1、嫈頀刀_qY$嫈刀uqY$嫈頀刀_qY$汜刀_qY$汜頀刀uqY$汜刀_qY$汜頀刀qY$汜刀_qY$汜琀刀uqY$汜刀qY$穬琀刀qY$穬刀_qY$穬琀刀uqY$穬吀刀qY$穬琀刀_qY$穬吀刀_qY$贬琀刀uqY配$鰀刀uqY酎$刀uqY酏$鰀刀uqY酐$刀uqY酑$鰀刀uqY酒$刀qY酓$鰀刀uqY酔$刀uqY酕$鰀刀uqY酖$刀uqY酗$鰀刀uqY酘$刀uqY酙$鰀刀uqY酚$刀uqY酛$鰀刀uqY酜$刀uqY酝$鰀刀qY酞$刀uqY酟$鰀刀uqY酠$刀qY酡$刀qY酢$刀uqY酣$刀qY酤$刀uqY酥$刀uqY譣#砀昒儀sqY譤#簀儀qY譥#砀昒儀sqY警#簀儀sqY譧#砀昒儀sqY
2、譨#涬簀儀sqY譩#県砀昒儀qY譪#県簀儀sqY譫#県砀昒儀sqY譬#県簀儀qY譭#県吀昘儀sqY譮#県簀儀qY譯#県吀昘儀sqY議#県簀儀sqY譱#県吀昘儀sqY譲#膘堀儀sqY譳#膘吀昘儀qY譴#膘堀儀sqY譵#膘吀昘儀qY譶#膘堀儀sqY護#膘吀昘儀qY譸#膘堀儀qY譹#吀昘儀qY譺#堀儀sqY譻#吀昘儀s尽力作出选择：哪一方案与企业的目标和宗旨一致？企业 的决策者可能对个别项目存在感情上的偏好，或者由于某种原 因希望追求一个与企业所有者目标无关的项目。回到上面讨论 过的绘图室的例子，一名经理可能不是因为它对所有者最有利， 而是因为他或她希望与“高科技”公司挂上钩以提高自己的影 响而决定
3、采用C A D和C A M。另外，考虑到许多方案的复杂性， 特别是在决定未来现金流量时，部分决策者可能存在一种不经 过正式评价过程、没得到所需要信息就做出选择的倾向。 投资评价的作用在于力图避免那些陷阱。一个正式的投资 评价过程对于确保收集到与方案相关的、适宜的信息是有用的。 它可使决策清楚地体现对公司的目标和所有者的愿望。因此， 投资决策导论第1章 投资评价7 下载 即使投资评价过程不能阻止决策者作出非理性的决策或选择 “宠爱”项目，它也能确保决策者们不得不考虑所做选择的后 果，从而减少盲目或带有个人情绪的决策。投资评价过程因此 可看成一种有助于使股东与他们在公司里指定代理人的利益达 成一致
4、的重要手段。 本书我们将讨论四个主要的、对决策者有帮助的投资评价 方法。我们还将诊断在应用这些方法时所出现的问题以及各种 解决方法。我们将要讨论的投资评价方法是投资评价过程的关 键部分。这些方法在是否选取某一特定项目、是否需要进行项 目排序、哪一个项目排在最前面等方面给出明确的决策建议。 但我们必须记住，评价方法只是给出建议，不应把它们当作一 成不变的教条。原因很简单，投资项目未来产生的现金流量、 项目的寿命以及其他许多因素都具有相当不确定的特点。投资 评价方法要求对现金流量进行估计以提供决策建议。然而所用 的现金流量毕竟是估计值，它可能会出现错误。因此，虽然投 资评价方法有助于决策者了解投资
5、决策的制订过程、原则和分 析框架，但评价方法不应该代替决策制订过程。最重要的是， 决策者通过这些方法，同时加上自己的判断、经验和专门知识 就可以得到更多的决策建议。 1.6 项目现金流量的确定 以后各章讨论的所有评价方法都要求输入项目现金流量的 有关数据。如前所述，评价方法将确定待选项目的现金流量是 否足以保证收回项目的初始投资。实践中，确定现金流量，特 别是那些涉及尖端技术的项目或“独一无二”项目的现金流量 并不容易。例如，由一些法国、英国公司联合投资 2 0多亿美元 开发的协和式( C o n c o r d e )飞机，原来预计能售出 3 0 0架，后因出 现航空燃料价格飞涨、噪声污染等
6、问题，结果只售出了1 3架。 投资评价 投资评价8 下载 再近一点的例子，英法之间海底隧道的遭遇就突出反映了“独 一无二”投资所存在的问题。建造海底隧道的投资已大大超出 了预算，而且隧道开始运营之前所需要的时间比预计的长。显 然，这不仅影响运营成本，还影响项目的收入。 实际上，大多数企业投资的现金流量比起协和式飞机或英 法海底隧道来问题要少一些。尽管如此，获得相关、可靠的现 金流量数据仍然存在由时间、销售收入和成本导致的很大的困 难。不确定性引起的问题连同帮助决策者解决这些问题的评价 方法在第5章和第6章中讨论。届时，我们将集中讨论投资评价 过程所需现金流量数据的特点。 有句格言“进来的是垃圾
7、，出去的也是垃圾” ，它道出了投 资评价过程的真谛。投资评价所给出的建议的质量只能取决于 所使用的现金流量数据的质量。问题在于搜集可靠数据的代价 特别大。举个例子，一家正准备开发一种新休闲食品的公司， 它需要估算生产成本、月销售额等等。准确的估算产品的成本 相对要容易些，而精确的销售预测需要进行详细的市场研究， 要花很多的钱。在初步讨论新产品设想阶段，花这么多钱是不 值当的。因此，在开始阶段，一般只作粗略的估算。如果要继 续对项目进行详细的论证就需要调整、完善初步估算，到这时 再进行详细的市场研究就比较合适。同样地，当项目继续通过 投资评价过程时，需要更详细的工程、生产和财务方面的数 据。 获
8、得可靠的数据，而且只将相关的数据输入到投资评价计 算过程中也是很重要的。需特别注意的是，要避免使用基于财 务惯例的现金流量，就像在公司各部门间分配固定管理费一样。 公司发生的任何固定成本不受潜在项目决策的影响。根据定义， 固定成本就是固定不变的成本，无论新投资决策的结果如何， 固定成本都一样。任何投资评价所用的现金流量都可定义如 下： 投资决策导论第1章 投资评价9 下载 任何投资评价计算所使用的净现金流量是仅仅由项目本身 引起的边际或增量收入、支出之和。 值得注意的是，这一定义未提及企业的利润而是注重于现 金流量。强调现金流量可能显得有些令人费解，因为商人们大 都把利润作为衡量企业业绩的主要
9、标准。但是，由利润水平所 反映出的公司经营状况的良好指标只是对特定时间里公司业绩 的写照，它不反映公司长期业绩。 我们已经知道，当讨论资本项目的投资时，公司关心的是 在某一时期放弃的消费 (资金)要换取未来更高的预期消费 (资 金)。尽管利润给出了公司所有者潜在消费的度量标准，但它不 能全面、精确地反映潜在消费。原因是，利润是个会计概念， 它要把一个连续的现金流量 (来自企业运营 )划分成离散的时间 段(会计年度)。实际上，虽然一项投资对公司股东的财富能产 生非常有益的影响，但它完全有可能在开始投资的时候导致利 润的减少，因为公司正在为投资而支出资金。假如股东们关心 的是他们的财富而不是某一年
10、的利润增长，那么利润就不是一 个合适的投资评价概念。 上面给出的现金流量的定义强调了排除像折旧这样的会计 因素的必要性。折旧是个会计惯例，用来摊销在预计的使用寿 命期内资产的成本。例如，花 5 2万英镑买来的某项资产，其使 用寿命为7年，7年后的残值为 3万英镑，年折旧额为 7万英镑。 但对公司而言，购买资产的现金流量不是 7年里每年都是7万英 镑，而是在资产购进时公司必须支付 5 2万英镑，在该资产当废 品卖掉时收到 3万英镑。只有两个现金流量与投资评价决策有 关。这样区分的重要性在我们下一章讨论现金流量的时间特性 时会更加明显。总之，会计惯例不应该影响投资评价的计算结 果，除非它们实际上影
11、响了现金流量 (如，影响了公司必须支付 的税金水平)。 投资评价 投资评价10 下载 在提出投资评价计算所用现金流量的定义时，我们把重点 放在了“增量”一词上。把任何别的现金流量用于评价计算可 能会偏离投资评价的结果，从而完全有可能导致不恰当的投资 建议。用一个例子可以说明这一点。 案例 我们讨论一个目前正在生产一种名叫“ Yu m m y t u m m y f i l l a” ( Y T F )休闲食品的企业。该产品卖得很好 (甭管它的名字)，而且 决定扩大生产。然而现在的工厂已经满负荷生产，因此决定新 建一个工厂增加产量。该工厂需投资 1 8 0万英镑。要指出的是， 已经决定进行该投资
12、，但投资建造新工厂的成本尚未发生。 该公司现正考虑生产和销售一种新的休闲食品 (幸亏还没给 它起名)。建一个工厂生产新产品将花费 1 2 0万英镑。但是如果 花2 6 0万英镑建一家大一点的工厂，可在生产 Y T F的同时把新产 品作为附带产品生产出来。预计新产品每年将实现销售收入 400 000英镑，但新产品的销售可能会使 Y T F的销售额降到每年 75 000英镑。 为了决定是否进行新产品的生产和销售，公司必须考虑 (除 其它因素外)建造工厂的成本和预期的销售收入，但只有增量收 入和支出可用于投资评价过程。如果决定上新产品，在扩大 Y T F产量的同时，在现有的厂房 (或更大的厂房 )生
13、产新产品。 假如已经决定花 1 8 0万英镑建一个工厂，那么增量投资就是 8 0 万英镑( 2 6 0万-1 8 0万)，在投资评价计算中要用到这一数字。数 字1 2 0万英镑(只包括生产新产品的新工厂投资 )是个不相干的数 据，评价中不能用它，也不能用两个工厂各自投资成本的任何 分摊数据。(例如，可能存在这么一种迷惑，说生产新产品的工 厂只花费两个工厂总投资的4 0，即1 2 0万英镑/ 3 0 0万英镑，因 此，应该用1 0 4万英镑，即2 6 0英镑的4 0这个数字。但是它不 代表增量投资。 其次，要考虑评价用的销售数据。因为新产品的销售会导 投资决策导论第1章 投资评价11 下载 致Y
14、 T F产品销售的减少，因此，评价计算用的销售数据应该反 映出来。销售新产品的增量销售收入为每年325 000 英镑 (400 000英镑-75 000英镑)。这第二个因素强调的是投资对公 司的整体影响而不是孤立的看待投资。所有者关心的是公司的 业绩，而不单是公司某一产品或部门的表现。因此，投资决策 对现金流量的影响才是决策者要考虑的关键。 上述例子说明，投资评价过程中输入的数据需要经过仔细 研究。所用数据的概念并不困难，但它与企业其他活动领域里 所使用的数据概念可能是不一样的 (如修理费或由公司各部门分 摊的管理费)。决策者关键的是要记住，在进行投资评价时首先 要使用项目实际现金流量，其次再
15、用增量收入和支出。这样就 可以克服导致投资评价建议出现偏差 (因此得出不合适的建议 ) 的主要错误。 1.7 金融市场的效率 本章已讨论过了以股东财富最大化为决策标准的私营企业 的目标。实际上，该目标是通过使企业或股票价值最大化的决 策来实现的。上市公司股票的价值取决于该股票的供给与需求。 公司决策者在进行财务决策时遇到的重要问题是“股市能正确 地评价公司及其股票的真实价值吗？” 。如果不能，决策者在 作财务决策时就要考虑这一点。例如，如果公司能够用一种不 影响公司真实价值的方式改变它的会计程序来提高公司股票价 值的话，刀qY诟$頀刀qY诠$刀qY诡$頀刀uqY询$刀uqY诣$頀刀uqY诤$刀
16、uqY该$頀刀qY详$刀uqY诧$頀刀uqY诨$刀uqY诩$琀刀uqY诪$刀qY诫$琀刀qY诬$刀uqY语$琀刀qY诮$刀qY误$琀刀qY诰$刀uqY诱$琀刀qY诲$刀uqY诳$琀刀uqY说$刀uqY诵$琀刀qY诶$刀uqY请$琀刀qY诸$刀qY诹$琀刀qY诺$刀qY读$琀刀qY诼$刀uqY诽$倀刀qY课$刀uqY诿$倀刀qY谀$刀uqY谁$倀刀qY谂$刀uqY调$倀刀qY谄$刀qY谅$倀刀qY谆$刀uqY谇$倀刀qY谈$刀qY谉$倀刀uqY谊$刀qY谋$倀刀qY谌$刀qY谍$倀刀qY谎$刀qY谏$倀刀uqY谐$刀uqY谑$刀qY谒$刀uqY谓$刀uqY谔$刀qY谕$刀uqY谖$鰀刀qY谗$刀
17、qY谘$鰀刀qY谙$刀qY谚$鰀刀uqY谛$刀uqY谜$鰀刀uqY谝$刀uqY谞$鰀刀uqY谟$刀qY谠$鰀刀刀qY谢$鰀刀qY谣$刀qY谤$鰀刀uqY谥$刀uqY谦$鰀刀qY谧$刀uqY谨$鰀刀uqY谩$刀qY谪$砀刀qY谫$刀qY谬$砀刀qY谭$刀qY谮$砀刀uqY谯$刀uqY谰$砀刀qY逶$刀uqY逷$刀uqY逸$刀qY逹$刀uqY逺$鰀刀uqY逻$刀uqY逼$鰀刀uqY逽$刀uqY逾$鰀刀uqY逿$刀uqY遀$鰀刀uqY遁$刀uqY遂$鰀刀qY遃$刀uqY遄$鰀刀qY遅$刀uqY遆$鰀刀uqY遇$刀qY遈$鰀刀uqY遉$刀uqY遊$鰀刀uqY運$刀uqY遌$鰀刀uqY遍$刀uqY過$砀刀uqY遏$刀uqY遐$砀刀uqY遑$刀qY遒$砀刀qY道$刀qY達$砀刀qY違$刀uqY遖$砀刀uqY遗$刀u
