1、有两单跨国投资就是例证：一是“ 垃圾债券和落后工艺。最近有两单跨国投资就是例证：一是“中 国铝业”投资世界矿业巨头“力拓” 亿美元的交易， 国铝业”投资世界矿业巨头“力拓”195 亿美元的交易，历经半 年之后失败 亿美元的“分手费” 年之后失败，“中铝”得到不到 2 亿美元的“分手费”，甚至还“中铝” 为这宗交易所花的财务费用。 二是四川 腾中重工” “腾中重工” 不够 中铝” 为这宗交易所花的财务费用。 收购“美国通用汽车”旗下的悍马品牌，实际上是购进了不良资 产而亏损严重。同时中国外汇储备偏重债权投资， 股权投资过低，偏重政府债，机构债和公司债投资不足，偏重信用货币投资， 偏重政府债，机构
2、债和公司债投资不足，偏重信用货币投资，黄 金投资过低，由此资产经营收益很低。金投资过低，由此资产经营收益很低。 （二）加大外汇储备机会成本 , 外汇储备过剩使大量的资金游离于中国经济循环之外，产 生高昂“机会成本” 带来国民福利损失。生高昂“机会成本”，带来国民福利损失。目前外汇储备主要以 在外国金融机构的存款或者投资于外国有价证券的现实存在， 外汇储备购买美 要是投资于美国国债和其他机构债券。一方面，一方面， 5%的收益率 的收益率， 国国债只有 5%的收益率，而这些钱又转给美国企业流回中国来 投资。外资在中国的投资回报率一直在 15%左右，还不考虑其环 境污染损失，两者差价实际是国民财富的
3、变相流失。作为发展中国家， 中国从国际市场筹资要被强加风险溢价，必须支付高昂利 这就出现一方面持有高息外汇借款， 另一方面又持有低于借 息，这就出现一方面持有高息外汇借款， 款利率的外汇储备引致的存贷利差倒挂局面，出现 收益逆差” 。 款利率的外汇储备引致的存贷利差倒挂局面，“收益逆差” 同时中国还丧失了以低成本建立大规模紧缺的黄金、石油战略储 同时中国还丧失了以低成本建立大规模紧缺的黄金、 备的战略经济利益。备的战略经济利益。美国大规模赤字的救市措施和巨额货币增 意味着美元资产将承受巨大贬值风险。 发， 意味着美元资产将承受巨大贬值风险。如果中国央行不购买 美国国债，则美国被迫通过大幅提高新
4、发国债收益率的手段来吸 美国国债， 引潜在购买者，将导致中国拥有的存量美国国债的市场价值大幅贬值，使中国外汇储备运作策略处于两难境地。 使中国外汇储备运作策略处于两难境地。另外过剩外汇储 备意味着相应的国民储蓄从国民经济运行中沉淀下来， 与之对应 备意味着相应的国民储蓄从国民经济运行中沉淀下来，的是大量生产资料与劳动力的闲置， 的是大量生产资料与劳动力的闲置，不利提高总体经济运行效 率，无法实现资源的帕累托最优配置。 无法实现资源的帕累托最优配置。 （三）外汇储备过剩导致贸易摩擦频繁 作为全球的“制造工厂” 作为全球的“制造工厂”，中国在国际市场竞争力不断增强，进出口贸易迅猛发展导致国际收支经
5、常项目顺差大幅上升。 进出口贸易迅猛发展导致国际收支经常项目顺差大幅上升。目顺差大幅上升 快速增长，同时中国引进 FDI 快速增长，根据毕马威近期对 15 个国家的 30 家跨国企业进行的企业资本流动调查显示，中国将取代美国成为全球最大的引资国， 也支持资本账户顺差持续增长。 顺差结构导致中国外汇储备快速攀升。 顺差结构导致中国外汇储备快速攀升。然而，中国商品迅猛增长的出口势头在一定程度上冲击了国际市场， 各国为了维护“本国厂商的利益” 纷纷利用反倾销诉讼、技术性贸易壁垒等手段限 制中国商品。金融危机以来中国处于国际贸易摩擦的中心地带 制中国商品。金融危机以来中国处于国际贸易摩擦的中心地带，
6、2009 年前10 个月，中国已遭受贸易救济调查 99 起，共涉及 11 亿美元。国外对华贸易限制的领域正从货物贸易向汇率 物贸易向汇率、6 亿美元。国外对华贸易限制的领域正从货物贸易向汇率、服务 贸易。贸易摩擦还会带来投资方面 贸易、知识产权和投资等领域扩展， 知识产权和投资等领域扩展 的摩擦。中国在应对贸易摩擦和维护贸易安全方面面临严峻形 势。 （四）加大通货膨胀压力和降低货币政策有效性 外汇占款是增加货币供给量的重要渠道。 当央行在外汇市场买进外汇时，外汇储备增加，外汇占款随之增加。央行投放的基础货币增加，导致货币供给量数倍于基础 基础货币增加，通过货币乘数效应，通过货币乘数效应， 货币
7、扩张。 当货币供给增长速度大于需求增长速度时就会导致通 货币扩张。 货膨胀。根据蒙代尔“三元悖论”理论，在开放经济条件下，货膨胀。根据蒙代尔“三元悖论”理论，在开放经济条件下，一 国面临资本自由流动， 货币政策独立性和汇率稳定三个目标不能 国面临资本自由流动，货币政策独立性和汇率稳定三个目标不能 兼顾，只能“三者取其二”的悖论。 兼顾，只能“三者取其二”的悖论。汇率的长期扭曲及形成机制 的僵化，加之国内产业结构的不均衡等原因， 使得中国积累了巨 的僵化， 加之国内产业结构的不均衡等原因， 额外汇储备。中央银行不得不被动向市场投放本币，额外汇储备。中央银行不得不被动向市场投放本币，再利用发行 央
8、行票据的形式回收国内过剩流动性，导致货币政策非常被动。 央行票据的形式回收国内过剩流动性，导致货币政策非常被动。2009 年 1 月-11 月，中国的广义货币和狭义货币都比 2008 年增 30%左右 左右，年以来最高纪录，长了 30%左右，增长率创 1997 年以来最高纪录，形成了广义货 币增长趋势非正常形态。外汇储备过剩导致基础货币投放和外汇占款增大， 增大 严重影响中央 银行对货币供应量的主动调控能力， 加大了通货膨胀压力， 弱化 银行对货币供应量的主动调控能力， 加大了通货膨胀压力， 了货币政策实施效果，加大了中央银行宏观调控难度。了货币政策实施效果，加大了中央银行宏观调控难度。 （五
9、）引致资本流动异常，加大人民币升值压力 引致资本流动异常， /6.82￥， 截至 2010 年 1 月 29 日人民币汇率已经达到 1/6.82￥， 高额外汇储备对人民币汇率的形成及波动的影响是不言而喻的。金融危机后中国外汇储备和贸易顺差存在着非对称增长现象， 由 金融危机后中国外汇储备和贸易顺差存在着非对称增长现象，于目前中国还未完全实现意愿结汇制，所以国际收支差额基本上 于目前中国还未完全实现意愿结汇制，会反映到外汇市场供求上来。 高额外汇储备显示在外汇市场上就 会反映到外汇市场供求上来。 是外汇供给大于需求，给本币带来升值的压力， 央行为了维持 是外汇供给大于需求，给本币带来升值的压力，
10、而 汇率的稳定，大量的买入外汇，又再一次强化了本币升值的预期，汇率的稳定，大量的买入外汇，又再一次强化了本币升值的预期， 由此降低中国出口商品的竞争力， 不利于本国经济增长和就业增 由此降低中国出口商品的竞争力， 加。同时本币升值预期存在，将促使大量国际游资（“热钱”） 同时本币升值预期存在，将促使大量国际游资（ 热钱” 流入进行短期投机， 增加了央行金融调 流入进行短期投机，容易引发资产价格泡沫， 容易引发资产价格泡沫， 控的难度，导致资源配置功能紊乱，也成为诱发“汇率战” 控的难度，导致资源配置功能紊乱，也成为诱发“汇率战”和贸 易摩擦的重要因素。一旦“热钱”认为人民币升值到位， 易摩擦的
11、重要因素。一旦“热钱”认为人民币升值到位，或者中 国资产价格上升到了临界水平之后， 热钱” “ 国资产价格上升到了临界水平之后， 热钱”的突然撤出有可能 引发中国的资产价格泡沫破灭， 会导致房地产、 引发中国的资产价格泡沫破灭， 会导致房地产、股票市场价格暴 不仅影响实体经济稳定健康发展， 跌， 不仅影响实体经济稳定健康发展，而且可能引发经济金融危 而且可能引发经济金融危 机风险。 实际上， 目前在庞大的外汇储备量与强制结售汇制度共 机风险。实际上， 同作用下创造出一种人民币汇率升值预期的自我实现和自我加强机制。 三、后危机时代优化外汇储备管理的策略选择 中国外汇储备在次贷危机中遭受损失主要缘
12、自外汇管理制 度僵化，外汇储备资产单一化，缺乏系统的管理及投资理念， 度僵化，外汇储备资产单一化，缺乏系统的管理及投资理念，风 险评估与预警机制缺失。 险评估与预警机制缺失。 管理措施：后危机时代全球经济、后危机时代全球经济、金融失衡的格局 将持续存在， 中国持续增长的高额外汇储备所面临的风险显而易 将持续存在， 而美元本位的国际货币体系必然走向变革。 而美元本位的国际货币体系必然走向变革，东亚区域金融合 作已开始启动。 在此背景下中国传统外汇储备管理思路和战略亟 作已开始启动。 在此背景下中国传统外汇储备管理思路和战略亟 需调整，必须主动、战略性地调整外汇储备结构， 需调整，必须主动、战略性
13、地调整外汇储备结构，探索外汇储备 多元化配置的运作方式， 在外汇储备管理策略的优化选择中应坚 多元化配置的运作方式， 持稳定规模与改进管理效益并举。 持稳定规模与改进管理效益并举。 （一）合理控制外汇储备规模增长 1.按投资边际收益递减的规律，外汇储备资产的收益实现 按投资边际收益递减的规律 难度将随规模增长而增加，由此提高外汇储备资产经营效率应控 难度将随规模增长而增加，制外汇储备规模增长。中国外汇储备规模增长的根本原因在于中 制外汇储备规模增长。国经济的增长方式不尽合理。中国政府有必要及早实现经济增长 国经济的增长方式不尽合理。方式转变，从依赖出口、投资拉动转向扩大内需、促进消费。同 时实施积极的税收政策， 时实施积极的税收政策，提高税率优化出口商品结构， 提高税率优化出口商
