1、 公司公司报告报告 | 公司点评公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 长城汽车长城汽车（601633） 证券证券研究报告研究报告 2022 年年 06 月月 10 日日 投资投资评级评级 行业行业 汽车/乘用车 6 个月评级个月评级 买入（维持评级） 当前当前价格价格 35.58 元 目标目标价格价格 元 基本基本数据数据 A 股总股本(百万股) 6,158.95 流通A 股股本(百万股) 6,116.64 A 股总市值(百万元) 219,135.59 流通A 股市值(百万元) 217,630.20 每股净资产(元) 6.98 资产负债率(%) 62.94 一年内最高/最低(元
2、) 69.80/21.35 作者作者 于特于特 分析师 SAC 执业证书编号：S1110521050003 资料来源：聚源数据 相关报告相关报告 1 长城汽车-季报点评:Q1 营收超预期，产品结构改善，单车收入增加，后续有望量价齐升 2022-04-26 2 长城汽车-年报点评报告:全年营收及销量稳步提升，品牌向上中长期发展势头向好 2022-03-31 3 长城汽车-公司点评:产销受 ESP 供应影响，3 月有望实现同比正增长 2022-03-10 股价股价走势走势 5 月月产产销环比大幅改善销环比大幅改善， 疫后修复疫后修复+两项新政两项新政， 下半年销量可期下半年销量可期 疫后快速修复，
3、疫后快速修复，5 月销量月销量破破 8 万万， 欧拉、坦克品牌欧拉、坦克品牌同环比同环比增幅显著增幅显著。 2022 年 6 月 8 日， 长城汽车公布 5 月产销快报， 5 月实现销量 80062 辆， 同比-7.94%，环比+48.88%；5 月实现产量 84228 辆，同比+4.12%，环比+52.46%。2022 年 1-5 月累计实现销量 417339 辆，同比-19.36%。具体来看，五个子品牌 5 月销量环比均改善。其中，欧拉品牌同环比大幅改善，坦克品牌同环比增速均超 30%。哈弗品牌 5月销量为 41,748 辆，同比-22.47%，环比+43.34%，其中哈弗 H6 单月销量
4、达 2.01 万辆；WEY 品牌 5 月销量为 2,520 辆，同比-16.31%，环比+9.9%；长城皮卡 5 月销量为 17,008 辆，同比-16.7%，环比 28.79%；欧拉品牌 5 月销量为 10,768 辆，同比+199.36%， 环比+248.7%； 坦克品牌 5 月销量达 8,018 辆， 同比+31.66%， 环比+32.2%，其中，坦克 500 自上市以来，已累计销售超过 2500 辆。 随着上海地区疫情基本恢复，上海及周边地区物流及供应链情况好转。我们认为 5月销量已反映出公司产能正在稳步恢复，后续产能将持续爬坡，经历疫情冲击后，公司有望加强供应链韧性管理，提升黑天鹅事
5、件的应对能力，6 月销量有望持续增长，恢复至疫情前水平。 下半年多款新车下半年多款新车发布，加速产品结构发布，加速产品结构及技术及技术升级，升级，持续持续改善利润结构改善利润结构。 下半年，公司新车型将陆续发布。欧拉品牌计划推出的三款猫系新车，其中芭蕾猫已与 5 月 20 日开启预售，推出 401km/500km 续航共 4 个版本，预计闪电猫和朋克猫将于下半年陆续发布；6 月 6 日，哈弗大狗追猎版上市，新车是哈弗大狗的改款车型，在外形上更加粗犷，向硬派 SUV 靠拢，提供 1.5T/2.0T 两种动力模式，价格14.89-16.79 万元；坦克 300 新版、坦克 700、WEY 牌圆梦、
6、沙龙机甲龙也有望于22 年上市。电子电器架构方面，GEEP 4.0 将于 2022 年发布，将率先搭载混动和纯电车型，后续将扩展到全系车型，同时 GEEP 5.0 研发工作已启动，将实现全车100%SOA，计划于 2024 年实现产品落地。 2022 年 5 月，公司 15 万元以上车型销售占比达 14.9%，基于柠檬、坦克和咖啡智能三大技术品牌打造的车型销售占比已达 64.1%，智能化车型占比已达 82.9%。我们认为，公司在改善利润结构、提升智能化水平方面不断迈进，将冲销量和保利润同时作为发展目标，向“高价值、智能化”稳步转型。下半年新车储备丰富，有助于进一步改善产品结构，待新车放量后公司
7、营收及利润有望持续改善。 积极响应积极响应购置税减免购置税减免及新能源汽车下乡及新能源汽车下乡政策，下半年销量有望进一步提振政策，下半年销量有望进一步提振。 5 月 31 日财政部、税务总局发布乘用车购置税减免细则，本次车型覆盖范围由 1.6L提升至 2.0L，哈弗、WEY、坦克的多款车型将被纳入减免范围。同时公司也积极响应，哈弗品牌所有车型均实行购置税减半，哈弗 H6 国潮版购置税全免；WEY 牌摩卡 DHT-PHEV、玛奇朵 DHT-PHEV 等车型享受购置税全免。根据我们的统计，长城汽车约 70%的在售车型可受益于本次购置税减免政策，1.6L-2.0L 的增量空间约占在售车型的 20%。
8、新能源汽车下乡方面，欧拉好猫、欧拉好猫 GT 均被纳入新能源汽车下乡活动车型目录。5 月欧拉品牌销量逆势高增，我们认为欧拉品牌迅速恢复+政策利好，下半年销量有望加速追回，公司受益于两项新政，下半年整体销量可期。 投资建议：投资建议：根据公司 22Q1 销量及净利润率情况，考虑芯片短缺及原材料价格上涨因素，考虑公司疫后产销修复情况、及后续车型规划，我们预测公司 22-24 年净利-47%-32%-17%-2%13%28%43%58%2021-062021-102022-02长城汽车沪深300更多投研资料 公众号：mtachn 公司报告公司报告 | | 公司点评公司点评 请务必阅读正文之后的信息披
9、露和免责申明 2 润为 83.87 亿元、110.03 亿元 146.02 亿元；22-24 年 PE 对应为 39.28 倍、29.94 倍、22.56 倍。 风险风险提示提示：公司新车交付量不及预期、新能源汽车渗透率增长不及预期、公司新车交付量不及预期、新能源汽车渗透率增长不及预期、芯片及动力电池等零部件供应不稳定、原材料价格上长幅度过大、疫情影芯片及动力电池等零部件供应不稳定、原材料价格上长幅度过大、疫情影响车辆销售、新产品推出不及预期。响车辆销售、新产品推出不及预期。 财务数据和估值财务数据和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 103,30
10、7.61 136,404.66 174,597.97 219,993.44 272,791.87 增长率(%) 7.38 32.04 28.00 26.00 24.00 EBITDA(百万元) 14,508.21 15,766.14 14,728.52 17,073.71 20,083.59 净利润(百万元) 5,362.49 6,726.09 8,387.32 11,002.87 14,601.81 增长率(%) 19.25 25.43 24.70 31.18 32.71 EPS(元/股) 0.58 0.73 0.91 1.19 1.58 市盈率(P/E) 61.43 48.98 39.28
11、 29.94 22.56 市净率(P/B) 5.74 5.30 4.75 4.25 3.72 市销率(P/S) 3.19 2.41 1.89 1.50 1.21 EV/EBITDA 23.42 26.43 18.87 14.70 10.75 资料来源：wind，天风证券研究所 更多投研资料 公众号：mtachn 公司报告公司报告 | | 公司点评公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 图图 1：长城汽车长城汽车各子品牌各子品牌 5 月月产产销量（单位：销量（单位：辆辆）及同比增速）及同比增速（%） 资料来源：wind、天风证券研究所 图图 2：长城汽车月销量（单位：辆）及同比增速
12、（长城汽车月销量（单位：辆）及同比增速（%） 资料来源：wind、天风证券研究所 图图 3：长城汽车各子品牌长城汽车各子品牌 2022 年年 1-5 月累计销量（单位：辆）及同比增速月累计销量（单位：辆）及同比增速（%） 41,7482,52017,00810,7688,01843,7802,43119,60810,6007,869-22.47-16.31-16.7199.3631.66-14.08-17.3110.94214.4530.89-5005010015020025005,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,00045,00050,00
13、0哈弗品牌WEY品牌长城皮卡欧拉品牌坦克品牌销量产量销量增减(%)产量增减(%)86,96553,77780,0626.18%22.71%16.87%-16.98%-15.10%-17.33%-15.65%8.17%-19.59%-20.50%-8.86%-41.41%-7.94%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%020,00040,00060,00080,000100,000120,000140,000160,000180,0005678910111212345月度销量同比更多投研资料 公众号：mtachn 公司报告公司报告 | | 公司点评公司点评 请务必阅读正
14、文之后的信息披露和免责申明 4 资料来源：wind、天风证券研究所 331,59532,600100,00641,75611,590237,62919,09873,16647,61039,836-28.3%-41.4%-26.8%14.0%243.7%-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%050,000100,000150,000200,000250,000300,000350,000哈弗品牌WEY品牌长城皮卡欧拉品牌坦克品牌21年1-5月累计22年1-5累计同比（%）更多投研资料 公众号：mtachn 公司报告公司报告 | | 公司点评公司点评 请务必阅读正文之
15、后的信息披露和免责申明 5 财务预测摘要财务预测摘要 资产资产负债表负债表(百万元百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 利润利润表表(百万元百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 货币资金 14,588.46 33,047.56 50,067.12 75,626.30 111,099.88 营业收入营业收入 103,307.61 136,404.66 174,597.97 219,993.44 272,791.87 应收票据及应收账款 3,936.16 8,603.93 7,447.38 12,777.27 12,301.30 营业成本 8
16、5,530.96 114,367.47 144,567.12 182,154.57 225,053.29 预付账款 570.92 1,748.90 332.15 2,491.96 1,272.64 营业税金及附加 3,191.88 4,234.12 5,521.47 6,860.98 8,534.01 存货 7,497.64 13,966.42 9,275.96 21,631.51 17,237.12 销售费用 4,103.39 5,192.18 5,936.33 8,197.29 9,941.08 其他 72,310.49 50,726.77 59,462.90 62,412.77 58,7
17、45.37 管理费用 2,552.67 4,043.07 5,587.13 6,332.12 8,222.26 流动资产合计流动资产合计 98,903.67 108,093.57 126,585.51 174,939.81 200,656.29 研发费用 3,067.48 4,489.57 5,237.94 6,790.92 8,527.69 长期股权投资 8,415.18 9,524.31 12,699.09 15,894.56 18,387.69 财务费用 396.96 (448.31) (1,039.91) (1,810.39) (2,816.20) 固定资产 28,609.22 27,
18、441.39 24,808.97 21,313.05 17,625.17 资产/信用减值损失 (711.68) (593.00) (619.22) (641.30) (617.84) 在建工程 2,936.38 4,467.24 2,692.67 2,063.68 1,697.85 公允价值变动收益 165.21 306.44 0.00 0.00 0.00 无形资产 9,266.85 14,235.54 15,406.03 16,851.81 18,466.30 投资净收益 956.39 1,109.11 693.67 919.72 907.50 其他 5,384.89 11,373.93 3
19、,328.99 1,363.35 (394.95) 其他 (1,697.25) (2,664.75) 0.00 0.00 0.00 非流动资产合计非流动资产合计 54,612.52 67,042.41 58,935.75 57,486.46 55,782.06 营业利润营业利润 5,751.61 6,368.77 8,862.34 11,746.37 15,619.39 资产总计资产总计 154,011.49 175,408.02 185,521.25 232,426.27 256,438.35 营业外收入 493.87 1,160.80 665.60 773.42 866.60 短期借款 7
20、,901.30 5,204.46 4,000.00 4,000.00 4,000.00 营业外支出 18.19 47.46 28.02 31.22 35.57 应付票据及应付账款 49,841.14 63,892.39 71,314.54 106,409.34 111,546.29 利润总额利润总额 6,227.29 7,482.10 9,499.92 12,488.57 16,450.43 其他 15,395.34 19,112.23 30,377.11 33,146.03 40,448.32 所得税 864.80 757.09 1,113.95 1,487.46 1,850.95 流动负债
21、合计流动负债合计 73,137.78 88,209.08 105,691.65 143,555.37 155,994.61 净利润净利润 5,362.49 6,725.01 8,385.97 11,001.11 14,599.47 长期借款 10,777.21 8,656.16 5,000.00 5,000.00 5,000.00 少数股东损益 0.00 (1.08) (1.35) (1.77) (2.34) 应付债券 0.00 3,476.28 1,158.76 1,545.01 2,060.02 归属于母公司净利润归属于母公司净利润 5,362.49 6,726.09 8,387.32 1
22、1,002.87 14,601.81 其他 4,726.73 5,550.12 4,389.52 4,888.79 4,942.81 每股收益（元） 0.58 0.73 0.91 1.19 1.58 非流动负债合计非流动负债合计 15,503.93 17,682.55 10,548.28 11,433.80 12,002.82 负债合计负债合计 96,669.64 113,279.54 116,239.93 154,989.17 167,997.43 少数股东权益 0.00 4.10 3.09 1.77 0.01 主要财务比率主要财务比率 2020 2021 2022E 2023E 2024E
23、 股本 9,175.95 9,235.71 9,258.49 9,258.49 9,258.49 成长能力成长能力 资本公积 1,779.31 4,871.91 5,685.01 5,685.01 5,685.01 营业收入 7.38% 32.04% 28.00% 26.00% 24.00% 留存收益 47,170.22 48,570.21 54,860.70 63,112.86 74,064.22 营业利润 20.41% 10.73% 39.15% 32.54% 32.97% 其他 (783.64) (553.45) (525.97) (621.02) (566.81) 归属于母公司净利润
24、19.25% 25.43% 24.70% 31.18% 32.71% 股东权益合计股东权益合计 57,341.85 62,128.48 69,281.33 77,437.11 88,440.92 获利能力获利能力 负债和股东权益总计负债和股东权益总计 154,011.49 175,408.02 185,521.25 232,426.27 256,438.35 毛利率 17.21% 16.16% 17.20% 17.20% 17.50% 净利率 5.19% 4.93% 4.80% 5.00% 5.35% ROE 9.35% 10.83% 12.11% 14.21% 16.51% ROIC 12.
25、46% 10.59% 22.68% 49.21% -1209.15% 现金流量表现金流量表(百万元百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 偿债能力偿债能力 净利润 5,362.49 6,725.01 8,387.32 11,002.87 14,601.81 资产负债率 62.77% 64.58% 62.66% 66.68% 65.51% 折旧摊销 4,826.01 5,377.37 5,736.67 5,930.70 6,133.72 净负债率 8.69% -19.38% -53.88% -80.97% -109.86% 财务费用 405.64 148.74 (1,0
26、39.91) (1,810.39) (2,816.20) 流动比率 1.22 1.13 1.20 1.22 1.29 投资损失 (1,105.22) (1,230.62) (693.67) (919.72) (907.50) 速动比率 1.13 0.99 1.11 1.07 1.18 营运资金变动 (24,111.12) 42,480.98 14,347.64 14,834.11 21,054.11 营运能力营运能力 其它 19,803.43 (18,185.81) (1.35) (1.77) (2.34) 应收账款周转率 28.98 21.75 21.75 21.75 21.75 经营活动现
27、金流经营活动现金流 5,181.23 35,315.67 26,736.70 29,035.81 38,063.60 存货周转率 15.04 12.71 15.02 14.24 14.04 资本支出 10,171.88 10,957.39 3,660.77 2,752.31 3,640.47 总资产周转率 0.77 0.83 0.97 1.05 1.12 长期投资 5,302.53 1,109.13 3,174.77 3,195.48 2,493.13 每股指标（元）每股指标（元） 其他 (27,062.74) (23,241.27) (8,093.39) (8,575.72) (8,955.
28、15) 每股收益 0.58 0.73 0.91 1.19 1.58 投资活动现金流投资活动现金流 (11,588.32) (11,174.75) (1,257.85) (2,627.93) (2,821.55) 每股经营现金流 0.56 3.81 2.89 3.14 4.11 债权融资 13,607.36 1,882.63 (7,226.16) 1,996.63 3,827.19 每股净资产 6.19 6.71 7.48 8.36 9.55 股权融资 (2,695.35) (36.08) (1,233.13) (2,845.33) (3,595.66) 估值比率估值比率 其他 455.51 (
29、11,478.66) 0.00 0.00 (0.00) 市盈率 61.43 48.98 39.28 29.94 22.56 筹资活动现金流筹资活动现金流 11,367.52 (9,632.11) (8,459.29) (848.70) 231.53 市净率 5.74 5.30 4.75 4.25 3.72 汇率变动影响 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 EV/EBITDA 23.42 26.43 18.87 14.70 10.75 现金净增加额现金净增加额 4,960.44 14,508.82 17,019.56 25,559.18 35,473.58 EV/EBIT 34.9
30、4 39.85 30.91 22.53 15.47 资料来源：公司公告，天风证券研究所 更多投研资料 公众号：mtachn 公司报告公司报告 | | 公司点评公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 6 分析师声明分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 一般声明一般声明 除非另有规定，本报告中的所有材料版权均属天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投
31、资咨询业务资格）及其附属机构（以下统称“天风证券” ） 。未经天风证券事先书面授权，不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、内容。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为天风证券的商标、服务标识及标记。 本报告是机密的，仅供我们的客户使用，天风证券不因收件人收到本报告而视其为天风证券的客户。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但天风证券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐
32、。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，天风证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。 本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，天风证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 天风证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易
33、观点。天风证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。天风证券的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 特别声明特别声明 在法律许可的情况下，天风证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。因此，投资者应当考虑到天风证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突，投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。 投资评级声明投资评级声明 类别类别 说明说明 评级评级 体系体系 股票投资评级 自报告日后的 6 个月内，相对同期沪
34、 深 300 指数的涨跌幅 行业投资评级 自报告日后的 6 个月内，相对同期沪 深 300 指数的涨跌幅 买入 预期股价相对收益 20%以上 增持 预期股价相对收益 10%-20% 持有 预期股价相对收益-10%-10% 卖出 预期股价相对收益-10%以下 强于大市 预期行业指数涨幅 5%以上 中性 预期行业指数涨幅-5%-5% 弱于大市 预期行业指数涨幅-5%以下 天风天风证券研究证券研究 北京北京 海口海口 上海上海 深圳深圳 北京市西城区佟麟阁路 36 号 邮编：100031 邮箱： 海南省海口市美兰区国兴大道 3 号互联网金融大厦 A 栋 23 层 2301 房 邮编：570102 电话：(0898)-65365390 邮箱： 上海市虹口区北外滩国际 客运中心 6 号楼 4 层 邮编：200086 电话：(8621)-65055515 传真：(8621)-61069806 邮箱： 深圳市福田区益田路 5033 号 平安金融中心 71 楼 邮编：518000 电话：(86755)-23915663 传真：(86755)-82571995 邮箱： 更多投研资料 公众号：mtachn
