1、后阶段更多注意力转向了资产分析上，数学模 型有了发展并被应用到存贷、现金、应收帐款和固定资产上。财务的中心越 来越从外部者的观点转移到内部者的观点上来，同时企业内部财务决策己被 认同为企业财务关键问题。关于资本市场和融资手段的描述性和制度性的材 料仍在被学习，但包括在企业财务决策的内容中。 9 0 年代以来继续把重点放在决策上。第一，人们越来越相信正确的投资 决策需要对资本成本进行精确的测定。因此，资本成本的计量方法现在在财 务中起着关键的作用。第二，资本供应不足，重新燃起了对筹资方法的兴趣。 第三，合并活动不断发生，这导致了对接管的兴趣。第四，交通和通讯方面 的加速进步促进了对国际财务的兴趣
2、。第五，对社会问题的日益重视，比如 环境污染、工作安全性和失业问题，已要求财务负责人花费大部份时间努力 确定与这些问题相关企业的恰当作用。 最后，经济环境的另一个重要变化是持续的高通货膨胀率。通货膨胀对 财务管理产生了很大影响。 通货膨胀已成为经济环境的一个普遍问题，以致必须把它看作影响企业 财务决策的一种新的重要力量。通货膨胀的主要后果在此简单作些介绍。 1 . 利率 任何证券都有利率，如果没有通货膨胀，就叫做“实际利率”。而在金 融市场上实际见得着的利率叫做“名义利率”，它由实际利率加上“通货膨 胀贴水”。通货膨胀贴水反映了预期的长期通货膨胀率。因此，预期通货膨 胀率的增加会转换成较高的利
3、率。所以较高的通货膨胀率意味着政府、企业 和居民筹资的成本将提高。因此，通货膨胀使每个人筹资付出的代价更大。 2 . 制定计划的困难 企业是在长期计划的基础上运行的。例如，一个企业建厂，只有当对该 厂寿命年限内的预期成本和收入进行了全面的分析后才能作出决策。即使条 件不错，这种估计也不大容易。在急剧通货膨胀期间，劳动力和材料成本不 断不规则地变化，精确的预测尤其重要，但也特别难。 3 . 资本需求 通货膨胀加大了从事既定业务量的所需资本额。当存货售光，他们必须 以更贵的物品重置。扩厂或重建工厂的成本同样更大，工人也要求较高的工 资。当财务负责人被迫筹集追加贷款时，货币当局往往为努力降低通货膨胀
4、 率而限制可贷资金的发放。对有限资金的争夺导致利率不断升高。 4 . 债券价格下跌 当利率上升，长期债券价格下跌。为防止其自身蒙受资本损失，贷款者 开始： （1 ）把资金更多地投放在短期借款上而不投放在长期借款上；（2 ）坚 持债券利率和“利率一般水平”挂钩，用利率指数来确定。巴西和其它饱受 通货膨胀之折磨的南美国家已有多年使用这种指数化的债券。 5 . 会计问题 由于较高的通货膨胀率，报告利润受到歪曲。低成本存货的销售导致更 高的报告利润，但现金流量随存货成本升高而下降。同样，折旧分摊也是不 准确的，因为他们不反映工厂和设备重置的新成本。较高的报表利润是由不 适当的存货计价和折旧分摊造成的，
5、结果导致较高的所得税和现金流量的减 少。如果企业根据帐面利润安排股息和资本支出，那就会产生严重的财务问 题。 通货膨胀对于财务负责人来说，是一个令人困惑但又富有挑战性的新问 题。如果它再度出现，财务政策和实践将作进一步的修正。 * * * 财务管理涉及投资、融资和公司股息决策。财务负责人的主要职责是筹 措、获得和使用资金，以使其对企业高效运行作出的贡献最大化。这就要求 财务负责人不仅要熟悉如何制定正确的决策，怎样促进企业高效运转，而且 要熟悉获取资金的金融市场。各种财务决策涉及到不同的选择，包括内部和 外部资金的使用，长线与短线的项目，长期资金和短期资金的融资渠道和较 高的与较低的增长率。 把
6、企业看作组织中各个成员间契约的网络，这种观点我们已作讨论。一 般地，大家都接受企业的目标是价值最大化，它导致资源的高效利用，我们 既讨论了所有者和贷款者间的潜在冲突，又讨论了所有者和负责人间的潜在 冲突，并提出了解决这些潜在冲突的措施。为了财务决策的实际实施，我们 用股票价格最大化来代替价值最大化和价值最大化有关的决策一般涉及预期 风险和预期收益的替换。阐明这些背景知识后，我们转向本书的后续章节， 这些章节力求实现我们既定的目标。 第二章 财务报表 财务报表报告企业过去的业绩，并为其将来提供依据。年度报人是通知 股东信息的文件，并依照公认的会计准则被加以审计。企业根据非常具体的 要求向证券交易
7、委员会提供一套标准化的文件。企业还向国家税务局和地方 税务局，以及外国政府（如果涉外公司是跨国公司的话）提供税务报表。 第一节 样本收益表 表 2 1 是一张高度简化了的企业收益表，该表用来衡量某段时间内 （通 常为一年）收入和支出的流量。另一重要的财务报表是企业资产负债表，该 表用来度量某一时点的资产和负债总额。对企业一年内活动的详尽描述可由 三张财务报表来实现： （1 ）年初资产负债表，该表反映企业财务年度开始时的状况；（2 ）收 益表，该表说明了该年收入和支出的流量；（3 ）年终资产负债表，该表反映 了期末资产和负债状况。年终和年初资产负债表对度量存货余额（例如库存 变动情况）都是必需的
8、。 讨论说明性的收益表和资产负债表出于三个目的。其一，使读者熟悉本 书后面常用的会计术语；其二，可以用作后续章节涉及的许多企业财务课题 的导言；其三，它说明了资金的来源与运用，它是一种重要的财务计划工具， 本章后面将予说明。 表 2 1 是样本收益本，它从企业收入 R 开始，R 是不确定的（至少从计 划角度看）。符号用来区分流量中哪些是随机变量，哪些（如固定现金成 本、折旧和利息支出）一般不是随机变量。企业产品的特殊性质和它的收入 的风险关系极大。例如，像食品、烟草和电力等消费品变动程度相对来说不 大，因此其年销售量不难预测。相比之下，对钢铁或住房的需求变动度就相 对不确定。某些风险可以通过产
9、品线的多元化（如合并成联合企业来消去， 但这样不可能彻底消除所有风险。 表 2 1 ，样本收益表 19 年收益 () () .() R VC FCC dep EBIT rD EBT taxT EBT NI Div Rtd FE = = = = = = = = = = = 销售收入 变动成本 固定现金成本 非现金固定成本 如折旧 付息和纳税前收益 按固定利率支付和利息 税前收益 税收 净收益 付给股东股息 留存收益 把留存收益加在样本世纪资产负债表上 企业产品生产技术在样本收益表中报告的成本项目上得到反映。 生产某种既 定产品可采取各种不同的方法。例如，一座水力发电站大坝可由于拿凿子、铲子 和箕
10、斗的 1 0万人来建成，也可由 1 0 0人使用推十机、起重机和混凝土搅拌机来 建成，经济学理论告诉我们， 采取何种技术将取决于主要投入 （即是劳力和资本） 的相对成本，收益表通过固定成本（固定现金成本 F C C和非现金固定成卒 d e p ） 对生产可变成本 V C的比率来反映对严品生产技本的选择。可变成本包括生产中 支出的薪水、工资、 材料和劳务等项目。 某年的总可变成本决定于该年销售产量， 如果没有销售的话。那么变动成本为 0 。另一方面，固定成本为常数，它不管企 业销售与否总会发生的。固定成本包括两个部分：固定现金成本（F C C ），如财 产税和某些管理薪水和工资等；非现金固定成本
11、（d e p ），其主要部分通常是折 旧。 我们之所以区分现金成本和非现金成本是因为企业的市场价值是由现金流量 来决定的。折旧并非现金流量，而是对生产中使用的实物资本的价值下降的一种 估计（淘汰或磨损）。 生产技术的选择影响企业经营的风险性盈余或者付息和纳税前收益 （E B I T ）。如果销售收入 R 不确定的话，那么付息和纳税前收益也一样不确 定。固定成本的数量决定了付息和纳税前收益比销售收入变动幅度要大。这 个概念称作经营杠杆（O p e r a t i n g L e v e r a g e ），它将在第九章中详细地讨论， 为说明这个看法，可看一个简单例子，假定一个企业根本没有固定经营
12、成本。 如果该企业也没什么生产或销售，其销售收人为 0 ，它的可变成本也为 0 , 从 而其付息和纳税前收益同样为 0 。但是如果同样一个企业有 1 0 0万美元固定 成本而没什么生产或销售，那么它将亏损 1 0 0 万美元。凭直觉，我们就可以 明显地判断出企业固定成本对总成本比率越大，企业经营杠杆也越大，从而 其付息和纳税前收益的风险也越大。 销售收入风险和经营杠杆的统一即是付息和纳税前收益流的可变动性， 也被称作企业的经营风险，负责人可通过产品线（销售收入风险）和生产技 术（经营杠杆）的选择来调定企业的经营风险。下面，我们转入收益表讨论 财务风险。 为使问题简单起见，假定所有负债筹资都采取
13、的是以固定利率支付的合 同形式。这些利息支出在表 2 1 中用 r D 来表示。这里 r 代表债券固定息票 率（如年息 1 0 ），D 代表债券发行的票面价值（如 1 0 0 万美元）。因此， r D 表示每年固定利息支付（1 0 万美元）。固定利息支付对股东净收益流会产 生增加其风险的效果。随着负债筹资手段的增加，企业具有较大的财务杠杆 （F i n a n c i a l L e v e r a g e ）。财务杠杆为什么会影响净收益的风险的道理和上面 对经营杠杆的解释一样。若没有发生利息支出，付息和纳税前收益为零的企 业，净收益也为零。但是发生利息支出而付息和税收前收益为零的企业，净 收
14、益为负数（亏损）。所以，随着利息支出的增加，净收益流的风险也相应 增加。财务杠杆既是企业财务主管的责任，也是企业财务的一个主要问题。 作为一种风险尺度的财务杠杆这一概念，在第八章将作解释，而它对风险和 收益的影响则在第十六章讨论。第十七章讨论的主题就是财务杠杆对企业价 值的作用。该章令人感兴趣的问题是融资形式的不同是否会造成差别。 从忖息和纳税前收益中减去利息支出后，我们就得到了税前收益，实际 的税收交付（T a x ）是企业税率（T ）和税前收益（E B T ）的产物。企业的税收 环境将在第四章中详细讨论。 净收益（N I ）是归股乐占有的剩余收益流量。我们已了解到它的风险程 度受到企业负责
15、人所选择的经营风险和财务风险的影响。董事会必须代表股 东的利益，确定净收益中多大比例以股息的形式发放给股东，多大比例用于 企业再投资。再投资这一部分叫做留存收益（R i d . E . ），它反映了一个企业 某种形式的储蓄（与消费相反）。从历史上看，在美国大约有 6 0 的储蓄源 自企业留存收益。股息决策在第十八章中将加以讨论，该章中心论题是股份 市场价值是否受企业股息决策的影响。值得注意的是，财务杠杆和股息政策 联系十分密切，如果公司决定将其收益中相对较大的部分以股息形式发放下 去的话，那么他用于再投资的留存收益就少了，这就容易导致它将必须惜款 来投资。所以，不支付股息的决策和较低财务杠杆的
16、选择是紧密相关的。 表 2 2 总结了与样本收益表相关的利息问题的讨论。下面，我们注意力 转向样本资产负债表上来。 表 2 2 财务主题和样本收益表 19 年收益 . . R VC FCC dep EBIT rD EBT tax N I Div Rtd E = 销售收入风险 经营杠杆 经营风险 财务杠杆 税收政策 净收益 股息政策 第二节 样本资产负债表 应该强调的是，为得到一个企业既定年度的详细信息，我们需要一张收 益表和两张资产负债表。一张资产负债表是年初的，而另一张则是年末的。 第一张资产负债表反映了企业瞬时（即某一时点）的资产和负债，年末和期 初两张表间的变动是一个运动着的图面。 表
17、2 3为一张资产负债表。通过它我们又可以介绍一些新的主题和术 语。表 2 - 3 样本资产负债表 1 9 年财务年度未资产和负债 资产 负债 短期短期 现金应付帐款 有价证券短期债分（应付票据） 应收帐款应计项 （应付税金、 薪水和工资） 存货长期 长期债务 总财产、厂房和设优先股 备总值权益 减：累计折旧面值普通股 财产、厂房和设备超面值普通股 净值留存减：序存股票收益 资产总额负债总额 首先，让我们说明一下总体观点。根据帐务结构，全部资产帐面价值应 和全部负债帐面价值相等。两项主要项目权益和各种形式的债务（包括应付 帐款、应付票据、应计项和长期债务）组成了负债总额。权益被看作是一种 负债是
18、因为企业作为一个法人实体对其所有者 （即股东） 欠下其资本净值 （其 权益）。 短期资产和短期债务之差叫做企业的净营运资本（N e t W o r k i n g C a p i i a l ）。只要短期资产大于短期负债，企业就被认为处于一种流动状态； 这是因为它能付清其所有的短期债务而不必去变现任何长期资产。本书第四 篇要讨论营运资本管理的主要问题。例如，短期资产与短期负债之比率最优 值是什么？现金余额、有价证券和存货间怎样组合才达到最佳管理状态？管 理应收帐款和应付帐款的最优办法又是怎样？ 对大多数制造厂商而言，最有盈利而最少流动的资产是由财产、厂房和 机器设备组成的有形资产。尽管绝大部分
19、企业决策都可能被认为是使股东财 富的净现值最大化。但项目选择的决策是价值最大化的一般焦点。第六章将 详细讨论这个至关重要的问题，该章称这个问题为资本预算决策（C a p i i a I B u d g e i i n g D e c i s i o n ）。 需要注意的是长期资产帐户（见表 2 3 ）可细分为三个部分。财产、厂 房和机器设备总值反映的是购买这些长期资产的原始价格，每年对各种资产 作出折旧估算，然后和以前所有的折旧额加到一起。结果是，从财产、厂房 和机器设备总值中减去累计计提的折旧就得到财产。厂房和机器设备净值。 年折旧值作为一种成本项目在收益表上出现（见表 2 1 ）。财产、厂
20、房和机 器设备净值表示有形资产现在己计提过折旧后的帐面价值。如果资产出卖的 活，其原始帐面价值从财产、厂房和机器设备总值中除去，并且其累计折旧 也从相应帐户减去。最后，如果它的市场价值高于（或低于）其净帐面价值， 那么就以资本盈余（或损失）的形式记录在收益表上。 再看资产负债表上的负债方，我们可以先集中看短期债务，应付帐款是 来付款的帐单，通常是指商业信用，他们反映的是从商品和服务的供应商那 儿借得的短期债务。商业结构的管理在第十四章中讨论。提醒注意的是应付 票据代表短期债务，通常是从商业银行信用渠道获得的借款。应付款项是未 交付的债务，例如，薪水、工资和应付税金。正如上面提及的，短期债 务的
21、管理是在第四部分营运资本管理中讨论。 筹资渠道的选择是企业最重要的财务决策。债务同权益的比率组成了企 业的资本结构（C a p i t a 1 S t r u c t u r e ），如前提及的，它决定了财务杠杆的大 小。企业融资的成本被称作资本加权平均成本（W e i g h t e d A v e r a g e C o s t o f C a p i t a l ），那是税后边际成本与资本来源：债务和权益的加权平均。资本结 构和资本成本将在第十六。十七章中讨论。从投资者的观点看，债务比权益 的风险要小，因为利息是契约性质的债务，万一企业倒闭，债权者对企业资 产具有优先索取权。权益支付，也
22、即是股息流量，对企业现金流量却只有最 后的索取权。因此他们的风险比债务大。所以人们可以得出结论，债务资本 应比权益要求较低的名义收益率，因为它承担风险较小。 资本结构的选择是很重要的，这是因为它们可能会构成一种债务和权益 的组合，这种组合（为从经营中获取既定的现金流量）应使资本加权平均成 本最小，从而使企业的市场价值最大。正如我们在第十七章中将要看到的， 企业的最优资本结构依赖于它所处的税收环境，依赖于潜在的破产成本，依 赖于它向投资者明确表示其未来前景的能力，依赖于负责人和各种资本来源 供应者间的代理成本。最优资本结构的确定是一个困难的问题，它还没完全 能在学术论著中解决。 优先股（P r e f e r r e d S i o c k ）是一种兼备债务和权益两方面特征的混合证 券。对优先股持有者的支付叫做优先股息。由于优先股息是固定的，因而他 们正好象债务上的利息支付一样是契约性的。然而，如果现金流量不足以支 付优先股息时，公司不能因此而被强行破产或者重组。相反，优先股息是可 以推迟的。累计优先股息的支付必须先于普通股股息的支付。因此，我们明 白了优先股风险比债务大但却比权益小。 表 2 3 中的权益部分划分为四小部分。当出售新股份时，公司接受的每 股价值分解到面值
