1、1 金融时报采访稿 交通银行首席经济学家 连 平 1 1、我国货币政策由运用数量型工具为主的框架向运用价格、我国货币政策由运用数量型工具为主的框架向运用价格 型工具为主的新框架转型的背景是什么？货币政策转型有型工具为主的新框架转型的背景是什么？货币政策转型有 何意义？何意义？ 当前我国货币政策调控框架体系逐渐转型主要基于多 方面的背景原因：一是改革开放 30 年以来，我国经济经历 了多年高速发展，总量型货币政策调控框架较为匹配这一阶 段相对粗放型的增长模式。十八届三中全会之后，国内经济 体制改革全面推开，国内经济增长方式正向集约化、内涵式 和高效率增长方式转型，该增长模式下价格型调控相对数量
2、型调控工具来说就更有必要。二是金融主体不断完善，金融 市场不断扩容，融资方式和融资渠道不断多元化。尽管当前 间接融资仍在社会融资总量中占有较高比重，然而未来随着 直接融资规模的进一步扩大，间接融资在货币创造主渠道中 所发挥的作用将逐步减弱，货币供应量继续作为货币政策调 控的主要中间目标，很可能导致货币政策执行效果降低。数 量型调控传导效果不畅的弊端逐渐暴露，而价格型调控工具 能够更加直接的引导市场资金流向，亦将更加符合未来货币 调控趋势。三是利率市场化进程不断加快，存贷款基准利率 浮动上下限取消后，贷款基础利率正在进入发挥作用的过程， 利率走廊也在酝酿构建之中，利率传导机制正在逐渐转变。 2
3、SLF、 MLF以及PSL等短中长期流动性调节和贷款工具的推出， 既丰富了央行宏观调控工具箱，又为货币政策调控框架向价 格型靠拢打下了基础。 货币政策调控框架成功转型意义重大。这将使我国货币 政策调控更加与时俱进和适应现代金融体系发展，也将使得 我国央行通过价格型工具和数量型工具的综合运用能更有 效、更精准、更直接地实现政策目标，并达到价格型和数量 型调控工具的优势互补，有助于推动融资成本降低和金融效 率提升，促进金融体系更好地服务于实体经济。 2 2、以价格型工具调控为主的货币政策新框架有何特点？、以价格型工具调控为主的货币政策新框架有何特点？ 传统的数量型政策工具主要是运用公开市场操作业务
4、、 存款准备金率等数量型工具来调节货币供应量，从而达到影 响主要经济变量的目的。相比之下，价格型工具主要是通过 “基准利率”的变化，影响微观市场参与主体的财务成本、 投资预期等，引导市场主体根据宏观调控信号理性决策，最 终使市场行为与调控意图趋于一致。具体而言，价格型工具 与传统数量型工具的特点主要集中体现在调控工具、调控目 标、调控方式和观测重点等方面。价格型工具通常所选的调 控变量都是价格变量，如利率、汇率等，大多国家采用基准 利率作为目标变量，如美国联邦基金利率。价格型工具与传 统数量型工具最突出的不同，表现在调控方式和政策调整方 面。数量型工具由央行主导，而市场参与主体作为政策接受 者
5、而稍显被动；数量型工具有效性往往通过观测宏观经济变 3 量的趋势性变化来判定，缺乏对市场参与主体的微观行为进 行观测。而明显不同的是，价格型工具主要是通过利率的变 化来影响经济主体的行为，因而较为市场化、相对间接。它 更加重视央行与市场的互动和预期管理，通过价格变量传递 宏观信号进而影响市场行为，以间接影响宏观经济变量运行 趋势。 正因为如此，价格型政策工具适用性有个重要前提，即 利率等价格变量具有明确的经济信号指示功能和信号传输 渠道畅通，而市场主体则能对价格信号做出及时理性地应对。 这既是成熟金融体系的特征，也是我国货币政策调控框架转 型的基础。 3 3、如何向货币政策新框架转型？、如何向
6、货币政策新框架转型？ 货币政策调控框架的转型并非一日之功，它取决于我国 金融业发展的阶段、金融市场的成熟度、市场参与主体的认 知水平等因素。现阶段，不可否认的是 M2 作为中间目标的 调控有效性正在下降，市场对利率工具的响应及时性和效率 也在提高， 但这并不意味数量型调控工具可立即 “退位让贤” ， 数量型和价格型调控工具的综合运用将是未来较长一段时 期调控方式的主旋律。当前货币政策调控的关注点既要关注 货币供应量 M2， 甚至更广义的 “类信贷” ； 又要逐步加强 “类 价格型调控工具”的运用，如增强公开市场操作对市场利率 的引导，完善“利率走廊”机制和进一步发挥 SLF、MLF 以 及 P
7、SL 对市场利率的引导作用。 4 为实现货币政策调控框架的成功转型，当下需要从以下 方面着力推进。一是完善配套措施改革和夯实价格型货币政 策调控基础。价格型工具的有效性与金融市场的发展程度休 戚相关。进一步推动我国金融市场的发展，丰富市场产品和 交易工具，强化市场约束和疏通利率传导渠道，鼓励金融创 新，促进直接融资发展，完善“利率走廊”运用机制，都将 有利于我国金融市场化程度提高，为价格型工具充分发挥其 调控功能形成铺垫。二是培育有效的市场化的基准利率体系。 目前我国市场上短中长期可参照利率较多，如央票利率、正 逆回购利率、SHIBOR、国债收益率等，但仍没有一种利率能 够胜任核心基准利率的重
8、任。可在现有的 SHIBOR、LPR 等利 率基础上积极探索，结合 SLO、SLF、MLF 和 PSL 利率上限， 培育中国基准利率体系并最终构建出比较完整的利率曲线 走廊。三是通过加强监管部门与市场的沟通，着力提高市场 参与主体价格敏感性。未来应注重并持续推动金融机构自主 定价能力、风险识别和承受能力以及市场价格波动应变能力 的培育和提升。 4 4、如何防范在货币政策框架转型期间可能出现的金融风、如何防范在货币政策框架转型期间可能出现的金融风 险？险？ 货币政策框架转型期间金融风险可能主要为流动性风 险和市场风险，包括利率和汇率风险，其防范主要可以从三 个方面着手：一是注重过渡期数量型和价格
9、型调控工具的兼 顾和灵活使用。当前我国金融市场、金融主体等都还在不断 5 发展和丰富过程中，很多情况下数量型工具的调控针对性可 能更强，效果也较为立竿见影，是应对转型期可能出现的金 融风险的有力工具，不可为了转型而丢弃。二是逐步提高监 管部门通过管理市场预期来管理应对风险的能力。建立和畅 通货币当局与市场主体之间良好的互动关系，央行等监管部 门可通过公开言论，以及对货币政策执行的解读来加强与市 场沟通，管理和引导市场预期，增加市场对当局的信任。这 既可提高价格型工具执行的有效性，更可在风险爆发时刻树 立起市场对政府的信心，降低风险化解成本。三是进一步完 善“利率走廊”机制，充分发挥结构性货币政策工具在流动 性风险管理方面的作用。SLF、MLF 以及 PSL 等工具不仅可以 引导短中长期利率，更可以作为优化流动性投向和结构、落 实好“定向降准”措施的调控手段；既可以盘活信贷存量， 也可防范和化解银行体系发生局部的流动性风险。
