1、17.5 iResearch Inc. 12 中国原生视频广告营销趋势总结 技术驱动、组合营销和内容聚合是原生视频广告主的突破口 随着越来越多的原生视频广告进入大众视线，广告主想要为品牌创造营销引爆点，单纯的内容融合已经略显平淡，更需要 以技术驱动为基础，进行内容深度聚合，并开展组合营销，才能最大化的展示广告主和品牌的优势。 来源：公开资料及企业访谈。 技术驱动 组合营销 内容聚合 基于大数据、云计算 算法的持续加强，才 能精准定位和挖掘用 户需求 广告投放中将原生视 频作为重要补充而非 单独的广告，形成连 续性推广，加深品牌 认知度 广告主在制作原生视频广告 时，不仅要使内容与品牌融 合一体
2、，更要呈现出事件 化、娱乐化、全媒体化的特 征，才能吸引用户眼球 2017年中国原生视频广告营销趋势 2017.5 iResearch Inc. 13 原生视频广告市场现状解析1 原生视频广告用户洞察2 原生视频广告案例分析3 4微博原生视频广告解析 4 14 Out-stream video ads 不打扰用户，用户接受度更高 利用碎片化时间多次触达 创意打动用户，引发用户二次传播 创意+体验有效提升品牌好感度 原生视频广告 信息流广告和视频广告的交叉产物，却不断抢夺移动端 用户的视觉注意力 原生视频广告 原生视频广告与贴片视频广告各有优劣势 2017年中国原生视频广告特征 15 原生广告的
3、产业链 社交、新闻资讯、视频平台、工具类APP是主要的分发渠道 社 交 新 闻 资 讯 视 频 平 台 工 具 广 告 代 理 ( 素 材 提 供 ) 广 告 主 用 户 / 消 费 者 数据管理平台广告监测 媒 体 广 告 平 台 程序化创意 来源：公开资料及企业访谈。 社交：原生广告更易互动和二次传播。视频平台：与原生视频广告关联度高，有很多创新空间 新闻资讯：日渐成熟，帮助品牌客户和地域化客户精准营销 2017.5 iResearch Inc. 2017年中国原生广告产业链图谱 16 6789101112131415161718192021222324 起床-通勤 移动行为活跃浏览资讯、
4、天气 浏览网页、微博 观看视频 应用下载 网络购物 浏览资讯 观看视频 网络购物 午休时段 上午工作时段 下午工作时段 浏览网页 搜索查询 聆听音乐 晚饭时间 晚间时段 即时通讯 贯穿全天 工作日移动互联24h 在工作日，碎片化的使用场景更有利于原生视频广告的展示 但是晚上整块时间更适合视频娱乐的贴片视频广告的强曝光 手机使用活跃度开 始上升 2017年中国工作日APP使用路径 2017.5 iResearch Inc. 来源：2016年10月mUserTracker全网数据监测及挖掘 17 贴片视频N2=1624于2017年5月通过问卷形式调研获得 来源：N1=563;N2=1624；A3.
5、请问您对微博中的视频广告内容是否有印象 B3.请问您对朋友圈中的小视频广告内容是否有印象C3.请问您对一点资讯/今日头条中的视频广 告内容是否有印象D4.请问您对视频播放前的广告内容是否有印象 N=563 N=1624 54.9% 记忆度度 52.5% 行行业 2017年中国微博原生视频广告记忆度 （部分/多数/全部） 2017年中国原生视频广告记忆度 （部分/多数/全部） 微博 2017.5 iResearch Inc. 34 微博的原生视频广告更易互动和二次传播 社交平台的原生视频广告，给用户一个传播的出口 41.6% 34.8% 30.4% 36.4% 38.4% 37.5% 32.0%
6、 26.2% 32.7% 34.7% 点赞评论参加广告里的活动分享和朋友讨论 2017年中国原生视频广告互动行为（经常互动的用户） 微博原生视频广告用户比例（%）原生视频广告行业用户比例（%） Advertising Interaction 样本：N1=563；N2=1624；于2017年5月通过问卷形式调研获得。 来源：；A6/B6/C6.请问您看过微博/朋友圈/一点资讯/今日头条/的小视频广告后，是否有过以下行为。（经常） 二次传播 互动二次传播 行业 2017.5 iResearch Inc. 35 2017年中国看过广告后，对品牌好感度经常/总是有提升的用户 微博原生视频广告原生视频广
7、告行业 广告后用户对品牌好感度经常提升 看过广告后，用户经常/总是对品牌好感度有提升，将有效带 动购买/应用下载转化 样本：N1=563；N2=1624；于2017年5月通过问卷形式调研获得。 来源：A10.B10.C10-请问看过某些品牌在微博上/微信/一点资讯/今日头条的视频广告后，您对该品牌的好感度是否有提升 品牌好感度 31.3% 29.2% 品牌好感度提升 经常有/总是有提升的用户 行业 2017.5 iResearch Inc. 36 广告效果最终体现在购买/下载转化率中 微博原生视频广告的购买/下载转化率表现较好 微博原生视频广告原生视频广告行业 参与感，会让用户更愿意和产品产生
8、联系 带动购买/下载行为 样本：N1=563；N2=1624；于2017年5月通过问卷形式调研获得。 来源：A6.请问您看过微博的视频广告后，是否有过以下行为？ -之后有购买过/下载过广告中的产品。D5.请问您看过视频平台的视频广告后，是否有过以下行为。之后有购买 过/下载过广告中的产品（从未/偶尔/经常） 购买转化率 79.4% 81.5% 观看微博原生视频/贴片广告后， 是否购买过/下载过产品* 行业 微博 2017.5 iResearch Inc. 2017年中国观看广告后，购买过/下载产品的用户 37 公司介绍/法律声明 公司介绍 艾瑞咨询成立于2002年，以生活梦想、科技承载为理念，
9、通过提供产业研究，助推中国互联网新经济的发展。在数据和产 业洞察的基础上，艾瑞咨询的研究业务拓展至大数据研究、企业咨询、投资研究、新零售研究等方向，并致力于通过研究 咨询的手段帮助企业认知市场，智能决策。 艾瑞咨询累计发布数千份新兴行业研究报告，研究领域涵盖互联网、电子商务、网络营销、金融服务、教育医疗、泛娱乐 等新兴领域。艾瑞咨询已经为上千家企业提供定制化的研究咨询服务，成为中国互联网企业IPO首选的第三方研究机构。 版权声明 本报告为艾瑞咨询制作，报告中所有的文字、图片、表格均受有关商标和著作权的法律保护，部分文字和数据采集于公开 信息，所有权为原著者所有。没有经过本公司书面许可，任何组织
10、和个人不得以任何形式复制或传递。任何未经授权使用 本报告的相关商业行为都将违反中华人民共和国著作权法和其他法律法规以及有关国际公约的规定。 免责条款 本报告中行业数据及相关市场预测主要为公司研究员采用桌面研究、行业访谈、市场调查及其他研究方法，并且结合艾瑞 监测产品数据，通过艾瑞统计预测模型估算获得；企业数据主要为访谈获得，仅供参考。本报告中发布的调研数据采用样 本调研方法，其数据结果受到样本的影响。由于调研方法及样本的限制，调查资料收集范围的限制，该数据仅代表调研时 间和人群的基本状况，仅服务于当前的调研目的，为市场和客户提供基本参考。受研究方法和数据获取资源的限制，本报 告只提供给用户作为
11、市场参考资料，本公司对该报告的数据和观点不承担法律责任。 联系我们 咨询热线 400 026 2099 联系邮箱 集团网站 http:/ 艾瑞咨询官方微信 乗乗任。任何机构或个人援引或基于上述数据信息所采取的任何行动所造成的法律后果均与 MobTech无关，由此引发的相关争议或法律责任皆由行为人承担。 全球领先的数据智能科技平台 关 注 我 们 研究报告合作 周女士 并购优塾-发布于 2021-7-20财务分析专业研究机构 中国中免 VS 新罗（韩）VS 王府井 2021 年 7 月跟踪，免税行业深度梳理 今天，我们对免税行业的近期情况，做一些跟踪。 中国中免2021Q1，实现营业收入 181
12、.34 亿元，同比增长 127.48%，较 2019Q1 增长 32.4%；实现归母净利润 28.49 亿元， 剔除收购海免影响后上年同期同口径利润为-0.22 亿元，扭亏为盈， 较 2019Q1 增长 23.5%，主要是海南离岛免税的驱动。 2021 年 7 月 6 日，其公告半年度业绩快报，上半年实现营业收入 355.01 亿元，同比增长 83.85%，归母净利 54.35 亿元，同比增长 484.12%。Q2 天气转热，海南旅游进入淡季，且受到部分地区卫生 事件的影响。 新罗酒店2021Q1，营业收入 42.25 亿元，同比下降 23.5%， 净利润-870 万元，同比下降 98%。 并
13、购优塾-发布于 2021-7-20财务分析专业研究机构 王府井2021Q1，实现营收 24.87 亿元，同比增长 63.60%，相 比 2019Q1 下降 65.30%；归母净利润 2.63 亿元，增幅 230.10%， 相比 2019Q1 下降 34.75%。 环比 2020Q4，营收和净利润增幅分别为-4.06%、+50.69%。受去 年同期低基数影响，Q1 利润上升幅度较大。 从机构对行业的预期情况来看： 中国中免2021-2023 年， 机构一致预测营业收入大约为 808.51 亿元、1108.62 亿元、1397.5 亿元，同比增速分别为 53.72%、 37.12%、26.06%，
14、归母净利润分别大约为 115.5 亿元、156.12 亿 元、199.85 亿元，同比增速分别为 88.14%、35.15%、28%。 新罗酒店2021-2023 年，彭博一致预期收入分别大约为 3418 百亿韩元、 4512 百亿韩元、 5429 百亿韩元， 同比增速为 7%、 32%、 20%；净利润分别大约为 66 百亿韩元、155 百亿韩元、207 百亿韩 元，同比增速分别为 123%、135%、34%。 王府井2021-2023 年，机构一致预测收入规模为 111.6 亿元、 132.7 亿元、 135.14 亿元， 同比增速分别为 35.7%、 18.94%、 1.8%； 并购优塾
15、-发布于 2021-7-20财务分析专业研究机构 归母净利润分别为 9.38 亿元、11.25 亿元、11.77 亿元，同比增速 分别为 142.6%、20%、4.63%。 产业链上，参与者有： 上游免税品供应商，以及场地提供方。 免税品，主要包括烟草制品、葡萄酒、香水化妆品、腕表珠宝、糖果 食品等，其中，根据全球免税销售额品类分布，香化、烟酒、精品和 电子产品的比例分别为 40%、25%、21%和 7%。代表公司有 LV 集 团、开云集团、雅诗兰黛、资生堂等。 场地提供方，主要是机场、口岸，以及市内物业，代表公司有上海机 场、白云机场、首都机场、美兰机场等。 中游免税运营商，是经批准具备开展
16、免税品业务经营资格的企 业。购买海关总署核准的经营品种，可免去进口环节的关税、消费税 和增值税。 目前国内拥有免税牌照的 8 家公司，分别是中免（包括日上免税、 海南免税）、珠免、深免、中出服、中侨、王府井、海旅投、海发控。 并购优塾-发布于 2021-7-20财务分析专业研究机构 下游销售对象主要以离境和离（海南）岛游客为主。 看到这里，有几个值得思考的问题： 1）行业近期的业绩变化有什么异同点，是怎样的经营逻辑？ 2）从关键经营数据看，各家的竞争力如何？什么样的业务布局，能 够更加具备长期竞争优势？ （壹）（壹） 并购优塾-发布于 2021-7-20财务分析专业研究机构 图：免税行业产业链
17、图谱 来源：塔坚研究 首先，我们先从收入体量和业务结构对两家公司，有一个大致了解。 以 2020 年收入为例，中国中免（526 亿元）新罗酒店（折合人民 币大约 186.6 亿元）王府井（82 亿元）。其中，王府井收入口径 为提供服务收入，销售额口径收入 GMV 为 235 亿元。 从收入构成看： 中国中免业务主要包括商品商贸和旅游服务，2019 年，国旅总 社剥离后，其收入来源主要是商品商贸，占比总收入的 97%以上。 2020 年，商品商贸中，免税商品收入占比 61.5%，有税商品收入占 比 37.5%，有税品占比提升明显，主要得益于卫生事件期间，其推 出“海南离岛免税补购”、“日上直邮”
18、、“CDF 会员购”等线上渠道。 并购优塾-发布于 2021-7-20财务分析专业研究机构 图：中国中免收入结构（单位：亿元） 来源：塔坚研究 点位方面，截至 2020 年底，免税店共 194 家，其中口岸 126 家、 离岛 5 家、市内 9 家、其他 54 家。 分渠道看，2020 年，口岸免税店占比 38%，离岛免税店占比 57%， 增长较多，市内免税店占比 2%。分品类看，免税品结构中，香化 （56%）时尚品及配饰（33%）烟酒（8%）其他（2%），时 尚品及配饰提升较多。 并购优塾-发布于 2021-7-20财务分析专业研究机构 王府井主要业务为商品零售、商业物业出租，覆盖百货、购物
19、 中心、奥特莱斯及超市等业态，同时拥有线上零售渠道，其中，百货 零售收入占比 83%，奥特莱斯占比 9%，超市收入占比 5%。此外， 其于 2020 年取得免税品经营资质。 截至 2020 年底，其在全国共运营 55 家大型综合零售门店，总经营 建筑面积 328.6 万平方米，涉及各地 33 个城市。 经营模式由重到轻依次是自营、联营、外租，而毛利率依次提升。其 主要经营业态中的百货和奥莱业态，均以联营模式为主，2020 年， 联营模式的销售占销售总额比重达到 76%。自 2020 年 1 月 1 日起 执行新收入准则后，联营收入由“总额法”变更为“净额法”核算，从原 商品销售重新定义为提供服
20、务，主要利润表项目均发生重大变化。 并购优塾-发布于 2021-7-20财务分析专业研究机构 图：王府井收入结构（单位：亿元） 来源：塔坚研究 新罗酒店隶属于韩国三星集团旗下，为韩国第二大免税运营商， 仅次于乐天，免税店收入占比 90%左右，酒店及休闲服务占比 10% 左右。 并购优塾-发布于 2021-7-20财务分析专业研究机构 图：新罗酒店收入结构（单位：亿元） 来源：塔坚研究 （贰）（贰） 接下来， 我们各家将近期季度的收入和利润增长情况放在一起， 来感 知增长趋势： 1）收入增长 并购优塾-发布于 2021-7-20财务分析专业研究机构 图：收入增速（单位：%） 来源：塔坚研究 从收
21、入增速看，中国中免新罗酒店王府井，其中： 中国中免中国中免2018 年，收入增速 66%，主要受收购日上上海影响，剔除 并表影响，收入增速为 29%，受益于离岛免税（三亚海棠湾）业务优化， 以及首都机场业务增长。 2019 年，收入增速放缓至 2.04%，主要是剥离国旅总社所致，剔除此影 响，收入增速为 37.35%。 2020 年上半年，受卫生事件影响，其收入增速下降 20.7%，但是下半年 明显回升至 40%以上，主要是三亚店增长、以及海免并表带动，二者均 受益于政策红利逐步释放，以及海南旺季。 并购优塾-发布于 2021-7-20财务分析专业研究机构 图：中国中免收入拆分及增速 来源：塔
22、坚研究 政策方面，自 2020 年 7 月 1 日起，实施海南离岛免税新政，即：离岛 旅客（包括岛内居民旅客）每人每年累计免税限额提至 10 万元，取消 单件商品 8000 元免税限额规定；新增天然蜂蜜、茶及茶制品、酒类、 手机等七大类免税商品；除化妆品单次限购 30 件、手机 4 件、酒类合 计不超 1500 毫升以外，其他不限件数，所购商品需一次性随身携带离 岛。 新罗酒店新罗酒店2019 年，增速较高，主要得益于与中国关系的改善，和 中国大型代购商采购；受卫生事件影响，2020 年收入增速下降 45%， 2021Q1 尚未恢复。 王府井王府井2018 年-2019 年，收入增速分别为 2
23、.38%、0.29%，主要受百 货业务影响。 受关店及部分门店装修影响， 2019年， 百货收入同降3.52%。 宏观经济走势影响，以及交易次数及客单价增幅均较前期均呈回落态 势。 并购优塾-发布于 2021-7-20财务分析专业研究机构 2020 年，其采用新收入准则，导致收入降幅较大，可比口径下，受卫生 事件影响，收入同比下降 5.87%。 2 2）归母净利润增长）归母净利润增长 图：归母净利润增速（单位：%） 来源：塔坚研究 对比来看，利润增速上，中国中免王府井新罗酒店，其中： 中国中免中国中免2019 年，其利润增速（49.58%）高于收入增速，主要是 处置国旅总社等股权取得投资收益增
24、加所致。剔除投资收益扰动，扣非 利润增速 22%，基本与收入同步。 并购优塾-发布于 2021-7-20财务分析专业研究机构 新罗酒店新罗酒店其收入主要来自市内免税业务， 且对中国大陆代购业务依 赖度较高，受卫生事件影响较大，利润增速降幅明显大于收入增速，主 要是降价促销以及机场高扣点等所致。 王府井王府井2018 年，利润增速较高，主要是财务费用下降，2017 年收 购王府井国际，财务费用基数较高。2019 年，利润增速持续下降，主要 是毛利率下降，以及财务费用增加所致。 2020 年，受卫生事件影响，收入下降，且减租让利及促销活动等因素， 导致归母净利润增速下降 59.77%。 （叁）（叁
25、） 对增长态势有感知后，我们接着再将三家公司的收入和利润情况拆开， 看近期财报数据。 1 1）中国中免）中国中免 并购优塾-发布于 2021-7-20财务分析专业研究机构 2020 年，实现营业收入 525.97 亿元，较 2019 年追溯调整后营收增长 8.2%（2020 年 5 月收购海免 51%股权），实现归母净利润 61.4 亿元， 同比增长 32.6%。 其中，Q4 单季度，实现营收 174.58 亿元（+41%），环比增加 10.3%； 归母净利润 29.76 亿元，同比提升 586.6%，环比增加 33.2%，主要是将 上海机场租金减免 73%，冲回之前计提的租金（浦东机场全年国
26、际旅客 吞吐量同比降 87.37%）。 图：单季度收入（左）、归母净利润（右）（单位：亿元） 来源：塔坚研究 2021Q1，实现营业收入 181.34 亿元，同比增长 127.48%，较 2019Q1 增 长 32.4%；实现归母净利润 28.49 亿元，剔除收购海免影响后上年同期 同口径利润为-0.22 亿元，扭亏为盈，较 2019Q1 增长 23.5%，主要是海 南离岛免税的驱动。 并购优塾-发布于 2021-7-20财务分析专业研究机构 2021 年 7 月 6 日，其公告 2021 年上半年业绩快报，其中，实现营业收 入 355.01 亿元，同比增长 83.85%，归母净利润 54.3
27、5 亿元，同比增长 484.12%。Q2 天气转热，海南旅游进入淡季，且受到部分地区卫生事件 的影响。 2 2）王府井）王府井 2020 年，实现营业收入 82.2 亿元，同比-69.3%（按新准则同口径同比 -5.9%）；归属净利润 3.9 亿元，同比-59.8%。受收到销售款及支付供 应商货款减少共同影响，经营性现金流量净额 8.2 亿元，同比-39.1%。 图：单季度收入（左）、归母净利润（右）（单位：亿元） 来源：塔坚研究 2021Q1，实现营收 24.87 亿元，同比增长 63.60%，相比 2019Q1 下降 65.30%；归母净利润 2.63 亿元，增幅 230.10%，相比 2
28、019Q1 下降 34.75%。 并购优塾-发布于 2021-7-20财务分析专业研究机构 环比 2020Q4，营收和净利润增幅分别为-4.06%、+50.69%。受去年同期 低基数影响，Q1 利润上升幅度较大。 3 3）新罗酒店）新罗酒店 2020 年，营业收入 191 亿元，同比下降 44%，归母净利润-17 亿元，同 比下降 266%， 主要是卫生事件期间， 韩国免税业通过低价批发的代购模 式，带动销售额恢复。根据穆迪相关报告，韩国免税商针对大型代购商 的折扣返点高达 50%。 2021Q1，营业收入 42.25 亿元，同比下降 23.5%，净利润-870 万元，同 比下降 98%，主要
29、是卫生事件影响。 图：单季度收入（左）、归母净利润（右）（单位：亿元） 来源：塔坚研究 并购优塾-发布于 2021-7-20财务分析专业研究机构 （肆）（肆） 净利率上，中国中免王府井新罗酒店，主要是前者毛利率较高，新 罗酒店的利润率较低，一方面与其机场免税高扣点相关，另一方面与中 国代购返点较高有关。 图：净利率（单位：%） 来源：塔坚研究 毛利率方面，两家公司未披露具体的成本结构，其中： 并购优塾-发布于 2021-7-20财务分析专业研究机构 图：毛利率（单位：%） 来源：塔坚研究 中国中免中国中免2019 年，毛利率明显上升（+7.96pct），主要是剥离毛 利率较低（10%左右）的旅
30、游服务业务所致。单看免税毛利率为 50%，同 比下降 3.09pct （人民币贬值致采购成本提高， 以及免税店促销影响） 。 王府井王府井自 2020 年 1 月 1 日执行新收入准则，将联营业务由原全额 法，改为按净额法确认收入，从原商品销售重新定义为提供服务，毛利 率明显提升。 销售费用率方面，中国中免王府井，中国中免中国中免销售费用较高，主要是 机场免税店的租赁费及扣点较高（扣点率 40%以上），尤其是国际客流 量大的国际枢纽机场，议价力强。 并购优塾-发布于 2021-7-20财务分析专业研究机构 2019 年、2020 年，其销售费用中，租赁费的占比分别为 81.6%、68.5%。
31、2020 年，上海机场租金减免，销售费用率大幅下降。 图：销售费用率（单位：%） 来源：塔坚研究 （伍）（伍） 对利润率变动情况有感知后，我们再将各家公司拆开，分别看利润率和 费用率的变动情况： 1 1）中国中免中国中免 并购优塾-发布于 2021-7-20财务分析专业研究机构 图：利润表比率（单位：%） 来源：塔坚研究 期间费用率期间费用率2020 年，销售费用率为 16.8%，同比下降 14.3pct，主 要是上海机场租金减免，浦东机场免税租金收入为 11.56 亿元，较原协 议保底租金减少 30.02 亿元。其与上海机场于 2021 年 1 月签订全新的 租金协议，新方案实施时间为 20
32、20 年 3 月至 2025 年 12 月，未来 5 年 租金以实际客流为计算依据，保底租金封顶。 2021Q1， 销售费用率仅9.8%， 同比下降32.6pct， 较2019Q1下降18.1pct， 预计主要因上海机场新协议下的租金下降； 管理费用率为 2.4pct， 同比 下降 2.2pct，较 19Q1 增加 0.3pct。 并购优塾-发布于 2021-7-20财务分析专业研究机构 图：中国中免与各大机场协议 来源：财信证券 2 2）王府井）王府井 图：利润表比率（单位：%） 来源：塔坚研究 期间费用率期间费用率2020 年，销售费用率 13.7%，同比提升 2.8pct，管理 费用率
33、10.9%，同比提升 7.5pct，主要是收入基数变小所致。从绝对值 并购优塾-发布于 2021-7-20财务分析专业研究机构 看，受执行新收入准则影响，销售费用中的租赁费、房屋及设备折旧费 等项目重分类至营业成本，因此，同比会减少。 2020Q1， 财务费用率下降， 主要是利息收入、 汇兑收益增加影响所致。 3 3）新罗酒店）新罗酒店 图：新罗酒店利润表项目对比 来源：塔坚研究 2020 年，其净利率为-8.89%，同比下降 12 个百分点，主要是毛利率下 降，以及销售费用率上升所致。毛利率为 34.35%，同比下降 8 个百分 点。 以上，基本数据情况分析清楚后，我们来看各家的关键经营数据
34、。 并购优塾-发布于 2021-7-20财务分析专业研究机构 （陆）（陆） 从资本支出看，中国中免的绝对值更大，但相比经营业绩，王府井的扩 张力度更大，其中： 图：资本支出情况 来源：塔坚研究 中国中免中国中免 免税业务方面，其在海南的两个建设项目，随着销售面积的增加以及配 套购物设施的完善， 有望引入更多顶奢品牌， 同时精品 SKU 将持续丰富。 分别为： 并购优塾-发布于 2021-7-20财务分析专业研究机构 海口国际免税城2019 年 8 月开工建设，预计 2022 年下半年开始运 营（销售面积约 15 万，目前的海棠湾免税城仅为 7.2 万）。 其扩建项目（购物设施及酒店，总建面约
35、69.5 万）预计将尽快开工， 竣工日期预计为 2026 年，整体将成为一个以免税业务为核心，有税零 售、餐饮、娱乐、休闲、酒店等业务协同的旅游零售综合体。 三亚国际免税城（海棠湾一期 2 号地项目）自 2021 年 3 月起开工 建设（总建面约 7.7 万），以免税购物+高级酒店的形式开发，预计 将于 2023 年开始运营。 酒店的建设工程（总建面约 9.6 万）预计于 2021 年 12 月开工，竣工 日期预计为 2026 年。 供应链方面，其海口物流中心，供应链方面，其海口物流中心，分两期开发： 1 期物流中心自 2020 年起开工建设，预计于 2022 年开始运营，估计建 筑面积为 6
36、 万； 二期物流中心预计于 2021 年开工建设， 2023 年竣工， 估计建筑面积为 4.3 万。 并购优塾-发布于 2021-7-20财务分析专业研究机构 此外，中国中免已向港交所提交上市申请，除了保障上述项目外，融资 所得款项还将用于拓展海外渠道（开设海外市内免税店、亚洲机场免税 店）、巩固国内免税渠道等。 王府井王府井资本支出主要用于零售物业购置及建设投入。 2020 年 6 月 9 日， 王府井取得免税品经营资质， 成为国内零售企业中首 家具有免税、有税经营资质的企业，有关资本支出尚未披露。 （柒）（柒） 国内免税行业的发展驱动来自：1）海外消费回流的顶层设计，免税政 策不断完善；2
37、）人均可支配收入、旅游需求增长，叠加新世代消费者 崛起。 免税店渠道可以分为：机场免税店、离岛免税店、市内免税店、机上免 税店等，预测公式分别为： 机场免税店销售规模=旅客吞吐量购物渗透率客单价离岛免税销 售总额=海南岛过夜游客人次离岛购物渗透率客单价市内免税店 销售额=潜在客流量*购物渗透率*客单价 并购优塾-发布于 2021-7-20财务分析专业研究机构 那么，三类中，哪个渠道的空间更大呢？ 2019 年，国内机场免税店为占比 68%，其次是离岛免税店（26%）、市 内免税店（0.6%）等，2020 年受卫生事件，以及海南岛政策驱动，离岛 免税占比大幅提升至 79%。 图：免税渠道结构对比
38、 来源：塔坚研究 对照韩国，市内免税店占比较高，其市内免税店（占比 85%）机场免 税店（13%）离岛免税店（2%），主要是市内免税店价格更具优势， 以及离岛免税店限额较低（600 美元）所致。 并购优塾-发布于 2021-7-20财务分析专业研究机LED产业专题研究产业专题研究 罗罗钊钊 研报客 行业背景行业背景 LED是发光二极管,是一种固态的半导体器件，可以将电转化为光。 借助不同的半导体材料可以实现不同光色的LED，基于RGB三原色基本原理，对红、绿、蓝LED施以不同 电流控制亮度，进而实现三原色组合，便可达到全彩显示的效果。 白光LED主要有多芯片组合型和光转换型白光LED两种。 研
39、报客 行业背景行业背景 白炽灯 节能灯 LED 单价 2元 12元 8元 发光效率 基准 8倍 11倍 等效光照功率 40W 5W 3W 寿命 1000h 6000h 30000h 电费（1000h，0.5元/度） 20元 2.5元 1.5元 使用成本(30000h) 660元 135元 52元 频闪 无 有 无 显色性 极高 低 高 相较于传统白炽灯和节能灯光源，LED光源具有发光效率高、节能、寿命长、使用成本低等诸多优势。 研报客 行业背景行业背景 根据LED不同的材料和特性，各自的应用领域也截然不同，主要分为普通亮度LED和高亮度LED两个应用 场景，高亮度应用占主导地位。 根据高工LE
40、D数据，20162016年，国内年，国内LEDLED应用市场产值达到应用市场产值达到36973697亿元，同比增长亿元，同比增长15.7%15.7%。 2016年国内LED各细分市场占比 研报客 目录目录 行业背景行业背景 技术简介 应用场景 投资逻辑投资逻辑 催化剂 相关政策 供需分析 产业链分析产业链分析 产业链结构 产业格局 投资标的投资标的 上市公司图谱 2 研报客 投资逻辑投资逻辑 催化剂催化剂：LED行业进入全面涨价潮 LED行业从终端应用至芯片、器件等上游零组件进入全面涨价期，涨价浪潮从最初的芯片涨价蔓延至RGB灯 珠以及照明灯珠，目前进一步蔓延至照明灯具厂商。 LEDLED行业
41、涨价潮最早始于行业涨价潮最早始于1616年年3 3月，台湾晶电开启第一波芯片涨价浪潮，随后国内的三安光电、华灿光电月，台湾晶电开启第一波芯片涨价浪潮，随后国内的三安光电、华灿光电 跟随涨价。跟随涨价。目前涨价浪潮传导至终端消费应用，正泰电器、世林照明等纷纷将灯具产品提价10%左右，一 线照明厂商欧普照明则将旗下所有灯饰产品提价15%。 研报客 投资逻辑投资逻辑 国家国家 时间表时间表 澳大利亚澳大利亚 2009年停产，2010年底禁止使用 加拿大加拿大 2012年底禁止销售 日本日本 2012年底禁止制造、销售、使用 美国美国 2012年到2014年逐步淘汰，2014年底禁止销售 欧盟欧盟 2
42、012年禁止使用 英国英国 2009年3月开始实施替代计划，2012年8月全面禁止销售 韩国韩国 2013年底禁止使用 相关政策相关政策 在全球提倡节能环保，低碳减排的背景下，各国纷纷提出白炽灯禁用时间表，进而使用节能灯和LED灯。 2007年2月20日，澳大利亚率先提出将逐步停产停用白炽灯，此后，加拿大、日本、美国、欧盟以及韩国等， 纷纷提出各自的时间进度表来替代传统的白炽灯。 我国也在2011年11月4日，由国家发展改革委、商务部、海关总署、国家工商总局、国家质检总局联合印发了 关于逐步禁止进口和销售普通照明白炽灯的公告，公告公告决定从决定从20122012年年1010月月1 1日起，按照
43、功率大小分阶日起，按照功率大小分阶 段逐步禁止进口和销售普通照明白炽灯。段逐步禁止进口和销售普通照明白炽灯。 研报客 投资逻辑投资逻辑 需求端需求端 价格下降迅速价格下降迅速 LED芯片和封装产品价格在15年末出现了快速、大幅的下跌。根据LEDinside数据，自自1515年一季度至年一季度至1616 年一季度末，主流年一季度末，主流LEDLED芯片的价格跌幅超过芯片的价格跌幅超过30%30%。同期，封装产品的价格也普遍呈现超过。同期，封装产品的价格也普遍呈现超过20%20%的跌幅的跌幅。 除了LED芯片、封装产品之外，LED灯泡的价格也延续了一贯以来的下跌趋势。根据Wind统计数据，取取 代
44、代40W40W白炽灯的白炽灯的LEDLED灯泡价格在灯泡价格在20152015年、年、20162016年分别下跌年分别下跌12.4%12.4%、15.53%15.53%。 8.70 3.10 0.00 5.00 10.00 15.00 20.00 25.00 2012-10 2012-12 2013-02 2013-04 2013-06 2013-08 2013-10 2013-12 2014-02 2014-04 2014-06 2014-08 2014-10 2014-12 2015-02 2015-04 2015-06 2015-08 2015-10 2015-12 2016-02 20
45、16-04 2016-06 2016-08 2016-10 2016-12 取代取代40W白炽灯白炽灯LED灯泡价格（美元灯泡价格（美元） 全球 中国 研报客 投资逻辑投资逻辑 照明市场持续快速增长照明市场持续快速增长 20162016年全球年全球LEDLED照明市场预计照明市场预计为为346346亿亿美元，同比美元，同比增速增速15.8015.80% %，渗透率持续提升，预计将，渗透率持续提升，预计将达到达到31.3031.30% %。 根据根据OFweekOFweek数据，数据，20162016年年LEDLED照明照明产品国内市场渗透率产品国内市场渗透率较较1515年年提升提升近近1010个百分点，个百分点，达到达到42
