1、 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 金融工程 东兴证券股份有限公司证券研究报告 商品市场对基本面回落过度反应， 三大期商品市场对基本面回落过度反应， 三大期指主动对冲策略均表现优异指主动对冲策略均表现优异 商品与股指期货周观点商品与股指期货周观点 2022 年 7 月 3 日 金融工程金融工程 定期定期报告报告 分析师分析师 高智威 电话：0755-82832012 邮箱： 执业证书编号：S1480521030002 投资摘要： 本周商品期货市场小幅收涨，涨幅本周商品期货市场小幅收涨，涨幅 0.40%0.40%。从各细分板块来看，能化板块涨幅最大，涨幅为 1.28%，贵金属和有
2、色金属板块跌幅最大，跌幅分别为-2.22%和-1.78%。 涨幅靠前商品期货生猪、纸浆、原油生猪、纸浆、原油的相关股票表现如下：生猪相关普莱柯普莱柯周表现最好，收涨 7.77%；纸浆相关东方精工东方精工本周涨幅达 9.07%；原油相关正丹股份正丹股份本周涨幅达 6.45%。权益市场震荡可关注大宗商品传导链，大宗商品涨跌对公司影响取决于公司在供应链中的位置，而传导需要时间，基于基本面预期的暴涨可能带来额外的预期下修等风险。 价差方面， 在统计的 58 个品种中有 39 个品种处于 BACK 结构， 本周本周 BACKBACK 结构有所扩大，结构有所扩大， 大部分品种 BACK 结构不再十分极端。
3、 市场方面，本周市场表现分化，基本金属与贵金属继续下探，其余板块小幅企稳，市场继续为经济衰退定价。市场继续为经济衰退定价。我们此前对比过商品短期双周跌幅仅次于 2008 年 10 月实质债务危机发生时的跌幅，本次从稍长时间跨度对比，以 LME 铜为例，2008 年的7 月铜价见顶后到 2008 年 12 月最低点累计下跌了 68.4%，而目前 LME 铜已从最高点回落 25.7%，但目前未有实质的债务危机目前未有实质的债务危机与流动性危机的发生，市场对于衰退预期过于一致与流动性危机的发生，市场对于衰退预期过于一致，预期交易的自我强化会带来额外风险，当基本面数据与预期出现偏离时容易发生报复性反弹
4、或非理智的恐慌抛售，商品稳定性变差。而对极度对极度悲观的衰退定价太过超前，悲观的衰退定价太过超前，地缘冲突与疫情的持续影响犹在，大宗商品市场的供应链未能完全修复，虽宏观经济与基本面条件不支持商品市场再回到此前高位，但需求疲弱经济虽宏观经济与基本面条件不支持商品市场再回到此前高位，但需求疲弱经济放缓的预期对商品价格的冲击短期已经反应在市场价格上，最终价格将由长期供需关系的再平衡决定，不能简单类比此前经放缓的预期对商品价格的冲击短期已经反应在市场价格上，最终价格将由长期供需关系的再平衡决定，不能简单类比此前经济滞涨向衰退过度的时间，济滞涨向衰退过度的时间，库销比等关键基本面数据远未能对衰退进行实质
5、确认，库销比等关键基本面数据远未能对衰退进行实质确认，短期不宜过度悲观。短期不宜过度悲观。海外方面，美国 5 月核心 PCE 物价指数同比上升 4.7低于预期，为去年 11 月以来新低，但通胀压力犹在，加息节奏不会因为通胀回落而放缓，加息节奏不会因为通胀回落而放缓，会因经济风险而放缓，美国高收益债利差近期快速上涨，关会因经济风险而放缓，美国高收益债利差近期快速上涨，关注美国高收益债利差指标反注美国高收益债利差指标反映的市场信用风险，后期若再次通胀映的市场信用风险，后期若再次通胀预期与加息预期同时缓和，对整体市场将产生有利支撑。预期与加息预期同时缓和，对整体市场将产生有利支撑。短期加息预期的不确
6、定性加大，商品市场或继续有剧烈波动。商品整体稳定性变差与风险的不确定性提升我们看好黄金黄金的长期配置价值。从国内驱动来看，稳增长主线仍在，关注疫情后政策发力。 本周从股指期货市场的整体表现来看，IF 和 IH 新主力合约表现强于指数，IC 新主力合约表现弱于指数。从三大期货的成交量来看，IF、IC 和 IH 主力期货的日均总成交量减少。从持仓量来看，IF、IC 和 IH 主力期货合约持仓量缩减。 本周，IC、IF 和 IH 模拟完全对冲组合的收益率分别为 0.06%、-0.12%和-0.19%；IF、IC 和 IH 的主动对冲策略表现均优于完全对冲组合，收益率分别为收益率分别为 1.73%、1
7、.81%和和 1.66%。从历史表现来看，采用主动交易的对冲策略表现优于完全对冲策略。 注：本报告数据截至 2022 年 7 月 1 日。 风险提示：以上结果通过历史数据统计、建模和测算完成，在政策、市场环境发生变化时模型存在失效的风险。风险提示：以上结果通过历史数据统计、建模和测算完成，在政策、市场环境发生变化时模型存在失效的风险。更多投研资料 公众号：mtachn 东兴证券金融东兴证券金融工程工程报告报告 金融工程：商品市场对基本面回落过度反应，三大期指主动对冲策略均表现优异 P2 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 目目 录录 1. 商品市场回顾与最新配置观点商品市场回顾与
8、最新配置观点 . 3 1.1 商品期货市场本周概况 . 3 1.2 商品期货配置建议 . 5 2. 股指期货市场回顾与对冲成本股指期货市场回顾与对冲成本优化模型跟踪优化模型跟踪 . 7 2.1 股指期货市场本周概况 . 7 2.2 基于主动交易的对冲成本优化模型跟踪 . 9 3. 风险提示风险提示.12 相关报告汇总相关报告汇总 .13 插图目录插图目录 图图 1： 南华指数涨跌幅南华指数涨跌幅. 3 图图 2： 商品期货市场细分涨跌幅商品期货市场细分涨跌幅. 4 图图 3： 关联股票涨跌幅关联股票涨跌幅. 5 图图 4： 商品期货波动率的均值商品期货波动率的均值. 5 图图 5： 历史波动率
9、偏离历史波动率偏离 60日均值最大的五种商品波动率日均值最大的五种商品波动率 . 6 图图 6： 价差偏离价差偏离. 6 图图 7： 菜粕价差分布菜粕价差分布. 7 图图 8： 红枣价差分布红枣价差分布. 7 图图 9： IF基差基差 . 8 图图 10： IF成交量与持仓量成交量与持仓量. 8 图图 11： IC基差基差. 8 图图 12： IC成交量与持仓量成交量与持仓量 . 8 图图 13： IH基差基差 . 9 图图 14： IH成交量与持仓量成交量与持仓量 . 9 图图 15： 交易限制较小的主动对冲策略净值对比（交易限制较小的主动对冲策略净值对比（IC期货）期货） .10 图图 1
10、6： 交易限制较小的主动对冲策略净值对比（交易限制较小的主动对冲策略净值对比（IF期货）期货）.10 图图 17： 交易限制较小的主动对冲策略净值对比（交易限制较小的主动对冲策略净值对比（IH期货）期货） . 11 图图 18： 本周对冲收益率本周对冲收益率 . 11 表格目录表格目录 表表 1： 股指与股指主力合约本周概况股指与股指主力合约本周概况 . 8 表表 2： 交易限制较小的主动对冲策略回测表现交易限制较小的主动对冲策略回测表现 . 9 表表 3： 主动对冲策略开仓信号主动对冲策略开仓信号. 11 更多投研资料 公众号：mtachn 东兴证券金融东兴证券金融工程工程报告报告 金融工程
11、：商品市场对基本面回落过度反应，三大期指主动对冲策略均表现优异 P3 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 1. 商品商品市场回顾市场回顾与最新配置观点与最新配置观点 1.1 商品期货市场商品期货市场本本周周概况概况 本周商品期货市场小幅收涨，涨幅 0.40%。从各细分板块来看，能化板块涨幅最大，涨幅为 1.28%，贵金属和有色金属板块跌幅最大，跌幅分别为-2.22%和-1.78%。 图图1：南华指数涨跌幅南华指数涨跌幅 资料来源：Wind，东兴证券研究所 细分来看，以收盘价（不含周五夜盘）作为标准，本周国内商品期货主力合约生猪、纸浆、苹果涨幅最大，分别为 8.64%、4.82%、
12、3.80%，菜粕、不锈钢、沪锡跌幅最大，分别为-14.82%、-6.46%、-6.28%。 -3%-2%-2%-1%-1%0%1%1%2%商品 工业品 农产品 金属 能化 贵金属 有色金属 黑色 南华指数 更多投研资料 公众号：mtachn 东兴证券金融东兴证券金融工程工程报告报告 金融工程：商品市场对基本面回落过度反应，三大期指主动对冲策略均表现优异 P4 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 图图2：商品期货市场细分涨跌幅商品期货市场细分涨跌幅 资料来源：Wind，东兴证券研究所 注：品种的涨跌幅使用商品期货主力合约收盘价计算。 涨幅靠前商品期货生猪、纸浆、原油的相关股票表现如
13、下：生猪相关普莱柯普莱柯周表现最好，收涨 7.77%；纸浆相关东方精工东方精工本周涨幅达 9.07%；原油相关正丹股份正丹股份本周涨幅达 6.45%。 权益市场权益市场震荡震荡可关注大宗商品传导可关注大宗商品传导链，大宗商品涨跌对公司影响取决于公司在供应链中的位置，链，大宗商品涨跌对公司影响取决于公司在供应链中的位置，而而传导传导需要时间，基于基本面预期的暴涨可能需要时间，基于基本面预期的暴涨可能带来额外的预期下修等风险。带来额外的预期下修等风险。 化工化工 煤焦钢矿煤焦钢矿 能源能源 PTA -1.90% 螺纹钢 1.81% 原油 3.18% 甲醇 0.35% 铁矿石 1.56% 燃油 -1
14、.89% 纯碱 1.22% 热轧卷板 1.41% LPG 0.43% 沥青 2.23% 硅铁 -0.79% 动力煤 2.80% 聚丙烯 0.34% 锰硅 2.55% 低硫燃料油 0.17% 塑料 0.13% 不锈钢 -6.46% 谷物与农副谷物与农副 乙二醇 -2.47% 焦煤 -0.33% 玉米 -2.94% 短纤 -1.04% 焦炭 0.30% 苹果 3.80% 橡胶 1.52% 非金属建材非金属建材 鸡蛋 -3.10% 纸浆 4.82% PVC -1.46% 生猪 8.64% 苯乙烯 0.00% 玻璃 -1.64% 强麦 0.00% 尿素 -2.38% 有色有色 粳米 -0.03% 油脂
15、油料油脂油料 沪铝 -0.37% 玉米淀粉 -2.80% 豆粕 2.41% 沪锌 -4.36% 红枣 -1.38% 豆一 1.70% 沪铜 -2.85% 软产品软产品 豆二 -0.48% 沪镍 -4.25% 棉花 0.49% 豆油 -1.44% 沪铅 1.14% 棉纱 1.13% 棕榈油 -1.91% 沪锡 -6.28% 花生 -0.33% 贵金属贵金属 菜粕 -14.82% 黄金 -1.19% 菜油 -0.91% 白银 -3.85% 更多投研资料 公众号：mtachn 东兴证券金融东兴证券金融工程工程报告报告 金融工程：商品市场对基本面回落过度反应，三大期指主动对冲策略均表现优异 P5 敬请
16、参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 图图3：关联股票涨跌幅关联股票涨跌幅 资料来源：Wind，东兴证券研究所 注：关联股票取自Wind，以对应品种的关键字池与A股公司的主营业务内容配对选出，每个品种的主营占比会有所不同。若一类商品关联股票没有关联则顺延选取，若不足三支取全部，若超过三支取涨幅最大的三支。 1.2 商品期货配置建议商品期货配置建议 商品期货历史波动率方面， 本周波动率上升， 分品种看， 部分品种与 60 日平均历史波动率的偏离扩大明显。棉花、沪铜、生猪与 60 日平均历史波动率偏离最大，偏离 60 日均值分别达到 72%、69%和 58%。历史波动率已经连续三周上升，商
17、品市场整体回调同时波动性并上升，未来有波动率大幅上升的风险，目前风险仍然较大。CTA 策略中，波动率策略中，波动率可能的跃升使可能的跃升使趋势和反转策略趋势和反转策略的的止损风险提升。止损风险提升。 图图4：商品期货商品期货波动率的均值波动率的均值 资料来源：Wind，东兴证券研究所 注：波动率取各商品期货主力连续合约60日历史波动率的算术平均值，不包括不活跃交易品种和交易日过少品种。 0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%10%普莱柯 （生猪） 永顺生物 （生猪） 神农集团 （生猪） 东方精工 （纸浆） 大胜达 （纸浆） 荣晟环保 （纸浆） 正丹股份 （原油） 如通股份 （原油） 茂化实华
18、 （原油） 周涨跌幅 20%25%30%35%40%45%2022-03-312022-04-252022-05-192022-06-102022-07-01波动率 波动率 更多投研资料 公众号：mtachn 东兴证券金融东兴证券金融工程工程报告报告 金融工程：商品市场对基本面回落过度反应，三大期指主动对冲策略均表现优异 P6 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 图图5：历史波动率历史波动率偏离偏离 60 日均值日均值最大的五种商品最大的五种商品波动率波动率 资料来源：Wind，东兴证券研究所 注：偏离=（最后一个交易日波动率 - 60日历史波动率均值）/60日历史波动率均值，历
19、史波动率为60日历史波动率。主力合约变动可能使波动率突然变化。 价差方面价差方面，在统计的在统计的 58 个品种中有个品种中有 39 个品种处于个品种处于 BACK 结构结构，本周本周 BACK 结构结构继续继续有所扩大，有所扩大，大部分品大部分品种种 BACK 结构不再十分极端。结构不再十分极端。供求平衡的不确定性使价差变化反复。供求平衡的不确定性使价差变化反复。 图图6：价差偏离价差偏离 资料来源：Wind，东兴证券研究所 注：价差偏离=（近月活跃合约收盘价-远月活跃合约收盘价）/近月活跃合约收盘价 菜粕和红枣是价差正偏离和负偏离最大的两个品种，分别为 16.35%和-9.75%。 00.
20、10.20.30.40.50.60.70.80.910%10%20%30%2022-03-312022-04-252022-05-192022-06-102022-07-01棉花 沪铜 沪镍 菜粕(右轴) 生猪(右轴) -15%-10%-5%0%5%10%15%20%菜粕 鸡蛋 铁矿石 豆粕 焦煤 纯碱 沥青 不锈钢 尿素 低硫燃料油 沪镍 郑棉 焦炭 菜油 燃油 豆一 沪锡 LPG 棉纱 棕榈油 PTA 豆二 PVC 苯乙烯 豆油 短纤 纤维板 螺纹钢 20号胶 沪铝 沪铜 线材 沪锌 硅铁 热轧卷板 锰硅 国际铜 胶合板 玉米 原油 纸浆 沪铅 沪金 聚丙烯 塑料 沪银 白糖 橡胶 粳米
21、乙二醇 甲醇 菜籽 苹果 花生 玉米淀粉 玻璃 生猪 红枣 价差/近月合约收盘 更多投研资料 公众号：mtachn 东兴证券金融东兴证券金融工程工程报告报告 金融工程：商品市场对基本面回落过度反应，三大期指主动对冲策略均表现优异 P7 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 图图7：菜粕菜粕价差分布价差分布 图图8：红枣价差分布红枣价差分布 资料来源：Wind，东兴证券研究所 资料来源：Wind，东兴证券研究所 市场方面， 本周市场表现分化， 基本金属与贵金属继续下探， 其余板块小幅企稳， 市场继续为经济衰退定价。我们此前对比过商品短期双周跌幅仅次于 2008 年 10 月实质债务危
22、机发生时的跌幅， 本次从稍长时间跨度对比，以 LME 铜为例，2008 年的 7 月铜价见顶后到 2008 年 12 月最低点累计下跌了 68.4%，而目前 LME 铜已从最高点回落 25.7%，但目前未目前未有实有实质的债务危机与流动性危机的发生质的债务危机与流动性危机的发生，市场对于衰退预期过于一致，预期交易的自我强化会带来额外风险，当基本面数据与预期出现偏离时容易发生报复性反弹或非理智的恐慌抛售，商品稳定性变差。而对极度悲观的衰退定价太过超前，。而对极度悲观的衰退定价太过超前，地缘冲突与疫情的持续影响犹在，大宗商品市场地缘冲突与疫情的持续影响犹在，大宗商品市场的供应链未能完全修复，虽的供
23、应链未能完全修复，虽宏观经济与基本面条件不支持商品市场再回到此前高位，但需求疲弱经济放缓宏观经济与基本面条件不支持商品市场再回到此前高位，但需求疲弱经济放缓的预期对商品价格的冲击短期已经反应在市场价格上，最终价格将由长期供需关系的再平衡决定的预期对商品价格的冲击短期已经反应在市场价格上，最终价格将由长期供需关系的再平衡决定，不能不能简单类比此前经济滞涨向衰退过度的时间，简单类比此前经济滞涨向衰退过度的时间，库销比等关键基本面数据远未能对衰退进行实质确认库销比等关键基本面数据远未能对衰退进行实质确认，短期短期不宜过度悲观。不宜过度悲观。 海外方面， 美国 5 月核心 PCE 物价指数同比上升 4
24、.7低于预期， 为去年 11 月以来新低，但通胀压力犹在，加息节奏不会因为通胀回落而放缓，会因经济风险而放缓，加息节奏不会因为通胀回落而放缓，会因经济风险而放缓，美国高收益债利差近期快速美国高收益债利差近期快速上涨，上涨，关注关注美国美国高收益债利差指标高收益债利差指标反映的反映的市场信用市场信用风险风险，后期若再次通胀预期与加息预期同时缓和，对后期若再次通胀预期与加息预期同时缓和，对整体市场将产生有利支撑。整体市场将产生有利支撑。短期加息预期的不确定性加大，商品市场或继续有剧烈波动。商品整体稳定性变差与风险的不确定性提升我们看好黄金黄金的长期配置价值。从国内驱动来看，稳增长主线仍在，关注疫情
25、后政策发力。 2. 股指期货市场股指期货市场回顾与对冲成本优化模型跟踪回顾与对冲成本优化模型跟踪 2.1 股指期货市场股指期货市场本本周概况周概况 本周从股指期货市场的整体表现来看，IF 和 IH 主力合约表现强于指数，IC 主力合约表现弱于指数。截至周五收盘，IF、IC 和 IH 主力期货出现贴水，幅度分别为-0.48%、-0.39%和-0.59%。三大指数走势本周有轻微分化。 从三大期货的成交量来看，IF、IC 和 IH 主力期货的日均总成交量减少，变动幅度分别为-5.33%、-10.7%和-8.77%，日均分别为 8.46 万手、7.58 万手和 3.95 万手。 从持仓量来看，IF、I
26、C 和 IH 主力期货合约持仓量缩减，分别为 9.05 万手、11.72 万手和 5.53 万手。比起上周最后一个交易日收盘变动幅度分别为-1.78%、-6.85%和-0.73%。 0100200300400500600-350-15050250450653850区间累计频数 目前价差 050100150200-4600 -3700 -2800 -1900 -1000 -40050014002300区间累计频数 目前价差 更多投研资料 公众号：mtachn 东兴证券金融东兴证券金融工程工程报告报告 金融工程：商品市场对基本面回落过度反应，三大期指主动对冲策略均表现优异 P8 敬请参阅报告结尾处
27、的免责声明 东方财智 兴盛之源 表表1：股指与股指主力合约本周概况股指与股指主力合约本周概况 日期日期 上周收盘价上周收盘价 本周收盘价本周收盘价 涨跌涨跌 涨跌幅涨跌幅 上周持仓量上周持仓量 本周持仓量本周持仓量 沪深 300 4394.77 4466.72 71.95 1.64% 沪深 300 期货 4366.20 4445.20 79.00 1.81% 92179 90537 中证 500 6368.28 6438.54 70.25 1.10% 中证 500 期货 6348.60 6413.20 64.60 1.02% 125766 117152 上证 50 2974.75 3045.2
28、7 70.51 2.37% 上证 50 期货 2949.00 3027.40 78.40 2.66% 55681 55272 资料来源：Wind，东兴证券研究 图图9：IF基差基差 图图10：IF成交量与持仓量成交量与持仓量 资料来源：Wind，东兴证券研究所 注：沪深300指数基差率=（沪深300期货沪深300指数）/沪深300指数 资料来源：Wind，东兴证券研究所 图图11：IC基差基差 图图12：IC成交量与持仓量成交量与持仓量 资料来源：Wind，东兴证券研究所 注：中证500指数基差率=(中证500指数期货中证500指数)/中证500指数 资料来源：Wind，东兴证券研究所 -1.
29、20%-1.00%-0.80%-0.60%-0.40%-0.20%0.00%0.20%0.40%360037003800390040004100420043004400450046002022-05-192022-06-022022-06-172022-07-01基差率 价格 IF基差率 沪深300指数 IF.CFE02468101202468101214162022-05-192022-06-022022-06-172022-07-01成交量（万） 持仓量（万） IF.CFE持仓量 IF.CFE成交量 -1.40%-1.20%-1.00%-0.80%-0.60%-0.40%-0.20%0.0
30、0%0.20%0.40%520054005600580060006200640066002022-05-192022-06-022022-06-172022-07-01基差率 价格 IC基差率 中证500指数 IC.CFE024681012051015202022-05-192022-06-022022-06-172022-07-01成交量（万） 持仓量（万） IC.CFE持仓量 IC.CFE成交量 更多投研资料 公众号：mtachn 东兴证券金融东兴证券金融工程工程报告报告 金融工程：商品市场对基本面回落过度反应，三大期指主动对冲策略均表现优异 P9 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智
31、兴盛之源 图图13：IH基差基差 图图14：IH成交量与持仓量成交量与持仓量 资料来源：Wind，东兴证券研究所 注：上证50指数基差率=(上证50指数期货上证50指数)/上证50指数 资料来源：Wind，东兴证券研究所 2.2 基于主动交易的基于主动交易的对冲成本对冲成本优化模型优化模型跟踪跟踪 本模型是另辟蹊径系列报告第二篇基于主动交易的股指期货对冲成本优化模型基于主动交易的股指期货对冲成本优化模型中提出的优化模型，我们创新性地将股指期货交易策略与对冲持仓相结合，通过主动交易消除贴水带来的损失甚至贡献正收益，从而增强市场中性策略的表现。本模型中我们用多项式拟合的方法来预测价格的变动趋势，采
32、用 1 分钟的价格频率来进行拟合和监控。我们着重展示我们着重展示交易限制较小交易限制较小的这类产品的对冲思路，如专户类产品等的这类产品的对冲思路，如专户类产品等，可以开多和开，可以开多和开空，对每周空，对每周换手率换手率等限制较小。等限制较小。 本周，IC、IF 和 IH 模拟完全对冲组合的收益率分别为 0.06%、-0.12%和-0.19%；IF、IC 和 IH 的主动对冲策略表现均优于完全对冲组合，收益率收益率分别分别为为 1.73%、1.81%和和 1.66%。今年以来，IC、IF 和 IH 完全对冲组合的收益率分别为-1.19%、 -0.99%、 -0.03%， 而采用主动交易的对冲策
33、略的 IF 和 IH 表现逊于不使用策略，收益率分别为-7.21%和-5.67%，采用主动交易对冲策略的 IC 表现优于不使用策略，收益率为-0.61%。从历史表现来看，采用主动交易的对冲策略表现优于完全对冲策略。 表表2：交易限制较小的主动对冲策略回测表现交易限制较小的主动对冲策略回测表现 是否执行策略是否执行策略 累计收益率累计收益率 年化收益率年化收益率 年化波动率年化波动率 夏普比夏普比 最大回撤最大回撤 上周收益率上周收益率 今年收益率今年收益率 IC 否 -23.26% -6.78% 3.76% -2.60 23.81% 0.06% -1.19% 是 -2.18% -0.58% 8
34、.45% -0.42 15.76% 1.73% -0.61% IF 否 -9.43% -2.59% 3.11% -1.80 10.27% -0.12% -0.99% 是 16.67% 4.18% 7.24% 0.16 10.07% 1.81% -7.21% IH 否 -7.49% -2.04% 3.05% -1.66 8.89% -0.19% -0.03% 是 8.13% 2.10% 7.47% -0.12 10.39% 1.66% -5.67% 资料来源：Wind，东兴证券研究所 注：假设初始资金为100万，股票交易的手续费取千分之三，期货手续费取万分之一，使用当月合约进行对冲，每个交易日只
35、可进行一次主动交易，同时在收盘前恢复原始持仓规避隔夜风险。回测时间段为2018/8/1-2022/7/1。 -1.90%-1.40%-0.90%-0.40%0.10%0.60%25002600270028002900300031002022-05-192022-06-022022-06-172022-07-01基差率 价格 IH基差率 上证50指数 IH.CFE0123456012345672022-05-192022-06-022022-06-172022-07-01成交量（万） 持仓量（万） IH.CFE持仓量 IH.CFE成交量 更多投研资料 公众号：mtachn 东兴证券金融东兴证券金
36、融工程工程报告报告 金融工程：商品市场对基本面回落过度反应，三大期指主动对冲策略均表现优异 P10 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 图图15：交易限制较小的主动对冲策略净值对比（交易限制较小的主动对冲策略净值对比（IC期货）期货） 资料来源：Wind，东兴证券研究所 图图16：交易限制较小的主动对冲策略净值对比（交易限制较小的主动对冲策略净值对比（IF期货）期货） 资料来源：Wind，东兴证券研究所 0.60.70.80.911.11.22018/8/12019/1/102019/6/252019/12/22020/5/152020/10/262021/4/22021/9/8
37、2022/2/24百万 不主动交易的IC 交易限制较少的主动对冲IC 0.60.70.80.911.11.21.31.42018/8/12019/1/102019/6/252019/12/22020/5/152020/10/262021/4/22021/9/82022/2/24百万 不主动交易的IF 交易限制较少的主动对冲IF 更多投研资料 公众号：mtachn 东兴证券金融东兴证券金融工程工程报告报告 金融工程：商品市场对基本面回落过度反应，三大期指主动对冲策略均表现优异 P11 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 图图17：交易限制较小的主动对冲策略净值对比（交易限制较小的主
38、动对冲策略净值对比（IH期货）期货） 资料来源：Wind，东兴证券研究所 图图18：本周对冲收益率本周对冲收益率 资料来源：Wind，东兴证券研究所 本周的策略信号开多、开空均有，各期货合约策略信号方向有所不同，平仓大部分是信号平仓，有 5 次平仓是止盈/损平仓。6 月 30 日策略表现十分优异。 表表3：主动对冲策略开仓信号主动对冲策略开仓信号 日期日期 IC IF IH 2022/6/27 开多;信号平仓; 开多;止盈/损; 开多;止盈/损; 2022/6/28 开空;信号平仓; 开空;信号平仓; 开多;信号平仓; 2022/6/29 开空;信号平仓; 开空;信号平仓; 开多;信号平仓;
39、2022/6/30 开多;止盈/损; 开多;止盈/损; 开多;止盈/损; 2022/7/1 开空;信号平仓; 开空;信号平仓; 开空;信号平仓; 资料来源：Wind，东兴证券研究所 0.60.70.80.911.11.21.31.42018/8/12019/1/102019/6/252019/12/22020/5/152020/10/262021/4/22021/9/82022/2/24百万 不主动交易的IH 交易限制较少的主动对冲IH -0.60%-0.40%-0.20%0.00%0.20%0.40%0.60%0.80%1.00%1.20%1.40%2022/6/272022/6/28202
40、2/6/292022/6/302022/7/1IC无策略 IC执行策略 IF无策略 IF执行策略 IH无策略 IH执行策略 更多投研资料 公众号：mtachn 东兴证券金融东兴证券金融工程工程报告报告 金融工程：商品市场对基本面回落过度反应，三大期指主动对冲策略均表现优异 P12 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 3. 风险提示风险提示 以上结果通过历史数据统计、建模和测算完成，在政策、市场环境发生变化时模型存在失效的风险。 更多投研资料 公众号：mtachn 东兴证券金融东兴证券金融工程工程报告报告 金融工程：商品市场对基本面回落过度反应，三大期指主动对冲策略均表现优异 P1
41、3 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 相关报告汇总相关报告汇总 报告类型报告类型 标题标题 日期日期 金融工程普通报告 海外文献速览系列之十九：卖方分析师的社会化学习对其预测准确度的影响 2022-07-02 金融工程普通报告 量化市场观察：北上资金流入放缓，价量轮动策略连续 4 周跑赢基准 2022-06-28 金融工程普通报告 基金市场跟踪：个人养老金投资公募政策出炉，ETF 正式纳入互联互通 2022-06-28 金融工程普通报告 商品与股指期货周观点：商品市场短期调整或过度，中证 1000 股指期货上市可期 2022-06-26 金融工程普通报告 基金市场跟踪：TMT
42、主题 ETF 资金净流入，医药主题基金业绩持续修复 2022-06-22 金融工程普通报告 量化市场观察：价量轮动策略周超额达 1.34%，北上资金连续 3 周净流入 2022-06-19 金融工程普通报告 商品与股指期货周观点：商品市场 BACK 结构扩大反映悲观情绪，IH 主动对冲策略收益显著 2022-06-19 金融工程普通报告 基金市场跟踪：国证疫苗生科 ETF 集中申报，上游资源主题基金表现突出 2022-06-13 金融工程普通报告 商品与股指期货周观点：通胀冲击延续蚕食消费信心，交割周前期指贴水收窄 2022-06-12 金融工程普通报告 量化市场观察：北上资金持续大幅流入，价
43、量轮动策略跑赢基准 2022-06-12 资料来源：东兴证券研究所 更多投研资料 公众号：mtachn 东兴证券金融东兴证券金融工程工程报告报告 金融工程：商品市场对基本面回落过度反应，三大期指主动对冲策略均表现优异 P14 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 分析师简介分析师简介 高智威高智威 东兴证券金融工程首席分析师，北京大学物理学博士，7 年左右金融工程研究经验，曾就职于兴业证券、招商证券，2021 年 2 月加入东兴证券研究所。长期从事金融工程领域研究，擅长量化选股、资产配置、基金研究以及衍生品投资策略等。2015 年、2016 年、2017 年和 2020 年作为团队
44、核心成员上榜新财富最佳分析师。 分析师承诺分析师承诺 负责本研究报告全部或部分内容的每一位证券分析师，在此申明，本报告的观点、逻辑和论据均为分析师本人研究成果，引用的相关信息和文字均已注明出处。本报告依据公开的信息来源，力求清晰、准确地反映分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。 风险提示风险提示 本证券研究报告所载的信息、观点、结论等内容仅供投资者决策参考。在任何情况下，本公司证券研究报告均不构成对任何机构和个人的投资建议，市场有风险，投资者在决定投资前，务必要审慎。投资者应自主作出投资决策，自行承担投资风险。 更多
45、投研资料 公众号：mtachn 东兴证券金融东兴证券金融工程工程报告报告 金融工程：商品市场对基本面回落过度反应，三大期指主动对冲策略均表现优异 P15 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 免责声明免责声明 本研究报告由东兴证券股份有限公司研究所撰写，东兴证券股份有限公司是具有合法证券投资咨询业务资格的机构。本研究报告中所引用信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价，投资者据此做出的任何投资决策
46、与本公司和作者无关。 我公司及报告作者在自身所知情的范围内，与本报告所评价或推荐的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系。在法律许可的情况下，我公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。本报告版权仅为我公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发，需注明出处为东兴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 本研究报告仅供东兴证券股份有限公司客户和经本公司授权刊载机构的客户使用，未经授权私自刊载研究报告的机构以及其阅读和使用者应慎重使用报
47、告、防止被误导，本公司不承担由于非授权机构私自刊发和非授权客户使用该报告所产生的相关风险和责任。 行业评级体系行业评级体系 公司投资评级（A 股市场基准为沪深 300 指数，香港市场基准为恒生指数） ： 以报告日后的 6 个月内，公司股价相对于同期市场基准指数的表现为标准定义： 强烈推荐：相对强于市场基准指数收益率 15以上； 推荐：相对强于市场基准指数收益率515之间； 中性：相对于市场基准指数收益率介于-5+5之间； 回避：相对弱于市场基准指数收益率5以上。 行业投资评级（A 股市场基准为沪深 300 指数，香港市场基准为恒生指数） ： 以报告日后的 6 个月内，行业指数相对于同期市场基准
48、指数的表现为标准定义： 看好：相对强于市场基准指数收益率5以上； 中性：相对于市场基准指数收益率介于-5+5之间； 看淡：相对弱于市场基准指数收益率5以上。 东兴东兴证券研究所证券研究所 北京 上海 深圳 西城区金融大街 5 号新盛大厦 B座 16 层 虹口区杨树浦路 248 号瑞丰国际大厦 5 层 福田区益田路6009号新世界中心46F 邮编：100033 电话：010-66554070 传真：010-66554008 邮编：200082 电话：021-25102800 传真：021-25102881 邮编：518038 电话：0755-83239601 传真：0755-23824526 更多投研资料 公众号：mtachn
