1、中央银行学与货币政策第五章 中央银行货币政策理论发展CONTENTS01凯恩斯流动偏好理论理性预期与菲利普斯曲线弗里德曼现代货币数量论02032.1 弗里德曼的货币需求函数 2.2 持久性假说对货币需求函数的解释2.3 弗里德曼的利率利率理论(三效应理论)3.1 菲利普斯曲线的政策意义 3.2 适应性预期与菲利普斯曲线3.3 理性预期与菲利普斯曲线1.1 凯恩斯流动性偏好理论 1.2 凯恩斯货币利率决定理论CONTENTS04价格粘性与货币非中性货币政策反思055.1 货币政策规则：泰勒规则5.2 货币政策反思之一：反思利率规则5.3 货币政策反思之二：宏观审慎政策4.1 工资粘性、价格粘性与
2、货币非中性4.2 经济滞胀的原因凯恩斯流动性偏好理论1.1 凯恩斯流动性偏好理论总述总述货币、利息、就业通论(1936年)奠定了中央银行宏观调控的理论基础。凯恩斯提出了流动性偏好理论，认为利率是由货币供求决定的。1.1 凯恩斯流动性偏好理论总述总述凯恩斯就业理论认为有效需求决定就业有效需求决定就业总供给函数=()总需求函数=是扩大就业量的条件=时的总需求为有效需求，此时，生产者利润最大，可实现充分就业。就业量就业量NN1总总收收入入E1EZZ1DD1Y1Y1.1 凯恩斯流动性偏好理论总述总述有效需求不足的原因有效需求不足的原因总供给函数决定于生产要素的成本和正常利润总需求是由消费支出和投资支出
3、两部分构成。由于消费倾向下降和资本边际回报率下降，故而出现有效需求不足。为扩大投资需求，可以通过降低利率刺激投资因此，关键的问题是如何降低利率1.1 凯恩斯流动性偏好理论总述总述古典利率理论降低利率的途径古典利率理论降低利率的途径古典利率理论认为，利率由储蓄和投资决定，故降低利率的途径有三个：1.减少投资2.增加储蓄3.既减少投资，又增加储蓄第一、第三种方式与降低利率的目的冲突；第二种方式增加储蓄降低利率，会使投资乘数缩小，抵消投资增加产生的效果。1.1 凯恩斯流动性偏好理论凯恩斯流动偏好理论的观点凯恩斯流动偏好理论的观点产生流动性偏好的原因市场经济的不确定性非理性预期货币是链接现在与未来的纽
4、带1.1 凯恩斯流动性偏好理论非理性预期非理性预期非理性预期也称外插型预期。凯恩斯认为，经济形势的变幻不定，使得预期是非理性的，容易波动的t=t1+1 2上式中 2为 2年的物价水平；为年前2年的平均物价水平变动率外插预期假说比静态预期假说有所进步，显示人们对某年通货膨胀率的预期不仅以上一年的实际通货膨胀率为依据，还考虑到过去若干年通货膨胀率的变动趋势。1.1 凯恩斯流动性偏好理论非理性预期非理性预期如果=0,则当期预期通货膨胀率等于上一年实际通货膨胀率，这与静态预期形成机制相同。如果0 1)，导致货币需求增加，货币需求曲线 1右移 2，2回升到3。由于货币供给增加导致物价上涨，物价从1上涨到
5、2，实际货币余额又回到原来水平，即22=11，反而不能满足增加了的货币需求，导致利率从3上升到4。2.3 弗里德曼的利率理论（三效应理论）费雪效应在物价业已上升的情况下，由于人们对未来的物价走势产生了继续上涨的预期，所以，利率将随着预期的作用进一步上升到4以上的水平。2.3 弗里德曼的利率理论（三效应理论）4.弗里德曼的政策主张1.货币需求函数是稳定的货币需求函数的特点表明其动向是可以预测的。货币需求量是少数变量的函数，而货币供给量则可以在相当短的时期内发生急剧的变化，因此，供需不平衡主要发生在供给方面。弗里德曼提出了货币供给模型，对美国18811960年货币状况考察结果认为，美国货币供应量8
6、6%由基础货币导致，而法定准备金率 和 现金比率 变动的影响只占到9%和3%。2.3 弗里德曼的利率理论（三效应理论）4.弗里德曼的政策主张2.货币政策短期有效、长期无效货币供给增加引起资产结构调整，虽然不一定引起利率变动，但调整会引起各种资产相对收益率的变动，从而引起生产、就业和收入的变化。但在长期中，人们的各种预期误差会得到修正，货币供给只能影响物价水平。其他就业、产出、收入、实际利率等均决定于实际因素2.3 弗里德曼的利率理论（三效应理论）4.弗里德曼的政策主张3.货币政策建议第一，实施“单一规则”的货币政策，保持货币政策的单一性、长期性和稳定性，以赢得公众信任；第二，货币政策主要的控制
7、目标是货币供应量。货币供应量增长率的确定，应与经济增长率大体相适应，一经确定不能随意变动。货币数量论的困境：金融创新导致2越来越难以预测，反而增加了货币政策随意性，干预主义盛行，经济繁荣与衰退交替。参考教材李健编著，当代西方货币金融学说，高等教育出版社，2006版盛松成、施兵超、陈建安，现代货币经济学，中国金融出版社，2012年版理性预期与菲利普斯曲线3.1 菲利普斯曲线菲利普斯曲线的政策意义1958年，伦敦政治经济学院菲利普斯根据英国18611913年间失业率和货币工资变动率的经验统计资料，提出了一条用以表示失业率和货币工资变动率之间交替关系的曲线。菲利普斯曲线表明：当失业率较低时，货币工资
8、增长率较高；当失业率较高时，货币工资增长率较低，甚至是负数。其函数关系是：+=是货币工资变动率，是失业率，,是常数3.1 菲利普斯曲线菲利普斯曲线的政策意义1960年，美国经济学家萨缪尔森和索洛将该曲线进行修正，并命名为“菲利普斯曲线”，以便更适用于美国的经济情况。其理论贡献主要在两个方面。萨缪尔森（Samuelson）和索洛（Solow）是新古典综合学派的代表人物，其他代表人物还有汉森（Hansen）和托宾（Tobin）等。他们将以价格分析为核心的新古典学派和以总量分析为核心的宏观经济理论结合在一起，形成新古典综合的观点和政策主张。上述等人的研究博大精深，内容丰富，其他各种称谓还有：美国剑桥
9、学派；美国凯恩斯主义，后凯恩斯主流经济学派等。3.1 菲利普斯曲线萨缪尔森和索洛关于菲利普斯曲线的新解释1.以物价水平的上升率替代货币工资上升率，从而使菲利普斯曲线直接反应通货膨胀与失业率之间的逆向关系。2.第二，将菲利普斯曲线应用于政策分析二人在关于反通货膨胀政策的分析一文中指出，菲利普斯曲线上的每一个点都表示一定的通货膨胀与一定的失业率的组合，政府当局可以根据适用本国的菲利普斯曲线来选择较为合适的某种组合，以作为制定经济政策的依据。他们认为，菲利普斯曲线可供政策制定者“在不同程度的失业和价格稳定性之间作出抉择的菜单”3.1 菲利普斯曲线菲利普斯曲线的形状和含义A点表示为了达到物价稳定的目的
10、，必须有5%-6%的失业率，这是为保持0失业率的代价。B点表示为将失业率限制在3%，平均物价水平不得不每年上升4%-5%。萨缪尔森和索洛根据1933-1958年美国有关数据得出的菲利普斯曲线形状。3.1 菲利普斯曲线菲利普斯曲线的政策意义政府当局可以利用菲利普斯曲线，根据不同时期的不同情况，分别制定和实行不同的经济政策，以使失业率和通货膨胀率同时控制在可以接受的范围。当失业率或通货膨胀率超过人们可以接受的范围时，政府可以根据菲利普斯曲线实行扩张的或紧缩的财政金融政策，以较高的失业率换取较低通货膨胀率，或者以较高的通货膨胀率换取较低的失业率。3.2 适应性预期与菲利普斯曲线1.适应性预期(Ada
11、ptive expectations)适应性预期是在信息不充分时，根据过去预期的偏离程度，凭自己的经验或记忆，结合客观情况的变化而不断地调整、修正对未来的预期，去适应已经变化了的经济形势,故适应性预期是被动预期。=1+1 1,或：=1+1 1,其中：为适应性预期的调整系数。3.2 适应性预期与菲利普斯曲线1.适应性预期(Adaptive expectations)前期预期价格高于实际价格时，现期预期价格下降；前期预期价格低于实际价格时，现期预期价格上升。P P0t ttt-2t-10103.2 适应性预期与菲利普斯曲线1.适应性预期(Adaptive expectations)适应性预期的特点
12、是：1.对现期价格的预期考虑到前期实际价格与预期价格的差距，形成反馈型预期机制。2.人们具有根据过去经验修正误差的能力。适应预期有一个纠错机制，但在讨论预期形成时主要还是受过去经验和经济变化的影响，忽略了政策等其他方面的信息来源，人们处于被动地位。由此产生了理性预期理性预期。3.2 适应性预期与菲利普斯曲线2.弗里德曼：短期成立，长期不成立在20世纪60年代之前，菲利普斯曲线为大多数经济学家认可，并成为政府制定和推行宏观经济政策的理论基础。但是，在20世纪60年代之后，菲利普斯曲线出变了两种情况：一是在形状上越来越陡峭；二是在70年代之后，菲利普斯曲线揭示的通货膨胀率与失业率反向关系的稳定性下
13、降，出现了二者同时较高的经济现象。弗里德曼和费尔普斯（E.S.Phelps）同时运用适应性预期和自然失业率解释了这一现象。3.2 适应性预期与菲利普斯曲线2.弗里德曼：短期成立，长期不成立弗里德曼认为，菲利普斯曲线提出的反向关系，只在人们没有进行预期调整的短时期存在。只要人们对未来通货膨胀率做出预期，且预期又是变化的，则菲利普斯曲线就绝不会是稳定的。弗里德曼认为，影响失业率的是实际工资水平，其中间环节就是预期通货膨胀率。在每一种通货膨胀率水平上，都有与之相对应的菲利普斯曲线。3.2 适应性预期与菲利普斯曲线2.弗里德曼：短期成立，长期不成立例如，图中横轴表示失业率，纵轴表示实际的通货膨胀率。当
14、政府实施扩张性货币政策，使公众形成5%的通胀预期时，工人就会要求货币工资上涨5%，企业随之将价格也提高到5%，此时实际工资没有增加，就业和产出也不会随之增加。但是，菲利普斯曲线则从=0处上移到=5%。如果继续实施扩张性政策，通货膨胀预期不断上升，菲利普斯曲线也将不断上移。3.2 适应性预期与菲利普斯曲线2.弗里德曼：短期成立，长期不成立货币幻觉(Money illusion)货币幻觉是美国经济学家欧文费雪(Fisher)于1928年提出来的，指货币政策的通货膨胀效应：即人们只是对货币的名义价值做出反应，而忽视其实际购买力变化的一种心理错觉。3.2 适应性预期与菲利普斯曲线2.弗里德曼：短期成立
15、，长期不成立货币幻觉与货币非中性适应性预期理论认为，货币在短期非中性，在长期中性。在实施扩张型政策的初期，人们的预期通胀率低于实际通胀率，工人会人为增加的货币工资是实际收入的增加，从而增加劳动力供给；企业主也会认为价格上涨是需求扩大，从而增加投资和产出。失业率降低。当人们意识到实际通胀率超过其预期时，就会调整通货膨胀率预期，工人会要求更高的工资，而企业主则会拒绝并减少劳动力供给。3.2 适应性预期与菲利普斯曲线2.弗里德曼：短期成立，长期不成立弗里德曼还提出“自然失业率”的概念，进一步说明，只有当人们没有来得及形成通货膨胀预期时，通货膨胀率与失业率的反向关系才存在。一旦当人们调整了自己的预期，
16、二者的关系就不存在或不稳定了。为了降低失业率，政府就需要不断扩大货币供给，使实际的通货膨胀率以越来越快的速度超过预期的通货膨胀率，才能在短期内改善就业，但长期中则形成了“加速度”的通货膨胀。因此，凯恩斯相机抉择的宏观调控政策就只能在短期有效，长期则是通货膨胀与失业率双双高企的滞胀局面。再一次论证了实施“单一规则”货币政策的必要性。3.3 理性预期与菲利普斯曲线在上个世纪60-70年代，通胀高企（10%以上）和糟糕的就业状况同时存在。1970年代，卢卡斯（Robert Lucas）和萨金特(Thomas Sargent)教授等利用理性预期分析了预期对于货币政策有效性的影响，对被预期到的货币政策有
17、效性提出了质疑。Robert E.Lucas Jr.USA University of Chicago3.3 理性预期与菲利普斯曲线理性预期(Rational Expectations)是指人们预先充分掌握了一切可利用的信息，经过周密的思考和判断，形成切合未来实际的预期。“它假定单个经济单位在形成预期时使用了一切有关的、可以获得的信息，并且对这些信息进行理智的整理”。因此，所谓理性预期，即给定模型的变量等于其条件期望=3.3 理性预期与菲利普斯曲线理性预期的特点尽可能最有效地利用全部可以利用的信息，对政策的变化经济主体有预期能力；不排除不确定因素的随机干扰会使预期值偏离实际值，但人们能够及时发
18、现和纠正，因此，理性预期不会犯系统性错误。“任何政策都只能暂时瞒过所有的人或永远瞒过个别人，而决不能永远瞒过所有的人。”卢卡斯3.3 理性预期与菲利普斯曲线理性预期与货币中性货币幻觉是美国经济学家欧文费雪于1928年提出来的，是指货币政策的通货膨胀效应，即人们只是对货币的名义价值做出反应，而忽视其实际购买力变化的一种心理错觉。由于理性预期，“货币幻觉”不存在，货币是中性的，货币当局只能影响名义变量而不能影响实际变量。3.3 理性预期与菲利普斯曲线理性预期与菲利普斯曲线理性预期学派认为，由于理性预期的存在，菲利普斯曲线甚至在短期内也是不存在的。1.由于通货膨胀发生后实际工资并不降低，雇主就不会增
19、雇工人，失业率在短期内也不会下降。2.如果政府长期实施通货膨胀政策，在公众的理性预期作用下，不但失业率不会下降，反而会加速通货膨胀。3.3 理性预期与菲利普斯曲线卢卡斯-拉宾供给函数=+为实际产出率与自然产出率之差,为实际通货膨胀率与预期通货膨胀率之差，为自变量。3.3 理性预期与菲利普斯曲线菲利普斯曲线在短期也不成立公式表明，供给的数量变化是由价格变动诱发的，只有相对实际价格发生有力的变化时，才会提供超常的工资和产出。如果政策是可预期的，则总产出水平不变，因为=0因此，可预期的政策不能对实际经济运行产生效果。菲利普斯曲线在短期内也是与自然失业率相适应的垂直线。3.3 理性预期与菲利普斯曲线垂
20、直的菲利普斯曲线U0pAD1AD2AD33.3 理性预期与菲利普斯曲线强调预期的重要性1.只有未预期到的货币政策能够刺激产出，同时价格上涨。2.预期到的货币政策只能引起价格上涨，不能刺激产出。3.如果公众预期的政策扩张程度大于实际实施的政策扩张程度，会引起价格上涨，但产出下降。3.3 理性预期与菲利普斯曲线政策意义1.由于政策制定者无法完全掌握公众预期及其变动轨迹，因此，对政策的产出效果难以预测。2.而出其不意地相机抉择的货币政策会给经济带来更大的扰动。3.货币政策主要影响的是价格水平，中央应该按“规则”行事，关注预期之中的货币政策，制定规则，保持物价水平的稳定价格粘性与货币非中性背景新古典宏
21、观经济学认为，在理性预期、工资和价格具有完全弹性的假设前提下，货币供给增长将导致价格水平的同比例增长，而对实际工资、实际产出和就业量没有实质性的促进作用，此时，货币政策是中性的。即预期到的货币政策短期无效；未预期到的货币政策长期无效。货币政策的发令枪一响，人们会直接就站到终点线上（货币工资和物价一步到位）。背景政府真的无所作为吗？新凯恩斯学派代表人物众多，内容丰富，影响深远。哈佛大学的曼昆(N.Greogory Mankiw)和萨默斯(Lawrence Summers)；麻省理工学院的布兰查德(Olivier Blanchard)和罗默(David Romer)；斯坦福大学的斯蒂格利茨(Jos
22、eph Stiglitz)普林斯顿大学的伯南克(B.Bernanke)等。背景曼昆：美国最有才华的青年经济学家之一。29岁成为哈佛大学教授；对凯恩斯主义经济学最大贡献是菜单成本理论。小菜单成本与大经济周期：一个垄断的宏观经济模型已成为经典文献成名著作是1992年出版的宏观经济学4.1 工资粘性、价格粘性与货币非中性工资粘性和价格粘性为宏观调控理论提供了微观基础：即使公众能够形成理性预期，但由于存在“市场的不完全”、公众获取信息的有限性等一些非市场因素阻碍价格或工资自由调整，就会产生工资粘性和价格粘性（stickiness）工资和价格具有粘性意味着经济单位无法按照货币供给数量或名义需求的变化进行
23、自由调整，供求不能迅速调整到使市场出清的状态。因而，货币中性的观点就不能或不能完全成立。货币政策就能够对经济货币政策就能够对经济运行发挥作用。运行发挥作用。4.1 工资粘性、价格粘性与货币非中性1.劳动力市场的工资粘性与货币非中性名义工资粘性的原因名义工资粘性：名义工资不随总需求的变化而变化。其原因是：长期合同论交错调整工资论4.1 工资粘性、价格粘性与货币非中性1.劳动力市场的工资粘性与货币非中性名义工资粘性的原因 长期合同论在现代经济体系中，工人工资不是在当期交易的市场上决定的，而通常是以较长期的合同确定的。与合同工资的长期性（美多为3年）相比，货币当局调整货币供给则比较频繁，并使得货币政
24、策在短期内具有真实效应4.1 工资粘性、价格粘性与货币非中性1.劳动力市场的工资粘性与货币非中性名义工资粘性的原因 交错调整工资论签订合同的时间是交错的。交错合同不能使货币工资同时调整，原有合同的存在也会降低到期合同工资的调整幅度，从而阻止工资水平的快速提高。政府针对经济扰动所制定的货币政策，虽然不能影响到到期合同的实际工资，但可以影响合同未到期工人的实际工资，进而影响产出。4.1 工资粘性、价格粘性与货币非中性1.劳动力市场的工资粘性与货币非中性实际工资粘性的原因实际工资粘性：实际工资与需求的变化没有相关性。其原因是：隐性合同论 效率工资论 失业滞后论4.1 工资粘性、价格粘性与货币非中性1
25、.劳动力市场的工资粘性与货币非中性实际工资粘性的原因 隐性合同论假设：工人是风险厌恶者，厂商是风险中性者，从长期看，劳动合同实际上是一个保险合同交易。工资=劳动边际收益产品+（隐含的）净保险如果工资小于劳动边际收益产品时，净保险为负，即为工人为得到稳定收入而支付的保险费。4.1 工资粘性、价格粘性与货币非中性1.劳动力市场的工资粘性与货币非中性实际工资粘性的原因 隐性合同论隐性合同使工人获得稳定收入，安心工作。当有效需求不足时，可以选择降低效率（也降低工资），或解雇工人。当厂商选择解雇工人而不是降低工资水平时，保险负担由外部救济金负担，由此导致非自愿失业。4.1 工资粘性、价格粘性与货币非中性
26、1.劳动力市场的工资粘性与货币非中性实际工资粘性的原因进一步地，新凯恩斯学派的效率工资论和失业滞后论从劳动力市场角度解释了实际工资粘性的原因。4.1 工资粘性、价格粘性与货币非中性2.产品市场的价格粘性与货币非中性名义价格粘性的原因菜单成本理论交错价格调整4.1 工资粘性、价格粘性与货币非中性2.产品市场的价格粘性与货币非中性菜单成本理论经济学认为，在完全市场中，单个厂商是价格接受者，在不完全市场中，厂商凭借垄断地位可以通过价格调整来改变利润状况。但是，价格调整会产生两类成本：顾客流失成本和菜单成本。菜单成本：指调整价格时所花费的成本，包括研究和确定新价格的成本、重新编印价目表的成本、通知销售
27、点更换价格标签的成本。菜单成本使企业不愿意经常地变动价格。曼昆：小的菜单成本和大的经济周期：垄断的宏观经济模型，（美）经济学季刊，1985年第5期4.1 工资粘性、价格粘性与货币非中性2.产品市场的价格粘性与货币非中性交错价格调整因为价格调整会导致部分顾客流失，在信息不完全的市场上，某些企业会倾向于观察之后再决定调整价格。因此，价格水平上涨是一个渐次缓慢的过程。4.1 工资粘性、价格粘性与货币非中性2.产品市场的价格粘性与货币非中性实际价格粘性的原因实际价格粘性：是指各类产品之间的相对价格比有粘性。其原因是：投入产出表理论厂商信誉论需求非对称论寡头理论4.1 工资粘性、价格粘性与货币非中性2.
28、产品市场的价格粘性与货币非中性实际价格粘性的原因投入产出表理论里昂契夫的投入产出表揭示了现代工业错综复杂的技术关联关系。（举例：组装汽车对电力的直接消耗和间接消耗，对煤炭的间接消耗）任何一个企业很难预测所有生产链条上产品的需求价格弹性，因此，需求变化对单个产品价格的影响在错综复杂的投入产出链之间的传递就比较缓慢，从而是价格水平的总体上升慢于货币供给的冲击，从而形成价格粘性。4.1 工资粘性、价格粘性与货币非中性2.产品市场的价格粘性与货币非中性实际价格粘性的原因厂商信誉论优质高价的理念使即使在经济衰退时，厂商也愿意调整产量而不是降低价格。4.1 工资粘性、价格粘性与货币非中性2.产品市场的价格
29、粘性与货币非中性实际价格粘性的原因寡头理论寡头企业通过限制价格制造行业进入壁垒，当竞争对手退出后，又可能提高价格获取垄断利润。因此，寡头企业的垄断价格对需求冲击反映不敏感，形成价格粘性。4.1 工资粘性、价格粘性与货币非中性总结：货币非中性为宏观调控理论提供了微观基础长期合同长期合同交错调整价格交错调整价格菜单成本、长期合同菜单成本、长期合同交错调整价格交错调整价格隐性合同、效率工资隐性合同、效率工资失业滞后论失业滞后论厂商信誉论、需求非对称厂商信誉论、需求非对称投入产出、寡头理论投入产出、寡头理论工工资资粘粘性性价价格格粘粘性性+货币非中性货币非中性经济人的近似理性行为、市场的不完全性经济人
30、的近似理性行为、市场的不完全性4.2 经济滞胀的原因韦斯、萨默斯、布兰查德、斯蒂格里茨等人在经济主体效用最大化和理性预期的基础上推导实际出工资粘性。运用劳动市场理论论证了非自愿失业的存在，从另一个角度解释了经济滞胀的原因。代表性的理论：效率工资论和失业滞后论4.2 经济滞胀的原因效率工资论效率工资是指能使效率达到最大的最优工资水平。逆向选择模型认为，在完全信息的劳动市场上，企业会设定不同的工资水平招聘具有不同效率的工人；但在非完全信息的劳动市场上，企业则只能用相同的工资水平招聘所有的工人。4.2 经济滞胀的原因效率工资论e0Aw*Wmw-ew效率-工资关系图:工资水平:工人的平均效率；:工资效
31、率曲线。工资-效率图的特征1.工资水平不能从零点开始，工资和水平下降到很低水平时，效率即为零。2.A点时企业的工资效率最大，是企业最优工资水平，即效率工资。4.2 经济滞胀的原因效率工资论效率-工资关系图揭示的关系：在企业给出的工资水平与应聘工人的平均效率之间存在着一个同方向变化的关系：平均效率随着工资水平的上升而上升，随着工资水平的下降而下降。这是因为，由于信息不对称，企业无法甄别效力最高的工人，如果降低工资结果往往是高效率工人最先离开，工人队伍平均效率下降；反之，平均效率上升。4.2 经济滞胀的原因效率工资论效率工资与非自愿失业1.效率工资低于市场出清时的均衡工资情况来自于劳动力市场的约束
32、，均衡工资水平发挥作用，实现充分就业；2.效率工资高于市场出清时的均衡工资情况企业不再受劳动力市场的约束，由此形成非自愿失业（即愿意接受现有工资的工人依然没有就业机会）。高于均衡工资水平的效率工资提高了产品成本，推高了物价水平，于是，高通胀与失业率同时发生。4.2 经济滞胀的原因失业滞后论萨默斯和布兰查德利用局内人-局外人模型分析了实际失业和均衡失业之间的关系。他们认为：工资谈判由在职员工即“局内人”控制，他们谈判的工资目标是：使得预期的就业水平恰好就等于全体“局内人”的数量。局内人模型：=1+为就业量，1为上期就业量,为货币冲击4.2 经济滞胀的原因失业滞后论局内人模型：=1+只有当经济中出
33、现未预期到的货币供给冲击时，愿意接受较低工资的“局外人”才能被雇佣，实际就业量随之增加。但冲击过后，就业量并不会回到长期均衡状态，仍停留在变动后的实际就业量状态，并一直持续到下一个冲击到来。即当经济中没有货币冲击时，均衡就业等于上期的实际就业量，并不具有回到任何固定的均衡就业水平的倾向。结论：货币是非中性的，结论：货币是非中性的，货币数量变动会导致实际就业量的变动，但由于局内人的作用，就业量的调整滞后。4.2 经济滞胀的原因总结效率工资效率工资经济滞胀经济滞胀经济人的近似理性行为、市场的不完全性经济人的近似理性行为、市场的不完全性滞后失业滞后失业+本章结论：货币政策有效20世纪80年代，群星璀
34、璨的一批年轻经济学家在不完全竞争、不完善市场、不对称信息、相对价格粘性和“非市场出清”的假设前提下，论证了货币非中性，完善了宏观经济学的理论基础，也解释了新古典综合派不能解释的滞胀现象。他们的结论是：政府的但与是有效的，但政府干预应该是温和的、适政府的但与是有效的，但政府干预应该是温和的、适度和和有原则的度和和有原则的。如今，曾经年轻的经济学家们已渐渐老去，危机后的世界呼唤新的理论。货币政策反思关键人物美联储主席（2006）本.伯南克1975年获得哈佛大学经济学学士学位，1979年获得麻省理工学院博士学位。原普林斯顿大学教授。长期关注大萧条和通货紧缩问题的研究。就任美联储主席后的主要观点：1.
35、2005年初：美国经常账户逆差不是美国过度消费的结果，而是世界其他国家过分节俭的结果。“世界正在遭受储蓄过剩煎熬”。2.坚定地支持设立通货膨胀目标。背景2007年，由美国次贷危机引发全球金融危机的反思。5.1 货币政策规则：泰勒规则泰勒规则是次贷危机前常规性货币政策的理论基础。1990年代，美国通过预算平衡案，削弱了财政政策的需求管理作用，货币政策成为宏观调控的主要工具。美联储决定放弃实行了十余年的数量型规则，采用调整实际利率作为对经济实施宏观调控的主要手段。“泰勒规则”应运而生。5.1 货币政策规则：泰勒规则泰勒规则(Taylors Rule)基本形式1992年11月，泰勒规则在Carneg
36、ie Rochester Conference on Public Policy上提出=+其中，表示美联储应该选择的利率水平，也叫做理论联邦基金利率，表示实际均衡利率；表示实际通胀率与目标通胀率之差；表示实际GDP与潜在产出之间的偏离，即产出缺口和是大于零的政策系数，不同的取值表明美联储对不同指标的重视程度5.1 货币政策规则：泰勒规则泰勒规则(Taylors Rule)基本形式泰勒根据美国数据对主要指标和系数赋值：货币政策通胀目标和美国实际均衡利率为,均为2%；和均为0.5=2+0.5 +0.5 =2+0.5 +0.5 政策含义如果美国名义通货膨胀率为2%，产出缺口为零，那么，美联储最终的调
37、控结果就是：名义利率保持到4%的水平，则实际利率保持到2%的水平。5.1 货币政策规则：泰勒规则泰勒规则(Taylors Rule)泰勒规则是在传统货币数量论（费雪通货膨胀效应）、凯恩斯流动性偏好理论和弗里德曼的货币数量论基础上发展起来的。泰勒公式内容简洁清晰，可以有效的解释1987-1992年间美国联邦基金利率的变动泰勒规则与联邦基金利率变动比较:1987-19925.1 货币政策规则：泰勒规则泰勒规则(Taylors Rule)泰勒规则一经提出，就受到了美联储关注；泰勒被请到美联储访问，向货币政策委员会解释这个规则，并根据要求调整参数，制作多个“版本”。泰勒规则被赋予具有普遍意义的“规则”
38、，成为央行常规（价格型）货币政策操作理论依据。在1990年代到21世纪初期的“大缓和”时代，有27个国家央行采用了基于泰勒规则的利率规则。但是，2003年-2005年美联储背离了泰勒规则，酿成资产泡沫和次贷危机。推荐文献：何帆，泰勒规则、伯南克规则和耶伦规则：美联储加息决策机制分析 5.1 货币政策规则：泰勒规则泰勒规则(Taylors Rule)2003年-2005年美联储对泰勒规则的背离1992-2014年的泰勒规则与联邦基金利率走势5.1 货币政策规则：泰勒规则对泰勒规则的反思怎样调整政策参数？怎样调整政策参数？规则本身有局限性吗？规则本身有局限性吗？5.2 货币政策规则：反思利率规则2
39、008年全球金融危机的特点：在实现物价稳定单一目标时，仍然发生了大危机!危机之后，管理者和学者进行了深刻的反思，产生了丰富的思想共识和新的政策实践5.2 货币政策规则：反思利率规则1.泰勒规则没有关注资产价格根据泰勒利率规则，央行对基准利率的调整和对金融市场的预期管理，是把通货膨胀率（CPI）作为最核心的观察指标。但利率规则的传导机制是资产组合的调整，特别是次贷危机以来，“央行资产负债表政策”和“资产组合再平衡渠道”是美联储和主要工业化国家央行货币政策的主要工具和传导渠道，而其基准利率的确定却主要根据商品市场决定的CPI来调整，甚至不把金融市场投资品的价格指数包括在判断与决策范围内。因此，以泰
40、勒规则为主要理论基础的货币政策无法对金融市场活动做出清楚判断与决策。5.2 货币政策规则：反思利率规则2.CPI的可靠性CPI在美国从创立到现在有近百年历史，但是对这个指数的争论与质疑从来没有停止过。消费品物价指数（CPI，Consumer Price Index）也称零售物价指数或生活费用指数，是衡量家庭和个人消费的商品和劳务价格水平变化的指标。5.2 货币政策规则：反思利率规则2.CPI的可靠性CPI：一篮子消费品的计算方法关键：篮子内容的选择和比重的确定举例：选择一个典型消费者的消费篮子，确定一个基期假设一个典型消费者的消费篮子包括购买5个苹果和2个橘子，令基期为2010年，则2017年
41、的CPI为：5.2 货币政策规则：反思利率规则2.CPI的可靠性中美CPI消费篮子的构成差异0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%45.0%ApparelOther goods and servicesEducation and communicationMedical careRecreationTransportationFood and beveragesHousing美国美国CPI消费篮子构成（消费篮子构成（2015）0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%其他用品和服务生活用品及服务衣着交通和通信医疗
42、保健教育文化和娱乐居住食品烟酒中国中国CPI消费篮子构成消费篮子构成（2016）5.2 货币政策规则：反思利率规则2.CPI的可靠性CPI测算的困难要保证CPI 符合现实经济生活或结果公正是非常困难的；这个指数本身就是一种利益分配机制，触及到各种各样的利益关系，增加了对CPI 测算的困难。如果基准利率依赖于这种人为打造的CPI作为决策依据，那么，这可能导致货币政策的功能弱化或失灵。5.3 货币政策规则：宏观审慎政策2009年初，BIS提出用宏观审慎的概念，提出：“大而不能倒”、顺周期、监管不足、标准不高等问题。2016年8月31日，IMF、FSB和BIS联合发布了有关宏观审慎政策要素：国际经验
43、与教训的报告，对宏观审慎政策进行了定义：宏观审慎政策利用审慎工具来防范系统性风险，从而降低金融危机发生的频率及其影响程度。5.3 货币政策规则：宏观审慎政策宏观审慎政策的特征首先，请同学们回顾第三章和第四章讲信用货币创造原理。贷款创造存款，资产创造负债。贷款业务在前，存款规模是事后的结果。从信用创造原理上讲，货币数量的变化是信贷业务扩张或收缩的结果，因此，货币政策的观测指标（2和利率）是事后结果，货币政侧重事后调节。5.3 货币政策规则：宏观审慎政策宏观审慎政策的特征其次，了解中国宏观审慎评估考核指标7个方面14大指标资本和杠杆情况资本充足率（80分）、杠杆率（20分）资产负债情况广义信贷（6
44、0分）、委托信贷（15分）、同业负债（25分）流动性流动性覆盖率（40分）、净稳定资金比率（40分）、遵守准备金制度情况（20分）定价行为利率定价（100分）资产质量不良贷款率（50分）、拨备覆盖率（50分）跨境融资风险跨境融资风险加权资产余额（100分）信贷政策执行信贷政策评估结果（40分）、信贷政策执行情况（30分）、央行资金运用情况（40分）5.3 货币政策规则：宏观审慎政策宏观审慎政策的特征1.关注资产方，有一定前瞻性货币政策关注资产负债表负债方，通过调整存款规模来实现政策政策目标，虽然强调预期管理，但事实上比较困难。宏观审慎政策主要关注资产方，决策者则拥有许多非公开信息，有一定的前瞻
45、性。5.3 货币政策规则：宏观审慎政策宏观审慎政策的特征1.关注资产方，有一定前瞻性资产负债国外净资产（NFA）国内净资产(NDA)国内净信贷（NDC）对政府净债权（NDCG）对私有部门的债权（CPS）其他项目净值（OIN）广义货币（M2）狭义货币（M1）流通中现金（CY）活期存款（DD）准货币（QM）定期存款和储蓄存款（YD外汇存款（FC）货币政策宏观审慎政策存款公司概览存款公司概览5.3 货币政策规则：宏观审慎政策宏观审慎政策的特征2.利用规则界定信用创造可能性边界货币政策通过市场价格机制来调节2，宏观审慎政策则通过设定规则来实现。货币政策通过利率变化来控制信用扩张的速度，宏观审慎政策则通过限制借款人和金融机构杠杆来保证信用创造在可能性边界内。5.3 货币政策规则：宏观审慎政策宏观审慎政策的局限性宏观审慎政策是2008年国际金融危机后，货币当局加强金融监管，防范系统性金融风险的主要措施。如同货币政策有其局限性一样，宏观审慎政策的局限性体现在：1.监管办法的针对性较强，不仅每个工具的影响范围有限而且容易规避，容易导致监管套利2.宏观审慎政策在政策目标上往往取决于社会公共决策等5.3 货币政策规则：宏观审慎政策双支柱宏观调控框架因此，各国货币当局均将货币政策与宏观审慎政策共同构成一国的宏观调控体系。2017年，中共十九大提出“构建货币政策与宏观审慎政策双支柱调控框架”。
