1、廣東中国 广东 |2017年产业地产白皮书2 广东产业地产2017年白皮书前言随着传统住宅与商业地产整体存量过剩、市场竞争激烈，产业地产以其低风险、高回报的特点逐渐受到青睐，加之政府政策的强力支持，一跃成为近些年来房地产投资的热点。当前，国内某些知名房地产开发商、实力制造企业、国际投资商均将目光投向中国产业地产市场，纷纷涉足产业物业的投资开发，华南区更凭借其成熟的经济体系与活跃的产业变革，成为了产业地产投资者试水与扩张的重要区域。尽管产业地产发展前景广阔且有利好政策支持，但对于投资者或者转型的房企来说仍然存在很大风险，因为当前其开发运作模式存在很多盲点，在园区定位、资本运作、产业链搭建、运营管
2、理、招商服务等方面都具更高要求。仲量联行一直致力于产业地产方面的研究与实践，并有幸参与了国内众多标杆性产业地产项目的开发建设。在广东产业地产2017年白皮书中，仲量联行将产业地产分为“物流地产”和“产业园地产”两大板块，从政策指导、 产业推动、市场规范以及企业运作等诸多层面，深度解析近几年广东产业地产的全局表现，为产业地产的研究者提供前沿资料，为地产企业前线的操盘者提供具有价值的信息，共同推动广东产业地产市场的规划与快速发展。广东产业地产2017年白皮书 3目录结语 17广东产业地产发展宏观环境分析 4物流地产市场观察JLL 观点产业园地产JLL 观点市场观察131412101184 广东产业
3、地产2017年白皮书中国制造2025是中国版的“工业4.0”规划，要实现工业大国到工业强国的转变。 其中，作为实体产业承载与布局的产业地产，也将迎来春天：广东产业地产发展宏观环境分析 楼市调控继续推进，广东省将严控商业地产项目审批，房地产企业开发商业地产项目更加谨慎，部分资本涌入产业地产； 规划和政策为广东产业地产发展提供良好支持。广东省生产总值与工业增加值基本经济指标在全国产业升级的大环境下，广东省逐渐步入“经济新常态”的发展阶段，产业改革继续深化。广东省 GDP 增长速度、工业增加值增速均有所放缓。2016 年全年，广东实现地区生产总值7.95 万亿元，同比增长 7.5%。一线城市继续处于
4、领导地位广州、深圳是广东省内的领军城市，在产业升级转型及优惠政策等的引导下，两市经济增长持续良好，科技地产蓬勃发展，受文化创意产业、电子商务等产业兴起，拉动新兴工业地产、物流地产的开发潜力。“双发动机”协同发展 2016年，珠三角地区九市除肇庆外的 GDP 增速均超过全国平均水平；粤东、粤西、粤北地区经济强势增长有所减缓（规模以上工业增加值平均增长 7.6%，比珠三角高 0.9 个百分点；固定资产投资平均增长 7.1%，比珠三角低 4.2 个百分点 , 增速创新低2016年数据）。产业地产具有广阔市场 在新常态下，作为广东重点发展战略，产业转型升级仍是未来 3-5 年的主攻方向。作为产业转型的
5、载体，产业地产也具有广阔的市场。广东产业地产2017年白皮书 5广东省重点城市宏观经济数据广州 深圳 珠海 佛山 惠州 东莞 中山规模常住人口（万） 1350.11 1137.89 163.41 743.06 475.55 825.41 320.96GDP（亿元） 18100.41 17502.99 2024.98 8003.92 3140.03 6275.06 3010.03增长居民消费价格 1.70% 2.20% 1.70% 1.60% 1.90% 1.40% 0.80%工业增加值 6.90% 7.70% 9.30% 7.70% 10.00% 5.30% 7.50%GDP 8.34% 9.
6、38% 8.45% 7.56% 4.65% 6.69% 6.62%基础设施固定资产投资（亿元）5406 3298.31 1305.14 3035.52 1863.93 1446.52 1055.4实际使用外资总额 （亿美元）54.16 64.97 21.78 23.77 11.05 53.2 4.57出口总额（亿元） 5034.67 16415.39 1794.84 2999 347.76( 美 ) 6435.3 1738.89发展潜力工业投资占固定投资比重13.90% 17.90% 19.80% 40.10% 38.40% 29.90% 30.70%第二产业投资增长率8.70% 13.40%
7、 -6.30% 26.50% 39.90% 6.90% -37.40%人均可支配收入（元） 46734.6 44633.3 36157.9 38501 25220 38651 35712劳动力和科技工业企业新产品产值（亿元）6391.35第二产业年末就业人数（万人）284.28 297.36 554.26工业企业 R&D人员（人）80169 172522数据来源：广东省各市2015年国民经济和社会发展统计公报广东省各市统计年鉴6 广东产业地产2017年白皮书数据来源：2015年政府工作报告2015 年重点城市三大产业产值比重（%)产业结构广东省工业产业增长速度趋于平稳，总量规模仍然处于领先地位
8、，大力推进的产业转型升级战略取得明显成效。2016年广东省三大产业比重为4.7:43.2:52.1，第二产业有所下降，第三产业的企业数量和经济总量比重不断提升，第三产业不断提速,产业结构持续优化。广州市 大力推进高新、新兴产业从 2013 年起，广州市重大投资项目主要集中在节能园区、创新基地等产业基地的建设，承接高速发展的服务业和高新企业的需求； 目前广州已建成天河移动互联网产业集聚区、广州云埔电子商务园区等新兴产业基地，以及黄埔区智能产业园、高新区等高新技术产业园区，众多产业基地 / 园区的建立，为战略性新兴产业提供良好的产业空间；随着华南区电子商务的快速发展，广州市打造广东国际商贸城等物流
9、基地的需求也更加旺盛。深圳市 优化调整产业结构通过实施创新驱动发展战略，加快经济结构战略性调整力度，形成了互联网、生物医药、新能源、文化创意、新材料和新一代信息技术六大战略性新兴产业和生命健康、航空航天、海洋、军工四大未来产业，产生了大规模工业地产需求；福田区、罗湖区继续保持产业中心区优势，引入总部经济、现代服务业等高端产业；南山区依托高新技术、高等教育和深港创新等资源，布局发展新能源、生物和互联网产业；龙岗区发展高新技术产业、先进制造业等产业，建立宝龙高新园、华为科技园等创新园区，并向东莞惠州等地形成辐射。其他城市振兴发展战略有所成效东莞市在电子商务、传统产业升级上推行了一系列政策，支持利用
10、存量土地兴办电子商务企业和园区，促进东莞电子商务企业发展迅速；佛山市在全省率先展开“互联网 +”行动，建设 10 个“互联网 +”专题产业园区或孵化器，带动了大批中小微企业的发展；粤东、粤西、粤北地区承接产业转移大潮中部分资金密集型和劳动密集型产业，区域工业经济增长渐稳，规模以上工业用地需求增加。数据来源：广东省国民经济和社会发展统计公报广东省三大产业增加值增速广东产业地产2017年白皮书 7政府政策支持自贸区优惠、开放、自由的政策吸引了一大批企业的入驻，自贸区包括自贸区附带产业也得到快速发展，作为产业载体的工业地产也将呈现较好的增长趋势。南沙自贸区南沙自贸区以工业生产和港口物流为主，规划出约
11、 12.7% 的面积以供工业生产使用，36%的面积用于发展港口物流产业。前海自贸区前海自贸区中妈湾片区重点发展现代物流、航运服务、供应链管理等产业，打造具备区域生产组织中枢和国际供应链管理中心功能的保税区港。横琴自贸区横琴自贸区以建设珠江口西岸地区的区域性商务基地、科技产业园等为主要目标。数据来源：仲量联行统计数据 数据来源：深圳市规划和国土资源委员会自贸区成为产业发展一大推力 在自贸区内推行的海关、税务、检验检疫等方面的一系列政策利好刺激了跨境电商企业的发展，从而带动了保税区物流仓储设施需求不断增长。 叠加原有新区政策后，双重政策利好刺激了贸易、金融、物流类企业入区注册数量的快速增长。以南沙
12、为例，其优质物流仓储租金增长远远高于全市平均租金水平的增长。政策利好刺激工业结构优化广东省及各地市出台的经济发展、工业转型升级政策，都大力推进了以工业为主战场的优化产业结构、转变经济发展方式的战略举措，刺激工业地产再迎来新的发展。 从2013年至2017年，政府投入专项资金135亿元重点支持产业园区基础设施建设、招商引资、产业集聚和企业创新； 出台对示范产业园、考核优秀产业园区和集约节约用地水平较高的产业园区给予转向用地指标支持等扶持政策； 2016年，广东省推进土地市场改革试点，逐步建立以租赁为主、出让为辅的工业用地供应制度，降低工业用地成本。城市更新扩大供应用地规模 广州市实施“退二进三”
13、政策以来，发布了统筹产业布局和升级、加强工业土地监管等系列政策，并提出了工业用地全生命周期管理体系，提高国家重点产业支持的发展； 2009年12月，深圳市正式颁布深圳市城市更新办法，截至2016年11月已累计审批通过约102,850,000城市更新建筑面积，城市更新项目投资达2448亿元。 深圳市针对旧工业区综合整治作出放宽准入条件、提高开发强度、地价优惠、延长土地使用年限等九项优惠措施，特色园区和创新型产业用房新增需求体量。南沙保税区保税仓库平均租金8 广东产业地产2017年白皮书物流地产中国物流业规模在不断壮大，物流地产也得益于市场扩张、团购零售增长及电子商务的崛起而长期保持强劲增长。值得
14、注意的是，经济发展增速的放缓会限制需求，并随着更多投资者进入物流领域，预期将出现局部供应过剩现象。然而，相对于华东、华北区域，华南物流地产市场总量当前仍处于供应不足的状态。未来物流板块将由零售配送、国内和跨境电子商务、制造业供应链以及进出口贸易等不同领域共同构成。市场观察广东产业地产2017年白皮书 9华南地区物流地产前景电子商务和全渠道零售提振物流业现代物流仓储需求的主要驱动力仍是中国实体零售市场的扩张以及大型制造业基地的建设。如今，电子商务和全渠道零售的崛起已经成长为新的增长引擎。统计显示，2013 至 2015 年，广东省电子商务交易额年均增长率达 30%以上1。2016 年，广东电子商
15、务交易额达到 4.35 万亿元，稳居全国首位，跨境电商成为外界关注的焦点2。同时，政府已经明确将电子商务作为拉动内需的关键产业之一，正在陆续出台相关政策措施，加快现代物流网络建设，以支持电子商务的发展。电商企业以及第三方物流运营商的强劲需求，很好地互补了其他领域疲软的需求。很多电商企业也正积极建设自用仓储设施。与此同时，第三方物流公司对非保税仓库的租赁需求也持续旺盛。电商租户承租的稳定性，加速了开发商对物流地产的投资。更高效率需求带动物流品质标准升级研究显示，目前电商自建物流在配送时效方面明显优于第三方物流公司，而物流配送效率逐渐成为物流行业竞争力的重要一环。受到日益加剧的竞争压力影响，第三方
16、物流公司需要加快整合物流仓储空间、寻求规模化效益。随着最终用家越来越趋向于将多个独立的物流设施整合到更大型的多功能仓储设施内，物流开发商们开始提升新物业供应的建设规模及服务范围。近年来，物流开发商在建设新的物流项目时有两个主要趋势。首先，货梯仓库由于实用性及操作效率均相对较低，将会逐渐被坡道仓库取代。另一方面，受物流用地供应越来越紧缺的限制，对于土地集约化利用的要求越来越高，开发商更趋向于建设多层仓库，而单层仓库的供应则更加有限。市场观察1、2，数据来源：广东省电子商务中长期发展规划纲要(2016-2025)、中国电子商务研究中心10 广东产业地产2017年白皮书市场观察上海天津深圳广州成都北
17、京苏州重庆沈阳武汉青岛西安百万平方米南京佛山太仓宁波嘉兴0 1 2 320114 5 6 72014 2015北京 上海 广州 深圳0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%2011 2012 2013 2014 2015 20162011 2012 2013 2014 2015 2016北京 上海 广州 深圳-2.0%0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%14.0%北上广深四市优质非保税仓库平均空置率走势北上广深四市优质非保税仓库租金可比年增长率主要城市物流仓储设施 总量分布根据仲量联行甲级物流仓储总量数据，深圳和广州目前甲级
18、仓储存量占据珠江三角洲物流体系主导地位，储量分别达到282万平方米和204万平方米，同时也是华南区的一级物流中心。广深周边的东莞、佛山和惠州也在加快建设物流基础设施，以支持其重要制造业中心的产业特色，为华南区的次级 / 专业物流中心。一线城市物流园区市场表现截至 2016 年第四季度，广州和深圳的非保税仓库平均租金分别约为 1.14 元/ 平方米 / 天和 1.34 元 / 平方米 / 天。 广州、深圳现处于仓储需求高速发展阶段，根据可比增长率来看，近两年北京上海非保税仓库租金增速开始放缓，而广深则仍然保持稳定增速，且空置率维持在较低水平，市场稳定性较好。低地价和低空置率正吸引越来越多投资者的
19、关注。槁槁后台运营工具到扮演更高端的角色，人工智能为我们展示了未来人机交互所应达到的标准：简洁、方便。企业的管理层需要将其作为重点投资建设的核心能力，实现差异化竞争优势，打造企业数字化的“门面”。趋势二生态智联集结众人的力量越来越多的企业已在第三方平台上集成自身的核心业务功能。对于领先企业而言，第三方不仅仅是传统的合作伙伴，更是一起构建新生态系统、谋求下一轮战略增长的重要参与对象。在此过程中，企业将定义新的价值链，从而创造出新业务、新产品，甚至是新市场。趋势三智才共享创造未来的员工团队时下，“未来职场”已然到来，数字领军者必须再造员工团队。随着柔性劳动力派遣平台和在线工作管理解决方案的流行，传
20、统的人力资源模式和架构都在逐步瓦解，开放式的人才市场将成为未来的主流。因此，快速创新和组织变革的关键所在按需组建人才团队，将是企业真正实现数字化的必要条件。趋势四人本设计激发新体验如果技术能做到因人制宜，会怎么样？如今，利用数字技术创造个性化客户体验，被企业视为新的战场。技术将进一步提升人机协作效率，这不仅能带来良好的个性化体验，更能切实提升数字化技术的使用效率，使技术真正成为人类的得力助手。趋势五进军未知打造新产业，设立新标准当今的企业不只是在打造新型产品与服务，同时也在塑造着全新的数字产业。从技术标准、道德规范到政府政策，由商业生态系统所驱动的数字经济中，许多规则仍待确定。谁能在全新的生态
21、系统中抢占核心位置，谁就将掌握制定新游戏规则的话语权。22201620172015结语埃森哲技术展望以三年为周期，清晰展示出技术沿革的脉络。每年我们都会推出新的趋势，它们是往年趋势的继承与发展（见上图）。在数字化道路上，企业必须紧跟最新的技术发展，但同时不忘完善已掌握的成熟技术。既有的技术能力是企业构建下一代业务的基础，趋势技术趋势并且推动企业把握最新的技术趋势。2017年，针对这个高速变化的数字世界，埃森哲提出了“以人为本”的论断，而上述五大趋势都是这一观点的最新体现。当今世界风云变幻，行业的领导企业不仅要懂得如何吸纳最新技术，更要通过助力客户与员工，成为人们日常生活中不可或缺的伙伴，在新一
22、轮社会变革中开辟出崭新空间。2015-2017 年技术演进趋势一智慧新界趋势一智能自动趋势一为我互联趋势二柔性团队趋势二成果经济趋势三平台经济趋势三员工再造趋势四预见颠覆趋势四智慧企业趋势五数字道德趋势五平台革命趋势二生态智联趋势三智才共享趋势四人本设计趋势五进军未知23世界不断地变化，愿意深深拥抱“以人为本”理念的领军企业，将获益更多。其实，无论身处哪一行业，业务规模如何，所有的企业都必须直面同一个对象：“人。”若想在飞速变化的世界中牢牢占据一席之地，企业首先需要回答的问题是：如何使客户和员工大有智为？作者简介延伸阅读陈笑冰埃森哲大中华区信息技术服务总裁常驻上海保罗多尔蒂埃森哲首席技术官所以
23、我们更应该为客户、为自己节省宝贵的时间。以尽可能的速度完成公司所规定的任务。二、表情、语气愉悦。我们工作的一个基本特点就是与客户互不相见，通过声音来传达讯息，所以我们的面部表情和说话语气、声调就更加重要。虽然我是一名普通的话务员，但我深知，我的一举一动、一言一行，代表着我们公司的形象。因此，在电话中，一个优秀的话务员必须做到面带微笑，语气平和，语调轻松，用词规范、得当，给客户愉悦的感受，让客户被我们的轻松愉悦所感染，让工作更好的开展。从走上岗位的那一刻起，我就下定决心：一定要做一名合格的、优秀的公司员工。说起来，做一名话务员容易，但要做一名优秀的话务员就难了。千里之行，始于足下。我会从小事学起
24、，从点滴做起。我接触话务员的时间不长，跟老同事相比，我是一个新手。但这并不能成为我可以比别人差的理由，相反，越是因为这样，我就要付出比别人的精力和时间来学习，从而跟上大家的步伐，为公司创造更好的业绩。20XX 年上半年我将进一步发扬优点，改进不足，拓宽思路，求真务实，全力做好本职工作。为此我将上半年工作计划一、是加强工作统筹。根据公司领导的年度工作要求，对下半年工作进行具体谋划，明确内容、时限和需要达到的目标，加强部门与部门之间的协同配合，把各项工作有机地结合起来，理清工作思路，提高办事效率，增强工作实效。二、是加强工作作风培养。始终保持良好的精神状态，发扬吃苦耐劳、知难而进、精益求精、严谨细
25、致、积极进取的工作作风。人人都说，想做好一份工作，一定要做到首先爱这份工作。在这一年半时间的工作中，我发现自己越来越喜欢这份工作了。在今后的工作里，我相信自己一定会遵守好公司的每一条规章制度，做好话务员工作计划，执行好每一个工作流程，牢记好每一个规范用语。严格要求自己：中国房地产金融： 传统与创新共进中国 | 2017年 4月2 2综述中国房地产金融已站在发展的交叉路口。经过数十年不断扩张的中国开发商，在资产负债表日渐杠杆化的同时，也面临各大银行日趋保守的信贷政策。今后，这些开发商除了采用传统的融资手段，还需要着眼于一些新兴的结构性融资工具。本报告简要阐述了中国房地产金融的发展现状，并着重探讨
26、了房地产证券化及房地产投资信托基金（REITs）的未来发展前景。尽管房地产证券化和REITs尚处于起步阶段，但是对于中国房地产投资者和开发商来说，它们有着巨大的发展潜力。 今后，开发商将在一定程度上继续依赖于银行信贷和境内外公司债券等传统融资渠道。与此同时，他们也将拓宽融资视野，将目光投向永久债券、信托公司、P2P借贷和众筹融资等模式，并且与有土地储备的企业开展合资合作等。 房地产抵押担保证券（MBS）和资产担保证券（ABS）都属于结构性产品，它们使开发商和银行有机会将未偿贷款转变为交易型债券。而且，又能使开发商将部分开发风险分担给投资者，同时帮助银行释放其资产负债表，使之更愿意并且有能力直接
27、贷款给房地产开发商。更高的收益潜力、多元化的资产配置及另类资产接触机会，都将成为吸引投资者的有利因素。 自2015年4月起，中国政府放宽了对MBS和ABS的限制。尽管一些中国资产持有者试水资产证券化（详见报告中相关案例）的做法已经引起人们关注；但总体而言，与在美国的庞大市场相比，此类产品在中国的市场占有率仍然微不足道。33 REITs在获得一系列房地产资产的所有权和经营权的同时，也为投资者带来诸多优势，主要体现在多元化、可负担性、流动性、税收优惠和透明度等方面。REITs之所以成为优于MBS和ABS的低风险投资选择，主要在于其专业化管理、透明度要求以及其它指导原则。 尽管REITs具有多种优势
28、，但要在中国获得市场认可，仍面临不小的阻力。究其原因，主要有以下几点： 对于许多房地产项目而言，租金收益率较低； 缺乏税收激励； 缺少REITs和资产的专业管理人才； 以散售为主的商业模式不利于大宗、可交易资产的积累； 缺少成熟的散户投资者； 资本流动限制。 尽管资产证券化和房地产投资信托基金在中国的市场规模有限，但它们仍有可能改变中国房地产金融的发展格局。今后，房地产开发商、资产持有者和投资者应密切关注其发展动态。4 4简介中国房改三十年后，庞大的市场需求促使开发商疯狂拿地建房。这样一来，大举上马的房产项目导致中国开发商普遍呈现高融资杠杆。由于上市开发商规模大、品牌知名度高，因此中国的商业银
29、行倾向于向它们提供低风险贷款。然而，快速变化的政策、日益高企的资产负债表使得中国的开发商必须积极寻求新的企业融资方法。尽管境内外银行贷款和企业债仍然是多数开发商的主要融资方式，但也有许多开发商开始寻求永久债券、信托公司、P2P借贷、众筹、合作开发等融资渠道。虽然资产证券化和房地产投资信托目前在中国才刚刚起步，但是仲量联行认为它们具有巨大的发展潜力，有望成为中国开发商和资产持有人的主要融资选择。在这份报告中，我们首先对中国房地产目前的融资方式做了一个梳理，进而深入探讨资产证券化的优势、风险、发展机遇和障碍。55中国现有融资方式概览本章节罗列了开发商和资产持有人目前的主要融资渠道。中国的开发商传统
30、上主要依赖境内外银行贷款、企业债和优先票据。近年来，政策的转变和宏观经济的发展致使开发商和资产持有人寻求如P2P借贷和众筹等其它融资方式。银行借贷银行借贷曾经是房地产开发商的重要融资来源。然而，在全球金融危机后的几年内，随着房地产价格的飙升，中国在2011-2014年推出了一系列信贷紧缩措施，使得房地产开发商的贷款难度加大。在此期间，国内银行仅向那些品牌知名度高、经营稳健、资产负债表强劲、杠杆率较低、且信用评级较好的少数开发商提供贷款。被银行排除在外的开发商因承压而考虑其它融资渠道。中国的银行 | 房地产贷款占贷款总额百分比来源:中国经济数据库（CEIC Database）、仲量联行6 6境外
31、企业债券或优先票据开发商的融资渠道选择之一是从境外募集资金，发行企业债券、特别是以美元计价的优先票据。这一方式一度因为下列优势成为中国房地产开发商的主流融资方式： 资金易得、利率较低： 自美联储于2008年开始执行第一轮量化宽松政策起，全球其它主要央行纷纷效仿美国，从而导致全球收益率降低。正是因为全球投资者追逐投资回报率更高的产品，中国开发商才能够以低于境内市场的利率，从国际债券市场获得巨大的资金。 规避监管： 由于对金融体系的监管十分严苛，从中国转移资金一直十分困难。获得境外资金有助于中国开发商灵活地将资金汇回国内使用或者将资金留在境外进行海外投资。 人民币升值导致偿债成本降低： 在2015
32、年之前，人民币对所有主要国外货币的比价经历了近十年的稳步升值。由于中国开发商在房地产销售中获得人民币收入，这使得其偿付以美元计价的债务成本降低。境内企业债券或优先票据2015年3月，伴随着佳兆业成为首家美元债务违约的中国房地产开发商，境外融资渠道开始面临挑战。次年，鉴于中国开发商在国内经济增长放缓形势下所面临的风险和企业本身的高负债情况，标准普尔及穆迪调低了中国多数开发商的评级（包括万达集团这样的主要开发商）。在被降级后，中国开发商须支付更高的债券利息，同时境外融资难度增大。中国开发商 | 境内融资额占总负债百分比来源: 公司数据、仲量联行77尽管一些开发商继续发行境外债券，以维持其灵活性和与
33、全球投资者的关系，但是自2015年年中以来，回归境内债券市场已成大势所趋。发行境内企业债券的好处如下： 资金易得： 2015年起，中国央行开始实施宽松的政策，包括一年内六次降息。与此同时，央行为了防范人民币持续贬值而加强资本流出管制，使得资金问题更加严重。 信用评级更优，利率更低： 当国际信用机构调低多数中国房地产开发商的评级时，在中国的情况则完全不同，国内信用评级机构给予多数中国开发商高的信用评级。这些信用评级有助于中国开发商以明显较低的利率发行境内债券，一般为4%-6%的利息，仅相当于境外债券利率的一半左右。 人民币贬值： 自2015年7月以来，由于对经济增长放缓及被高估的担忧，人民币贬值
34、达10%以上。这种意外贬值给那些拥有大量境外美元债券的中国房地产开发商带来外汇损失，从而促使众多开发商重返国内债券市场。货币 | 美元兑人民币汇率来源：中国经济数据库（CEIC Database）、仲量联行永久债券 永久债券是一种没有到期日的债券，一般被视为股权，而非债务。最近几年永久债券成为备受中国开发商青睐的融资工具，因为在公司出现财务困境时，它们可转换为股权。理论上说，发行人须无限期支付永久债券的息票，本金不得赎回。如果已发行的永久债券被记为债务，则中国开发商的负债将比账面显示的更加 严重。 信托公司 信托公司指通过销售高收益理财产品募集资金并将资金投资于股权、商品或房地产项目的非银行贷
35、款人。通过高净值个人、富裕家庭或散户及机构投资者募集资金，并再投资于银行不愿意向其贷款但愿意支付较高利率的高风险企业或借款人，其中包括房地产开发商。信托公司理财产品的高收益率对投资者颇具吸引力，但是相应的风险往往不是特别清晰，因为很多投资者以为这些产品受到了政府的支持。 8 8P2P借贷和众筹P2P借贷指在不借助传统金融机构中介服务的情况下，若干投资人向某个人或企业贷款。自2013年以来，中国的P2P借贷活动逐步增加，一些房地产开发商开始与这些线上平台积极合作，为其客户提供5%-15%的折价或其它形式的补贴。众筹指通过使用大量个人的小额资金，为企业或买卖提供资金。众筹与P2P借贷的主要区别是：
36、众筹通常用于特定项目，而非个人贷款。在中国，因为提供降价及回报承诺作为对买房者的奖励，众筹已经成为一种旨在吸引买房者的在线广告活动。 合资和战略联营为缓解承担高昂土地价格的压力，一些开发商开始与国企进行合作或组成战略联营。在中国，土地成本通常占房产项目总投资额的50%-70%。在2016年，中国几个大城市的土地拍卖价格达到了惊人水平；例如， 金地集团支付了88亿元（约合13亿美元）拿下上海浦东新区一块140252平方米的地块，溢价率高达286%。与国企合资或组成战略联盟可以使得开发商取得国企所拥有的土地储备，从而避免日益激烈的土地竞拍。 99证券化：最新、最酷的概念抵押担保证券（MBS）和资产
37、担保证券（ABS）在中国仍处于初级发展阶段，但是发展潜力巨大。这些结构性产品有助于开发商或银行将其未偿贷款转变为可买卖债券。对于机构投资者，这些结构性产品因为其明显高于存款利率的回报率也颇具吸引力。在本章节，我们将深入探讨资产证券化在中国的机遇和挑战。资产证券化 = 三方获益MBS或ABS是一种以基础资产池为依托的证券。这些资产通常为非流动性、长期性的，通过池化和证券化，提供给广大投资者用于投资。在进行资产证券化时，将成立特殊目的信托或中介机构，持有这些资产的产权，资产的未来现金流将以资产担保证券的形式转移至投资者。依据基础资产的风险情况，这些资产担保证券可以划分为不同风险份额。众多资产类别可
38、以进行证券化；与中国开发商最相关的证券化包括商业抵押担保证券（CMBS）、住宅抵押担保证券（RMBS）和资产担保证券（ABS）。2015年4月，中国人民银行放松了对MBS和ABS销售的管制，这类产品的销售目前要求的监管审批较少。在过去两年，CMBS、RMBS和ABS在中国的出现已经改变了贷款人、房地产开发商及机构投资者的市场。银行不再需要在贷款期限内将资产或抵押维持在资产负债表之上，它们可将利息和资本支出出售给投资者，从而释放更多的资本用于其它业务活动，如开 1 / 45 易 凯 资本有限公 司 2 / 45 2016 年，就不同品类的内容所产生的市场总价值而言，中国娱乐产业已经是一个近 3,
39、800 亿元的市场，其大致分布为游戏 1,600 亿元（增速 8-10%），剧集和综艺 1,000 亿元（增 速 30-25%），电影 700 亿元（增速 5-10%），现场娱乐 450 亿元（增速 25-30%）。 无论你爱或不爱， 这样一个规模的产业已经不容小觑。 尤其是在中国经济整体增速进入下行 通道的今天， 娱乐产业是所有关注资产回报的机构投资人无法视而不见的一道风景和一席盛 筵。 2016 年中国视频网站的付费用户接近 6,000 万。这件事对于中国娱乐产业的意义怎么强调 都不过分， 它将成为中国娱乐市场未来三年最重要的增长引擎， 中国互联网用户终于走进了 “付费买欢乐”的新时代。未
40、来三年，很多娱乐产业的憧憬与梦想、冲动与渴望、项目与交 易、脑细胞与吐沫星子，都会与付费用户的蓬勃增长有关。 这一年， 中国娱乐产业自己坐在过山车上自娱自乐了一把。 还记得去年一季度末的时候， 我 们也写过一篇娱乐产业观察，标题叫贵圈有点儿嗨。彼时，我们看到的中国娱乐产业正 在经历一场前所未有的捞金狂欢，去年第一季度中国电影票房创下了 145 亿元的历史最高 纪录。在资本的推波助澜下，娱乐业核心元素（IP 版权、一线演员等）的价格也在一路狂 飙。 而一年后的此时， “贵圈儿”显然已经冷静了很多。 从去年二季度开始， 证监会陆续叫停与 涉及影视、游戏、VR 等领域的跨界并购有关的定增，给狂欢中的
41、娱乐产业结结实实泼了一 盆冷水。差不多在同一时间，中国电影票房的增速也开始放缓，最终全年增长从 2015 年的 48.7%降至 2016 年的 3.7%。一些本来万众期待的大 IP 影视作品的市场表现也强差人意。 2016 年 A 股传媒娱乐板块下跌超过 30%，而影视是其中表现最差的子板块，作为这一板 块龙头股的万达院线、 华谊兄弟和光线传媒三家市值在 2016 年共蒸发了 1,270 亿元。 癫狂 之后，中国娱乐产业终于走进了一个相对冷静的埋头耕耘期。 在本报告中，我们将聚焦于三个方面：（1）2016 年发生了什么；（2）2017 年会发生什 么；以及（3）作为中国娱乐产业最活跃的投资银行
42、，我们对娱乐产业的一些近期观察和感 悟。 3 / 45 内 容 提 要 一、 2016 年回顾 1、 电影票房市场迎来拐点 2、 视频付费用户接近 6,000 万并保持高速增长 3、 头部网剧/电视剧单集收入和成本持续攀升 4、 网剧造星能力全面超越电影和电视剧 5、 直播平台百舸争流 6、 网红经济和小鲜肉经济交相辉映 7、 大 IP 疲态初现 8、 现场娱乐与主题公园行业进入快速发展期 9、 VR 迎来产业元年 10、A 股市场和资本态度发生逆转 二、 2017 年展望 1、 视频付费用户 2017 年底会达到或接近 1 亿，2020 年底达到 2.2-2.5 亿 2、 内容产业尚未形成最
43、终格局，依附于视频网站的内容制作公司有机会强势崛起 3、 专注网剧的公司会受到资本关注 4、 千万一集的大制作网剧将会出现 5、 玄幻剧热度下降，现实题材的都市群像剧会增多 6、 一二线内容公司会大量签约 95 后艺人，“耽美 CP”会此起彼伏 7、 跨界混搭的现场娱乐形态（“场景+内容+产品”）会大量出现 8、 院线与在线票务平台会进入一个整合期 9、 蓄势待发的电竞市场将保持高速增长 10、直播市场将大浪淘沙，留下少数玩家 11、VR 投资热 2017 年下半年很可能会出现二次回潮 三、 我们对 于中国娱乐产业的一些近期观察与判断 1、 未来 3 年中国娱乐市场最大的增长引擎不是电影票房，
44、而是付费视频用户的高速增长 2、 娱乐产业（特别是娱乐内容产业）需要“富养女儿”的心态，慢工出细活 3、 内容仅仅拥有受众还不够，必须要拥有粉丝 4、 剧集和综艺的有着不同的变现模式，剧集靠的是横向（全平台售卖版权）和后向（续 集和续季），综艺靠的是纵向（深耕产业链，线上线下结合）和前向（冠名） 5、 OTT 取代传统有线和卫星已成为必然，内容越来越具有“直达消费者”的能力 4 / 45 6、 站在投资的角度， 最容易看清价值的内容公司是净利润从 1 亿到 4 亿的这段曲线上的 公司 7、 2017 年两类公司会受到资本关注：拥有美剧制作基因的网剧公司以及跨界混搭的现 场娱乐公司 8、 视频平
45、台和内容制作平台的巨无霸级整合短期内还难以出现 Appendix 一、 2016 年私募市场交易信息 1、 影视 2、 游戏 3、 音乐 4、 媒体与互联网 5、 院线及家庭娱乐 6、 VR/AR 7、 直播 8、 动漫和二次元 二、 2016 年股票市场上市/挂牌信息 1、 新三板挂牌 2、 A股上市 三、 2016 年股票市场增发信息 1、 新三板定增 2、 A 股定增 四、 2016 年内容产品排行榜 1、 电影 2、 电视剧 3、 电视综艺 4、 网络大电影 5、 网络剧 5 / 45 1 、电影票房 市场迎来拐点 2016 年票房 最终定格 457 亿，增速下降至 3.7% 。201
46、6 年 12 月，国内影院上映的电影数 量高达 56 部，其中不乏你的名字、佩小姐的奇幻城堡等引进大片以及那年夏天 你去了哪里、三少爷的剑、罗曼蒂克消亡史、摆渡人等国产电影，当然还有 一部不能不提的中美合拍巨制长城。 长城在上映的首周周末制造了国内电影票房的 小高潮，仅三天就揽获超过 4.2 亿元的票房。然而，这一切却挽救不了 2016 年的中国电影 票房。根据国家新闻出版广电总局电影局的统计，2016 年全国电影总票房为 457 亿元，同 比增长 3.7%；这一增速在 2014 年和 2015 年分别是 36.2%和 48.7%。 导致中国电影票房增速放缓的原因除了票补减少、 银幕数量增长边
47、际效应下降等因素外， 最 核心的问题在于优质影片、 特别是优质国产影片的匮乏。 电影票房出现的拐点不是单一因素 的作用。一方面，以腾讯微票儿、光线猫眼、百度糯米、淘宝电影为代表的几大在线票务平 台在 2015 年如火如荼的电影票补贴大战中透支了中国电影票房的增长，而它们在 2016 年 又不约而同地大幅度降低了票补的力度，导致观影人次下降。另一方面，2016 年全国电影 银幕虽然保持了每天 26 块新银幕的增长， 从 2015 年的 31,627 块增长到 2016 年的 41,179 块，但 2016 年新增的银幕主要来自于三四线及以下的地级城市，而这些地方的观影人群对 票价更为敏感，因此银幕数量增长带来的票房边际效应明显放缓。全年单银幕收入已经从 2015 年的 139 万元下降到 111 万元。但所有这些都不是票房增速放缓最重要的原因。真正 的原因是 2016 年高质量的
