1、以下文字来自中金公司首席经济学家哈继铭博士最新的宏观经济周报节选：中期票据的推出对于中国经济和金融市场的发展意义重大 中金宏观经济周报节选（2008年 4月28日）主要经济事件 2008年4月12日，中国人民银行发布银行间债券市场非金融企业债务融资工具管理办法，为非金融企业直接债务融资提供了新的渠道。4月22日，7家发行人即完成392亿元中期票据的发行。中金点评：我们认为此举对中国经济和金融市场的发展大有裨益，原因如下：1. 降低经济波动：为防治通胀，政府自去年底开始实施从紧的货币政策，贷款额度的控制是其中重要一环。然而，除了通货膨胀风险之外，今年中国亦面临较大的经济下滑风险，即美国经济衰退、
2、全球经济放缓的冲击，导致出口订单下滑显著。由于贷款是中国企业最主要的融资方式，信贷紧缩必然使得企业融资困难，同时又面临外部需求显著放缓，经营环境恶化，“外冷内紧”给经济带来较大波动风险；而债券市场能够对满足企业融资需求起到拾遗补缺的作用，特别是中期票据，主要为大型优质企业提供融资渠道，在当前信贷规模有限、股票市场融资前景不明朗的情况下，中期票据融资的发展无疑对实现经济平稳快速增长，防止经济大起大落有重要意义，且客观上减轻了股市扩容的压力。2 可以分散银行体系的风险：我国的企业融资一直以来过度依赖银行贷款，2007年贷款占到全部融资额的82%，因此金融风险明显集中于银行体系（图1）。在经济增长处
3、于上升周期阶段，上述问题的弊端尚不明显。但若出现经济增速放缓、企业信用水平下降等情况，银行坏帐率将随之显著上升，极端情况下可能爆发系统性危机，对经济和金融市场产生巨大的破坏。而通过发展债券市场，能够使企业的债务风险从银行系统分散到各种类型的投资者，减小上述问题发生时对经济和金融市场的系统性冲击。3 有利于完善资本市场结构和理顺货币政策传导机制：我国长期以来融资结构中间接融资比重过高，2007年贷款占到融资结构的82%；直接融资发展较慢且结构不合理，主要直接融资工具是股票，企业债融资比重仅有4.5%，限制了资本市场的融资效率。国际比较显示中国的融资结构畸形（图2），表明我国资本市场的完善程度不仅
4、远低于发达国家（美国、韩国、新加坡等），甚至低于其他发展中国家（马来西亚、泰国、巴西等）。这些国家的直接融资比例均远高于中国，而且直接融资中债券市场的规模都远高于股市规模。此外，大力发展债券市场不仅可以提高资本市场融资效率，更重要的是可以完善货币政策的传导机制。中国目前利率市场化程度很低，重要原因就在于缺乏一个成熟完善的债券市场，利率传导机制受到很多桎梏，使得央行的利率政策有效性受限。通过大力发展债券市场，有效增加3-5年中期票据供给，可使得我国利率市场化程度不断提高，货币政策的传导机制逐渐完善，从而提高我国宏观调控的有效性。综上所述，从降低经济波动、分散银行系统风险性，完善资本市场结构、提高货币政策有效性的角度考虑，大力发展债券市场的重要性和迫切性已十分明显，而中期票据的推出，将推动债券市场进入快速发展的轨道。图1：中国融资结构畸形使得风险集中于银行系统，债券融资比重极低资料来源： CEIC、中国人民银行、中金公司研究部图2：中国融资结构畸形，债权融资占比远低于国际水平资料来源： CEIC、中国人民银行、中金公司研究部 注：中国为2007年数据，其他经济体为2005年数据
