5】已知某企业打算变卖一套尚可使用5年的旧设备，另购置一套新设备来替换它。新设备的投资额为 180 0
22、00元，旧设备的折余价值为90 151元，其变价净收入为 80 000元，到第5年末新设备与继续使用旧设备届时的预计净残值相等。新旧设备的替换将在当年内完成（即更新设备的建设期为零）。使用新设备可使企业在第 1年增加营业收入50 000元，增加经营成本25000元，从第25年内每年增加营业收入60 000元，增加经营成本30 000元。设备采用直线法计提折旧。企业所得税税率为 33，假设与处理旧设备相关的营业税金可以忽略不计。要求：计算该更新设备项目的项目计算期内各年（t）的差量净现金流量（NCFt）根据所提供的资料计算相关指标如下：1.更新设备比继续使用旧设备增加的投资额180 00080
23、000100 000（元）2.经营期第 l5年每年因更新改造而增加的折旧额100 000520 000（元）3.经营期第回年总成本的变动额 25 00020 00045 000（元）经营期第 25年每年总成本的变动额30 00020 00050 000（元）4.经营期第 1年营业利润的变动额50 00045 0005 000（元）经营期第 25年每年营业利润的变动额60 000-50 000 10 000（元）5.经营期第1年因更新改造而增加的净利润5000X（l33）3350（元）经营期第25年每年因更新改造而增加的净利润10 000 X（l33）6 700（元）6.因旧设备提前报废发生的处
24、理固定资产净损失90 15180 000 10 151（元）7.经营期第1年因发生处理固定资产净损失而抵减的所得税额10151333350（元）8.按简化公式确定的项目计算期各年的差量净现金流量为 NCF0（18 00080 000）100 000（元）NCF1335020000335026 700（元）NCF2-5 6 70020 000 26 700（元）第二节 项目投资决策的评价指标5.2.1 动态分析法 5.2.2 静态分析法5.2.1 动态分析法1.净现值法2.净现值率法3.现值指数法4.内部收益率法1.净现值法 净现值(NetPresentValue，缩写NPV)是指投资项目营运期
25、获取的报酬按资金成本或投资者要求的报酬率折算为现值，减去初始投资额现值的差额。净现值的基本公式是：式中：i为该项目的行业基准折现率；(P/F,i,t)为第t年、折现率为i的复利现值系数。采用净现值法评价投资项目的判断标准如下：1)单项决策时，若NPVO，则项目可行；NPVO，则项目不可行。2)多项互斥投资决策时，如果投资额相等，且净现值大于零的投资项目中，选择净现值较大的投资项目。净现值的计算具体可分为以下几种情况:1)全部投资在建设起点一次性投入，建设期为零，投产后各年的现金净流量均相等，则构成普通年金形式，此时有：净现值=-原始投资额十投产后各年净现金流量年金现值系数 2)全部投资在建设期
26、起点一次投入，建设期为零，投产后每年的营业现金净流量（不含回收额）相等，但终结点第n年有回收额Rn，此时净现值可按两种方法计算。方法一：将1（n-1）年每年相等的经营净现金流量视为普通年金，第n年的净现金流量视为第n年终值。公式如下：方法二：将1n年每年相等的净现金流量按普通年金处理，第n年发生的回收额单独作为该年终值。公式如下：3)全部投资在建设起点一次投入，建设期为s，投产后每年的营业期现金净流量(s+1)n年均相等，则后者具有递延年金的形式，此时的净现值计算公式为：4)全部投资在建设期内分次投入，投产后(s+1)n年每年营业期现金净流量相等，此时净现值的计算公式为：净现值法主要优点有：1
27、)考虑了资金的时间价值，增强了投资经济性评价的实用性。2)完整地考虑了项目计算期内全部现金流量，体现了流动性与收益性的统一。3)考虑了投资风险，项目投资风险可以通过提高贴现率加以控制。净现值的缺点主要有：1)净现值是一个绝对数，不能从动态的角度直接反映投资项目的实际收益率，在进行互斥性投资决策，投资额不等时，仅用净现值往往无法确定投资项目的优劣。2）净现值的计算比较复杂，且较难理解和掌握。3）净现值的计算需要有较准确的现金净流量的预测，并且要正确选择贴现率，而实际上现金净流量的预测和贴现率的选择都比较困难。在实务中，确定投资项目的贴现率的方法有：1)以投资项目的资金成本作为贴现率。2)以投资的
28、机会成本作为贴现率。3)根据投资的不同阶段，分别采取不同的贴现率。例如，在计算项目建设期现金净流量的现值时，以贷款的实际利率作为贴现率;在计算投资项目营业期现金净流量的现值时，以全社会资金平均收益率作为贴现率。4)以行业平均资金收益率作为贴现率。净现值率是指投资项目的净现值占原始投资现值总和的百分比指标(记作NPVR)。计算公式为:净现值率=投资项目净现值/原始投资现值100%为原始投资现值合计。2.净现值率法净现值率法净现值率是一个贴现的相对量评价指标。采用这种方法进行投资项目评价的标准是:当NPVR0，则项目可行;当NPVRO，则一定有PI1。(2)两者都着眼于现金净流量及其资金时间价值，
29、都需要准确地预测投资项目有效期内的现金净流量。(3)在原始投资额不同的两个方案之间进行决策分析时，采用现值指数法与净现值法进行评价，所得结果可能不一致。4.内部收益率法内部收益率(InternalRateofReturn，缩写为IRR)又叫内含报酬率，是指项目在计算期内各年净现金流量现值累计等于零时的折现率。简而言之，能使投资方案净现值等于零的折现率就是该方案的内部收益率，是投资项目实际可以实现的收益率。显然，内部收益率IRR满足下列等式：内部收益率可以分两种情况分别进行计算:1）当建设期为零，全部投资于建设期起点一次性投入，营业期间各年现金净流量相等，可采用简化方法计算：（1）先求年金现值系
30、数C。由内含报酬率的定义可知:各年NCF年金现值系数=原始投资额现值 所以 年金现值系数C=原始投资额现值/各年NCF（2）查年金现值系数表，如果在期数为n的行中恰好找到等于上述数值的年金现值系数C，则该系数所对应的贴现率即为所求的内部收益率。（3）如果在年金现值系数表中无法在期数为n的行中找到与（1）计算出的数值相等的年金现值系数C，则可在期数为n的行中找出与之相邻的两个临界年金现值系数Cm和Cm+1及其相应的两个折现率rm和rm+1，然后采用内插法近似计算该投资项目的内部收益率。为缩小误差,按照有关规定,和之间的差不得大于5%.2）各年现金净流量不相等时，可用逐次测试法该方法的计算步骤如下
31、:先估计一个贴现率，并用其计算投资项目的净现值。若净现值等于零，则该贴现率即为投资项目的内含报酬率，计算终止。若净现值大于零，即表明原先估计的贴现率低于该方案的内含报酬率，应提高贴现率，再进行测算(贴现率提高的幅度应该视己经计算出的净现值而定，即如果已经计算出的净现值越大，则贴现率提高的幅度就应该越大);反之，若净现值小于零，则表明原先估计的贴现率高于该项目的内含报酬率，应降低贴现率，再进行测算(贴现率降低的幅度也应该视计算出的净现值而定)。经过若干次的重复，最终一定会找到使净现值由正到负的两个相差不是很大的贴现率。然后用插值公式计算出IRR。5.2.2 静态分析法1.静态投资回收期2.投资收
32、益率1.静态投资回收期静态投资回收期简称回收期，是指投资引起的现金流入累计到与投资额相等所需要的时间。它代表收回投资所需要的年限。回收期是反指标，回收年限越短越好。回收期包括两种形式：包括建设期的投资回收期(记作PP)和不包括建设期的投资回收期（记作）.显然，PP=+S PP=+S 1）每年的营业现金净流量(NCF)相等，原始投资一次支出，则投资回收期可按下式计算：投资回收期=投资总额年现金净流量2）每年的营业现金净流量不相等，那么，计算回收期要根据每年末尚未收回的投资额加以确定。如果现金流入量每年不等，或原始投资是分几年投入的，则可使下式成立的n为回收期：式中，Ik为第K年的现金流入量；Ok
33、为第K年的现金流出量。应用静态投资回收期法的决策规则是：1）确定一个要求达到的回收期E，作为判断的标准。2）方案的PPE，为可行方案;否则，为不可行方案。3）对采纳与否的投资决策而言，PPE时，即采纳，否则即拒绝；对互斥选择的投资决策，在可行方案中，选择投资回收期最短的方案。静态投资回收期法的优点是：概念易懂，计算简便，并可促使企业尽快回收投资，减少风险;缺点是：没有考虑时间价值，更没有考虑投资期满后的现金流量状况而难以全面衡量方案的经济效益。正因为其明显的缺陷，所以静态投资回收期法只作为辅助性的决策方法使用，一般应用于项目的初选评估。2.投资收益率这种方法计算简便，应用范围很广。计算时使用会
34、计报表上的数据，公式：投资利润率 =年平均利润额投资总额100%会计收益率的决策标准是：投资项目的会计收益率越高越好。优点是：简单、明了、易于掌握，且该指标不受建设期的长短、投资的方式、回收额的有无以及净现金流量大小等条件的影响，能够说明各投资方案的收益水平。缺点为：1）没有考虑资金时间价值因素，不能正确反映建设期长短及投资方式不同对项目的影响。2）该指标的分子分母其时间特征不一致（分子是时期指标，分母是时点指标），因而在计算口径上可比基础较差。3）该指标的计算无法直接利用现金流量信息。第三节 项目投资评价指标的应用一 .单一投资项目的财务可行性分析1。如果某一投资项目的评价指标同时满足以下条
35、件，则可以断定该投资项目无论从哪个方面看都具备财务可行性，应当接受此投资方案。这些条件是:净现值NPVO;净现值率NPVR0；现值指数PI1；内部收益率IRRi包括建设期的静态投资回收期PP（即项目计算期的一半）不包括建设期的静态投资回收期（即经营期的一半）会计收益率ROI基准会计收益率i(事先给定)2）如果某一投资项目的评价指标同时不满足上述条件，即同时发生以下情况（如NPV0,NPVR0,PI1,IRRi,PPn/2 ,ppp/2,ROIi），就可以断定该投资项目无论从哪个方面都不具备财务可行性，应当放弃该投资方案。3）当静态投资回收期（次要指标）或会计收益率（辅助指标）的评价结论与净现值
36、等主要指标的评价结论发生矛盾时，应当以主要指标的结论为准。4）利用净现值、净现值率、现值指数和内部收益率指标对同一个独立项目进行评价时，不会得出相互矛盾的结论。2.多个互斥项目的比较与优选投资决策中的互斥项目决策是指在决策时涉及到多个相互排斥、不能同时并存的投资方案。互斥方案决策过程尤其是在每一个入选方案已具备财务可行性的前提下，利用具体决策方法比较各个方案的优劣，利用评价指标从各个备选方案中最终选出一个最优方案的过程。互斥方案决策的方法主要有净现值法、净现值率法、差额投资内部收益率法和年均净现值法等。由于各个备选方案的投资额、项目使用期不相一致，因而要根据各个方案的使用期、投资额相等与否，采
37、用不同的方法做出选择。如果投资额相同且项目计算期相等的互斥方案比较决策，可选择净现值或内部收益率大的方案作为最优方案；如果投资额不相等而项目使用期相等的互斥方案比较决策，可选择差额净现值法或差额内部收益率法来判断方案的好坏；如果投资额和项目计算期都不相同的互斥方案比较决策，可采用年均净现值法，哪个方案年均净现值大，哪个方案最优。5.3投资评价方法的应用投资评价方法的应用5.3.1固定资产更新决策 固定资产更新是对技术上或经济上不宜继续使用的旧资产，用新的资产更换，或用先进的技术对原有设备进行局部改造。固定资产更新决策主要研究两个问题:一个是决定是否更新，即继续使用旧资产还是更换新资产;另一个是
38、决定选择什么资产来更新。1.更新决策的现金流量分析更新决策不同于一般的投资决策。一般说来，设备更换并不改变企业的生产能力，不增加企业的现金流入。更新决策的现金流量主要是现金流出。2建设期净现金流量的简化计算公式如果更新改造投资项目的固定资产投资均在建设期内投入，建设期不为零，且不涉及追加流动资金投资，则建设期的简化公式为：建设期某年净现金流量=-（该年发生的新固定资产投资-旧固定资产变价净收入）建设期末的净现金流量=因固定资产提前报废发生净损失而抵减的所得税额显然，如果建设期为零，第二个算式无效。3经营期净现金流量的简化计算公式如果建设期为零，则经营期净现金流量的简化公式为:经营期第一年净现金
39、流量=该年因更新改造而增加的净利润+该年因改造更新而增加的折旧+因旧固定资产提前报废发生净损失而抵减的所得税额 经营期其他各年净现金流量经营期其他各年净现金流量=该年因更新改造而增加的净利润该年因更新改造而增加的净利润+该年因改造更新该年因改造更新而增加的折旧而增加的折旧+该年回收新固定资产净残值超过假定该年回收新固定资产净残值超过假定继续使用的旧固定资产净残值之差额继续使用的旧固定资产净残值之差额 上面两个算式中，上面两个算式中，“因更新改造而增加的折旧因更新改造而增加的折旧”是是指按使用新设备发生的年折旧与假定继续使用旧设指按使用新设备发生的年折旧与假定继续使用旧设备应当发生的年折旧的差额
40、，其中旧设备的年折旧备应当发生的年折旧的差额，其中旧设备的年折旧不是按其账面原值确定的，而是按更新改造当时旧不是按其账面原值确定的，而是按更新改造当时旧设备的变价净收入扣除假定可继续使用若干年后的设备的变价净收入扣除假定可继续使用若干年后的预计净残值，再除以预计可继续使用年限计算出来预计净残值，再除以预计可继续使用年限计算出来的。的。5.3.2固定资产经济寿命决策 通过固定资产的平均年成本概念，我们很容易发现，固定资产的使用初期运行费比较低，以后随着设备逐渐陈旧，性能变差，维护费用、修理费用、能源消耗等会逐步增加。与此同时，固定资产的价值逐渐减少，资产占用的资金应计利息也会逐步减少。随着时间的
41、递延，运行成本和持有成本呈反方向变化，两者之和呈马鞍形，这样必然存在一个最经济的使用年限。第四节 投资项目风险分析5.4.1项目风险处置方法 对项目的风险有两种处置方法：一种是调整现金流量法；另一种是风险调整折现率法。前者是缩小净现值模型的分子，使净现值减少；后者是扩大净现值模型的分母，也可以使净现值减少。1.调整现金流量法调整现金流量法，是把不确定的现金流量调整为确定的现金流量，然后用无风险的收益率作为折现率计算净现值。其中：at是t年现金流量的肯定当量系数，它在0l之间。肯定当量系数：是指不肯定的一元现金流量期望值相当于使投资者满意的肯定的金额的系数。它可以把各年不肯定的现金流量换算为肯定
42、的现金流量。2.风险调整折现率法 风险调整折现率法是更为实际、更为常用的风险处置方法。这种方法的基本思路是对高风险的项目，应当采用较高的折现率计算净现值。风险调整折现率是风险项目应当满足的投资人要求的收益率。项目的风险越大要求的收益率越高。这种方法的理论根据是资本资产定价模型。投资者要求的收益率=无风险收益率+（市场平均收益率-无风险收益率）资本资产定价模型是在有效的证券市场中建立的，实物资本市场不可能像证券市场那样有效，但是基本逻辑关系是一样的。因此，上面的公式可以改为：投资者要求的收益率=无风险收益率+项目的（市场平均收益率-无风险收益率）从实务上看，经常应用的是风险调整折现率法，主要原因
43、是风险调整折现率比肯定当量系数容易估计。此外，大部分财务决策都使用收益率来决策，调整折现率更符合人们的习惯。5.4.2项目系统风险的估计1.项目的系统风险 项目的风险可以从三个角度来看待：1）从项目角度来看，即项目自身特有的风险；2）从企业角度来看，考虑到新项目自身特有的风险可以通过与企业内部其他项目和资产的组合而分散掉一部分，因此应着重考察新项目对企业现有项目和资产组合的整体风险可能产生的增量。3）从股东角度来看待，要进一步考虑到在余下的项目风险中，有一部分能被企业股东的资产多样化组合而分散掉，从而只剩下任何多样化组合都不能分散掉的系统风险。2.项目系统风险的估计 类比法是寻找一个经营业务与
44、待评估项目类似的上市企业，以该上市企业的值作为待评估项目的值，这种方法也称“替代公司法”。运用类比法，应该注意替代公司的资本结构已反映在其值中。如果替代企业的资本结构与项目所在企业显著不同，那么在估计项目的值时，应针对资本结构差异做出相应调整。调整时，先将含有资本结构因素的权益转换为不含负债的资产，然后再按照本公司的目标资本结构转换为适用于本公司的权益。转换的公式如下：1）在不考虑所得税的情况下：（2）在考虑所得税的情况下：根据权益可以计算出股东要求的收益率，作为股权现金流量的折现率。如果采用实体现金流量法，则还需要计算加权平均资本成本。尽管类比法不是一个完美的方法，但它在估算项目的系统风险时还是比较有效的。谢谢，谢谢，再再见见！
