1、 天铁股份：发行可转债，募资加码建筑减震项目天铁股份：发行可转债，募资加码建筑减震项目。公司主要从事轨道交公司主要从事轨道交 通领域减隔震产品的生产和销售。通领域减隔震产品的生产和销售。2019 年，公司实现营业收入 9.90 亿元 元，较上年同期增长 101.88%；其中轨道工程橡胶制品收入 6.37 亿元，毛 利率高达 58.03%， 是公司的主要收入来源。 2019 年 12 月， 公司发出公告， 拟募集资金总额不超过人民币 3.99 亿元，扣除发行费用后拟投资于弹性 支承式无砟轨道用橡胶套靴生产线建设项目（1.21 亿元） 、弹簧隔振器产 品生产线建设项目（8495 万元） 、建筑减隔
2、震产品生产线建设项目（8230 万元）等。 风险提示：风险提示：原材料价格上涨或超预期；下游需求或低于预期；减隔震政策利好 出台进度或低于预期；疫情影响下游工程开工进度；行业竞争加剧等 行业专题报告 长城证券4 请参考最后一页评级说明及重要声明 图表目录图表目录 图 1：中国地震烈度区划图 . 5 图 2：传统抗震技术与建筑隔震技术的效果对比 . 6 图 3：2014-2017 减隔震房屋建筑工程情况（栋） . 8 图 4：震安科技隔震支座单价及收入情况 . 14 图 5：震安科技产品毛利率情况 . 14 图 6：震安科技云南省内及省外收入占比情况 . 15 图 7：震安科技在建工程转固情况
3、. 16 图 8：时代新材轨道交通业务收入及毛利率情况 . 17 图 9：时代新材桥梁支座工艺流程情况 . 17 图 10：天铁股份轨道工程橡胶制品收入及毛利率情况 . 18 表 1：国内外重大地震死亡人数对比 . 6 表 2：减、隔震技术与传统抗震技术对比 . 7 表 3：全国减、隔震房屋建筑工程情况 . 8 表 4：住建部披露的开工、竣工减隔震工程数量 . 9 表 5：云南省主要推广政策情况 . 10 表 6：国内减隔震主要推广政策情况 . 10 表 7：国内减隔震主要推广政策情况 . 11 表 8：国内减隔震主要推广政策情况 . 13 表 9：震安科技新建项目及产能情况表 . 15 表
4、10：天铁股份核心产品隔离式橡胶减振垫优势 . 18 表 11：天铁股份产能、产量、销量情况 . 19 表 12：天铁股份新项目投资情况 . 19 行业专题报告 长城证券5 请参考最后一页评级说明及重要声明 1. 我国属于地震高发国，建筑减隔震技我国属于地震高发国，建筑减隔震技 术必要性术必要性及发展空间及发展空间大大 我国属于地震高发国家，尤其是西部地区，大部分我国属于地震高发国家，尤其是西部地区，大部分处于地震带处于地震带。根据震安科技招股书的 披露，我国大陆 7 级以上的地震占全球大陆 7 级以上地震的 1/3，因地震死亡人数占全球 的 1/2；我国有 41%的国土、一半以上的城市位于地
5、震基本烈度 7 度及 7 度以上地区，6 度及 6 度以上地区占国土面积的 79%。我国几个地震活动较为强烈的地区是：青藏高原 和云南、四川西部，华北太行山和京津唐地区，新疆及甘肃、宁夏，福建和广东沿海， 台湾地区等。 图图 1：中国地震烈度区划图中国地震烈度区划图 资料来源：震安科技招股书，长城证券研究所 减隔震技术可大大减少地震损害，属于朝阳行业减隔震技术可大大减少地震损害，属于朝阳行业。根据震安科技招股书的披露，同等强 度地震下，发展中国家由于抗震技术落后，其受到地震的损害比发达国家更严重。在大 地震中，发达国家的伤亡人数仅为发展中国家十分之一左右，其中一个主要原因在于发 达国家的房屋建
6、筑物大量采用隔震技术， 从而提高了房屋建筑物的抗震性能。近几年， 随着国家对抗震防灾工作的重视和隔震技术宣传普及度的提高，整个行业处于平稳成长 期，未来市场前景广阔，属于典型的朝阳产业。 行业专题报告 长城证券6 请参考最后一页评级说明及重要声明 表表 1：国内外重大地震死亡人数对比国内外重大地震死亡人数对比 国家国家 中国 伊朗 巴基斯坦 美国 日本 日本 地震地震 2008 年汶川 地震 2003 年伊朗巴姆 地震 2005 年巴基斯坦 地震 1989 年美国加州洛马普里 埃塔地震 1995 年日本阪神 地震 2011 年东日本大 地震 震级震级 8.0 级 8.6 级 7.8 级 7.1
7、 级 7.3 级 9.0 级 死亡人死亡人 数数 6.9 万人 3.1 万人 3.9 万人 63 人 6,500 人 1.6 万人 资料来源：震安科技招股说明书，长城证券研究所 传统抗震技术存在两大痛点。传统抗震技术存在两大痛点。传统抗震技术通过增加钢筋、混泥土、钢结构等建筑材料 的用量来增强建筑结构构件的强度以实现抵抗地震的“以刚克刚”的方法仍是最直接和 最普遍抗震方法， 其存在两大痛点： （1） 由于不能准确预估未来可能发生的地震有多大， 在发生超过设计预估地震力的地震时，仍然会造成房屋倒塌、严重的人员伤亡和经济损 失。如我国汶川 8.0 级地震共造成 69,227 人死亡，374,643
8、 人受伤，17,923 人失踪，造成 的直接经济损失 8,452 亿元人民币。 （2）在高烈度区常造成建筑构件尺寸过大，导致建筑 造价较高，且影响实际使用空间和建筑功能。 建筑减建筑减隔震技术比传统抗震技术效果更好。隔震技术比传统抗震技术效果更好。建筑隔震技术就是在建筑物的基础或下部结 构和上部结构之间设置隔震装置（由隔震器、阻尼装置等组成） ，形成隔震层，隔离地震 能量向上部结构传递， 减少输入到上部结构的地震能量， 同时延长上部结构的自振周期， 降低上部结构的地震反应，达到预期的抗震防震要求，使建筑物的安全得到更可靠的保 证。采用隔震技术，不仅可以保证建筑结构的整体完整、防止非结构构件的破
9、坏，还能 避免建筑物内部结构、设施的破坏以及由此引起的次生灾害。据统计，采用隔震技术可 以减少房屋建筑物上部结构的地震作用 50%-80%。 图图 2：传统抗震技术与建筑隔震技术的效果对比传统抗震技术与建筑隔震技术的效果对比 资料来源：震安科技招股说明书，长城证券研究所 隔震和减震技术各有其适用范围隔震和减震技术各有其适用范围，不存在替代关系。，不存在替代关系。从抗震原理来看，从抗震原理来看，建筑隔震技术是 在建筑物的底部或下部，与上部结构之间安装隔震装置，其具备竖向承重和水平向柔软 的特性，能够减少输入到建筑上部结构的地震能量，从而达到抗震目的；从抗震效果角从抗震效果角 行业专题报告 长城证
10、券7 请参考最后一页评级说明及重要声明 度，度，隔震技术能降低地震作用的 50%-80%，减震技术能降低地震作用的 20%-30%；从成从成 本投入来看，本投入来看，同一栋建筑若采用隔震技术，由于上部结构地震作用的大幅减少使梁柱尺 寸缩小，降低了钢筋、混凝土成本；而采用减震技术由于地震作用减小的幅度低，基本 不能缩小梁柱尺寸，钢筋、混凝土成本高于隔震技术。隔震技术和减震技术各有其适用 范围，两者不存在完全的替代关系、对部分建筑存在一定互补关系。 表表 2：减、隔震技术与传统抗震技术对比减、隔震技术与传统抗震技术对比 对比项目对比项目 传统抗震技术传统抗震技术 隔震技术隔震技术 减震技术减震技术
11、 抗震原理抗震原理 “以刚克刚”增加钢筋、混泥土、钢结构等建 筑材料的用量来增强建筑结构构件的强度以 实现抵抗地震的 在建筑物的基础或下部结构和上部结构之间设置 隔震装置，形成隔震层，隔离地震能量向上部结 构传递，减少输入到上部结构的地震能量，同时 延长上部结构的自振周期，降低上部结构的地震 反应 在传统抗震技术体 系中附加了消耗地 震能量的装置 抗震效果抗震效果 以结构构件本身的损坏为代价消耗地震能量， 减轻地震反应 降低地震作用的 50%-80% 降低地震作用的 20%-30% 经济性经济性 在高烈度区常造成建筑构件尺寸过大， 导致建 筑造价较高， 且影响实际使用空间和建筑功能 （防烈度每
12、提高 1 度，将增加造价 20%左右） 良好的经济性，购置和安装费用占成本的 5%左右 经济性不明显，有 可能增加工程造价 安全储备安全储备 在发生超过设计预估地震力的地震时， 仍然会 造成房屋倒塌、严重的人员伤亡和经济损失 安全储备大，震后建筑物不维修或简单维修即可 恢复使用 安全储备小，震后 仍需修复后才能使 用 应用范围应用范围 应用范围广，可用于抗地震、抗风震 主要用于抗地震 应用范围广，可用 于抗地震、抗风震 资料来源：震安科技招股说明书，长城证券研究所 目前目前国内国内传统抗震防震技术仍占主流地位传统抗震防震技术仍占主流地位，而隔震技术作为减隔震领域的，而隔震技术作为减隔震领域的主
13、流技术主流技术有较有较 大的推广空间。大的推广空间。过去国内生产技术水平的限制，行业标准、国家标准规定的关键技术指 标均低于国际标准，因此，减隔震技术的推广应用存在一定的技术瓶颈。此外，传统抗 震技术在过去曾作为唯一的抗震手段为广大工程技术人员和使用单位熟悉和接受，减隔 震技术作为新兴的技术应用相对较少，国内建筑行业普遍缺乏了解，解决建筑抗震问题 的思路几乎都是传统抗震技术。但近年来随着我国减隔震企业技术的提高，国家规定的 行业技术指标的提高，减隔震技术在全国范围内的应用推广还有较大的空间。 2. 减隔震房屋建筑工程逐年增加，行业减隔震房屋建筑工程逐年增加，行业 需求增长态势良好需求增长态势良
14、好 全国减、隔震房屋建筑工程数量逐年增加，减隔震行业需求保持较好的增长全国减、隔震房屋建筑工程数量逐年增加，减隔震行业需求保持较好的增长，2019 年年前前 三季三季新开工减隔震工程新开工减隔震工程 916 项项。根据国家住房和城乡建设部工程质量安全监管司在 2015 年 2 月 25 日颁布的关于印发 2014 年城乡建设抗震防灾有关统计数据的函 （建质抗函 201512 号） 、在 2016 年 2 月 26 日颁布的关于印发 2015 年城乡建设抗震防灾有关统 计数据的函 （建质抗函20167 号） 、在 2017 年 3 月 7 日颁布的关于印发 2016 年城乡 建设抗震防灾有关统计
15、数据的函 （建质抗函20178 号）以及在 2018 年 5 月 4 日颁布的 关于印发 2017 年城乡建设抗震防灾工作有关统计数据的函 （建质抗函201823 号） 的统计情况，截至 2014 年、2015 年、2016 年和 2017 年，全国累计已建成隔震房屋建筑 工程分别为 2,662 栋、3,181 栋、3,659 栋和 4,295 栋，全国累计已建成减震房屋建筑工程 行业专题报告 长城证券8 请参考最后一页评级说明及重要声明 分别为 174 栋、270 栋、432 栋和 824 栋，全国累计已建成减、隔震房屋建筑工程分别为 2,836 栋、3,451 栋、4,091 栋和 5,1
16、19 栋。其中，云南省由于减隔震技术发展起步较早， 技术普及程度高，形成了研究、设计、产品制造相关成套技术，同时政府支持力度较大， 使减隔震技术得到了较好的推广和应用。2014 年、2015 年、2016 年和 2017 年，云南省 隔震房屋建筑数量分别占到全国 81.55%、74.90%、67.85%和 71.59%，云南省减震房屋建 筑数量分别占到全国 36.74%、29.57%、35.55%和 56.71%，均为全国最高比例。云南省已 成为国内减隔震技术推广应用的代表地区，对全国其他省份推广应用减隔震技术具有很 强的示范作用。 图图 3：2014-2017 减隔震房屋建筑工程情况（栋）减
17、隔震房屋建筑工程情况（栋） 资料来源：震安科技招股说明书，长城证券研究所 表表 3：全国减、隔震房屋建筑工程情况全国减、隔震房屋建筑工程情况 地区地区 累计已建成累计已建成 减震建筑减震建筑 累计已建成累计已建成 隔震建筑隔震建筑 2017 2017 年新开年新开 工减震建筑工减震建筑 2017 2017 年新开年新开 工隔震建筑工隔震建筑 减震建减震建 筑小计筑小计 隔震建筑小隔震建筑小 计计 减震建筑占减震建筑占 比（比（% %） 隔震建筑占隔震建筑占 比（比（% %） 北京 0 0 0 43 0 43 0 0.75 天津 4 1 7 1 11 2 0.77 0.03 上海 0 0 0 0
18、 0 0 0 0 重庆 0 0 0 0 0 0 0 0 河北 9 10 1 6 10 16 0.7 0.28 山西 84 162 27 31 111 193 7.76 3.37 内蒙古 0 1 1 1 1 2 0.07 0.03 黑龙江 0 0 0 0 0 0 0 0 吉林 0 0 0 0 0 0 0 0 辽宁 0 0 0 0 0 0 0 0 山东 8 79 5 82 13 161 0.91 2.81 江苏 75 25 0 0 75 25 5.24 0.44 安徽 0 0 0 0 0 0 0 0 浙江 1 1 1 1 2 2 0.14 0.03 福建 0 0 0 0 0 0 0 0 江西 0
19、0 0 0 0 0 0 0 行业专题报告 长城证券9 请参考最后一页评级说明及重要声明 河南 30 12 0 0 30 12 2.1 0.21 湖北 0 0 0 0 0 0 0 0 湖南 0 1 0 0 0 1 0 0.02 广东 15 16 3 0 18 16 1.26 0.28 广西 1 0 0 0 1 0 0.07 0 海南 38 75 24 22 62 97 4.34 1.69 云南 374 3,175 437 928 811 4,103 56.71 71.59 贵州 0 0 0 0 0 0 0 0 四川 30 133 7 39 37 172 2.59 3 西藏 0 1 0 0 0 1
20、 0 0.02 陕西 5 30 1 6 6 36 0.42 0.63 甘肃 38 199 22 99 60 298 4.2 5.2 宁夏 0 0 0 0 0 0 0 0 青海 1 1 0 0 1 1 0.07 0.02 新疆 111 375 70 177 181 552 12.66 9.63 兵团 0 0 0 0 0 0 0 0 合计合计 824824 4,2954,295 606606 1,4361,436 1,4301,430 5,7315,731 100100 100100 资料来源：震安科技招股说明书，长城证券研究所 表表 4：住建部披露的开工、竣工减隔震工程数量住建部披露的开工、竣工
21、减隔震工程数量 标题标题 开工减隔震工程开工减隔震工程 新竣工减隔震工程新竣工减隔震工程 住房城乡建设部办公厅关于 2017 年二季度全国工程质量安全提升行动进展情况的通报 676 333 住房城乡建设部办公厅关于 2017 年第三季度全国工程质量安全提升行动进展情况的通报 643 441 住房城乡建设部办公厅关于 2017 年第四季度全国工程质量安全提升行动进展情况的通报 661 375 住房城乡建设部办公厅关于 2018 年第二季度全国工程质量安全提升行动进展情况的通报 507 281 住房城乡建设部办公厅关于 2018 年第三季度全国工程质量安全提升行动进展情况的通报 484 478 住
22、房和城乡建设部办公厅关于 2018 年第四季度全国工程质量安全提升行动进展情况通报 550 337 关于 2019 年第一季度全国工程质量安全提升行动进展情况的通报 278 170 关于 2019 年第二季度全国工程质量安全提升行动进展情况的通报 372 204 关于 2019 年第三季度全国工程质量安全提升行动进展情况的通报 266 192 资料来源：中华人民共和国住房和城乡建设部官网，长城证券研究所 3. 政策支持推广全国，新立法有望政策支持推广全国，新立法有望提升提升 行业容量行业容量 云南是受到地震灾害最严重的省份之一云南是受到地震灾害最严重的省份之一，政策支持程度高于国家的要求政策支
23、持程度高于国家的要求。相对于其他省 份，云南对于减隔震技术的关注较早，认知程度更高，相关法律法规较完善，相关政策 的扶持力度也较强。同时，云南是全国最早针对抗震设防烈度 8 度及以上地区的学校和 医院强制使用减隔震技术的省份。 行业专题报告 长城证券10 请参考最后一页评级说明及重要声明 表表 5：云南省主要推广政策情况云南省主要推广政策情况 序号序号 政策名称政策名称 政策文号政策文号 地域范围地域范围 1 1 云南省隔震减震建筑工程促进规定 云南省政府令第 202 号 云南 2 2 关于进一步加快我省减隔震技术的应用通知 云建震2012131 号 云南 3 3 云南省隔震减震建筑工程促进规
24、定实施细则 建质201425 号 云南 4 4 云南省住房和城乡建设厅关于明确隔震减震建筑工程有关问题的通 知 云建震2017294 号 云南 5 5 关于进一步加快我省减隔震技术的应用通知 云建震（2012）131 号 云南曲靖 资料来源：震安科技公司网站，长城证券研究所 受启发于受启发于云南建筑减隔震市场发展，云南建筑减隔震市场发展，其他省市也其他省市也要求强制或优先使用隔震技术要求强制或优先使用隔震技术。山西、 甘肃、山东、新疆、四川、海南、合肥等省市也开始对部分地区（主要是抗震设防烈度 8 度及以上地区）的学校、医院等建筑物强制或优先使用隔震技术。其中，山西、甘肃对 学校和医院为强制使
25、用；山东对学校和三级医院为强制使用；新疆自 2016 年起，具备条 件的房屋、市政工程等建筑物强制使用；四川、海南对学校和医院为优先使用；合肥市 对于重大医疗用建筑强制使用，学校优先使用。 表表 6：国内减隔震主要推广政策情况国内减隔震主要推广政策情况 序号序号 政策名称政策名称 政策文号政策文号 地域范围地域范围 1 1 住房城乡建设部关于房屋建筑工程推广应用减隔震技术的若干意见 （暂行） 建质201425 号 全国 2 2 云南省隔震减震建筑工程促进规定 云南省政府令第 202 号 云南 3 3 关于进一步加快我省减隔震技术的应用通知 云建震2012131 号 云南 4 4 云南省隔震减震
26、建筑工程促进规定实施细则 建质201425 号 云南 5 5 云南省住房和城乡建设厅关于明确隔震减震建筑工程有关问题的通知 云建震2017294 号 云南 6 6 关于进一步加快我省减隔震技术的应用通知 云建震（2012）131 号 云南曲靖 7 7 山东省住房和城乡建设厅关于积极推进建筑工程减隔震技术应用的通 知 建质201425 号 山东 8 8 关于加快推进自治区减隔震技术应用的通知 新建抗20142 号 新疆 9 9 四川省住房和城乡建设厅关于转发住房城乡建设部关于房屋建筑工 程推广应用减隔震技术的若干意见（暂行）的通知 建质201425 号 四川 1010 省住房和城乡建设厅转发住房
27、和城乡建设部关于房屋建筑工程推广应 用减隔震技术的若干意见（暂行）的通知 豫建201464 号 河南 1111 转发住房城乡建设部关于房屋建筑工程推广应用减隔震技术的若干意 见（暂行）的通知 建质201425 号 河北 1212 转发住房和城乡建设部关于房屋建筑工程推广应用减隔震技术的若 干意见(暂行)的通知 建质201425 号 海南 1313 省住房和城乡建设厅关于在房屋建筑工程中进一步推广应用减隔震技 术的通知 苏建抗2015610 号 江苏 1414 安徽省住房城乡建设厅转发住房城乡建设部关于房屋建筑工程推广 应用减隔震技术的若干意见（暂行）的通知 建质201425 号 安徽 行业专题
28、报告 长城证券11 请参考最后一页评级说明及重要声明 1515 住房城乡建设部关于房屋建筑工程推广应用减隔震技术的若干意见 （暂行） 成震发201813 号 成都 1616 住房城乡建设部关于房屋建筑工程推广应用减隔震技术的若干意见 （暂行） 辽宁 1717 国际港务区管理委员会 关于转发加快推进建筑隔震技术应用工作意 见的通知 西港发201370 号 西安 1818 关于加快建设工程推广应用减隔震技术的意见 建质201425 号 深圳 1919 山西省住房和城乡建设厅关于积极推进建筑工程减隔震技术应用的通 知 晋建质字2014115 号 山西 2020 甘肃省住房和城乡建设厅关于转发住房城乡
29、建设部关于房屋建筑工 程推广应用减隔震技术的若干意见（暂行）及进一步做好我省减震 隔震技术推广应用工作的通知 甘建设2014260 号 甘肃 2121 关于贯彻省住建厅关于积极推进建筑工程减隔震技术应用的通知 的通知 青建城字201690 号 青岛 2222 厦门市建设局文件-关于在我市房屋建筑工程中推广应用减震隔震技 术的意见 厦勘设20163 号 厦门 2323 城乡建设局关于加快推进建设工程减隔震技术应用的通知 通建抗2018312 号 江苏南通 2424 关于积极推进建筑工程减隔震技术若干意见的通知 安住建2017408 号 河南安阳 2525 关于在我市房屋建筑工程中推广应用抗震新技
30、术（减震隔震技术）的 通知 合建201488 号 安徽合肥 2626 执行关于加快推进减隔震技术推广应用工作的通知审查提示函 临图审文20164 号 山东临沂 2727 （全国）中华人民共和国司法部关于建设工程抗震管理条例 （征求 意见稿） 全国 2828 合肥房屋将提供减震隔震“说明书” 安徽合肥 资料来源：震安科技公司网站，长城证券研究所 我国抗震工作逐步推进，彰显立法决心。我国抗震工作 Global Equity Strategy US dollar: The start of a long-term bear market relative impacts Investment Str
31、ategy | Strategy We have been high-conviction dollar bears since early May and expect the bear market to continue for a long time because: The much more severe deterioration in the fiscal position of the US vs that of the euro area and the Feds commitment to unlimited QE requires much more monetary
32、printing in the US than the euro area, which leads to a weaker US dollar. The EUs recovery fund (along with other measures) establishes the euro as a reserve currency; 20% of global FX reserves are in the euro (compared with 29% in 2009), while 62% of global FX reserves are in dollars. The euro area
33、 current account surplus is expected to be 5% above that of the US for 2020 (IMF forecast); the last time this happened, the euro was 20% more expensive vs PPP. The J-curve effect means that it takes 6 to 9 months for currency moves to lead to an improvement in the trade balance. Real rate different
34、ials have closed and are no longer supportive of the dollar. Lack of policy response to stop the dollar weakness: The Fed is not going to raise rates to protect the dollar (with core PCE of just 1%) and the ECB appears very reluctant to cut rates (it did not do so in March). Moreover, with the risk
35、of President Trump potentially labelling countries currency manipulators, central banks may be reluctant to intervene too quickly. Historically, dollar bear markets have lasted for 9 to 10 years. Meanwhile, US net external debt is 55% of GDP compared with 9% in 2007. We think the yen, sterling and e
36、uro should follow a similar path against the dollar: Impact: Dollar weakness is positive for global GDP (as 62% of FX reserves and 80% of global trade is in dollars), as the weaker dollar eases global monetary conditions and leads to higher dollar commodity prices (given that only 20% of oil demand
37、and 8% of copper demand comes from the US). Regionally, GEM is a major beneficiary at a time when GEM currencies look unusually cheap. GEMs have $5.4trn of dollar debt (we highlight the highest exposures are the Argentine government and Turkish and Chilean corporates). A weaker dollar also leads to
38、a rise in GEM FX reserves, which has yet to be sufficiently reflected in GEM equity outperformance. We highlight a weak dollar is clearly challenging for the UK, Japan and Europe (in descending order) in local currency terms, but in dollar terms Europe outperforms on almost all occasions (UK 90% of
39、the time) and Japan only 40% of the time. Relative impacts: We favour exposure to domestic Europe (P Policy response (as discussed above, this is unlikely until moves become much greater); A sharp adjustment in the current account. This occurs either because the US has a worse growth outlook than elsewhere (causing imports to fall disproportionately) or because the currency moves eventually lead to an improvem
