1、 1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 xml 八部委发文打击非法医疗美容服务， 每日八部委发文打击非法医疗美容服务， 每日 优鲜、叮咚买菜赴美提交招股书优鲜、叮咚买菜赴美提交招股书 事件：事件：卫健委发文打击非法医疗美容服务，利好上游国货医美产品及下卫健委发文打击非法医疗美容服务，利好上游国货医美产品及下 游正规医美机构游正规医美机构。6月 10 日，国家卫健委等八部委联合发布打击非法医 疗美容服务专项整治工作方案 ， 决定于 2021 年 6月-12 月联合开展打击非 法医疗美容服务专项整治工作， 本
2、次文件是 2017 年七部委打击非法医美专 项行动的加强与更新，由七部委变为八部委联合行动、将主体责任明确到由七部委变为八部委联合行动、将主体责任明确到 机构机构。2017 年大规模开展打击的非法专项行动效果显著，严监管下，政府严监管下，政府 查处查处+ +自然淘汰导致了医疗机构倒闭潮 ，加速行业洗牌。自然淘汰导致了医疗机构倒闭潮 ，加速行业洗牌。前瞻产业研究 院数据显示， 2018 年医美机构大概有 10%20% 的淘汰率， 在医美产业发 达的地区， 淘汰率甚至超过 20%。 医美行业水货假货市场是正规市场数倍医美行业水货假货市场是正规市场数倍， 监管将推动行业进一步规范化，医美行业的合规化
3、将推动行业的长期良性 发展，优质医美标的稀缺性将凸显，医美机构集中度将进一步提升优质医美标的稀缺性将凸显，医美机构集中度将进一步提升，合规 医美产品将加速取代非合规产品市场空间、实现更快增长。轻医美逐渐趋轻医美逐渐趋 向日常化、品牌化、合规化，正规国货市场迎巨大空间向日常化、品牌化、合规化，正规国货市场迎巨大空间：轻医美兼采日 护之轻便与手术之精准，对二者均有替代性；微博、小红书、抖音、快 手等社媒用户群体和医美消费人群存在较大重叠，其快速发展驱动消费者 对行业认知加深，产品品牌化趋势明显。国内市场上销售的玻尿酸和肉 毒素类产品 70%由假货和水货构成。医美行业需求爆发式增长，行业规范 化是必
4、然趋势，我们持续看好上游国货龙头加速崛起及下游正规机构集中 度持续提升。 6 6 月月 9 9 日，每日优鲜在美递交招股书，计划在纳斯达克挂牌上市，日，每日优鲜在美递交招股书，计划在纳斯达克挂牌上市，股票 代码MF ，本次 IPO 承销商包括摩根大通、花旗银行、中金公司、华兴 资本、招银国际、工银国际、富途证券、老虎证券，以及Needham。同日，同日， 叮咚买菜也向美国证券交易委员会（叮咚买菜也向美国证券交易委员会（SECSEC）提交了）提交了 IPOIPO 申请文件，计划在申请文件，计划在 纽交所挂牌交易，纽交所挂牌交易，股票代码DDL ，摩根士丹利、美国银行证券、瑞士 信贷为此次 IPO
5、 承销商。GMVGMV：2018-2020 年，每日优鲜 GMV 从 47.259 亿元增长至 76.147 亿元，复合平均增长率 26.9%。叮咚买菜 GMV 从 2018 年的 7.417 亿元增至 2020 年的 130.322 亿元，复合年均增长率为 319.2%。 收入：收入：2018-2020 年，每日优鲜收入从 35.47 亿元增长至 61.3 亿元，复合平 均增长率为 31.5%。叮咚买菜收入从 38.801 亿元增长至 2020 年的 113.4 亿 元。毛利率：毛利率：2020 年每日优鲜、叮咚买菜毛利率分别为 19.42%、19.68%。 净亏损：2020年每日优鲜、叮咚
6、买菜净亏损分别为-16 亿元、-32 亿元。前前 臵仓数量：臵仓数量： 叮咚买菜已在全国 31 个城市建立了一千多个前臵仓， 后者目前 在全国 16 个城市建立了 631 个前臵仓。月活人数：月活人数：每日优鲜月活稳居行业 第一，复购率高于叮咚买菜。根据 Trustdata 数据，2021 年第一季度，每日 优鲜月活稳居行业第一， 在服务城市数量仅为叮咚买菜一半的情况下， 其 城市渗透率远高于叮咚买菜。尽管叮咚买菜的发展势头很足，但每日优鲜 作为生鲜电商的头部企业还是更受市场认可。复购率：复购率：叮咚买菜和每日优 Tabl e_Ti t l e 2021 年年 06 月月 14 日日 商贸零售
7、商贸零售 Tabl e_BaseI nf o 行业动态分析行业动态分析 证券研究报告 投资投资评级评级 领先大市领先大市-A 维持维持评级评级 Tabl e_Fi rst St oc k 首选股票首选股票 目标价目标价 评级评级 603708 家家悦 20.00 增持-A 002697 红旗连锁 8.80 买入-A 603605 珀莱雅 .00 买入-A 688363 华熙生物 .00 买入-A 600315 上海家化 .00 买入-A 603983 丸美股份 .00 买入-A 002127 南极电商 25.20 买入-A 300792 壹网壹创 .00 买入-A 300132 青松股份 27
8、.80 买入-A 300740 水羊股份 .00 买入-A 300785 值得买 149.60 买入-A 600859 王府井 .00 买入-A 603214 爱婴室 29.37 买入-A 300755 华致酒行 35.00 买入-A 002867 周大生 45.00 买入-A Tabl e_C hart 行业表现行业表现 资料来源：Wind资讯 % 1M 3M 12M 相对收益相对收益 -2.98 -7.27 3.10 绝对收益绝对收益 1.14 -3.88 36.03 刘文正刘文正 分析师 SAC 执业证书编号：S1450519010001 021-35082109 陈京陈京 报告联系人
9、相关报告相关报告 三孩政策出台利好母婴行业，618 预售力度不断加码 2021-06-06 拼多多 2021Q1 收入大幅增长，净利率 显著改善；华熙生物与中科院天津工业 生物技术研究所正式签署战略合作协议 2021-05-30 4 月社零同比 19 年同期增长 8.8%，朗 姿医美携手艾尔建美学开展国际战略合 作 2021-05-23 培育钻石深度：新消费浪潮方兴未艾， 星星之火可以燎原 2021-05-17 华熙生物御龄双子针差异化切入医 美针剂市场，爱美客启动港股上市筹备 工作 2021-05-16 -18% -9% 0% 9% 18% 27% 36% 45% 2020-062020-1
10、02021-02 商贸零售 沪深300 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 xml 鲜的复购率都领先同行，其中每日优鲜又更胜一筹。截至 2021 年 3 月 31 日，每日优鲜 12个月和 24 个月的复购率分别为 71.1%和 76.0%。自成立以 来，购买叮咚会员的用户第 12 个月和第 24 个月的回购率分别为 64.2%和 70.5%。 投资建议：投资建议：美妆医美赛道持续高增，国货品牌在产品力、治理、业务等 方面迎来新变化，加速崛起！ 继续重点推荐医美产品端华熙生物、 贝泰妮、 爱美客、四环医
11、药关注华东医药；医美终端机构朗姿股份、奥园美谷等， 看好传统国货化妆品产品创新推荐珀莱雅、上海家化等，关注水羊股份、 丸美股份、壹网壹创等；看好化妆品代工龙头集中度持续提升推荐嘉亨家 化、青松股份等；2）需求端有望实现回补反弹，行业供给出清，集中度提 升头，龙头展店提速，继续推荐周大生、爱婴室、华致酒行等。3）疫情缓 和下必选龙头有望恢复正常展店扩张节奏，关注永辉超市、家家悦、红旗 连锁等。 风险提示：消费需求整体疲软；行业竞争加剧；龙头展店不及预期；上风险提示：消费需求整体疲软；行业竞争加剧；龙头展店不及预期；上 市公司营销、创新、展店投入明显增大；商品结构调整失效；市公司营销、创新、展店投
12、入明显增大；商品结构调整失效；CPICPI 大幅下大幅下 行风险行风险 行业动态分析/商贸零售 3 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 内容目录内容目录 1. 卫健委发文打击非法医疗美容服务，利好上游国货医美产品及下游正规医美机构；每日优鲜、卫健委发文打击非法医疗美容服务，利好上游国货医美产品及下游正规医美机构；每日优鲜、 叮咚买次赴美提交招股书叮咚买次赴美提交招股书 . 4 1.1. 卫健委发文打击非法医疗美容服务，利好上游国货医美产品及下游正规医美机构 . 4 1.2. 每日优鲜、叮咚买菜赴美提交招股书
13、 . 8 2. 零售核心推荐标的零售核心推荐标的. 10 3. 下周投资提醒下周投资提醒. 12 4. 行业新闻行业新闻. 12 5. 公司新闻公司新闻. 15 6. 上周市场回顾上周市场回顾. 16 图表目录图表目录 图 1：玻尿酸填充市场正品占比不到 30%（单位：ml） . 5 图 2：市场上主要玻尿酸填充品牌终端价格区间对比（单位：元/ml） . 6 图 3：样本医院肉毒素市场份额对比 . 7 图 4：“水货“市场肉毒素份额对比. 7 图 5：每日优鲜、叮咚买菜 GMV . 8 图 6：每日优鲜、叮咚买菜收入 . 8 图 7：每日优鲜、叮咚买菜毛利率. 8 图 8：每日优鲜、叮咚买菜净
14、亏损. 8 图 9：中国生鲜电商行业市场规模. 9 图 10：中国生鲜零售零售市场规模及线上渗透率. 9 图 11：主流生鲜电商 APP 月活人数（2021Q1）. 10 图 12：本周商贸零售行业（申万）下跌 2.30%，位列第 22 位. 16 图 13：各零售版块上周表现 . 16 图 14：零售板块历史市盈率 . 16 表 1：目前市场上主要的玻尿酸填充产品 . 6 表 2：目前市场上肉毒素产品情况. 6 表 3：下周重要会议. 12 表 4：上周零售板块个股涨幅前五名 . 17 表 5：上周零售板块个股跌幅前五名 . 17 表 6：零售行业限售股解禁情况汇总（单位：万股）. 18 行
15、业动态分析/商贸零售 4 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 1. 卫健委发文打击非法医疗美容服务， 利好上游国货医美产品及下游卫健委发文打击非法医疗美容服务， 利好上游国货医美产品及下游 正规医美机构正规医美机构；每日优鲜、叮咚买次赴美提交招股书每日优鲜、叮咚买次赴美提交招股书 1.1. 卫健委发文打击非法医疗美容服务，利好上游国货医美产品及下游正规医美卫健委发文打击非法医疗美容服务，利好上游国货医美产品及下游正规医美 机构机构 事件：事件：6 月月 10 日，国家卫健委等八部委联合发布打击非法医疗美容服
16、务专项整治工作方日，国家卫健委等八部委联合发布打击非法医疗美容服务专项整治工作方 案 ，决定于案 ，决定于 2021 年年 6 月月-12 月联合开展打击非法医疗美容服务专项整治工作月联合开展打击非法医疗美容服务专项整治工作。任何单位和 个人，不具备法定条件，不得开展医疗美容服务，不得违法采购、使用医疗美容类药品和医 疗器械，不得发布医疗广告或变相发布广告。严禁机构聘用非卫生人员、超范围开展诊疗活 动，严禁以次充好 ，使用不符合国家规定的药品、医疗器械和消毒器械；严禁发布虚假 医疗广告以及服务资讯类信息；严禁违规分解手术项目；严禁价格欺诈，以及不按规定项目 名称和标准收费。完善系统治理、依法治
17、理、综合治理、源头治理的工作机制，切实维护消 费者合法权益。 2017 年，国家卫计委等七部门联合印发严厉打击非法医疗美容专项行动方案 （以下简称 方案 ）加强广告监管，查处违法发布广告行为，查处无医师资质个人开展医疗美容服务 等行为。无资质、超范围和炒概念一直是医美行业存在的问题，该次专项活动范围较广，包 括无资质黑诊所及大型连锁医美机构在内。监管严压下，非正规市场逐渐出清，正规医美机 构提升市场份额。本次文件是 2017 年七部委打击非法医美专项行动的加强与更新 国家邮政局加入打击水货，由七部委变为八部委联合行动国家邮政局加入打击水货，由七部委变为八部委联合行动：2017 年，国家卫计委等
18、七部 门联合行动，而在此次参与的八部委中，则新加入国家邮政局。邮政局的参与有助于在流通 环节打击水货行为，落实实名收寄、收寄验视、过机安检三项制度 ，配合海关等相关部 门执法，严防相关禁寄物品流入寄递渠道。 将主体责任明确到机构：将主体责任明确到机构：在新增内容中政策更倾向于引导医美服务回归医疗本质，注重医 学安全性。严格规范医疗美容服务行为。美容医疗机构对本机构依法执业承担主体责任，其 法定代表人或主要负责人是第一责任人。 2017 年大规模开展打击非法专项行动，年大规模开展打击非法专项行动，效果显著效果显著。2015 年起，国家对民营医疗美容的许可 政策放松，大量资本涌入行业，医疗机构数量
19、迅速增长，也加剧了行业乱象。2017 年 5 月 至 2018 年 4 月，国家卫生健康委、中央网信办、公安部等7 部门联合部署开展了为期一年 的严厉打击非法医疗美容专项行动。根据国家卫生健康委披露，全国公安机关共破获涉医刑 事案件、 涉药品安全案件 1219 件， 抓获犯罪嫌疑人 1899 名， 捣毁制售假药黑窝点 728 个， 总涉案金额近 7 亿元。全国海关立案侦查、调查各类胶原蛋白、肉毒毒素等走私违法犯罪案 件 912 起。 黑诊所端，卫生健康部门检查医疗机构 40878 家，责令 31 家停业整顿，查处违法违规 案件 843 件，吊销医疗机构诊疗科目或医疗机构执业许可证28 家；检查
20、生活美容等 其他机构 75675 家，查处非法开展医疗美容案件 2772 件，移送司法机关涉嫌犯罪案件 139 件。共计罚没款 3809 万元。 黑药械端，药监部门检查药品、医疗器械生产经营企业 103362 家，查处违法案件 1769 件，责令停产整顿 184 户，吊销行政许可 7 家，罚没款 1130 余万元，移送司法机关涉 嫌犯罪案件 139 件。全国海关立案侦查、调查各类透明质酸钠、胶原蛋白、肉毒素等走 私违法犯罪案件 912 起，案值共计 8832 万元，偷逃税款 981 万元。 行业动态分析/商贸零售 5 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各
21、项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 黑培训端，人力资源社会保障部门共检查职业技能培训机构 5143 家，责令 47 家机构改 正，2 家停业整顿，查处违规开展医疗美容培训案件 25 件，罚没款 8.7 万元。 严监管下，政府查处严监管下，政府查处+自然淘汰导致了医疗机构自然淘汰导致了医疗机构“倒闭潮倒闭潮”，加速行业洗牌。，加速行业洗牌。一方面，打击非 法专项行动中政府查处了一批非法营业机构。另一方面，严监管下长尾医疗机构利润收窄， 导致了大批企业因亏损而倒闭。 前瞻产业研究院数据显示， 2018 年医美机构大概有 10%20% 的淘汰率，在医美产业发达的地区，淘汰率甚至超过 20
22、%。2017 年以后，注销的医美企业 显著增多，并且在 2018 年 3 月以后激增，2018 年共注销 34508 家医美企业，约为 2016 年 的 3.8 倍。 行业水货假货市行业水货假货市场是场是正规市场数倍。正规市场数倍。根据新氧大数据，2018 年，国内医美服务机构正规市 场规模 878 亿元，黑市规模达 1367 亿元。据中国整形美容协会提供的数据，国内市场上销 售的玻尿酸和肉毒素类产品 70%由假货和水货构成，实际年消耗量是正规产品的 5 倍左右； 根据 Analyst research reports，2014 年玻尿酸市场正品、水货和假货市场销量占比分别约 25%、25%和
23、 50%。 目前我国玻尿酸填充行业还不够规范，市场上流通着大量的假货水货。目前我国玻尿酸填充行业还不够规范，市场上流通着大量的假货水货。2014 年正品、水货 和假货市场销量占比分别约 25%、25%和 50%。随着市场发展趋于成熟，正品市场占比有 望扩大，预计 2020 年占比达 30%。 图图 1：玻尿酸填充市场正品占比不到：玻尿酸填充市场正品占比不到 30%（单位：（单位：ml） 资料来源：Analyst research reports，Expertinterview， Lit. search，安信证券研究中心 十余个品牌获批，十余个品牌获批，进口品牌进口品牌 2008 年最先进入国内
24、市场。年最先进入国内市场。我国玻尿酸认证周期为 3-5 年，目 前市场上拿到药监局审批的共有十余个品牌，进口品牌主要有瑞蓝（瑞典） 、伊婉（韩国） 、 乔雅登（美国） 、艾莉薇（韩国） ，台湾品牌有法思丽和肤美登，内地品牌有润百颜、海薇、 宝尼达等。瑞蓝 2 于 2008 年获批，是我国最早拿到批文的纯玻尿酸产品，逸美 2009 年拿 到药监局批文，是国产首个拿到批文复合玻尿酸注射产品，润百颜 2012 年获批，是国产首 个获批的纯玻尿酸产品，伊婉也随后在 2013 年获批。 600-800万 70万 400-500万 70万 1000-1500 万 140-250万 050010001500
25、20002500 2020E 2014A 正品 水货 假货 行业动态分析/商贸零售 6 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 表表 1：目前市场上主要的玻尿酸填充产品目前市场上主要的玻尿酸填充产品 产品类别产品类别 具体产品具体产品 CFDA 批准时间批准时间 生产商生产商 生产地点生产地点 进口进口 瑞蓝 2 号 2008 年 12 月 Q-Meb AB 瑞典 伊婉 2013 年 7 月 LG Life Sciences，Ltd. 韩国 艾莉薇 2015 年 1 月 Humedix Co.,Ltd 韩国 乔
26、雅登 2015 年 6 月 Allergan 美国 国产国产 逸美 2009 年 10 月 北京爱美客 北京 润百颜 2012 年 7 月 华熙福瑞达 山东 宝尼达 2012 年 10 月 北京爱美客 北京 海薇 2013 年 9 月 上海其胜 上海 舒颜 2014 年 2 月 北京蒙博润 北京 法思丽 2014 年 4 月 科妍 台湾 爱芙莱 2015 年 4 月 北京爱美容 北京 欣霏聆 2015 年 7 月 杭州协和 杭州 润致 2016 年 5 月 华熙福瑞达 山东 资料来源：中国食品药品监督管理局，德勤咨询，安信证券研究中心 图图 2：市场上主要玻尿酸填充品牌终端价格区间对比（单位：
27、元：市场上主要玻尿酸填充品牌终端价格区间对比（单位：元/ml） 资料来源：新氧，315网，昊海生物招股说明书，蜜颜，安信证券研究中心 正规军保妥适与衡力正规军保妥适与衡力双雄双雄竞争，保妥适价格较高竞争，保妥适价格较高，乐提葆性价比较高乐提葆性价比较高。衡力 1993 年在中国首次获批为新药，目前在 20 多个国家均有销售，分子量 300-900KD 不等，价格在 2000-3000 元/100unit；保妥适 2009 年获 CFDA 批准，分子量 900KD，价格较高，为 3000-5000 元/100unit，是衡力的 1-3 倍，而由四环医药代理的乐提葆，其产品力与保妥适 相近，价格仅
28、为保妥适 60%-70%，具有高性价比。此外，目前中国肉毒素市场上还充斥着 大量未获 CFDA 批准的水货 ，如来自韩国的粉毒 、 绿毒和白毒以及黑市上的 保妥适与衡力 ，价格是正品的 1/10-1/2 不等。 表表 2：目前市场上肉毒素产品情况：目前市场上肉毒素产品情况 名称名称 产地产地 认证情况认证情况 保妥适保妥适 爱尔兰 已获 CFDA 衡力衡力 中国 已获 CFDA 乐提葆乐提葆 韩国 已获 CFDA Dysport（丽舒妥）（丽舒妥） 英国 已获得美国 FDA，未获得 CFDA Meditoxin（粉毒）（粉毒） 韩国 已获得韩国 KFDA 及 GMP，未获得 CFDA Botu
29、linumtoxin （绿毒）（绿毒） 韩国 未获得韩国 KFDA 及 GMP认证 未获得 CFDA 认证 Bocouture 德国 已获得美国 FDA，未获得 CFDA 资料来源：新氧App，安信证券研究中心 0 5000 10000 15000 20000 行业动态分析/商贸零售 7 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 肉毒素水货市场由韩国垄断肉毒素水货市场由韩国垄断。进口产品保妥适进入中国市场较晚，但因国产衡力尚未被批准 用于医疗美容，且保妥适弥散性较小，不良反应少及效果维持时间长，市场份额不断扩大。
30、 根据 IQVIA 样本医院数据，2014 年保妥适市占率 43.5%，2018 年已上升至 53.5%，首次超 过衡力。肉毒素黑市中，韩国进口的粉毒 、 白毒和绿毒占据最大市场份额， 其中粉毒占比达 43%。 图图 3：样本医院肉毒素市场份额对比：样本医院肉毒素市场份额对比 图图 4： 水货市场肉毒素份额对比： 水货市场肉毒素份额对比 资料来源：IQVIA，CPhl制药在线，安信证券研究中心 资料来源：肉毒毒素在线，安信证券研究中心 监管将推动医美行业进一步规范化，监管将推动医美行业进一步规范化，医美行业的合规化将推动行业的长期良性发展，优质医 美标的稀缺性将凸显，医美机构集中度将进一步提升
31、，合规医美产品将加速取代非合规产品 市场空间、实现更快增长。在收入增长、爱美之心驱动下，医美行业需求爆发式增长，监管 正加速调整以适应和规范行业发展。医美行业的规范化是必然趋势，我们持续看好医美行业 的广阔空间。 轻医美逐渐趋向日常化、品牌化、合规化，正规国货市场迎巨大空间。轻医美兼采日护之 轻便与手术之精准，对二者均有替代性；微博、小红书、抖音、快手等社媒用户群体和医 美消费人群存在较大重叠，其快速发展驱动消费者对行业认知加深，产品品牌化趋势明显， 截至 2021 年 2 月，小红书上与 “医美”话题相关的笔记有 79 万+；国内市场上销售的玻尿 酸和肉毒素类产品 70%由假货和水货构成。
32、重点推荐医美产业链上游华熙生物、爱美客、四环医药以及贝泰妮，建议关注华东医药：重点推荐医美产业链上游华熙生物、爱美客、四环医药以及贝泰妮，建议关注华东医药： 华熙生物为全球玻尿酸原料龙头企业，并以透明质酸为主线延伸上下游布局，医美板块产品 线丰富，继续重点推荐；爱美客专注于医美领域，在复合玻尿酸领域爆款嗨体打造玻尿酸应 用新场景且积极布局埋线和童颜针，近年来增速和规模大幅提升；四环医药创新打造医美医 药领先企业，多款重磅医美新产品将于三年内上市；贝泰妮以“薇诺娜”品牌为核心（营收占 比保持在 99%以上） ，针对敏感性皮肤提供温和而专业的护肤品，乘功能性护肤赛道显高速 发展之势。 推荐医美产业
33、链下游机构奥园美谷、朗姿股份：推荐医美产业链下游机构奥园美谷、朗姿股份： 奥园美谷战略转型切入医美赛道， 并购杭州连天美， 通过下游医美机构快速切入医美产业链， 而后通过与暨南大学医药生物中心、肌源科技合作布局上游产品耗材市场。朗姿股份战略收 购优质医美机构标的，迈入医美板块，旗下老牌医美机构“米兰柏羽”、“高一生”和轻医美连锁 美容机构“晶肤医美”形成协同效应。集团依托“女装+婴童+医美”三大板块，构建泛时尚产业 生态圈。 风险提示：风险提示：新冠肺炎继续恶化；行业竞争加剧；公司发展不及预期等新冠肺炎继续恶化；行业竞争加剧；公司发展不及预期等 0.7 0.94 1.09 1.21 1.32
34、0.54 0.79 0.94 1.18 1.52 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 0 0.2 0.4 0.6 0.8 1 1.2 1.4 1.6 20142015201620172018 衡力销量（亿元） 保妥适销量（亿元） 衡力市占率 保妥适市占率 粉毒 43% 白毒 37% 绿毒 18% 其他 2% 行业动态分析/商贸零售 8 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 1.2. 每日优鲜、叮咚买菜每日优鲜、叮咚买菜赴美提交招股书赴美提交招股书 6 月月 9 日，日，每日优鲜在美递交招股书
35、，计划在纳斯达克挂牌上市每日优鲜在美递交招股书，计划在纳斯达克挂牌上市，股票代码MF ，本次 IPO 承销商包括摩根大通、花旗银行、中金公司、华兴资本、招银国际、工银国际、富途证券、 老虎证券，以及 Needham。同日，叮咚买菜也向美国证券交易委员会（同日，叮咚买菜也向美国证券交易委员会（SEC）提交了）提交了 IPO 申请文件，计划在纽交所挂牌交易申请文件，计划在纽交所挂牌交易，股票代码DDL ，摩根士丹利、美国银行证券、瑞士 信贷为此次 IPO 承销商。 GMV：2018-2020 年，每日优鲜 GMV 从 47.259 亿元增长至 76.147 亿元，复合平均增长率 26.9%。叮咚买
36、菜 GMV 从 2018 年的 7.417 亿元增至 2020 年的 130.322 亿元，复合年均增 长率为 319.2%。 收入收入： 2018-2020年， 每日优鲜收入从35.47亿元增长至61.3亿元， 复合平均增长率为31.5%。 叮咚买菜收入从 38.801 亿元增长至 2020 年的 113.4 亿元。 毛利率毛利率：2020 年每日优鲜、叮咚买菜毛利率分别为 19.42%、19.68%。 净亏损：净亏损：2020 年每日优鲜、叮咚买菜净亏损分别为-16 亿元、-32 亿元。 前臵仓数量：前臵仓数量：叮咚买菜已在全国 31 个城市建立了一千多个前臵仓，后者目前在全国 16 个城
37、 市建立了 631 个前臵仓。 图图 5：每日优鲜、叮咚买菜每日优鲜、叮咚买菜 GMV 图图 6：每日优鲜、叮咚买菜收入每日优鲜、叮咚买菜收入 资料来源：招股书，安信证券研究中心 资料来源：招股书，安信证券研究中心 图图 7：每日优鲜、叮咚买菜毛利率每日优鲜、叮咚买菜毛利率 图图 8：每日优鲜、叮咚买菜净亏损每日优鲜、叮咚买菜净亏损 资料来源：招股书，安信证券研究中心 资料来源：招股书，安信证券研究中心 47 76 7 130 0 20 40 60 80 100 120 140 20182020 每日优鲜 叮咚买菜 35 61 39 113 0 20 40 60 80 100 120 2018
38、2020 每日优鲜 叮咚买菜 8.68% 19.42% 17.14% 19.68% 0 0.05 0.1 0.15 0.2 0.25 20192020 每日优鲜 叮咚买菜 -29 -16 -19 -32 -35 -30 -25 -20 -15 -10 -5 0 20192020 每日优鲜 叮咚买菜 行业动态分析/商贸零售 9 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 中国生鲜零售市场规模巨大且稳定增长中国生鲜零售市场规模巨大且稳定增长，线上渗透率持续提升。，线上渗透率持续提升。中国生鲜零售市场 2016 年 规模
39、为 40078 亿元，规模巨大，截至 2020 年实现市场规模 50395 亿元，过去四年实现了 5.89%的 CAGR，稳定增长。艾瑞咨询预测 2025 年，中国生鲜零售行业市场规模有望达到 68173 亿元。中国生鲜电商行业市场规模迅速增长。截至 2020 年，受疫情推动影响，国内 生鲜电商市场规模增至 4585 亿元，过去 5 年实现了 55.95%的 CAGR。艾瑞咨询预测 2023 年，中国生鲜电商行业市场规模有望突破万亿，达到 11971 亿元。 图图 9：中国生鲜电商行业市场规模：中国生鲜电商行业市场规模 资料来源：艾瑞咨询，安信证券研究中心 图图 10：中国生鲜零售零售市场规模
40、及线上渗透率：中国生鲜零售零售市场规模及线上渗透率 资料来源：安信证券研究中心 每日优鲜月活稳居行业第一每日优鲜月活稳居行业第一， 复购率高于叮咚买菜。， 复购率高于叮咚买菜。 根据 Trustdata 数据， 2021 年第一季度， 每日优鲜月活稳居行业第一，在服务城市数量仅为叮咚买菜一半的情况下， 其城市渗透率 远高于叮咚买菜。尽管叮咚买菜的发展势头很足，但每日优鲜作为生鲜电商的头部企业还是 更受市场认可。从用户复购率的角度来看，叮咚买菜和每日优鲜的复购率都领先同行，其中 每日优鲜又更胜一筹。截至 2021 年 3 月 31 日，每日优鲜 12 个月和 24 个月的复购率分别 为 71.1
41、%和 76.0%。 自成立以来， 购买叮咚会员的用户第 12 个月和第 24 个月的回购率分别 为 64.2%和 70.5%。 行业动态分析/商贸零售 10 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 图图 11：主流生鲜电商主流生鲜电商 APP 月活人数（月活人数（2021Q1） 资料来源：Trustdata，安信证券研究中心 2. 零售核心推荐标的零售核心推荐标的 家家悦：家家悦：公司深耕胶东，区域优势明显，其模式由供应链支撑，并反哺构筑供应链能力之护 城河，已于烟威形成高市占率；当前于胶东稳步推进门店改造及渠
42、道下沉，于山东烟威外地 区频频加码，并以收购进入河北、淮北，布局张家港，欲以此为中心辐射周边；其原有积淀 深厚，当前布局加快，且契合国内生鲜产业链终端变革趋势，空间广阔。疫情当头，公司管 理、调配能力突出，2020Q1 收入、利润大增，预计二季度疫情正向影响虽有回落但有望持 续，且随展店选址能力受益疫情增强及行业农改超加速，中长期逻辑有望受益。继续重点推 荐。 风险提示：风险提示：门店拓展不及预期；跨区域扩张大幅拖累业绩；同店大幅下降。 红旗连锁：红旗连锁：公司 2020 年利润受到疫情期间费用和投资收益波动的影响，但有望持续修复， 长期看展店、 经营效率提升、 新业务模式拓展等多个维度成长确
43、定性强， 预计公司 2021-2023 年实现净利润 6.01、7.01、7.87 亿元，同比增长 19.1%、16.5%、12.3%，给与公司 2021 年 20 倍 PE，对应目标价 8.8 元，维持原有买入-A 评级。 风险提示：风险提示：1）电商分流影响远超预期；2）人力、租金成本大幅提升；3）新网银行投资收 益大幅低于预期。 珀莱雅：珀莱雅：核心逻辑：公司品牌矩阵构建逾臻完善，新渠道投放加码有望高增，组织变革持续 推进适应市场变化。2020 年大单品策略成效显著，红宝石、双抗系列初试成功，彩妆品 牌突飞猛进，并将推出高端品牌拓展用户群体；加码投放抖音等直播平台，直营渠道重点 精细化运
44、营，抖音小店等新兴渠道快速增长；网格化组织架构搭建完成，数字化中台团队 建设继续推进，组织架构持续演进有望更好地适应市场变化。 风险提示：风险提示：线上渠道增速放缓、线下竞争持续恶化、新品推广不及预期、宏观经济增速持续 行业动态分析/商贸零售 11 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 下滑。 华熙生物：华熙生物：食品级玻尿酸放开可期，全民医美趋势已现，功能性护肤品持续高增。国家食 品安全风险评估中心于 2020 年 9 月 3 日对新食品原料透明质酸钠公开征求意见，征求意见 已于 2020 年 10 月 3
45、 日截止， 食品级玻尿酸准入放开或已临近， 若放开有望推动原料业务增 长提速；医美业务 Q2 以来回暖态势明显，Q4 受双十一催化或将继续高增，且爱美客上市 或将拉高板块估值。医美大众化及行业规范化驱动正规轻医美市场高速发展，公司产品线丰 富竞争力强劲，Q3 推出新品润致娃娃针获得三类医疗器械，有望在水光市场取得亮眼销售 成绩；根据天猫数据，10 月润百颜和夸迪 GMV 同比增速高达 1208%和 14039%，功能性 护肤品赛道仍处于高增风口， 公司抓住机会大力营销有望获取大量粉丝， 铺路未来盈利提升。 风险提示：风险提示：新技术替代风险；经销商管理风险；行业监管风险；募集资金投资项目实施风
46、险 等。 上海家化：上海家化：换帅后磨合调整进行时，期待渠道重整品牌新生。公司换帅后电商团队已实现整 体优化，并于 10 月 26 日新上任研发总监（欧莱雅背景，牛津博士） ，各部门充分梳理与重 整，组织架构调整稳步实施；配合股票激励计划（以最新盈利预测计目标A 为 21-23 年营收 增速 10%/13%/13%，业绩增速 37%/73%/40%） ，调动员工积极性，老牌化妆品龙头有望焕 发新生。看好双十一充分备战下销售有望高增；线下整体大幅下滑造成低基数明年有望 高速增长；高效团队搭建后新品推出叠加营销进阶推动长期稳定增长。 风险提示：风险提示：线上渠道增速放缓、线下竞争持续恶化、新品推广
47、不及预期、宏观经济增速持续 下滑。 丸美股份：丸美股份：核心品牌价值深厚，推新加速、营销升级&渠道扩张具较大边际改善空间。1）线 上占比已超 50%，随着营销玩法全面升级、加强管控促良性发展，线上有望稳步增长；2） 公司坚守品牌形象定位，主品牌卡位化妆品最优细分赛道之一眼部护理，定位中高端，保障 公司核心盈利能力；3）下半年推新速度拟加快，期望 1-2 年全部产品迭代（原一般 3-5 年 迭代）或每年改款（据公开交流） ，且储备联名 IP、高端系列等新品有望继续驱动高增。 风险提示：风险提示：经销商管理风险，渠道结构风险，新项目孵化风险。 周大生：周大生：短期受益于婚庆需求集中释放下的行业景气
48、度提升，中长期看，门店扩张、产品结短期受益于婚庆需求集中释放下的行业景气度提升，中长期看，门店扩张、产品结 构优化、线上时尚珠宝布局有望持续驱动高增长构优化、线上时尚珠宝布局有望持续驱动高增长。1）短期：黄金珠宝社零数据自 2020 年 8 月以来连续保持双位数增长，21 年 1-2 月同比+98.7%，3 月同比+83.2%，疫情趋缓、婚庆 需求集中释放带动行业景气度仍保持高位。2）门店扩张：疫情加速行业出清，龙头市占率 有望持续提升； 公司在低线城市具有明显布局优势情况下进行加密+一、 二线城市放开加盟， 门店扩张空间仍然广阔；3）单店毛利提升：产品上，黄金珠宝消费习惯逐渐变迁下，高毛 利
49、率镶嵌产品及一口价黄金产品收入占比逐渐提升；加盟费上，随着公司品牌力增强及产品 结构变化，指定供应模式下收取的加盟费率有望逐渐提升；4）线上高增长，公司积极拥抱 线上渠道，成立子品牌发力时尚珠宝产品迎合消费趋势，有望打开第二成长空间！ 风险提示：风险提示：新冠肺炎影响线下消费，宏观经济风险、开店不及预期、单店数据不及预期、金 价波动等。 老凤祥：老凤祥：黄价上行黄价上行+国改推进国改推进+加盟店下沉，黄金首饰龙头内生外延助力发展。加盟店下沉，黄金首饰龙头内生外延助力发展。公司为上海 市国改企业先锋，此前的上海老凤祥股权转让主要为后续做进一步的混改扫清障碍，最终实 现公司的新一代管理人员能够进入股权结构， 形成利益绑定及提高管理效率， 利好长期发展。 黄金饰品需求：受益 19Q2 以来黄金价格持续上涨，且叠加近期疫情全球扩散下或对金价 行业动态分析/商贸零售 12 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 进一步起支撑作用，在一定程度上催化市场对黄金产品增值保值的投资属性需求，推动公司 黄金主业收入利润加速上行。此外，黄金首饰时尚化年轻化有望继续带动增量，行业内生需 求依旧有望向好。 公司 2019 全年净增营销网点 372 家， 增至 3893 家， 道扩张持续推进。 未来在五位一体营销体
