1、 本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供，由中信建投（国际）证券有 限公司在香港提供。同时请参阅最后一页的重要声明。 证券研究报告海外行业深度研究证券研究报告海外行业深度研究 SHEIN：数字化赋能供应链，多样化线上营销手段玩转海外市场 SHEIN：数字化赋能供应链，多样化线上营销手段玩转海外市场 海外电商研究系列之一海外电商研究系列之一 快时尚跨境电商龙头，用户及快时尚跨境电商龙头，用户及 GMV 高速增长。高速增长。SheIn 成立于 2008 年，目前是主打女装品类的 B2C 跨境电商龙头，业务面向美国、俄罗斯、欧洲、中东等市场，覆
2、盖 230 多个国家和地区。近年来公司年度活跃用户数高速增长，2017-2019 年CAGR 达 96%，当前 SheIn 全球注册用户数超过 1.2 亿，DAU超 3000 万，移动端占七成。2017-2020 年公司 GMV 从 5.3 亿美元增长到 100 亿美元以上， 复购贡献比例逐年上升， 从 2017年的 14.5%提升至 2019 年的 32.1%。 在用户规模扩张和复购增加的带动下，公司营收 2017-2020 年从 34 亿人民币增长到约650 亿人民币。2017-2019 年公司净利率从 2.7%增长到 4.2%。 海外电商渗透率持续提升，消费降级创造低价需求。海外电商渗透
3、率持续提升，消费降级创造低价需求。海外电商渗透率远低于中国，未来仍有较大提升空间，跨境电商作为我国对外贸易的重要支柱产业，能充分发挥中国供应链优势。女装作为跨境电商的重要细分赛道，市场空间广阔且垄断程度低，随着千禧一代和Z世代逐渐成为美国在线时尚消费主力，北美年轻群体对廉价、高性价比商品的需求和偏好将大大增加，促进主打低价商品电商平台的发展。 数字化赋能供应链，多样化线上营销手段玩转海外市场。数字化赋能供应链，多样化线上营销手段玩转海外市场。SheIn背靠广州十三行， 通过工厂集群和自主设计实现小单快返，以更低的试错成本和库存压力实现更快更多的上新，更容易打造爆款。数字化赋能供应链，产品设计、
4、产品制造和仓储物流等全产业链环节均可以通过数字化提升效率和优化成本。SheIn 深谙互联网营销之术，采取了线上广告投放、社媒营销、网红营销、联盟营销计划等多样化线上营销手段，享受到跨境电商早期的流量红利和网红经济红利，具有一定先发优势。公司的低价优势、快速上新优势和流量先发优势短期难以被超越。 品类拓展、产品升级、平台赋能，公司未来发展前景广阔。品类拓展、产品升级、平台赋能，公司未来发展前景广阔。首先，SheIn 以女装起家，并逐步扩充到男装、童装、家居等品类，2020 年底 SheIn 将美妆产品线独立运作，推出美妆独立站SHEGLAM，2021 年初 SheIn 再添宠物用品品类，和家居放
5、在了同一个类目“Home & Pets”下， 随着其平台流量规模进一步扩大以及供应链能力持续加强，预计未来 SheIn 将打造更多的增长曲线。其次，2021 年初公司正式推出设计师孵化器 SHEIN X，提供合作机会聚焦品牌推广，同时打造高端产品线发力中高端市场，推出环境友好型产品传递品牌价值主张。此外，近期 SheIn 开始尝试开放招商，把女装周边一些品类开放给其他卖家，并提供物流运输，未来 SheIn 有望为更多品牌提供出海支持，甚至品牌孵化。 维持维持 强于大市强于大市 孙晓磊孙晓磊 18811432273 SAC 执证编号：S1440519080005 SFC 中央编号：BOS358
6、于伯韬于伯韬 18627096223 SAC 执证编号：S1440520110001 发布日期： 2021 年 06 月 27 日 市场表现市场表现 相关研究报告相关研究报告 -26%-6%14%34%54%2020/6/112020/7/112020/8/112020/9/112020/10/112020/11/112020/12/112021/1/112021/2/112021/3/112021/4/112021/5/11专业零售标普500海外研究 海外研究 海外行业深度报告 跨境电商跨境电商 请参阅最后一页的重要声明 目录目录 一、公司介绍：备受瞩目的中国出海品牌 . 1 1、SheIn
7、：快时尚跨境电商龙头，明星资本加持 . 1 2、用户规模扩张及复购增加带动 GMV 和营收高增长 . 4 二、行业分析：海外电商渗透率持续提升，消费降级创造低价需求 . 9 1、海外电商渗透率持续提升，跨境电商充分发挥中国供应链优势 . 9 2、跨境出口电商运营模式比较 . 14 3、年轻群体成为美国时尚消费主力，消费降级趋势创造低价偏好 . 16 三、核心逻辑：数字化赋能供应链，多样化营销手段玩转海外市场 . 19 1、供应链：自主设计+小单快返模式打造爆款 . 19 2、多样化线上营销手段玩转海外市场 . 21 3、数字化赋能全产业链 . 27 4、竞争优势与同业比较 . 28 四、品类拓
8、展、产品升级、平台赋能，公司未来发展前景广阔 . 32 风险提示 . 36 图表目录图表目录 图表 1： 公司发展历程 . 1 图表 2： 2021 年 BrandZ 中国全球化品牌 50 强部分榜单 . 2 图表 3： 公司组织架构及高管体系 . 2 图表 4： SheIn 融资情况 . 3 图表 5： SheIn 股权结构 . 3 图表 6： SheIn 主营服饰类别及主要产品线 . 4 图表 7： 2017-2019 SheIn 用户数及复购率 . 5 图表 8： 2021 年 SheIn 用户数国家结构 . 5 图表 9： 2021 年 SheIn 用户性别结构 . 5 图表 10：
9、2021 年 SheIn 用户收入结构 . 5 图表 11： 2017-2019 SheIn 订单量及复购订单占比 . 6 图表 12： 2017-2019 SheIn 用户购买频率以及客单价情况 . 6 图表 13： 2017-2019 SheIn GMV 及增速 . 6 图表 14： 2017-2019 新客与老客对 SheIn GMV 贡献比例 . 6 图表 15： 2020 年 SheIn GMV 地区分布 . 7 图表 16： 2017-2019 SheIn 营收及增速 . 7 图表 17： 2017-2019 SheIn 毛利与净利情况 . 7 图表 18： 2017-2019 S
10、heIn 各项费用率情况 . 8 图表 19： 除中国以外的全球 GDP 排名前二十国家的电商市场发展情况 . 9 图表 20： 2016-2020 部分国家地区电商渗透率 . 10 图表 21： 2015-2024 全球电商销售额情况及预测 . 10 yXfXjVmNyRzRwOaQcM8OmOqQpNmNiNnNoQkPmOuMaQpNqQMYrRrOMYsPrN 海外行业深度报告 跨境电商跨境电商 请参阅最后一页的重要声明 图表 22： 2017-2023 美国电商市场规模及增速 . 10 图表 23： 2017-2023 欧洲电商市场规模及增速 . 10 图表 24： 2018Q1-2
11、020Q4 美国电商渗透率 .11 图表 25： 2020 年因疫情转向线上购买渠道的人数比例.11 图表 26： 2014-2019 中国跨境电商行业市场交易规模及增长 .11 图表 27： 2015-2019 中国跨境电商交易规模占进出口贸易规模比重 .11 图表 28： 2014-2019 中国出口跨境电商行业市场交易规模、增长及占进出口比例 . 12 图表 29： 2014-2019 中国 B2C 跨境电商行业交易规模、增长及占 B2B+B2C 比例 . 12 图表 30： 传统外贸模式与跨境电商 B2B、B2C 对比 . 12 图表 31： 2019 年各国制造强国发展指数规模发展分
12、项数值 . 13 图表 32： 2018 年中国出口跨境电商卖家区域分布 . 13 图表 33： 中国部分地区优质产业链集群 . 13 图表 34： 近年来跨境电商相关政策 . 14 图表 35： 跨境出口电商主要分类及特点 . 15 图表 36： 自营模式下入驻平台与自建站优势劣势比较. 16 图表 37： 2017-2024 美国服饰、鞋类、配饰电商零售销售额 . 16 图表 38： 2017-2024 欧洲服饰、鞋类、配饰电商零售销售额 . 16 图表 39： 2020 年美国消费品行业概览 . 17 图表 40： 2020 年美国市场活跃线上时尚 DTC 品类细分份额 . 17 图表
13、41： 2020 年美国服装时尚行业线上渠道细分品类机会 . 17 图表 42： 2019 年美国不同年龄段消费者年均在线购买服饰鞋帽类商品次数 . 18 图表 43： 2005H1-2020H2 美国青少年年均日常消费金额 . 18 图表 44： SheIn 运营流程图 . 19 图表 45： 广州中大布料市场横跨近 3 公里 . 20 图表 46： SheIn 2021 年供应商招募计划及要求 . 20 图表 47： SheIn、Zara 生产环节数据对比 . 21 图表 48： 2017-2019 SheIn、Zara、H&M 存货周转天数对比 . 21 图表 49： 2021M5 Sh
14、eIn 流量结构国家分布 . 22 图表 50： 2021M5 SheIn 流量结构来源分布 . 22 图表 51： SheIn 在 Google 渠道投放的部分图片广告 . 22 图表 52： SheIn 在 Facebook 投放不同图片进行 A/B 测试 . 23 图表 53： SheIn 在 Facebook 投放的宠物婚纱视频广告 . 23 图表 54： 截至 2021 年 6 月 SheIn 在 Instagram、Facebook 部分账号粉丝数 . 23 图表 55： SheIn 在 Instagram 上中东、美国、越南地区子账号展示的内容具有差异化特征. 24 图表 56：
15、 SheIn 在 Instagram 上利用 Hashtag 与用户互动 . 25 图表 57： 2021 年 Instagram 最具参与度的时尚品牌 Top5 . 25 图表 58： SheIn 在 Instagram 上与顶流网红合作 . 26 图表 59： 网红在 YouTube 上为 SheIn 做开箱、试穿、测评 . 26 图表 60： 2020 年 5 月 SheIn 的直播活动宣传海报 . 26 图表 61： SheIn 官网的联盟营销计划说明 . 27 图表 62： 联盟客在社交帐号转发 SheIn 的链接和折扣码 . 27 海外行业深度报告 跨境电商跨境电商 请参阅最后一页
16、的重要声明 图表 63： SheIn 通过数字化赋能供应链 . 28 图表 64： 2020 美国服装时尚行业品牌单价及访问量增长情况 . 29 图表 65： SheIn 的限时特卖（flash sale）板块 . 29 图表 66： 初次登入 SheIn 官网主界面时各类醒目的打折码及优惠券 . 30 图表 67： 2021.06.19 SheIn 单日新品数 . 30 图表 68： 2021.06.19 Zara 单周新品数 . 30 图表 69： SheIn 官网女装品类下的趋势（trends）及风格（style）分类 . 31 图表 70： 2021 年 5 月服装时尚行业网站流量排名
17、 . 31 图表 71： SheIn 推出的美妆独立站 SHEGLAM . 32 图表 72： SHEGLAM 官网上的美妆教程板块 . 32 图表 73： 2016-2021 美国宠物市场销售额及增速 . 33 图表 74： SheIn 官网的宠物品类板块 . 33 图表 75： SheIn 推出的设计师联名产品 SHEIN X . 33 图表 76： 女装设计师 Isabelle Wang 在 SheIn 上的设计产品 . 33 图表 77： SheIn 的高端产品系列 MOTF . 34 图表 78： MOTF 高端丝绸系列产品 . 34 图表 79： 2020 年海外消费者推崇的品牌主
18、张词云 . 34 图表 80： SheIn 推出的环节友好型 MOTF eco 系列产品 . 34 图表 81： SheIn 在“SHEIN 招商”公众号上发布招商快报 . 35 1 海外行业深度报告 跨境电商跨境电商 请参阅最后一页的重要声明 一、公司介绍：备受瞩目的中国出海品牌一、公司介绍：备受瞩目的中国出海品牌 1、SheIn：快时尚跨境电商龙头，明星资本加持：快时尚跨境电商龙头，明星资本加持 SheIn 是一家成立于 2008 年的 B2C 快时尚跨境电商公司，其前身为婚纱电商平台，目前是一家主打女装的跨境快时尚品牌，业务面向美国、俄罗斯、欧洲、中东等市场，覆盖 230 多个国家和地区
19、。经过十余载的沉淀与发展，SheIn 已成为快时尚行业跨境电商的龙头企业，也是最受瞩目的中国出海品牌之一。 2008 年，公司由许仰天在南京创立，独立站域名为 SheI，主营跨境婚纱业务。2010 年公司上线西班牙站点，2012 年上线法国站点，并放弃婚纱业务转向跨境女装。2013-2014 年公司陆续上线俄罗斯、德国等欧洲站点，收购跨境女装品牌 ROMWE，并开始自主构建供应链体系。2015 年公司正式更名为 SheIn，打开中东、东南亚等市场，2017 年公司业务已覆盖 224 个国家和地区。 2020 年，公司营收接近 100 亿美元，营收增速连续第八年超过 100%，2020 年 2
20、月，SheIn 已成为仅次于亚马逊的最受青少年追捧的电商网站，高收入女性青年团体对 SHEIN 的喜爱甚至超过了亚马逊。2021 年 5 月，在 Google 和 Kantar 联合发布的 2021 年 BrandZ中国全球化品牌 50 强榜单中，SheIn 排名第 11 位，较 2020 年排名再升 2 位，赶超腾讯以及 Anker、Zaful、Gearbest 和 Aukey 等跨境电商头部卖家。由此可见，SheIn 在“有意义、差异化、突出性”的品牌力三大要素上都具有强大的实力。 图表图表1： 公司发展历程： 公司发展历程 资料来源：雨果跨境，中信建投 2 海外行业深度报告 跨境电商跨境
21、电商 请参阅最后一页的重要声明 图表图表2： ： 2021 年年 BrandZ 中国全球化品牌中国全球化品牌 50 强部分榜单强部分榜单 资料来源：Google，Kantar，中信建投 公司组织架构完善， 九大中心支撑公司运营。公司组织架构完善， 九大中心支撑公司运营。 SheIn 目前拥有九大中心， 全面覆盖公司运营、 研发、 供应链、选品、数字化等方面，员工人数过万，供应链中心人数最多，IT 技术人员也过千。公司的核心管理层从启动至今并无太多变动，自 2012 年以来一直共同运营公司，除了首席执行官许仰天外，还有首席市场官苗苗、首席技术官许浩、供应链中心负责人任晓庆、商品中心负责人顾晓庆等
22、。公司 CEO 及创始人许仰天早期在线上营销公司从事搜索引擎优化工作，四位创始人均拥有十余年的管理经验。 图表图表3： 公司组织架构及高管体系： 公司组织架构及高管体系 九大中心九大中心 主要职能主要职能 高管高管 平台中心 - 首席执行官 许仰天 营运中心 数据分析师、社交媒体策划者等，制定并落实海外市场整体营销策略 首席市场官 苗苗 客户关系管理中心 17 个小语种的客户沟通，联合其他中心制定优化方案 产品研发中心 依据商城系统、供应链系统、数据中台及算法等互联网产品，提升公司整体运行效率 首席技术官 许浩 供应链中心 面料开发、样衣开发、大货生产、品质管理、仓储管理、物流配送的全流程供应
23、链体系 供应链中心负责人 任晓庆 3 海外行业深度报告 跨境电商跨境电商 请参阅最后一页的重要声明 商品中心 约 400 余人的设计师、买手、跟单团队开发服装，摄影团队拍摄成片 商品中心负责人 顾晓庆 组织与发展赋能中心 简称 ODEC，建设文化、战略、组织、赋能人才 人力资源与行政负责人 孔少林 数字智能中心 简称 AiDC，负责研发 SheIn 的海外 APP、WEB 端等 移动总经理 裴暘 财务中心 5 种国际支付方式、20 余种外币换算业务，为 SheIn 提供财务支持及风险预警 财务总监 鲍平 资料来源：晚点LatePost，中信建投 截至目前，SheIn 已完成 4 轮融资，投资方
24、包括集富亚洲、IDG、景林资本、红杉资本等，融资总额超 3 亿元人民币， 丰厚的资金支持使得SheIn能够快速扩张业务规模， 并先后收购了包括ROMWE在内的多家同类电商，创造协同效应加速发展。2020 年，CB Insights 曾对 SheIn 给出 158 亿美元的估值，折合人民币 1036 亿元。 SheIn 的母公司为南京领添信息技术有限公司， 公司创始人及 CEO 许仰天先生通过南京领添投资合伙企业以及南京英赛投资合伙企业间接持有公司共计 45.9%的股权，其他三位共同创始人顾晓庆、任晓庆、苗苗持股比例均为 10.3%，四位创始人共计持股占比 76.9%，首席技术官许浩间接持股 2
25、.6%。其他股东还包括公司投资方IDG 资本、景林资本等。 图表图表4： ： SheIn 融资情况融资情况 年份 融资情况 年份 融资情况 2013 年 A 轮：集富亚洲投资 500 万美金 2015 年 B 轮：景林、IDG 投资 3 亿人民币，估值 15 亿人民币 2018 年 C 轮：红杉等投资，估值 25 亿美元 2019 年 D 轮：红杉、Tiger Global 等投资超 5 亿美元，估值超 50 亿美元 2020 年 E 轮：估值超 150 亿美元 资料来源：晚点LatePost，中信建投 图表图表5： ： SheIn 股权结构股权结构 股东 关联方 持股比例 股东 关联方 持股
26、比例 南京领添投资合伙企业 许仰天、任晓庆、苗苗、顾晓庆 72.30% JATF VI(SINGAPORE)PTE.LTD. - 7.50% 北京和谐成长投资中心 IDG 资本 7.30% 南京英赛投资合伙企业 许仰天、许浩 7.20% 上海景林景惠股权投资中心 景林资本 3.80% 深圳市嘉远资本管理有限公司 嘉远资本 1.90% 资料来源：企查查，中信建投 SheIn 的主营业务以女装为主，近年来向男装、童装、大码服装扩张。的主营业务以女装为主，近年来向男装、童装、大码服装扩张。女性服饰作为 SheIn 第一大类目，产品线丰富，包含 T-shirts（T 恤） 、dresses（裙装） 、
27、blouse（女装衬衫） 、beachwear（泳衣）等 10 条产品线。2019 年开始，公司陆续增加男装、童装类目，并且新增 Curve+Plus（标码+大码）类目，进军大码市场。男装类目包含 T 恤、衬衫、POLO 衫、牛仔裤等 10 条产品线。童装类目下产品线则按年龄与受众进行进一步分类，按年龄分为婴儿（0-24 个月） 、男/女幼童（1-6 岁） 、男/女童（7-14 岁） ，按受众分为儿童包包和鞋子、儿童配件和首饰、孕妇装、家庭套装等。标码+大码类目产品线与女装类似，主要面向体型较大的客户。 4 海外行业深度报告 跨境电商跨境电商 请参阅最后一页的重要声明 从公司发展历程看，She
28、In 以快时尚女装为最初定位，以 Dresses 裙装作为第一品类切入女装市场，站稳脚跟后发展 clothing 大品类，涵盖女装、裙装、上装、下装等多种女性服饰。随着市场不断发展，针对不同人群，SheIn 切入泳装和大码等细分人群品类，随着市场占有率不断提高，公司品类不断扩充，覆盖了男性、女性和儿童三大用户人群市场，衍生出美妆、家居、宠物等相关产品线，最终发展成为一个全品类，覆盖所有用户人群购物需求的一站式跨境电商平台。 图表图表6： ： SheIn 主营服饰类别及主要产品线主营服饰类别及主要产品线 资料来源：SheIn官网，中信建投 2、用户规模扩张及复购增加带动、用户规模扩张及复购增加带
29、动 GMV 和营收高增长和营收高增长 年度活跃用户规模高速扩张，复购率稳步提升。年度活跃用户规模高速扩张，复购率稳步提升。2017-2019 年公司年度活跃用户数高速增长，从 2017 年的590 万增至 2019 年的 2270 万，CAGR 达 96.1%。进入 2021 年，SheIn 全球注册用户数已超 1.2 亿，日活跃用户超 3000 万，其中移动端占七成，PC 端占三成。复购率方面，重复购买用户占比稳步提升，重复购买用户占总用户比例从 2017 年的 8.6%提升至 2019 年的 19.5%，用户黏性不断增强。 用户画像：以欧美年轻女性为主，对时尚、价格较为敏感。用户画像：以欧
30、美年轻女性为主，对时尚、价格较为敏感。SheIn 的客户仍以女性为主，占比约 75%，男性用户占比约 25%。从地区上看，目前公司的主要客户集中在欧美地区，其中美国约占 40%，欧洲约占 37%，欧美总计超七成，剩下约两成用户则来自中东、南美等地区。从年龄结构来看，用户群体年龄大多在 18-35 岁之间，核心人群为 25 岁下的年轻白领以及在校大学生，占比超过 60%，对销售额的贡献约占 40%。公司的核心用户群体对时尚、流行趋势较为敏感，也有追求高性价比商品的偏好。从用户收入结构来看，美国用户平均 5 海外行业深度报告 跨境电商跨境电商 请参阅最后一页的重要声明 月收入约为 2500 美元，
31、意大利、德国用户平均月收入则分别为 1342 美元、2013 美元，均低于该国 35 岁以下群体平均月收入水平。 图表图表7： ： 2017-2019 SheIn 用户数及复购率用户数及复购率 图表图表8： ： 2021 年年 SheIn 用户数国家结构用户数国家结构 资料来源：SheIn，中信建投 资料来源：SheIn，中信建投 图表图表9： ： 2021 年年 SheIn 用户性别结构用户性别结构 图表图表10： ： 2021 年年 SheIn 用户收入结构用户收入结构 资料来源：SheIn，中信建投 资料来源：SheIn，中信建投 订单数、购买频率稳健增长。订单数、购买频率稳健增长。20
32、17-2019 年 SheIn 年订单量增长较快，两年间从 820 万增至 4190 万，CAGR达 126.0%，复购订单占比从 12.8%增至 28.2%，老客贡献占比逐年提升。购买频率及客单价方面，平均年购买频率逐年稳定提升，从 2017 年的 1.4 单增至 2019 年的 1.84 单，老客平均购买频率从 2.07 单增至 2.67 单，平均客单价及老客客单价略有波动，但均稳定在高位，近三年平均分别约为 65 美元以及 73 美元。由此可见，SheIn销售额的增长主要由订单量的增长驱动，随着未来用户黏性进一步增强，客单价提升，公司销售额有望维持较高增速。 6 海外行业深度报告 跨境电
33、商跨境电商 请参阅最后一页的重要声明 图表图表11： ： 2017-2019 SheIn 订单量及复购订单占比订单量及复购订单占比 图表图表12： ： 2017-2019 SheIn 用户购买频率以及客单价情况用户购买频率以及客单价情况 资料来源：SheIn，中信建投 资料来源：SheIn，中信建投（客单价单位：美元） GMV 高速增长，老客贡献比例逐年上升。高速增长，老客贡献比例逐年上升。2017-2019 年 SheIn GMV 从 5.3 亿美元增至 27.8 亿美元，CAGR高达 128.6%。2020 年公司 GMV 超过 100 亿美元，净销售额（扣除退货、取消订单）达 85 亿美
34、元，按照目前的增长速度，公司 GMV 有望在未来 2-3 年时间里超过 ZARA 线下 GMV。从用户结构角度看，重复购买用户对GMV 贡献占比逐年提升，从 2017 年的 14.5%提升至 2019 年的 32.1%。从地区结构来看，欧美地区为 SheIn 销售额的主要贡献来源，占 2020 年 GMV 比重分别为 40%、35%，南美地区、东南亚+俄罗斯+日本、中东分别占10%、8%、7%，合计占比不足三成。 图表图表13： ： 2017-2019 SheIn GMV 及增速及增速 图表图表14： ： 2017-2019 新客与老客对新客与老客对 SheIn GMV 贡献比例贡献比例 资料
35、来源：SheIn，中信建投 资料来源：SheIn，中信建投 7 海外行业深度报告 跨境电商跨境电商 请参阅最后一页的重要声明 图表图表15： ： 2020 年年 SheIn GMV 地区分布地区分布 资料来源：SheIn，中信建投 营业收入高速增长，毛利率水平较高。营业收入高速增长，毛利率水平较高。2017-2019 年，SheIn 营业收入从 34 亿元人民币增长至 168 亿人民币，CAGR 达 122.4%。根据雨果网报道，2020 年公司年收入接近 100 亿美金（约合 653 亿元人民币） ，较 2019年同比增长近 400%，同时，这也是 SheIn 连续第八年营收增长超过 100
36、%。2017-2019 年公司净利润从 9300 万增至 7.13 亿元人民币， CAGR 达 176.9%。 2017-2019 年公司毛利率为 69.7%、 66.0%、 65.5%， 净利率分别为 2.7%、-5.0%、4.2%，在快时尚服装行业中处于较高水平。 图表图表16： ： 2017-2019 SheIn 营收及增速营收及增速 图表图表17： ： 2017-2019 SheIn 毛利与净利情况毛利与净利情况 资料来源：SheIn，中信建投（单位：亿元人民币） 资料来源：SheIn，中信建投（单位：亿元人民币） 履约费用率较高， 营销费用率逐年下降。履约费用率较高， 营销费用率逐年
37、下降。 费用端来看， 2017-2019 年公司履约费用率分别为 32.4%、 37.8%、35.9%，履约费用率占据期间费用率最主要部分，主要由于公司自建仓储及物流系统的缘故。根据志象网报道，SheIn 供应链中心团队规模最大，到 2019 年已经有逾 5000 名员工，而其在供应链中心的仓储物流部门的人力投入最大，仅仓储部在全球有超过 4000 名员工，约占整个供应链中心 80%的人力。此外，SheIn 在香港、比利时、美国等地设有运营仓，专门负责其辐射区域的配送，在沙特、意大利、澳洲等地设有海外中转仓，专门负责接收消费者的退货。得益于公司在营销玩法上的成熟以及前期在营销方面的积累，201
38、7-2019 年营销费用率逐年下降，分别为 28.5%、26.2%、17.5%。2017-2019 年研发费用率略有上升，分别为 1.9%、2.7%、2.9%，管理费用率维持在较低水平，分别为 1.9%、3.1%、1.1%。 8 海外行业深度报告 跨境电商跨境电商 请参阅最后一页的重要声明 图表图表18： ： 2017-2019 SheIn 各项费用率情况各项费用率情况 资料来源：SheIn，中信建投 9 海外行业深度报告 跨境电商跨境电商 请参阅最后一页的重要声明 二、行业分析：海外电商渗透率持续提升，消费降级创造低价需求二、行业分析：海外电商渗透率持续提升，消费降级创造低价需求 1、海外电
39、商渗透率持续提升，跨境电商充分发挥中国供应链优势、海外电商渗透率持续提升，跨境电商充分发挥中国供应链优势 海外电商渗透率较低，未来仍有较大提升空间。海外电商渗透率较低，未来仍有较大提升空间。2019 年全球零售电商市场规模约为 3.5 万亿美元，中国以外的海外市场规模超 2.6 万亿，呈现多元化的发展趋势，既有美国、英国等成熟市场，也有沙特、法国、德国等发展市场，还有印度、意大利、墨西哥等新兴市场。但即使在美、英等成熟市场，电商渗透率在 2019 年之前仍不足 20%， 拉美等新兴市场则不足 5%， 海外电商仍有巨大的发展空间。 根据 Statista 数据， 得益于疫情催化，2020 年全球
40、电商销售额同比高增 27.6%至 42800 亿美元， 预计到 2024 年， 全球电商销售额将增至 63880 亿美元。2018-2023 年的五年间，在电商市场较为成熟的美国，电商市场规模预计将从 3198 亿美元增至 5298 亿美元，CAGR 达 10.6%，欧洲电商市场规模将从 3206 亿美元增至 5292 亿美元，CAGR 达 10.5%。全球电商市场呈现低渗透高增长的特点，各国电商市场渗透率仍有较大提升空间，有望在未来迎来高速增长。 图表图表19： 除中国以外的全球： 除中国以外的全球 GDP 排名前二十国家的电商市场发展情况排名前二十国家的电商市场发展情况 资料来源：德勤，中
41、信建投 10 海外行业深度报告 跨境电商跨境电商 请参阅最后一页的重要声明 图表图表20： ： 2016-2020 部分国家地区电商渗透率部分国家地区电商渗透率 图表图表21： ： 2015-2024 全球电商销售额情况及预测全球电商销售额情况及预测 资料来源：Statista，中信建投 资料来源：Statista，中信建投 图表图表22： ： 2017-2023 美国电商市场规模及增速美国电商市场规模及增速 图表图表23： ： 2017-2023 欧洲电商市场规模及增速欧洲电商市场规模及增速 资料来源：Statista，中信建投 资料来源：Statista，中信建投 疫情加速海外电商渗透率提
42、升，服饰类电商受益明显。疫情加速海外电商渗透率提升，服饰类电商受益明显。美欧新冠疫情期间，居家隔离政策使用户养成了线上购物习惯，这加速了美欧电商渗透率的提升。根据 Statista 数据，2020Q2 美国电商渗透率从 2019Q4 的 11.4%显著提升至 15.7%。即使随着疫情缓和，线下购物逐渐恢复，电商渗透率虽有一定幅度回落，但仍显著高于疫情前水平，线上增量客户仍有留存。从消费者购买渠道角度看，疫情的影响也促进了服饰类电商的发展。Statista数据显示，2020 年疫情期间，在美国、英国、德国分别有 26%、24%、25%的消费者在购买服饰类商品时由线下转向线上电商渠道，在英国和德国
43、，这一比例甚至超过了防护清洁用品以及餐饮的比例。疫情为服饰类电商创造了大量的需求，服饰类电商平台有望借此机会扩大销售规模，继续做大做强。 11 海外行业深度报告 跨境电商跨境电商 请参阅最后一页的重要声明 图表图表24： ： 2018Q1-2020Q4 美国电商渗透率美国电商渗透率 图表图表25： ： 2020 年因疫情转向线上购买渠道的人数比例年因疫情转向线上购买渠道的人数比例 资料来源：Statista，中信建投 资料来源：Statista，中信建投 我国跨境电商稳健发展，是对外贸易的重要支柱产业。我国跨境电商稳健发展，是对外贸易的重要支柱产业。中国跨境电商发展已历经十余年，受益于国家对于
44、跨境电商的持续鼓励政策、中国强大的供应链基础及丰富的人才资源，中国跨境电商市场规模飞速增长，至今已成为拥有超过 1.5 亿用户的全球最大跨境电商市场。根据网经社数据，2019 年中国跨境电商行业交易规模达10.5 万亿元人民币，同比增长 17%，近年来也涌现了一大批优秀的跨境电商企业，许多跨境电商企业已经初具规模，积累了较强的产品、供应链能力及一定的独立站运营经验。近年来，跨境电商占外贸比重逐年提高，2019年我国跨境电商规模占全国进出口贸易的比重为 33.3%，较 2018 年提高了 3.8 个百分点，跨境电商已经成为了我国外贸的重要支柱。 图表图表26： ： 2014-2019中国跨境电商
45、行业市场交易规模及增长中国跨境电商行业市场交易规模及增长 图表图表27： ： 2015-2019 中国跨境电商交易规模占进出口贸易规模比重中国跨境电商交易规模占进出口贸易规模比重 资料来源：网经社，前瞻产业研究院，中信建投 资料来源：商务部，前瞻产业研究院，中信建投 跨境电商模式仍以出口为主导，跨境电商模式仍以出口为主导，B2C 规模高速增长且占比逐年上升。规模高速增长且占比逐年上升。根据网经社数据，2019 年中国出口跨境电商交易规模为 8.03 万亿元，相较于 2018 年 7.1 万亿元同比增长 13.1%，在进出口结构上，2019 年中国跨境电商出口占比为 76.5%，进出口结构的占比
46、总体较为稳定，出口仍占主导，出海成为近年发展主流趋势。从跨境电商交易类型来看，根据商务部数据，2019 年中国跨境电商 B2C 交易规模为 2.05 万亿元，同比增长 35.4%，增速较快。交易模式结构上，B2C 模式由于交易环节少、消费者个性化需求崛起等因素，近年来发展迅速，占比逐年上升，从 2014 年的 6.0%增至 2019 年的 19.5%。 12 海外行业深度报告 跨境电商跨境电商 请参阅最后一页的重要声明 图表图表28： ： 2014-2019 中国出口跨境电商行业市场交易规模、增长及占进出口比例中国出口跨境电商行业市场交易规模、增长及占进出口比例 图表图表29： ： 2014-
47、2019 中国中国 B2C 跨境电商行业交易规模、增长及占跨境电商行业交易规模、增长及占 B2B+B2C 比例比例 资料来源：网经社，前瞻产业研究院，中信建投 资料来源：商务部，前瞻产业研究院，中信建投 跨境电商是门好生意。跨境电商是门好生意。相比于传统贸易模式，跨境电商模式（B2B+B2C）主要有以下几大优势： （1）交易链条更短、 环节更少：）交易链条更短、 环节更少： 交易链条是指从商品制造到被终端消费者消费所经历的环节， 传统外贸交易链条十分长，基本由国内生产商、国内出口商、国外分销/进口商、国外零售商、终端消费者构成。而跨境电商的交易链条只有两到三环，一般由国内生产商、国内批发/零售
48、商和终端消费者构成。在跨境电商交易模式中，国内生产商或批发零售商直接通过跨境电商平台将货物出售给海外消费者， 从而能够拿到交易环节中利润最丰厚的零售环节，避免了国外分销商对利润的侵蚀，因此，跨境电商相比于传统外贸具有明显的价格优势。 （2）资金流转更快：）资金流转更快：传统贸易多为批量采购，接单生产，大多数通过海上船运或铁路运输，运输周期、回款周期较长。而跨境电商属于零售模式（尤其是 B2C） ，购入批量较传统贸易更小，且一般为买家先付款卖家后发货，回款速度快，资金周转效率高。 （3）结算效率高，附加费用少：）结算效率高，附加费用少：传统贸易一般通过银行汇款进行跨境贸易结算，操作流程较为复杂，
49、审核周期较长，手续费等结算成本较高，而跨境电商交易结算大多通过电子支付平台进行线上支付，操作流程简便，结算效率高，手续费也较低。 （4）毛利率水平较高：）毛利率水平较高：跨境电商模式能利用国内相对低成本的生产供应链环节，同时享受海外较高的价格水平，因而能够享受较高的毛利率水平。 图表图表30： 传统外贸模式与跨境电商： 传统外贸模式与跨境电商 B2B、B2C 对比对比 资料来源：中信建投 跨境电商能充分发挥中国产业链优势。跨境电商能充分发挥中国产业链优势。中国的产业链相比于海外具有以下几点优势： （1）工厂数量多，产量）工厂数量多，产量 13 海外行业深度报告 跨境电商跨境电商 请参阅最后一页的重要声明 大，规模优势明显：大，规模优势明显：截至 2020 年，我国共拥有 41 个工业大类、207 个工业中类、666 个工业小类，是全世界唯一拥有联合国产业分类中所列全部工业门类的国家。 2019年中国的规模发展分项数值以54.86分排名全球第一，遥遥领先于美国、德国、日本等制造业强国，制造业规模优势明显。产业门类齐全，基础设施完善，各个行业的上中下游产业形成聚合优势，产业链大而强、大而全、大而优，将中国打造成了全球领先的制造基地。 （2）产业链分工明确，已形成多个优质产业链集群：）产业链分工明确，已形成多个优质产业链集群：经历 70 余年的发展，我国制造业已形成了多个汇聚高端制造
