1、证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载未经许可，禁止转载 证 券 研 究证 券 研 究 报 告报 告 计算机行业深度研究报告 推荐推荐（维持维持） SaaS 鼻祖鼻祖 Salesforce 的千亿帝国的千亿帝国 “云”时代系列研究之一“云”时代系列研究之一 从产品到生态，从产品到生态，全球全球 SaaS 先驱的崛起之路先驱的崛起之路。Salesforce 的发展历经三个阶段： 1999-2004 年，提供基于云端的 CRM 软件，颠覆传统 CRM 产品；2005-2014 年， 打造 PaaS 平台， 构建平台应用生态圈； 2015 年至
2、今， 专注为客户提供 Social Enterprise 的升级服务，并向更多企业应用市场拓展，力图打造“CRM+AI+数 据”完整生态。目前 Salesforce 在全球 SaaS 领域排名第二，在 CRM 细分领域 排名第一，市占率接近 20%，且正在不断提升，呈现强者恒强的趋势。 营业收入稳健成长，费用率下行驱动盈利能力提升营业收入稳健成长，费用率下行驱动盈利能力提升。自上市以来，公司营业收 入保持稳健增长， 2018 年公司收入已达 132.8 亿美元。2011 年至 2015 年， 公司净利润连续亏损，主要原因为 SaaS 模式发展前期，公司获客成本较高。 随着规模效应逐渐显现，公司
3、销售费用率、管理费用率逐渐下降，驱动公司盈 利能力提升，2016 年开始公司成功扭亏，前期投入已逐渐步入收获期。 业务业务线线和解决方案和解决方案逐渐丰富，逐渐丰富，营销营销模式优势凸显模式优势凸显。我们认为公司在 SaaS 领域 的成功主要归因于两个方面：一是产品层面，公司产品由销售云、服务云、市 场云、云平台，延伸至社区云、物联网、商务云等领域，覆盖金融，制造，通 讯等上十个垂直行业，目前已为全世界约 15 万家不同规模的公司管理客户信 息，包括通用、宝洁、亚马逊等行业巨头。二是客户层面，公司通过阶梯定价 满足客户多层次需求，以交叉销售的方式有效提升客单价，而且公司客户流失 率也在逐渐降低
4、，保障了重复性收入的可持续。 围绕产品和技术两大主线围绕产品和技术两大主线外延外延并购， 综合实力持续增强并购， 综合实力持续增强。 自上市以来 Salesforce 并购交易频繁，Salesforce 外延并购主要围绕两条核心主线：技术逻辑与产品 逻辑。从产品逻辑来看，Salesforce 通过并购整合实现了从单一 CRM 领域产 品向财务、HR、ERP、大客户流程管理软件等全品类通用 SaaS 巨头的跨越。 从技术逻辑来看，Salesforce 通过技术并购完善自身底层架构与技术储备，近 年来 Salesforce 在人工智能、大数据等技术领域持续发力，推出 CRM 的首款 全面 AI 产
5、品 Einstein。2019 年 6 月，斥资 157 亿美元收购数据可视化分析公 司 Tableau，在大数据领域再次落下一枚重要棋子，“CRM+AI+数据”生态愈 发完善。 国际化国际化扩张扩张是是 Salesforce 的另一重要的另一重要增长增长战略战略。2017 年，Salesforce 宣布与谷 歌云服务套件 G Suite 建立合作关系，以支持其快速增长的全球客户群。2018 年，Salesforce 宣布未来五年将投资 19 亿英镑拓展英国市场。2019 年 7 月， 公司宣布与阿里巴巴达成战略合作，落地中国市场，阿里将成为中国大陆、香 港、澳门以及台湾客户的独家 Sales
6、force 软件提供商，并且只销售 Salesforce 的企业 CRM 产品套装，将向国内客户开放 CRM 平台，提供包括销售云、服 务云、商业云以及 Salesforce 平台在内的多种服务。可以发现，Salesforce 的国 际化战略日益清晰，国际市场将成为 Salesforce 业务的重点增长点。 投资建议：投资建议：Salesforce 作为全球 SaaS 企业标杆，得到资本市场的高度认可，当 前市值已超千亿美元。当前国内 SaaS 市场增速持续跑赢全球增速，占全球市 场的比例持续上升，成为全球 SaaS 市场不可忽视的力量，同时以用友、金蝶 为代表的 SaaS 层国内力量正逐渐崛
7、起， 我们高度看好国内 SaaS 市场的发展潜 力，推荐用友网络、广联达、石基信息、恒生电子、泛微网络、长亮科技，建 议关注金蝶国际。 风险提示风险提示：政策支持力度不及预期；市场竞争加剧；云化执行不及预期。 证券分析师：陈宝健证券分析师：陈宝健 电话：010-66500984 邮箱：chenbaojian 执业编号：S0360517060001 证券分析师：邓芳程证券分析师：邓芳程 电话：021-20572565 邮箱：dengfangcheng 执业编号：S0360518080001 联系人：刘逍遥联系人：刘逍遥 电话：010-63214650 邮箱：liuxiaoyao 占比% 股票家数
8、(只) 209 5.71 总市值(亿元) 21,162.19 3.5 流通市值(亿元) 14,737.22 3.34 % 1M 6M 12M 绝对表现 -2.7 24.19 8.11 相对表现 -3.32 3.02 -1.47 计算机行业周报（20190701-20190705）：科创 板首批公司上市在即，关注科技行业中报高成长 公司 2019-07-07 计算机行业周报（20190708-20190712）：中报 预告简析：医疗 IT 高景气，网络安全加速向上 2019-07-14 计算机行业周报（20190715-20190719）：科创 板开市在即，关注产业创新与落地 2019-07-2
9、1 -23% -6% 12% 29% 18/07 18/09 18/11 19/01 19/03 19/05 2018-07-302019-07-26 沪深300计算机 相关研究报告相关研究报告 相对指数表现相对指数表现 行业基本数据行业基本数据 华创证券研究所华创证券研究所 行业研究行业研究 计算机计算机 2019 年年 07 月月 28 日日 2 1 7 7 2 9 1 4 / 3 6 1 3 9 / 2 0 1 9 0 7 2 9 1 0 : 2 8 加入投行及上市公司和股权投资群微信13312191315 计算机行业深度研究报告计算机行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格
10、批文号：证监许可（2009）1210 号 2 目 录 一、从产品到生态，一、从产品到生态，SaaS 先驱的崛起之路先驱的崛起之路 . 5 （一）二十年栉风沐雨，终成 CRM SaaS 全球领军者 . 5 1、1999-2004：传统 CRM 软件的颠覆者 . 5 2、2005-2014：从 SaaS 至 PaaS 的拓展 . 6 3、2015-至今：打造“CRM+AI+数据”完整生态 . 7 （二）连续五年蝉联 CRM SaaS 全球第一，市占率持续提升 . 8 二、财务分析：营业收入稳健成长，费用率下行驱动盈利能力提升二、财务分析：营业收入稳健成长，费用率下行驱动盈利能力提升 . 10 （一
11、）营业收入稳健成长，净利润成功扭亏 . 10 （二）订阅服务模式确保经营活动现金流量健康，投资活动活跃度高 . 10 （三）以 2013 年为拐点，各项费用率下降趋势已基本确立 . 11 三、业务三、业务分析：产品线和解决方案逐渐丰富，营销模式优势凸显分析：产品线和解决方案逐渐丰富，营销模式优势凸显 . 13 （一）产品线快速拓展，构建各大行业 CRM 解决方案 . 13 （二）阶梯定价，满足客户多层次需求 . 18 （三）交叉销售，有效提升客单价 . 19 （四）低流失率，确保重复性收入的可持续性 . 21 四、外延式战略：围绕产品和技术两大主线并购，综合实力持续增强四、外延式战略：围绕产品
12、和技术两大主线并购，综合实力持续增强 . 22 五、未来发展方向：智能化五、未来发展方向：智能化&国际化国际化 . 25 六、风险提示六、风险提示 . 28 附：附：Salesforce 估值（估值（PS）变化图）变化图 . 29 2 1 7 7 2 9 1 4 / 3 6 1 3 9 / 2 0 1 9 0 7 2 9 1 0 : 2 8 加入投行及上市公司和股权投资群微信13312191315 计算机行业深度研究报告计算机行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 3 图表目录 图表 1 Salesforce 业务规模持续增长 . 5 图表
13、 2 Salesforce 提出“No Software”理念 . 5 图表 3 传统软件与 SaaS 商业模式差异 . 6 图表 4 AppExchange 网站页面 . 7 图表 5 Salesforce 在 PaaS 领域布局 . 7 图表 6 2017Q2 企业级 SaaS 市场领军企业年排名及其增长率 . 8 图表 7 2013-2017 年全球 CRM 软件市场份额 . 9 图表 8 2013-2017 年全球销售软件市场份额 . 9 图表 9 Sales Force Automation（SFA）魔力象限 . 9 图表 10 2013-2017 年全球营销软件市场份额 . 10
14、图表 11 2013- 2017 年全球客户服务软件市场份额 . 10 图表 12 上市以来 Salesforce 营业收入及增速 . 10 图表 13 上市以来 Salesforce 净利润及增速 . 10 图表 14 Salesforce 收入构成 . 11 图表 15 上市以来 Salesforce 经营活动现金流量 . 11 图表 16 上市以来 Salesforce 研发费用及其占营收比例 . 12 图表 17 上市以来 Salesforce 销售费用及销售费用率 . 12 图表 18 上市以来 Salesforce 管理费用及管理费用率 . 13 图表 19 Salesforce
15、主要产品线 . 13 图表 20 Salesforce 收入结构 . 14 图表 21 Salesforce Sales Cloud . 14 图表 22 Salesforce Service Cloud . 14 图表 23 Salesforce Marketing Cloud . 15 图表 24 PardotB2B 市场营销自动化方案 . 15 图表 25 Salesforce Platform 主要产品 . 15 图表 26 Salesforce 面向各行业的 CRM 解决方案. 16 图表 27 汽车行业 CRM 解决方案 . 17 图表 28 通信行业 CRM 解决方案 . 17
16、图表 29 Salesforce 部分典型客户 . 18 图表 30 Salesforce 各版本产品定价 . 18 图表 31 Salesforce 各版本功能列表 . 19 图表 32 公司产品服务领域 . 19 图表 33 Sales 与 Service 组合定价 . 20 2 1 7 7 2 9 1 4 / 3 6 1 3 9 / 2 0 1 9 0 7 2 9 1 0 : 2 8 加入投行及上市公司和股权投资群微信13312191315 计算机行业深度研究报告计算机行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 4 图表 34 Sales
17、force 客户中选择组合产品的比例大幅提升 . 21 图表 35 不同流失率场景下 MRR(每月的重复性收入)总额的变化 . 21 图表 36 Salesforce 客户流失率持续下降 . 22 图表 37 Salesforce 外延并购的两大主线 . 22 图表 38 Salesforce 在人工智能领域投资超过 10 亿美元 . 23 图表 39 上市以来 Salesforce 重要并购项目 . 23 图表 40 Salesforce 客户成功平台 . 25 图表 41 Einstein 渗透 Salesforce 各大业务板块 .匀漀眀愀瀀瀀栀琀洀氀琀噃/Mg前台访问/p-135008
18、9.html207.46.13.1400埕勈槮最茀眀愀瀀漀漀欀刀攀愀搀愀猀瀀砀椀搀瑩5gwap前台访问/BookRead.aspx?id=1991794111.206.198.370埗最茀眀愀瀀漀漀欀刀攀愀搀愀猀瀀砀椀搀/Mi前台访问/p-3114584.html185.191.171.340埙匀焀眀愀瀀瀀栀琀洀氀/前台访问/c-0001200004-4-55619-0-0-0-0-3-0-0.html207.46.13.1400埛漉匀焀眀愀瀀瀀栀琀洀氀/前台访问/c-00004-999-286394-0-0-0-0-9-0-0.html106.111.133.1340埝勈槮最茀眀愀瀀漀漀欀刀
19、攀愀搀愀猀瀀砀椀搀/Mg前台访问/p-2777579.html207.46.13.1400域_洀謀琀愀最倀猀栀椀砀甀渀愀渀焀甀愀渀樀椀愀漀礀甀栀琀洀氀怄垠5iwap前台访问/tag/lishixueshishime.html220.181.108.1590埡氇椀脀琀愀最氀椀渀礀椀渀最砀椀愀渀搀椀愀渀礀攀樀甀栀琀洀氀噃/Mk前台访问/d-1195572.html106.111.133.2230埣最搀栀琀洀氀偩/k前台访问/tag/bingxixianandeceding.html13.66.139.150埥最茀眀愀瀀漀漀欀刀攀愀搀愀猀瀀砀椀搀倀堀5Sqwap前台访问/p-1236673.html
20、220.181.108.1720埧槦荀篜猀謀琀愀最猀栀攀渀稀栀攀渀焀甀砀椀愀漀焀椀洀漀欀愀漀猀栀椀栀琀洀氀籩/q前台访问/tag/changshaligongdaxuewuli.html13.66.139.150埩最瀀栀琀洀氀舄/y前台访问/c-00004-995-71315-0-0-0-0-9-2-1.html114.239.61.1160埫漉开笀眀愀瀀琀愀最洀愀渀礀椀稀栀甀戀愀漀栀琀洀氀怄垠5gwap前台访问/BookRead.aspx?id=1504465111.206.221.670埭欀瀀栀琀洀氀5Sowap前台访问/p-1496708.html116.179.32.2160埯氇鬀琀愀
21、最猀栀甀椀稀栀椀挀栀甀愀渀最愀渀焀椀眀攀椀氀愀椀昀愀稀栀愀渀焀甀猀栀椀礀甀挀攀戀愀漀最愀漀栀琀洀氀/1K前台访问/124.12.208.930埱最蔀眀愀瀀漀漀欀刀攀愀搀愀猀瀀砀椀搀5Sowap前台访问/p-1373020.html116.179.32.1740埳勈槮最茀眀愀瀀漀漀欀刀攀愀搀愀猀瀀砀椀搀堀/Mg前台访问/c-00023-1.html191.96.73.2170埵漊眀錀挀栀琀洀氀萀/Mk前台访问/d-2766912.html121.226.148.1200執匀漀眀愀瀀瀀栀琀洀氀/Kc前台访问/p-915531.html207.46.13.380培捣椀瀀栀琀洀氀5Sqwap前台访问/p-1550810.html220.181.108.1680埻椀搀栀琀洀氀/Mg前台访问/p-2254325.html157.55.39.2210埽最茀眀愀瀀漀漀欀刀攀愀搀愀猀瀀砀椀搀/Me前台访问/p-1943004.html207.46.13.380埿覔匀焀眀愀瀀瀀栀琀洀氀怀噃/Mg前台访问/d-2077336.html185.191.171.90堁攀搀栀琀洀氀谀5Sowap前台访问/p-1514731.html116.179.32.1540堃鋑愀瀀栀琀洀氀豩/Me前台访问
