1、再评央行上调存款类金融机构人民币存款准备金率 事件回放： 2010 年 2 月 12 日，中国人民银行决定，从 2010 年 2 月 25 日起，上调存款类金融机构人民币存款准备金率 0.5 个百分点， 农村信用社等小型金融机构暂时不上调。 这是自 2010 年 1 月 12 日月以来央行再次上调存款准备金率。 本次调整的原因分析： 1、对冲央行 2 月至 3 月份即将到期的 8000 亿元票据。如果不进行对冲，将意味着向市场注入 8000 亿元，加剧本已非常充裕的银行体系流动性。而要防止这种现象，央行通常可以采取两种手段，要么再发行票据，要么进行对冲，两厢 对比，对冲手段对市场的冲击要小很多
2、。因此，本次提高存款准备金率就势在必行。 2、对冲流动性和管理通胀是央行贯穿整个 2010 年的两大主线。尽管在 1 月份 CPI 明显低于大多数人预期，同比仅增长 1.5%，通胀预期得到一定程度的削弱，央行再度使用了提高存款准备金率的货币政策工具， 继续贯彻了央行既定货币政策的连续性稳定性和政策针对性灵活性的要求。 3、2010 年以来，出 口恢复异常强劲，中国目前已经超越德国成为世界第一大出口国，导致外汇账款增长加快，截止到 2009 年年末外汇储备高达 2.399 万亿美元，2009 年 11 月末我国外汇占款高达19.0202 万亿元，国内的高速增长的信贷投放和快速增长的外汇占款已经明
3、显转对央行货币政策形成内外夹 击之势。M1 已经在近期调控手段之下有所回落，M2 自然也要与 M1 匹配，跟着降下来。提高存款准备金率就成为这种态势下最常用的一种手段。 本次政策产生的影响： 1、尽管我们在2010 年货币政策走势快报中对未来央行随时加息的预期非常强烈，但随着国内外经 济形势的变化，在货币政策方面并未出现突然收紧的动作，本次的上调存款准备金率则是对货币政策张弛有度的中继。因此，尽 管其所产生的作用跟第一次上调存款准备金率所起的作用极其相似，但我们认为这是央行改变公众货币政策预期的有效方式，既防止流动性过于充 裕，也要防止到过紧的货币政策对经济复苏的产生副作用。 2、2 月 12
4、 日人民银行宣布调 高存款准备金率，美联储则在 2 月18 日宣布从 2 月 19 日 开始上调贴现率（美联储向银行提供的直接贷款利率）0.25 个百分点至 0.75%，这是自 2006 年 6 月起三年多以来首次上调贴现率。 回想 2009 年众多的学者预测中国是否加息将采取跟随美国的战略，转而到了 2010 年，我们 则认为这种跟随战略或将出现转变，独立战略可能会成为主流，但美联储上调 贴现率的动作，使我们依稀看到了中美货币政策调整的第三种响应方 式。对于美国货币政策而言，贴现率和基准利率不同，仅仅 是个象征性指标，基准利率才是真正货币政策收紧的开始。因此，美联储此次 上调应该意在投石问路
5、，为未来货币政策收紧提前布局，该次上调既是美联储对中国存款准备金率上调的回应，也是对加息工具 的慎用。美国经济复苏乏力所导致的高失业率，在今后相当长的时间内不会得 到明显的改善，从而迫使美联储在今后相当长的时间内维持联邦基金 利率在历史低位，而对 2009年应对金融危机所投放的极度 宽松的流动性又有必要进行管理， 以便在适当的时机退出宽松的货币政策。中国和美国在调节流动性和保证经济增长方面保持了高度的一致性，在加息上并没有出现实质性的动作，取而代之的是存款准备金率和贴现率的微调。未来中美谁将率先加息，或将是一个非常难以预测的命题，更多地取决于国内外经济形势的发展。 3、 房地产信托业务在紧缩时
6、期将超过正 常时期该业务的发展速度业已成为信托行业弱经济周期的重要表现， 而 2010 年该业务的发展将在更加紧缩的宏观经济环境 中考验信托公司的风险管理能力。在2010 年经济形势与信托行业研讨会中我们也提到，对房贷业务的收紧是最为直接导致房地产市场形势发生变化的因素。 而第二套房贷政策的调整以及 2 月 20 日银监会正式发布的 个人贷款管理暂行办法为形势逆转提供了最为充足的证据。此外，物业税即将开始征收也将影响到房地产信托业务的开展。 央行版的 REITs 是否能成为信托公司未来房地产业务的拓展方向，值得我们的期待。 4、 银信业务方面随着货币政策紧缩的开始而在 2010 年的 1 月出
7、现了大幅的萎缩。而被寄予厚望的资产证券化业务也随着近日银监会下发的商业银行资产证券化风险暴露 监管资本计量指引，受到了相当程度的影响。该指引着重关注了银 行信贷资产证券化业务,要求银行计提监管资本。未来，银信业务如 何发展值得我们思考。 5、紧缩政策下的证券市场如何发展一直是我们所关注的命题。那么近期的各项政策又对信托公司的证券业务有何影响呢？ 2 月 20 日,中金所正式公布了沪深 300 股指期货 正式合约和交易规则以及系列配套文件,紧锣密鼓的股指 期货 上市准备只剩下启动开户的环节。股指期货的正式推出将改变证券市场的走势，投机还是套利正成为投资者必须面对的现实。历经磨难 “厦门信托震雷先
8、行者”终于得以在股指期货正式推出前得以放行， 而该种存在一定技术瑕疵的期货信托产品是否在股指期 货推出后成为信托公司借鉴的主流产品仍值得持续的关注。 此外，沉寂半年之久的阳光私募证券开 户问题随着去年 12 月，证券登记结算管理办法修改或将得以突破。证券登记结算管理办法 第十九条增加了一款， 规定 “投资者包括中国公民、 中国法人、中国合伙企业及法律、行政法 规、中国证监会规章规定的其他投资者 ”。该规定意味着，合伙制企业自此也能开设账户进行二级市场投资。 一款投资二级市场的合伙制私募基金 银河普润合伙制私募基金已借此东风近日开始销售，除了在法律框架上和信托阳光私募不同外，这款私募基金内在的结
9、构基本照搬了信托私募中的 “上海模式 ”。虽然此项政策部分解决了私募基金证券开户的问题，然而信托公司阳光私募业务的开展仍然十分艰难 。我们在 2010 年经济形势与信托行业发展研讨会中提到，私募与银行直接开展合作是证券信托业务边缘化的开始，合伙制私募基金是否延续这种局限条件下边缘化的延续，仍值得我们深入的思考。设 想如果未来，私募基金可以直接从监管层取得牌照，证券信托模式又将如 何，增强服务和加强同投资顾问的通力合作，是否是决定阳 光私募能否生存下去的决定性因素，我们只有在期待中思考。万亿的私募基金规模， 百亿元的私募公司规模，都是作为我们信托公司开展证券信托业务所必须考虑的，未来信托公司开展
10、证券信托业务的优势何在，核心 竞争力又当如何培育，可能是每个从事信托公司证券业务研发人员所 必须深入思考的课题。 最后，在紧缩的信贷政策下，股票质押业务在 2010 年再度红火起来，上市公司纷纷将股权质押的目光投向了信托公司身上，也验证了我们所持有的股票质押业务 是信托公司在紧缩宏观经济环境下开展证券业务的主流的推测。券商理财公司的成立正成为信托公司打通与券商合作瓶颈，避免直接竞争， 实现积极合作的股票质押融资的积极模式。未来，将随着该项业务的拓展，与银信业务相同，谁与券商的合作多、深、广，谁就占据 了该业务的领先优势，从而也就树立了在行业中的竞争地位。 我们在信托公司如何突破营销 瓶颈中多次
11、提到了交叉营销的巨大作用，在目前缺乏集团金融背景支持的情况下， 广泛缔结合作伙伴，融入金融市场是每个信托公司所努力去做，又必须去做的。 6、信托业作为金融市场的四大支柱之一，国外信托业发展的成熟经验值得借鉴，作为弱经济周期行业的信托业在中国未来也必然获得极大地发展。那么在这种复 杂多变的经济环境和宏观政策下，信托公司一方面可以借助弱经济周期属性，通过对信托业务和产品的积极转化已规避风险获得快速的发展， 另一方面在中国经济经历过持续高速增长赚而成为稳定增长，社会和个人 财富急剧增长的同时，依托现有的业务结构是否能够真正支撑信托行 业的大发展，仍然值得怀疑，那么回归最为核心的信托本源业务，将信托公司定位于专业的资产管理机构， 以创新为核心竞争力， 是否能够推动金融市场第四极的树立，理论上的支持和实践的运用是我们毕生所追寻的方向所在。 研究发展部 陈建超 2010 年 2 月 21 日
