1、图说中国：2019年四季度 中金公司研究部 https:/ 2019年10月21日 1 中金研究团队介绍 梁红 研究部负责人 王汉锋, CFA 刘刚 (Kevin), CFA 李求索 王慧, CFA 林英奇 董灵燕 彭一夫 量化策略 耿帅军 王浩 邢瑶 邓志波 宏观经济 市场策略 郭朝辉 马凯 林浩 (John) 房启超 大宗商品 固定收益 陈健恒 许艳 王瑞娟 杨冰 东旭 韦璐璐, CFA 王海波 程昱 易峘 (Eva) 吴慧敏 刘鎏 常慧丽 袁越 (Charles) 张梦云 返回目录 中金研究团队介绍 . p. 1 宏观经济. p. 3 市场策略. p. 22 固定收益 . p. 56 大
2、宗商品 . p. 78 2 目录 返回目录 注：除特别说明，本产品中所有价格数据均截至2019年10月18日。 3 宏观经济 返回目录 梁红 SAC 执证编号：S0080513050005 SFC CE Ref：AJD293 核心观点 基本面看，增长可能面临进一步下行的压力。3季度GDP同比环比增速明显下跌，9月生产和零售增速虽然相对7-8月急速下跌的态势而言有所缓和，但反弹仍然疲弱，并可能缺乏继续上升的支撑。9月金融数据虽然略超预期，但主要受短期政策驱动（基建相关中长期贷款放量及非标萎缩暂缓）、其持续性尚待观察。从全球制造业周期和需求各项指标来看，外需可能进一步走弱。 目前货币政策仍然偏紧。
3、近期国常会明确提出应当加快落实降低实际利率水平的措施，及时运用普遍降准和定向降准等政策工具，但当前货币宽松的实际力度仍“滞后”于周期。在9月16日全面降准50bp正式生效后，央行缩量续作到期的MLF、维持MLF利率不变，1年期LPR降幅也仅落在市场预期的最下限。 政府有必要采取相应的逆周期调节政策对冲经济下行压力，但CPI持续过“3”可能会抑制货币政策的宽松幅度。随着增长动能快速走弱，政府有必要采取相应的逆周期调节政策，例如支持基础货币扩张（加大公开市场投放/盘活财政资金）以及弥补非标萎缩造成的社融缺口（前置明年地方债发行额度）等。然而CPI持续过高可能会抑制货币政策的宽松幅度。从存栏数据来看
4、，猪肉供给压力尚未现缓解迹象，未来猪肉价格可能继续上行、进一步推升食品价格通胀及CPI。9月CPI同比已达3%，在今年四季度有进一步上行压力。 趋势观察 食品通胀及总体CPI的上升速度和幅度 货币政策操作调整的力度与节奏，以及信贷扩张的可持续性 地产销售放缓的节奏，以及其对投资的影响 中美贸易谈判的具体进展 4 宏观经济 宏观经济返回目录 5 三季度实际GDP同比增速落在目标区间下限 资料来源：CEIC，中金公司研究部 宏观经济返回目录 048121620242832Sep-07Sep-08Sep-09Sep-10Sep-11Sep-12Sep-13Sep-14Sep-15Sep-16Sep-
5、17Sep-18Sep-19名义 G D P 增速名义 GD P 同比增速第二产业同比增速第三产业同比增速Y oY ( %)46810121416Sep-07Sep-08Sep-09Sep-10Sep-11Sep-12Sep-13Sep-14Sep-15Sep-16Sep-17Sep-18Sep-19实际 G D P 增速实际 GD P 同比增速实际 GD P 年化季环比增速%6. 06 .16 三季度工业生产增速进一步走弱 宏观经济资料来源：CEIC，中金公司研究部 返回目录 -5051015202530Sep-08Sep-09Sep-10Sep-11Sep-12Sep-13Sep-14Se
6、p-15Sep-16Sep-17Sep-18Sep-19工 业增 加值 增速工业增加值同比增速工业增加值年化季环比增速%- 1 5- 1 0-5051015202530Sep-08Sep-09Sep-10Sep-11Sep-12Sep-13Sep-14Sep-15Sep-16Sep-17Sep-18Sep-19发 电量 同比 增速Y o Y (%)7 PMI显示外需与就业承压 宏观经济资料来源：CEIC，中金公司研究部 49. 8%484950515253Sep-13Mar-14Sep-14Mar-15Sep-15Mar-16Sep-16Mar-17Sep-17Mar-18Sep-18Mar-
7、19Sep-19制造业 PMI%4 8 . 2 %253035404550556065Sep-07Sep-08Sep-09Sep-10Sep-11Sep-12Sep-13Sep-14Sep-15Sep-16Sep-17Sep-18Sep-19制 造 业 PM I： 新出口订 单%4 6 . 9 %48. 2 %4244464850525456Sep-09Sep-10Sep-11Sep-12Sep-13Sep-14Sep-15Sep-16Sep-17Sep-18Sep-19P MI ： 就业制造业 服务业%返回目录 8 中金宏观景气指数（CMI）显示经济动能明显放缓 宏观经济资料来源：CEIC，
8、中金公司研究部 返回目录 75859510 511 512 513 546485052545658Sep-09Sep-10Sep-11Sep-12Sep-13Sep-14Sep-15Sep-16Sep-17Sep-18Sep-19C IC C C MI 与制造业 PMI制造业 PM I CI CC CMI (右轴 )%75859510 511 512 513 5-5051015202530Sep-09Sep-10Sep-11Sep-12Sep-13Sep-14Sep-15Sep-16Sep-17Sep-18Sep-19C ICC C MI 与 名 义 工 业 增 加值 增速 *名义工业增加值增
9、速CI CC CMI (右轴 )* 名义工业增加值增速等于实际工业增加值增速加 PPI 。Y o Y ( % )9 三季度工业企业收入与利润增长乏力 宏观经济资料来源：CEIC，中金公司研究部 - 20- 10010203040- 1001020Aug-13Feb-14Aug-14Feb-15Aug-15Feb-16Aug-16Feb-17Aug-17Feb-18Aug-18Feb-19Aug-19工 业企业收 入与利 润增速， 季调 后收入增速 利润 增速 （右 轴 ）Y o Y ( % ) Y o Y ( % ) - 200- 150- 100- 50050100150200250300-
10、 200204060Aug-13Feb-14Aug-14Feb-15Aug-15Feb-16Aug-16Feb-17Aug-17Feb-18Aug-18Feb-19Aug-19工 业企业利 润增速中游企业 下游企业 上游 企业 （右 轴 ）Y o Y ( % ) Y o Y ( % )-505101520253456789Feb-13Aug-13Feb-14Aug-14Feb-15Aug-15Feb-16Aug-16Feb-17Aug-17Feb-18Aug-18Feb-19Aug-19工 业企 业销 售利 润 率中游企业 下游企业 上游 企业 （右 轴 ）% % 54555657585960Feb-13Aug-13Feb-14Aug-14Feb-15Aug-15Feb-16Aug-16Feb-17Aug-17Feb-18Aug-18Feb-19Aug-19工 业企 业资 产负 债 率， 季调 后%返回目录
