1、厢紀餀挀栀琀洀氀圀栚/Gc前台访问/i-3608.html112.28.150.2140祉翽最瀀栀琀洀氀夀栛5gwap前台访问/BookRead.aspx?id=1683443207.46.13.1330祉翽椀搀栀琀洀氀嬀栛怀现/a前台访问/BookRead.aspx?id=181598440.77.167.1300厢愀笀漀漀欀刀攀愀搀愀猀瀀砀椀搀崀栝頀鲮5gwap前台访问/BookRead.aspx?id=144995565.55.210.1820祉翽最瀀栀琀洀氀开棦栟怀现/Ki前台访问/d-366737.html106.114.135.1100曹翽椀瀀栀琀洀氀愀屦桁栟怀现/Ke前台访问/p
2、-196804.html40.77.167.1300柹翽賦最瀀栀琀洀氀挀校/Mi前台访问/d-1978716.html114.223.161.770最瀀栀琀洀氀攀校怀/Ka前台访问/d-167900.html49.82.49.800柹翽賦攀瀀栀琀洀氀最屦校怀现/Ic前台访问/p-80254.html40.77.167.1300曹翽最瀀栀琀洀氀椀屦栤怀现/Mg前台访问/d-1893413.html182.247.61.320最搀栀琀洀氀欀烴栦怀/Mg前台访问/d-1085426.html203.208.60.430曹翽椀搀栀琀洀氀洀鳴栧怀/Mi前台访问/p-1925152.html47.101.
3、160.1270柹翽賦欀瀀栀琀洀氀漀栬怀/Kg前台访问/p-133013.html106.38.241.1190枹翽匀洀眀愀瀀搀栀琀洀氀焀艹磬栭怀/Kg前台访问/d-455227.html111.16.229.1070禹翽賦挀瀀栀琀洀氀猀i栯5wap前台访问/search.html?q=%E4%B8%A4%E5%AE%8B%E5%86%9C%E6%B0%91%E6%88%98%E4%BA%89%E5%8F%B2%E118.73.17.360开笀漀漀欀刀攀愀搀愀猀瀀砀椀搀甀艹栰怀/Ke前台访问/p-162748.html40.77.167.1300禹翽賦椀搀栀琀洀氀眀艹栵怀/Mg前台访问/p-1
4、504221.html157.55.39.2290稹翽最瀀栀琀洀氀礀舂栶/前台访问/c-0001200004-2-2073-0-0-0-0-9-0-1.html40.77.167.1300稹翽偠弱愀搀栀琀洀氀笀艹核怀/Mg前台访问/p-1485771.html157.55.39.2290砏椀瀀栀琀洀氀紀鱺核怀现/Kg前台访问/p-813244.html203.208.60.1150最瀀栀琀洀氀缀根/Mg前台访问/p-1494355.html157.55.39.2290椀瀀栀琀洀氀脀根5Smwap前台访问/p-2035496.html114.227.5.2080旙翽賦最瀀栀琀洀氀茀裩栻怀/Mg前
5、台访问/p-1165737.html40.77.167.1300旙翽賦欀瀀栀琀洀氀蔀i栽5wap前台访问/search.html?q=%E4%B8%AD%E5%9B%BD%E7%9A%87%E5%B8%9D%E5%9B%BE%E4%BC%A0118.73.17.360珼开礀漀漀欀刀攀愀搀愀猀瀀砀椀搀蜀栿5Skwap前台访问/p-1637740.html157.55.39.570旙翽賦椀搀栀琀洀氀褀擩桁怀/Mg前台访问/p-1566168.html157.55.39.2290旙翽賦最瀀栀琀洀氀謀。桃蠀/Mi前台访问/p-1873897.html106.38.241.1190茀鼀挀栀琀洀氀贀桄5S
6、kwap前台访问/p-1595035.html157.55.39.570旙翽賦欀瀀栀琀洀氀輀桇5Sowap前台访问/p-1456163.html182.32.113.1810旙翽賦椀瀀栀琀洀氀鄀頀桉/a前台访问/BookRead.aspx?id=1570436207.46.13.1330榦攀眀愀瀀瀀栀琀洀氀錀桊怀/Mg前台访问/p-1676300.html207.46.13.1330榦愀礀眀愀瀀漀漀欀刀攀愀搀愀猀瀀砀椀搀销桋怀/Ke前台访问/p-158342.html207.46.13.1330匀漀眀愀瀀瀀栀琀洀氀需桍怀/Ke前台访问/p-173566.html207.46.13.1330榦么
7、翽攀眀愀瀀搀栀琀洀氀餀桎怀/Ke前台访问/p-204573.html207.46.13.1330旙么翽賦最搀栀琀洀氀鬀桎怀/Mi前台访问/p-1412517.html46.229.168.1490旙佴翽賦攀瀀栀琀洀氀领涨。而 上一个 10 年在美国是股市领涨， 那么由此推演下去， 未来 10 年美国或许又会出现房市 领涨。 4. 日本：金融地产休戚与共日本：金融地产休戚与共 同涨同跌大起大落。同涨同跌大起大落。 但是在日本，我们发现其资产价格表现远比不上美国。从长期来看，美国的股市和 房市轮番上涨，意味着总能找到赚钱的机会。而日本的股市和房市则是同涨同跌、大起 大落，这意味着要么都能赚钱，要么
8、都在亏钱。 图图16 日本日经日本日经 225 指数对数和指数对数和 6 大都市地价指数对数大都市地价指数对数 资料来源：Wind，海通证券研究所测算 我们以日本的六大城市地价指数和日经 225 指数分别代表日本房市和股市的表现， 同样分别取对数以消除数量级的影响，来进行观察。 从从 1969 到到 1990 年，日本呈年，日本呈现现房房股双牛。股双牛。在这 21 年间，日本的地价年均涨幅为 12.4%，而股价年均涨幅为 11.6%。 从从 1990 到到 2011 年，日本呈现房股双熊。年，日本呈现房股双熊。在这 21 年间，日本的地价年均跌幅为 6.4%，而股价年均跌幅为 4.8%。 从从
9、 2011 年至年至 2019 年，日本呈现房平股牛。年，日本呈现房平股牛。在这 8 年间，日本的地价年均涨幅为 1.9%，而股价年均涨幅为 13.7%。 关键在于经济、货币。关键在于经济、货币。 为何日本的资产价格呈现大起大落，而未能呈现美国式的持续上涨？我们发现，关 键还是在于经济和货币表现的差异。 宏观研究宏观专题报告 13 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 首先，无论股市还是房市，其所代表的财富均来源于经济增长。首先，无论股市还是房市，其所代表的财富均来源于经济增长。相比之下，美国经 济过去 50 年呈现出稳定的增长，而日本经济则呈现出了大起大落。 从 1969 年到 2019
10、年，美国的经济持续增长，其名义 GDP 从 1.07 万亿美元增长 至 21.4 万亿美元，年均增幅达到 6.3%，而且在任何一个 10 年的周期中都呈现稳步提 升的趋势，这就为其股市和房市的长期牛市提供了支撑。 同样是 1969 到 2019 年，日本经济总量从 6.2 万亿日元增长至 55.4 万亿日元，年 均增幅也达到 4.5%。但是其经济增长在前 21 年高速增长，年均增幅高达 9.8%。而在 随后的 21 年期经济陷入停滞， 年均增幅仅为 0.5%。 只是在最近 8 年才勉强恢复到 1.5% 的年均增速。 图图17 美国美国 GDP 现价对数和广义货币现价对数和广义货币 M2 对数对
11、数 资料来源：Wind，海通证券研究所测算 其次是货币表现的差异，货币越多意味着其相对价值越低，而股市和房市的相对价其次是货币表现的差异，货币越多意味着其相对价值越低，而股市和房市的相对价 值越高。值越高。 从 1969 年到 2019 年， 美国的广义货币 M2 从 5800 亿美元上升至 14.8 万亿美元， 年均增幅为 6.7%，而且其货币总量在长期来看稳中有升。 相比之下，日本的广义货币 M2 在前 21 年的平均增速高达 12.2%，但在之后的 21 年降至 2.3%，直到最近的 8 年广义货币平均增速才重新恢复到 3.2%。 图图18 日本日本 GDP 现价对数和广现价对数和广义义
12、货货币币 M2 对数对数 资料来源：Wind，海通证券研究所 也就是说，美国股市和房市的长期上涨，源于其经济和货币总量长期上升。而日本 的经济和货币总量曾经有 20 年基本停滞，所以导致了同期股市和房市的表现低迷。 宏观研究宏观专题报告 14 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 5. 中国：泡沫重来远离现金中国：泡沫重来远离现金 最后我们来看一下中国的情况，看看哪一类资产未来最有希望上涨。 我们选择统计局公布的全国商品房销售均价来代表房价，选择上证指数来代表股 价，并且选择 1990 年以来的数据来进行观察。 图图19 中国新房销售价对数和上证指数对数中国新房销售价对数和上证指数对数 资料
13、来源：Wind，海通证券研究所测算 房价长期上涨。房价长期上涨。 在大家的感受中，过去在中国买房的都赚到钱了，这一点在数据上也得到了印证。 从 1990 年到 2019 年，我国新房销售均价从 702 元/平米上涨至 9310 元/平米，年 均涨幅为 8.7%。期间只有过两次短期的横盘时期：一次是从 1997 年到 2003 年，期间 房价从 2000 元/平米涨至 2360 元/平米，年均涨幅仅为 2.8%。另一次是从 2007 年到 2008 年，期间房价从 3864 元/平米降至 3800 元/平米，下降了 1.7%。 买房能够赚钱的一个重要原因，在于中国房价的整体涨幅比较稳定，假设在过
14、去的 任何一年以新房销售均价买房，并且持有到 2019 年末以新房销售均价出售，不考虑折 旧和利息成本，都是赚钱的。 我们上面说的是中国房市的整体情况，但如果在不同的区域和时间买房，结果会差 别很大。以上海为例，使用中原上海领先指数来观察房价走势，2020 年 3 月的最新指 数为 556，相比 05 年的涨幅接近 400%，但相比 17 年 4 月的高点则下跌了 8%。也就 是说，从 05 年到 16 年买房都赚钱了，但如果是在过去 3 年中买房，到现在还没赚到 钱。 宏观研究宏观专题报告 15 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图20 中原上海领先指数、广义货币中原上海领先指数、广
15、义货币 M2（万亿人民币）（万亿人民币） 资料来源：Wind，海通证券研究所 股市波动剧烈。股市波动剧烈。 在大家的感受中，在中国买股票很难赚钱。 但事实上，从 1990 年到 2019 年，上证指数的年均涨幅为 11.6%，看似还要好于 房市。股市不赚钱的原因，在于中国股市的波动极其剧烈，在牛市中买入很容易亏钱， 而在熊市中买入才能赚钱。 例如 05 年、08 年和 13 年都是著名的大熊市，05 年上证指数曾跌破 1000 点，08 年和 13 年曾跌破 2000 点，但如果在这三年的年末买入上证指数，并且持有到 2019 年 末卖出，年化回报率分别为 7%、5%和 4%，依然是可以赚钱的
16、。如果买的是质量更好 的沪深 300 指数，同期的年化回报率分别为 11.2%、7.7%和 9.9%，其实并不逊色于房 市。 而 07 年和 15 年都是著名的大牛市，上证指数曾分别突破 6000 点和 5000 点，但 如果在这两年的年末买入上证指数， 并且持有到 2019年年末卖出， 累计亏损分别为 42% 和 14%。 表表 1 各年年末买入上证指数、沪深各年年末买入上证指数、沪深 300 指数到指数到 19 年末的年均回报率年末的年均回报率 熊市熊市 牛市牛市 时间 05 年 08 年 13 年 07 年 15 年 上证指数 7.1% 4.8% 4.2% -4.4% -3.7% 沪深
17、300 指数 11.2% 7.7% 9.9% -2.2% 2.4% 资料来源：Wind，海通证券研究所 也就是说，从长期来看，无论是投资中国的房市和股市都可以赚钱。但房市的投资 比较简单，在任何一年买入，只要持有的时间足够长的话，最终都可以赚钱。但股市的 投资则比较复杂， 需要在熊市的时候买入， 但这是反人性的， 因为大家都喜欢追涨杀跌， 所以赚钱并不容易。 中国经济和货币持续高增。中国经济和货币持续高增。 参照美日等国的经验，中国房市和股市长期表现的背后，是中国经济和货币供应的 稳定增长。 从 1990 年到 2019 年，我国的 GDP 名义值从 1.9 万亿升至 99 万亿，年均增幅高
18、达 14.6%。而同期的广义货币 M2 从 1.5 万亿升至 199 万亿，年均增幅高达 18.3%。 宏观研究宏观专题报告 16 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图21 中国中国 GDP 现价对数和广义货币现价对数和广义货币 M2 对数对数 资料来源：Wind，海通证券研究所测算 在 2020 年 1 季度，受疫情影响，中国实际 GDP 同比下降 6.8%，名义 GDP 同比 下滑 5.3%。但是为了对冲疫情的影响，政府加大了金融对实体经济的支持力度，1 季 末的广义货币 M2 增速从去年末的 8.7%升至 10.1%。 图图22 中国广义货币中国广义货币 M2 增速（增速（%）
19、资料来源：Wind，海通证券研究所 展望未来，疫情的影响将逐渐减弱，经济增速的下滑只是短期现象。根据 IMF 的预 测，2020 年中国经济增速为 1.2%，而 2021 年将达到 9.2%，也就是平均每年的增速依 然在 5%左右。再考虑每年 2-3%左右的通胀率，未来两年的 GDP 名义增速均值仍有望 达到 7%左右。 宏观研究宏观专题报告 17 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图23 IMF 中国中国 GDP 增速与预测（增速与预测（%） 资料来源：IMF，海通证券研究所 资产泡沫重来，尽量远离现金。资产泡沫重来，尽量远离现金。 在 2020 年初，达里奥曾表示“现金就是垃圾”
20、，但随后爆发了新冠肺炎疫情，美股 大幅下跌， 而每日经济新闻报道其桥水基金中最著名的纯阿尔法2号1季度亏损约20%。 而在 4 月 7 日，达里奥再次表示，随着全球央行大规模印钞并保持低利率以应对黑天鹅 冲击，投资者可以选择持有现金以外的资产。 他说， “请记住，尽管现金的价值不像其他资产那样波动，但它的负回报代价高昂。 因此，我仍然认为，相对于其它选择，尤其是那些在通货再膨胀时期仍能保值或增值的 选择（例如，黄金和部分股票） ，现金是垃圾。 ”而截止到上周末，美国标普 500 指数相 比于 3 月份的最低点，已经反弹了 30%。 为什么他坚持这么说？达里奥曾经不厌其烦的给大家讲述他的一段经历
21、，在 80 年 代初， 他预测墨西哥将爆发债务危机， 进而将导致美国经济危机。 然而他没有想到的是， 美国央行开始大幅放水，结果美国不但没有爆发经济危机，反而进入了超级大牛市，而 达里奥却赔的倾家荡产。 疫情对经济的影响非常巨大，要不然大家也不会争相购买低收益的安全资产。今年 1 季度，中国的居民存款新增 6.5 万亿，余额宝规模新增 1650 亿，政府类债券新增了 1.6 万亿。但是这些资产的回报率实在是太低了，目前，中国主要银行的 1 年期存款利 率约为 1.75%，以余额宝为代表的货币基金收益率已经降至 1.76%，10 年期国债利率 已降至 2.51%，均创下历史新低。 图图24 余额
22、宝余额宝 7 日年化收益率（日年化收益率（%） 资料来源：Wind，海通证券研究所 而更值得我们关注的是，全球央行这一次大印钞也是史无前例的。如果大家相信疫 情终将结束，未来中国的经济仍将保持稳定增长，加上中国广义货币增速已经回升至两 宏观研究宏观专题报告 18 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 位数，那么我们认为相比于持有几乎没有回报的现金类资产，未来无论是持有优质的房 产还是股市，应该会有更高的回报，新的一轮资产泡沫或正在酝酿。 图图25 再通胀环境下的大类资产配臵再通胀环境下的大类资产配臵 资料来源：海通证券研究所整理 宏观研究宏观专题报告 19 请务必阅读正文之后的信息披露和法律
23、声明 信息披露信息披露 分析师声明分析师声明 姜超 宏观经济研究团队 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告所采用的数据和信息 均来自市场公开信息，本人不保证该等信息的准确性或完整性。分析逻辑基于作者的职业理解，清晰准确地反映了作者的研究观点， 结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 法律声明法律声明 本报告仅供海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下， 本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容
24、所引致 的任何损失负任何责任。 本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能 会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 市场有风险，投资需谨慎。本报告所载的信息、材料及结论只提供特定客户作参考，不构成投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的 投资目标、财务状况或需要。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。在法律许可的情况下，海通证券及其所属 关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经海通证
25、券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或 复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公 司的商标、服务标记及标记。如欲引用或转载本文内容，务必联络海通证券研究所并获得许可，并需注明出处为海通证券研究所，且 不得对本文进行有悖原意的引用和删改。 根据中国证监会核发的经营证券业务许可，海通证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务。 宏观研究宏观专题报告 20 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_PeopleInfo 海通证券股份有限公司研究所海通证券股份有限公司研
26、究所 路 颖 所长 (021)23219403 luying 高道德 副所长 (021)63411586 gaodd 姜 超 副所长 (021)23212042 jc9001 邓 勇 副所长 (021)23219404 dengyong 荀玉根 副所长 (021)23219658 xyg6052 涂力磊 所长助理 (021)23219747 tll5535 宏观经济研究团队 姜 超(021)23212042 jc9001 于 博(021)23219820 yb9744 李金柳(021)23219885 ljl11087 宋 潇(021)23154483 sx11788 陈 兴(021)2315
27、4504 cx12025 联系人 应镓娴(021)23219394 yjx12725 金融工程研究团队 高道德(021)63411586 gaodd 冯佳睿(021)23219732 fengjr 郑雅斌(021)23219395 zhengyb 罗 蕾(021)23219984 ll9773 余浩淼(021)23219883 yhm9591 袁林青(021)23212230 ylq9619 姚 石(021)23219443 ys10481 吕丽颖(021)23219745 lly10892 张振岗(021)23154386 zzg11641 梁 镇(021)23219449 lz11936
28、颜 伟(021)23219914 yw10384 金融产品研究团队 高道德(021)63411586 gaodd 倪韵婷(021)23219419 niyt 陈 瑶(021)23219645 chenyao 唐洋运(021)23219004 tangyy 皮 灵(021)23154168 pl10382 徐燕红(021)23219326 xyh10763 谈 鑫(021)23219686 tx10771 王 毅(021)23219819 wy10876 蔡思圆(021)23219433 csy11033 庄梓恺(021)23219370 zzk11560 周一洋(021)23219774 zy
29、y10866 联系人 谭实宏(021)23219445 tsh12355 吴其右(021)23154167 wqy12576 固定收益研究团队 姜 超(021)23212042 jc9001 周 霞(021)23219807 zx6701 姜珮珊(021)23154121 jps10296 杜 佳(021)23154149 dj11195 联系人 王巧喆(021)23154142 wqz12709 策略研究团队 荀玉根(021)23219658 xyg6052 高 上(021)23154132 gs10373 李 影(021)23154117 ly11082 姚 佩(021)23154184
30、yp11059 周旭辉 zxh12382 张向伟(021)23154141 zxw10402 李姝醒 lsx2.43%2.43%1.77%3建设期利息万元4固定资产投资现值万元9939.03100.00%100.00%72.78%5建设期间费用万元6流动资金万元3716.7037.39%37.39%27.22%7铺底流动资金万元1238.9012.46%12.46%9.07%（三）土建方案本期工程项目建设规划建筑系数75.79%，建筑容积率1.53，建设区域绿化覆盖率7.12%，固定资产投资强度165.43万元/亩。土建工程投资一览表序号项目占地面积（）基底面积（）建筑面积（）计容面积（）投资
31、（万元）1主体生产工程21472.7221472.7248246.5148246.513864.781.1主要生产车间12883.6312883.6328947.9128947.912396.161.2辅助生产车间6871.276871.2715438.8815438.881236.731.3其他生产车间1717.821717.822798.302798.30231.892仓储工程4555.744555.748492.728492.72494.772.1成品贮存1138.931138.932123.182123.18123.692.2原料仓储2368.982368.984416.214416.
32、21257.282.3辅助材料仓库1047.821047.821953.331953.33113.803供配电工程242.97242.97242.97242.9715.923.1供配电室242.97242.97242.97242.9715.924给排水工程279.42279.42279.42279.4214.244.1给排水279.42279.42279.42279.4214.245服务性工程2885.302885.302885.302885.30168.095.1办公用房1323.381323.381323.381323.3875.125.2生活服务1561.921561.921561.92
33、1561.9293.316消防及环保工程813.96813.96813.96813.9653.356.1消防环保工程813.96813.96813.96813.9653.357项目总图工程121.49121.49121.49121.49-258.087.1场地及道路硬化8333.681748.041748.047.2场区围墙1748.048333.688333.687.3安全保卫室121.49121.49121.49121.498绿化工程3195.79111.85合计30371.6061312.2461312.244464.92（四）设备方案项目计划购置设备共计97台（套），设备购置费4434
34、.31万元。五、节能与环保1、项目年用电量992827.93千瓦时，折合122.02吨标准煤。2、项目年总用水量27570.87立方米，折合2.35吨标准煤。3、“电位器项目投资建设项目”，年用电量992827.93千瓦时，年总用水量27570.87立方米，项目年综合总耗能量（当量值）124.37吨标准煤/年。达产年综合节能量37.15吨标准煤/年，项目总节能率20.24%，能源利用效果良好。4、项目符合某产业基地发展规划，符合某产业基地产业结构调整规划和国家的产业发展政策；对产生的各类污染物都采取了切实可行的治理措施，严格控制在国家规定的排放标准内，项目建设不会对区域生态环境产生明显的影响。
35、六、项目符合性（一）产业发展政策符合性由xxx集团承办的“电位器项目”主要从事电位器项目投资经营，其不属于国家发展改革委产业结构调整指导目录（2011年本）（2013年修正）有关条款限制类及淘汰类项目。（二）项目选址与用地规划相容性电位器项目选址于某产业基地，项目所占用地为规划工业用地，符合用地规划要求，此外，项目建设前后，未改变项目建设区域环境功能区划；在落实该项目提出的各项污染防治措施后，可确保污染物达标排放，满足某产业基地环境保护规划要求。因此，建设项目符合项目建设区域用地规划、产业规划、环境保护规划等规划要求。七、项目评价1、xxx集团为适应国内外市场需求，拟建“电位器项目”，本期工程项目的建设能够有力促进某产业基地经济发展，为社会提供就业职位545个，达产年纳税总额3708.37万元，可以促进某产业基地区域经济的繁荣发展和社会稳定，为地方财政收入做出积极的贡献。2、项目达产年投资利润率64.24%，投资利税率75.33%，全部投资回报率48.18%，全部投资回收期3.58年，固定资产投资回收期3.58年（含建设期），项目具有较强的盈利能力和抗风险能力。
