1、Nov13 美国:当周初次申请失业金人数:季调 美国:当周初次申请失业金人数:(4周平均) 0 2 4 6 8 10 12 1000 800 600 400 200 0 200 400 600 May08 May09 May10 May11 May12 May13 非农就业人数净变化月环比（经季调） 总失业率：经季调 5 4 3 2 1 0 1 2 3 Jan08 Jan09 Jan10 Jan11 Jan12 Jan13 总计:季调:环比 美国零售销售（汽车除外）季调环比 美国零售销售（汽车及加油站除外） 50 40 30 20 10 0 10 20 30 0 2 4 6 8 10 12 1
2、4 16 18 Jan08 Jan09 Jan10 Jan11 Jan12 Jan13 美国汽车销售总量季调年率 美国汽车销售总量季调年率(同比)中证研究|宏观定期报告 2013 年 12 月 23 日 8 / 23 资料来源：Wind Bloomberg 中证期货研究部 二、2014 年：净移民支撑房地产财富效应，能源格局 变化给经济带来新增动力 对于 2014 年的经济增长的可持续性，我们抱有较为乐观的态度，认为 2014 年美 国经济全年有望实现 3%以上的增长，结束 2007 年以来持续低于 3%潜在经济增长 速率下局面，完全从次贷危机的影响中走出来。从节奏上来看，我们认为 2014
3、年 经济将呈现前高后低的局面，其中一二季度的增速有望在 3%甚至以上，而三四季 度的受到二季度债务上限谈判和进入去库存周期的影响而略有放缓， 折年环比将在 2.03.0%，全年的高点将在一季度出现。 我们认为 2014 年经济延续良好复苏的动力来源于三大方面：1）消费将继续受到 两股力量的支撑，一是房地产价格的回升势头将在 2014 年延续，其财富效应继续 对消费带来支撑，二是就业市场改善带来的收入增长和信贷需求回升；2）能源格 局变化对美国低通胀高增长提供了条件， 并有望逐步改善美国净出口拖累经济的格 局，给经济带来新的增长动力；3）政府财政紧缩对经济的拖累逐步消除，政府支 出进入平稳适度的
4、增长阶段。 2.1 美国人口结构变化抑制房地产价格空间， 净移民是 2014 年房地产最大稳定剂 房地产市场作为次贷危机爆发的中心，一直是美国本轮经济复苏中市场关心的重 点，美国以 20 个主要城市编制的标普席勒房价指数在 2012 年年中触底之后一路 反弹， 市场对于未来美国房地产市场价格的可持续反弹抱有疑问， 从而对房地产整 体的增长势头也产生了怀疑。 对比其他发达国家的房地产发展路径来看，我们认为在决定房地产需求的因素中 人口结构因素起到了不容忽视的作用，其中有三方面的影响因素：1）1564 岁这 个中间年龄层占整体人口中的占比对房地产价格有着决定性的作用， 因为这部分人 群正是房地产需
5、求的中坚力量；2）总生育率，即每名妇女的平均生育个数也可以 解释房价的阶段趋势， 因为妇女的生育率越高意味着人均单位的住房面积需求越大， 儿女再立门户的可能性增加从而推动房屋的需求； 3） 对于可移民的发达国家来说， 移民的持续涌入也在一定程度上改变着一个国家的人口结构并影响着房地产的价 30 35 40 45 50 55 60 65 Jun08 Jun09 Jun10 Jun11 Jun12 Jun13 美国:供应管理协会(ISM):制造业PMI 45 47 49 51 53 55 57 59 61 Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov De
6、c 2013 2010 2011 2012 Average 房地产周期和人口变动 周期密切相关 中证研究|宏观定期报告 2013 年 12 月 23 日 9 / 23 格波动。 以日本为例，上世纪 90 年代房地产泡沫破裂后房地产的价格在后来持续的 1015 年时间内一直维持的低位运行， 抛开泡沫破裂带来的冲击因素不谈， 我们可以注意 到在 1992 年1564 岁人口比例达到 69.89%之后出现一路回落，日本房地产价格也 在 2002 年左右时间之前一直处于回落的过程中。但在之后随着 2002 年开始日本 推出鼓励生育的计划推动生育率回升和2010 年后推出鼓励新近移民的政策促使移 民增加
7、， 填补了一部分中间人口占比回落给房地产价格带来的压制， 使得房地产价 格出现了企稳回升， 即使在全球次贷危机的过程中， 日本房地产的价格也并没有出 现明显回落。 我们再来看看英国，1988 年以来英国 1564 岁人口占比经历了两落一起，同时我 们可以看到英国的自有住房价格也经历了同样的这样一个周期表现， 两者时间基本 相吻合。虽然从 2002 年开始英国的生育率有快速的的回升，在一定程度上推迟了 人口结构改变的节点，也延缓了房地产价格的下行时间，但随着新移民在 05 年之 后的持续减少和次贷危机的爆发，房地产价格经历了再新一轮的探底，在 2010 年 新移民回暖、生育率维持 2%左右高位和
8、经济复苏的带动下才重新触底回升。 回到美国，美国房地产从 21 世纪初到次贷危机爆发前虽然有宽松信贷的推动，但 美国 1564 岁人口的占比的不断提升也起到了重要的推动作用， 但中间人口比例在 2008 年达到67.25%之后开始回落，虽然目前的房地产价格出现了回升，但我们认 为房地产价格的上行空间或受到人口结构的限制。 同时我们也注意到， 随着危机的 爆发， 家庭经济条件的恶化， 美国的生育率直线回落， 这也给房地产的回暖带来了 拖累。 但我们认为就 2014 年来看对于美国房地产较为利好的因素来源于三方面：1）从 2010 年开始美国的净移民出现快速的反弹，2012 年达到 500 万人以
9、上，这部分新 进移民的住房需求支撑了美国房地产价格的企稳回升；2）目前的房地产价格依旧 处于复苏的低位，相当于 2004 年左右的水平，还未回升至经济繁荣时期的高位， 未来量价齐升的局面依旧可以看到；3）美国家庭的房屋自有率目前为 65.3%，与 上世纪 80 年代左右的水平相当，处于历史的低位。 2013 年奥巴马宣布改革新的移民政策，其中改革主要集中在三个方面：1）在保障 国土安全和非法经济活动的基础上， 给予雇主雇佣非法劳工一定的赦免权， 并准许 非法劳工通过雇主的认可而合法获取工作签证；2）对于在美国接受高等教育和发 展高新技术的人才要给予他们家人团聚和个体留在美国的保障， 不要对非法
10、移民的 这些高素质人才或军队服役的第二代进行打击， 并应该允许农场主通过合理途径寻 求国外的合适劳工招募；3） ，在保障国家安全和犯罪检察的基础上，对于非法滞 留美国的人也应该给与纳税、退休金和学习英语等合理的法律权利和义务。 随着 911 发生之后对非法移民打击力度的加大，非法移民人数近几年有逐步减少 的迹象，从 2007 年 1200 万的高峰下滑至 2012 年的 1110 万，但其中也有非法移 民主力军 ）40.犹豫，拿不定主意。 （ ）41.声音高低起伏和停顿转折。 （ ）42.流体旋转时形成的螺旋形。 （ ）43.形容处境尴尬，不知如何是好。 （ ）44.声势或气派令人敬畏。 （ ）45.哭不出声来，形容十分悲痛。 （ ）46.耳朵都快震聋了，形容声音很大。 （ ）47.形容眼睛明亮，有神采。 （ ）48.比喻知己丧亡后，弃绝某种专长爱好，表示悼念。（ ）49.时断时续，不连贯。 （ ）50.很满意地沉浸在某中境界或思想活动中。（ ）51.形容意味深长，值得细细体会。 （ ）52.形容一眨眼就消失了。 （ ）53.不能分开的缘分，指亲密的关系或深厚感情。（ ）54.私下里小声交谈。 （ ）55.过分地娇惯宠爱自己的孩子。 （ ）56.声音高亢以至阻挡了天上的流云。 （ ）
