1、证券研究报告公司深度研究风电设备 东吴证券研究所东吴证券研究所 1 / 23 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 日月股份（603218） 铸件龙头乘风破浪，大兆瓦优势显著铸件龙头乘风破浪，大兆瓦优势显著 2022 年年 06 月月 18 日日 证券分析师证券分析师 曾朵红曾朵红 执业证书：S0600516080001 021-60199793 证券分析师证券分析师 陈瑶陈瑶 执业证书：S0600520070006 股价走势股价走势 市场数据市场数据 收盘价(元) 25.37 一年最低/最高价 15.56/41.21 市净率(倍) 2.81 流通 A 股市值(百万
2、元) 24,547.84 总市值(百万元) 24,547.84 基础数据基础数据 每股净资产(元,LF) 9.04 资产负债率(%,LF) 25.62 总股本(百万股) 967.59 流通 A 股(百万股) 967.59 相关研究相关研究 买入（首次） Table_EPS 盈利预测与估值盈利预测与估值 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入（百万元） 4,712 5,290 7,044 8,551 同比 -8% 12% 33% 21% 归属母公司净利润（百万元） 667 659 1,025 1,347 同比 -32% -1% 55% 31% 每股收益-最新股本摊薄（元/股）
3、 0.69 0.68 1.06 1.39 P/E（现价&最新股本摊薄） 36.78 37.23 23.95 18.23 Table_Summary 投资要点投资要点 三十年深耕，铸件龙头乘风而起：三十年深耕，铸件龙头乘风而起：公司成立于 1992 年，三十年来致力于大型重工装备铸件的生产、研发及销售。2016 年 A 股上市，目前在新能源、通用机械领域形成风电铸件、注塑机铸件两大系列产品，并通过球墨铸铁厚大断面技术在核电装备运用和合金钢领域播种。 受益风电行业抢装、原材料价格稳定，2019 年以来公司营收和利润实现快速增长，2020 年风电铸件业务收入占比达 87%，较 2017 年提升 23
4、pct。 风电风电铸件供需偏紧，公司扩产巩固龙头地位：铸件供需偏紧，公司扩产巩固龙头地位：全球能源革命背景下风电行业景气上升，我们预计 2025 年全球风机铸件总需求 240 万吨，对应市场规模约 360 亿元。国内铸件产能占据全球 80%左右，2021 年有效产能约 170-180 万吨，拥有 15 万吨以上铸件产能企业仅 5 家。环保政策趋严、大铸件生产难度大、原材料成本高企等因素将加速落后产能出清，大兆瓦铸件供需偏紧，市场份额或向头部集聚。截至 2021 年底，公司已具备年产 48 万吨铸造产能，我们预计 2023 年铸造产能达超 70万吨，全球市占率有望达到 27%，龙头地位进一步巩固
5、。 海外和海上产品毛利率更优，强化精加工布局，持续推进“两海战略”海外和海上产品毛利率更优，强化精加工布局，持续推进“两海战略” ：公司是 Vestas、GE、西门子歌美飒等全球头部整机厂商的重要供应商，近年来外销毛利率高于内销 15-20pct。海上大兆瓦相比陆上大兆瓦具有一定溢价。2023 年公司大兆瓦产能达 40 万吨、精加工产能达 54 万吨（甘肃一期 10 万吨为一体化） ，凭借规模效应能够进一步优化成本。海外客户更加看重一站式交付能力， 随着公司大兆瓦和自主精加工产能释放，深化“两海战略”，有望量利齐升。 布局核废料储存罐及高端合金钢市场，丰富产品线。布局核废料储存罐及高端合金钢市
6、场，丰富产品线。公司通过球墨铸铁厚大断面技术在核电装备运用和合金钢领域研究贯通， 积极推进多领域布局。 核废料储存罐产品已完成第一个样机生产和交付， 获得客户认可，并将为后续批量生产做好技术、生产储备。在合金钢领域成功研发了低合金钢、铬钼钢等特殊材料铸钢产品，已实现批量出货。通过丰富产品线和拓展多元客户，有助于公司抵御单一市场风险，形成比较优势。 盈利预测与投资评级：盈利预测与投资评级：随着公司新扩产能释放，市占率提升，并且造型环节改造完成成本改善， 我们预计 2022/2023/2024 年归母净利润分别为6.58/10.23/13.45 亿元，同比-1%/+56%/+31%，EPS 0.6
7、8/1.06/1.39 元，对应 PE 37/24/18 倍。考虑行业景气上升，公司作为铸件龙头，我们看好公司长期发展，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：风险提示：风电装机需求不及预期、产能扩张不及预期、原材料及能源价格持续上涨。 -43%-34%-25%-16%-7%2%11%20%29%38%47%2021/6/182021/10/172022/2/152022/6/16日月股份沪深300更多投研资料 公众号：mtachn 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 2 / 23 内容目录内容目录 1. 三十年深耕铸造
8、行业，风电铸件龙头乘风而起三十年深耕铸造行业，风电铸件龙头乘风而起 . 4 1.1. 发展历程及股权结构. 4 1.2. 风电高景气，产品结构优化，营收盈利快速增长. 5 1.3. 风电铸件贡献主要利润，盈利能力突出. 6 2. 风电铸件龙头地位稳固，大兆瓦技术及成本优势显著风电铸件龙头地位稳固，大兆瓦技术及成本优势显著 . 7 2.1. 风电铸件为风机核心部件. 7 2.2. 2025 年风电铸件市场规模约 360 亿元. 9 2.3. 重资产属性叠加环保压力扩产难度大，铸件市场格局趋于集中. 10 2.4. 公司球墨铸件技术领先，成本控制力强. 13 2.5. 持续推进“两海战略”，提升产
9、品附加值 . 15 3. 注塑机铸件行业稳中向好，承担产能调配作用注塑机铸件行业稳中向好，承担产能调配作用 . 16 4. 布局核废料储运罐及高端合金钢，丰富产品线布局核废料储运罐及高端合金钢，丰富产品线 . 18 4.1. 核废料稳步推进，已完成样机交付. 18 4.2. 铬钼低合金钢批量出货，有望实现产业协同. 19 5. 盈利预测与投资评级盈利预测与投资评级 . 20 6. 风险提示风险提示 . 21 更多投研资料 公众号：mtachn 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 3 / 23 图表目录图表目录 图 1：
10、公司发展历程. 4 图 2： 公司股权结构（截止至 2022 年一季报）. 5 图 3： 公司营业收入（亿元）及同比增速变化. 5 图 4： 公司归母净利润（亿元）及同比增速变化. 5 图 5： 公司历史营收结构. 6 图 6： 公司历史销售毛利率、销售净利率（%） . 6 图 7： 风电铸件原材料生铁、废钢价格（元/吨） . 6 图 8： 风机月度公开投标均价（元/kW） . 7 图 9： 2017-2021 年公司期间费用率稳中有降 . 7 图 10： 2017-2020 年公司研发费用逐年增加 . 7 图 11： 风电铸件主要产品 . 8 图 12： 风电铸件工艺流程. 8 图 13：
11、风电铸件约占风电机组成本的 5-7%（2020 年） . 9 图 14： 2013-2020 年风电累计装机（GW）. 9 图 15： 20 年全球风电铸件市场规模 307 亿元，同比上升 54.3% . 9 图 16： 年产 13.2 万吨大型铸件项目投资明细（亿元）. 10 图 17： 我国风电机组持续向大型化方向发展. 10 图 18： 主要企业铸造环节有效产能（单位：万吨）. 11 图 19： 公司铸造产能及自主精加工产能（万吨）. 12 图 20： 公司风电铸件出货量（万吨）及全球市占率预测. 12 图 21： 公司各产品毛利率情况. 13 图 22： 风电铸件直接材料占成本 50%
12、-70%. 14 图 23： 2021 年公司单位成本低于吉鑫科技. 14 图 24： 2017-2020 年公司毛利率显著高于同行 . 15 图 25： 公司与吉鑫科技风电铸件平均售价、成本对比. 15 图 26： 2017-2021 公司海内外销售收入及毛利率（亿元，%） . 16 图 27： 注塑机铸件主要产品. 16 图 28： 2016-2020 年国内注塑机行业市场规模（亿元） . 17 图 29： 公司注塑机铸件营业收入与同比（亿元，%） . 17 图 30： 2021 注塑机铸件毛利率 19.66%，同比-4.26pct . 17 图 31： 近年来我国核电并网容量（单位：万千
13、瓦）. 19 表 1： 全球铸件需求测算. 10 表 2： 公司上市以来新投、在建及筹建项目. 12 表 3： 普通球墨铸铁件与风电大型球墨铸铁件的性能要求比较. 13 表 4： 核废料种类及存储方式. 18 表 5： 业务拆分与盈利预测. 20 表 6： 可比公司估值（2022 年 6 月 17 日收盘价）. 21 更多投研资料 公众号：mtachn 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 4 / 23 1. 三十年深耕铸造行业，风电铸件龙头乘风而起三十年深耕铸造行业，风电铸件龙头乘风而起 1.1. 发展历程及股权结构发展
14、历程及股权结构 公司是风电铸件龙头。公司是风电铸件龙头。公司成立于 1992 年，前身为宁波日月铸造有限公司，2007年成立日月重工股份有限公司，2010 年 12 月与日月集团及其子公司完成资产重组，受让日星铸业全部股权及日月集团、明灵机械、东方塑机、日月铸业等公司铸造业务相关资产，2016 年登陆上交所主板。公司一直致力于大型重工装备铸件研发、生产及销售，主要产品包括风电铸件、塑料机械铸件、柴油机铸件和加工中心铸件等，主要应用于能源装备、通用机械、海洋工程等领域。其中，风电铸件业务是公司核心业务，2019-2021年风电铸件营收占比基本保持 80%以上。 图图1：公司公司发展历程发展历程
15、数据来源：公司公告，东吴证券研究所 公司公司股权集中，股权集中，实际控制人为实际控制人为董事长董事长傅明康傅明康。公司控股股东为傅氏家族，截至 2022年一季报， 董事长傅明康及其妻子陈建敏、 女儿傅凌儿合计直接/间接持股达到 55.54%。实际控制人为傅明康，持股 32%。铸造主业和精加工方面，公司形成了宁波鄞州区、宁波象山黄避岙、贤庠大中庄三大铸造生产基地及贤庠大中庄精加工生产基地。此外，公司于 2019 年 11 月成立宁波日月核装备有限公司，致力于核电装备及其零部件的研发、生产及销售；2021 年 1 月成立宁波日月精密制造有限公司，从事高端合金钢产品的研发、设计、制造及销售。 更多投
16、研资料 公众号：mtachn 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 5 / 23 图图2：公司股权结构公司股权结构（截止至（截止至 2022 年一季报）年一季报） 数据来源：Wind，东吴证券研究所 1.2. 风电高景气风电高景气，产品结构优化，营收盈利快速增长产品结构优化，营收盈利快速增长 2019-2020 年受益年受益风电行业抢装，风电行业抢装，公司量利齐升。公司量利齐升。2019 年陆上风电开启抢装，行业需求旺盛，叠加原材料价格稳定，2019/2020 年公司营收同比+48.3%/46.61%，归母净利润同比+79
17、.84%/94.11%。 2021 年受原材料成本大幅上涨和风机降本传导风电铸件产品价格下降影响，2021 年营业收入 47.12 亿元，同比-7.80%，归母净利润 6.67 亿元，同比-31.86%。 图图3：公司营业收入（亿元）及同比增速变化公司营业收入（亿元）及同比增速变化 图图4：公司归母净利润（亿元）及同比增速变化公司归母净利润（亿元）及同比增速变化 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 随着风电行业高景气，随着风电行业高景气，公司风电铸件业务占比提升，成为核心业务。公司风电铸件业务占比提升，成为核心业务。2017-2020 年风电铸件收入占比从
18、64.84%提升至 87.88%。2021 年陆上风电装机下滑，公司风电铸件出货下降，叠加价格下降影响，风电铸件收入占比回落至 79.80%。2022 年陆上风电开启平价新周期，需求旺盛，公司风电铸件产品营收有望提升。 18.31 23.51 34.86 51.11 47.12 14.44%28.35%48.30%46.61%-7.80%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0020172018201920202021营业收入（亿元）同比（%）2.27 2.81 5.05 9.79 6.67 -33.16%-23
19、.82%79.84%94.11%-31.86%-50%0%50%100%150%0.002.004.006.008.0010.0012.0020172018201920202021归母净利润（亿元）同比（%）更多投研资料 公众号：mtachn 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 6 / 23 图图5：公司历史营收结构公司历史营收结构 数据来源：Wind，东吴证券研究所 1.3. 风电铸件贡献主要利润，盈利能力突出风电铸件贡献主要利润，盈利能力突出 2018-2020 年，公司销售毛利率分别为 21.39%/25.21%/
20、28.45%，销售净利率分别为11.94%/14.47%/19.16%。风电铸件作为公司利润主要来源，2018-2020 年利润占比69.01%/84.09%/89.10%。2019 年至 2020 上半年，生铁、废钢等主要原材料价格震荡下行，叠加大兆瓦风电铸件精加工销量增加获取加工环节的利润，风电铸件毛利率持续提升，2018-2020 年分别 21.64%/25.69%/28.99%。2021 年在陆上风电平价压力下，整机厂招标均价下跌超 20%， 传导至零部件， 公司铸件产品价格下降， 收入端下降 11.57 亿元；同时，主要原材料价格大幅上涨，其中生铁、废钢、树脂、焦炭成本分别上涨 28
21、.58%、31.36%、54.50%和 26.65%，成本端上升 5.1 亿元，公司盈利出现下滑，销售毛利率、净利率分别为 20.29%、14.13%。 图图6：公司历史销售毛利率、销售净利率（公司历史销售毛利率、销售净利率（%） 图图7：风电铸件原材料生铁、废钢价格（元风电铸件原材料生铁、废钢价格（元/吨）吨） 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 64.84%68.39%82.88%87.88%79.80%32.98%29.16%15.84%10.81%17.51%0%20%40%60%80%100%20172018201920202021风电铸件塑料机械
22、铸件其他产品24.27%21.39%25.21%28.45%20.29%12.37%11.94%14.47%19.16%14.13%0%5%10%15%20%25%30%20172018201920202021销售毛利率销售净利率01,0002,0003,0004,0005,0006,0002019-01-022020-01-022021-01-022022-01-02生铁（元/吨）废钢（元/吨）更多投研资料 公众号：mtachn 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 7 / 23 图图8：风机月度公开投标均价（元风机月度
23、公开投标均价（元/kW） 数据来源：金风科技官网，东吴证券研究所 销售费用率销售费用率优化，注重研发投入，资产负债率低优化，注重研发投入，资产负债率低。2019-2021 年公司销售费用率分别为 1.55%/0.42%/0.68%，研发费用率分别为 3.88%/3.91%/3.91%。内陆运输费计入营业成本，叠加规模效应，2020 年销售费用率大幅下降。研发方面，公司在继续做大做强风电和注塑机类产品的同时，布局核电乏燃料转运储存罐和高端合金钢，积极研发新能源汽车大型压铸机产品。2019-2021 年公司财务费用率分别为-0.31%/-0.55%/-1.51%，资产负债率分别 46.22%/20
24、.26%/23.40%，现金较为充足。 图图9：2017-2021 年年公司公司期间期间费用费用率稳中有降率稳中有降 图图10：2017-2020 年公司研发费用逐年增加年公司研发费用逐年增加 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 2. 风电铸件龙头地位稳固，大兆瓦技术及成本优势显著风电铸件龙头地位稳固，大兆瓦技术及成本优势显著 2.1. 风电铸件为风机核心部件风电铸件为风机核心部件 200025003000350040004500Jan/18 May/18 Sep/18 Jan/19 May/19 Sep/19 Jan/20 May/20 Sep/20 Ja
25、n/21 May/21 Sep/212.0MW2.5MW3S4S2.07%1.72%1.55%0.42%0.68%0.03%-0.25%-0.31%-0.55%-1.51%3.73%3.99%3.88%3.91%3.91%9.29%8.21%8.41%6.12%5.57%-4%-2%0%2%4%6%8%10%20172018201920202021销售费用率管理费用率财务费用率研发费用率期间费用率6834.189369.6413524.6419969.5418403.8812.99%37.10%44.35%47.65%-7.84%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%0500
26、01000015000200002500020172018201920202021研发费用（万元）同比（%）更多投研资料 公众号：mtachn 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 8 / 23 风电铸件为风机核心零部件，风电铸件为风机核心零部件，品类丰富品类丰富。风机零部件中轮毂、底座、机舱底板、齿轮箱部件 （箱体、 扭力臂、 行星架） 、 主轴 （大型化后锻造向铸造切换） 等均为铸件产品，起到支撑与传动的功能。风电铸件生产过程主要包括铸造和精加工两大环节，铸造环节使用废铁、生铁等材料生产毛坯铸件，精加工环节根据毛坯铸件
27、形状和产品使用要求，通过车、铣、刨、磨、钻、钳等技术手段进一步加工。 图图11：风电铸件主要产品风电铸件主要产品 数据来源：公司官网，东吴证券研究所 图图12：风电铸件工艺流程风电铸件工艺流程 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 风电铸件是风机的重要组成部分，根据电气风电招股说明书，2020 年狭义铸件（轮毂、底座、机舱底板）约占风机总成本的 5-7%，加上齿轮箱部件和主轴（随着风机大型化，锻造主轴面临向铸造切换） ，我们预计 2022 年风电铸件总体成本占比为 8-10%。 更多投研资料 公众号：mtachn 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东
28、吴证券研究所 公司深度研究 9 / 23 图图13：风电铸件约占风电机组成本的风电铸件约占风电机组成本的 5-7%（2020 年）年） 数据来源：电气风电公告，东吴证券研究所 2.2. 2025 年风电铸件市场规模年风电铸件市场规模约约 360 亿元亿元 风电装机量逐年增长，铸件需求稳步增长。风电装机量逐年增长，铸件需求稳步增长。根据 GWEC 统计，2020 年全球风电市场新增装机 92GW，累计装机 742GW，2013-2020 年 CAGR 为 12.82%。得益于全球风电产业的快速发展，2020 年全球风电铸件市场规模为 307 亿元，同比上升 54.27%。 图图14：2013-2
29、020 年风电累计装机年风电累计装机（GW） 图图15：20 年年全球风电铸件市场规模全球风电铸件市场规模 307 亿元，同比上升亿元，同比上升 54.3% 数据来源：GWEC，东吴证券研究所 数据来源：华经产业研究院，东吴证券研究所 2025 年年全球风全球风电电铸件铸件市场规模约市场规模约 360 亿元，亿元，2022-2025 年年 CAGR 为为 10%。根据中国铸造协会数据，每 MW 风机需配套 20-25 吨铸件，大型化趋势下单位兆瓦用量有所下降，我们预计 2021-2025 年全球风机铸件总需求为 187/206/211/223/240 万吨。同时，铸件大型化后加工难度提升， 单
30、兆瓦价格更高， 2021年陆上5MW以下单价约11-12元/kg，5MW 以上约 12-13 元/kg，海上 5-6MW 约 14 元/kg。随着海上向 8-10MW 甚至 10MW以上迭代，单价有望进一步上行。我们假设 2025 年平均单价为 15 元/kg，则全球风机铸件市场规模约 360 亿元，CAGR 为 10%。 叶片19%齿轮箱10%发电机8%轴承7%铸件5%变流器 4%钢件 4%机舱罩/导流罩 2%主轴 2%主控 2%液压 2%开关柜/控制其他原材料25%其他非原材料 9%319.0 370.0 433.0 487.0 541.0 591.0 650.0 742.0 12.72%
31、15.99%17.03%12.47%11.09%9.24%9.98%14.15%0%5%10%15%20%010020030040050060070080020132014201520162017201820192020全球累计装机yoy119171211181177167199307486510964506885237-100.00%-50.00%0.00%50.00%100.00%150.00%200.00%0501001502002503003502013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020全球市场规模（亿元）国内市场规模（亿元）全球同比（%）国内同比（
32、%）更多投研资料 公众号：mtachn 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 10 / 23 表表1：全球铸件需求测算全球铸件需求测算 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 陆上风电新增装机（GW） 72.5 97.9 99.9 110.2 117.9 海上风电新增装机（GW） 21.1 10.7 17.5 20.8 32.0 风电新增装机（GW） 93.6 108.6 117.4 131.0 149.9 风电累计装机（GW） 837.0 937.6 1040.0 1145.7 1265.2 单位铸件
33、用量（吨/MW） 20.0 19.0 18.0 17.0 16.0 风电铸件总需求（万吨）风电铸件总需求（万吨） 187.2 206.3 211.4 222.7 239.8 风电铸件单价（万元/吨） 1.20 1.30 1.40 1.45 1.50 风电铸件市场规模（亿元）风电铸件市场规模（亿元） 224.6 268.2 295.9 322.9 359.7 数据来源：国家能源局，GWEC，东吴证券研究所测算 2.3. 重资产属性叠加环保压力扩产难度大，铸件市场格局趋于重资产属性叠加环保压力扩产难度大，铸件市场格局趋于集中集中 风电铸件属于重资产风电铸件属于重资产、劳动与能源密集型产业，对企业的
34、资本投入要求较高，且大、劳动与能源密集型产业，对企业的资本投入要求较高，且大型化加速小兆瓦产能出清。型化加速小兆瓦产能出清。 风电铸件扩产周期较长， 涉及厂房建设、 设备购置及调试 （熔炼炉、 混砂机、 落砂机、 抛丸机、 造芯机、 造型机、 浇注机等） 、 熟练工培养和模具制备。其中设备预订和调试需要一年时间；铸件生产环节长、自动化程度低，所需熟练工人数较多。同时，风机大型化成为行业趋势，2021 年全球海上风电和陆上风电平均风机容量分别为 5.6MW 和 3.1MW，而 2010 年二者分别为 2.6MW 和 1.5MW。风机大型化趋势下铸件重量增加，由于轮毂和底座无法向上兼容，老产能面临
35、较大出清和技改压力。新增大型化产能对资本投入要求较高，以日月股份新建年产 13.2 万吨大型海上风电关键零部件铸件项目为例，项目投资金额达 5.15 亿元，计划建设周期为 30 个月；而 2019 年可转债募投项目“年产 12 万吨大型海上风电关键部件精加工生产线建设项目”投资金额达 8.92 亿元，即后期精加工产能投资金额高达 0.74 亿元/万吨。 图图16：年产年产 13.2 万吨大型铸件项目投资万吨大型铸件项目投资明细 （亿元）明细 （亿元） 图图17：我国我国风电机组持续向大型化方向发展风电机组持续向大型化方向发展 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 数据来源：CWEA，东吴证券研究
36、所 土建工程, 2.00 设备购置, 2.75 安装工程, 0.10 工程建设其他费用, 0.25 铺底流动资金, 0.05 1.5 1.5 1.61.71.8 1.8 1.92.1 2.12.42.63.1 4.0 4.8 5.8 7.0 2.6 2.7 2.81.93.93.63.8 3.7 3.84.24.95.6 6.5 7.4 8.4 9.6 0246810122010201120122013201420152016201720182019202020212022E2023E2024E2025E陆上风电（MW）海上风电（MW）更多投研资料 公众号：mtachn 请务必阅读正文之后的免
37、责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 11 / 23 环保政策趋严背景下企业扩产难度加大，市场份额有望向头部集聚环保政策趋严背景下企业扩产难度加大，市场份额有望向头部集聚。铸件行业面临严峻的环保压力， 熔炼、 型芯制作、 浇注、 冷却和落砂等环节均排放污染物， 包括废气、废水和固废，需在项目建设前进行环境影响评价，建设完成后办理环保验收手续后方可开展生产。 近年来环保政策趋严， 2018 年国务院公布 打赢蓝天保卫战三年行动计划 ，首次将铸造业纳入“两高”行业，严控产能；2019 年三部门出台关于重点区域严禁新增铸造产能的通知 ，禁止北京市等十
38、一省市新增铸造产能；2021 年国务院印发国家标准化发展纲要 ， 要求抓紧修订一批能耗限额、 产品设备能效强制性国家标准， 提升重点产品能耗限额要求。受此影响，铸造企业扩产困难，仅大企业能获得地方政府的电力负荷与能耗支持，小企业盈利微薄无法取得能耗指标扩产。近两年国内铸件产能增速较低， 仅公司、 广大特材 （技改 20 万吨铸造+15 万吨精加工， 22 年达产） 、 金雷股份 （8000支铸锻件项目二期 4.5 万吨铸造主轴产能； 海上风电核心部件数字化制造项目一期 15 万吨） 、宏德股份（IPO 新增 1.2 万吨风电设备专用件）有扩产计划，中小型企业因环评不达标或连续亏损等原因被迫退出
39、，市场份额有望向头部集聚。 图图18：主要企业铸造环节有效产能（单位：万吨）主要企业铸造环节有效产能（单位：万吨） 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 公司公司大兆瓦产能迅速扩张，规模化经营提升核心竞争力大兆瓦产能迅速扩张，规模化经营提升核心竞争力，有望实现市占率提升，有望实现市占率提升。截至 2021 年底，公司拥有年产 48 万吨铸造产能。酒泉“年产 20 万吨（一期 10 万吨）风力发电关键部件项目” 、 “年产 13.2 万吨大型海上风电关键零部件铸件项目”计划 2023年投产，届时公司拥有 71.2 万吨铸造产能，其中大兆瓦产能超 40 万吨，布局先进产能有助于公司占据高端市场， 全
40、球市占率将有望从2021年的18%提升至2025年的35.5%。 0102030405060708020182019202020212022E2023E日月股份广大特材永冠集团吉鑫科技山东龙马金雷股份宏德股份更多投研资料 公众号：mtachn 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 12 / 23 表表2：公司上市以来新投、在建及筹建项目公司上市以来新投、在建及筹建项目 序号 项目名称 资金来源 开工时间 状态 投产时间 1 年产 10 万吨大型铸件精加工项目 IPO 2014 年 达产 2019 年 2 年产 18 万吨（
41、一期 10 万吨）海上装备关键部件项目 自有资金 2018 年 达产 2019 年 3 年产 12 万吨大型海上风电关键部件精加工 可转债 2019 年 在建 2022 年 4 年产 18 万吨（二期 8 万吨）海上装备关键部件项目 自有资金 2020 年 投产 2021 年 5 年产 22 万吨大型铸件精加工项目 定增 2021 年 在建 2023 年 6 年产 13.2 万吨大型海上风电关键零部件铸件项目 自有资金 2021 年 在建 2023 年 7 年产 20 万吨（一期 10 万吨）风力发电关键部件项目酒泉 自有资金 2022 年 在建 2023 年 数据来源：公司公告，东吴证券研究
42、所 图图19：公司铸造产能及自主精加工产能（万吨）公司铸造产能及自主精加工产能（万吨） 图图20：公司风电铸件出货量（万吨）及全球公司风电铸件出货量（万吨）及全球市市占率预测占率预测 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 强化精加工布局实现 “一站式” 交付， 提升公司盈利能力。强化精加工布局实现 “一站式” 交付， 提升公司盈利能力。 铸件生产包括四个步骤，从原材料到毛坯铸件到精加工件到成套设备，覆盖了铸造和精加工两个环节。随着铸造产能提升，公司加快精加工产能布局。可转债募投“年产 12 万吨大型海上风电关键部件精加工生产线建设项目”计划 2022 年 6
43、月设备调试完成，精加工产能达到 22 万吨。2021 年定增募投“年产 22 万吨大型铸件精加工项目”计划 2023 年投产，届时形成 44万吨精加工产能，满足客户“一站式”交付需求。自主精加工占比从 2021 年的 21%，上升至 2024 年的 54%。自主精加工产品比外协精加工和毛坯毛利率高 10-15pct，随着自主精加工的产能释放，公司能够获取更多精加工环节利润，提升盈利能力。 25304040484871.281.281.257.510101522545454010203040506070809020172018201920202021 2022E 2023E 2024E 2025
44、E图表标题铸造产能（万吨）精加工产能（万吨）33.14 40.00 56.96 68.21 8517.70%19.39%26.95%30.63%35.45%0%5%10%15%20%25%30%35%40%010203040506070809020212022E2023E2024E2025E风电铸件出货量风电铸件全球市占率更多投研资料 公众号：mtachn 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 13 / 23 图图21：公司各产品毛利率情况公司各产品毛利率情况 数据来源：公司公告、东吴证券研究所 2.4. 公司球墨铸件技术
45、领先，成本控制力强公司球墨铸件技术领先，成本控制力强 风电铸件性能要求高，铸造难度大。风电铸件性能要求高，铸造难度大。由于风力发电机大多安装在气候条件恶劣的高原、海边甚至深远海等，加之风机塔架高度达 70-100 米，并且有继续上升趋势，风电铸件需要适应大温差、承受冲击载荷以及潮湿和腐蚀等，并保证安全运行至少 20 年（海上 30 年） ，因此对材料性能、内部组织和本体有较高要求。在铸造过程中，主要难点包括控制缩孔缩松、二次氧化夹渣、尺寸精度与残余应力等。 公司持续推进公司持续推进球墨铸铁件球墨铸铁件技术研究，促进降本提效。技术研究，促进降本提效。公司成立以来，先后与湖南大学、浙江大学等科研院
46、所建立了技术合作研发平台，持续对大型铸件制造共性技术进行研究，针对下游设备制造需求进行工艺优化。截至 2021 年 12 月底，公司拥有已授权专利 111 项，其中发明专利 47 项，实用新型专利 64 项，最大重量 130 吨的大型球墨铸铁件铸造能力。积累了“大型厚断面球墨铸铁件组织性能控制关键技术” 、 “高强珠光体球墨铸铁风力发电行星架的低成本铸造技术”等成果，有助于提升铸件组织和力学性能，从而提高良率，实现降本增效。 表表3：普通球墨铸铁件与风电大型球墨铸铁件的性能要求比较普通球墨铸铁件与风电大型球墨铸铁件的性能要求比较 要求要求 项目项目 普通球墨铸铁件普通球墨铸铁件 风电大型球墨铸
47、铁件风电大型球墨铸铁件 性能要求 抗拉强度 要求 要求 伸长率 要求 要求 低温冲击值 不要求 高要求 组织要求 球化率 70% 90% 珠光体体积分数 不要求 要求5%-10% 铁素体体积分数 不要求 要求90-95% 试块 单铸 25mm 附铸 70mm 本体要求 超声波探伤 不要求 EN12680 中 2-3 级 磁粉探伤 不要求 EN1369 要求 焊补修理 允许 不允许 数据来源： 风电铸件的技术创新与质量控制 ，东吴证券研究所 42.64%30.42%30.06%36.47%27.67%16.91%17.17%18.49%37.22%23.43%17.84%18.20%0%10%2
48、0%30%40%50%2016201720182019H1自主精加工外协精加工毛坯更多投研资料 公众号：mtachn 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 14 / 23 铸件成本受生铁、废钢铸件成本受生铁、废钢、树脂、焦炭、树脂、焦炭等原等原辅辅材料材料和能源价格波动和能源价格波动影响影响较较大。大。铸件原材料主要包括生铁、废钢、树脂（辅材） ，能源主要包括焦炭、电力。2016 年-2020 年公司风电铸件直接材料成本占比为 50%-70%，其中生铁和废钢约占直接材料成本的 50%左右。自 2016 年起，钢铁行业基本实
49、现落后产能淘汰，行业景气度回升，生铁和废钢价格持续上升，公司直接材料占比由 51%上升至 2018 年的 68%。自 2019 年起，受钢铁行业产能利用率持续提升和全球经济下行影响，生铁和废钢价格震荡下行，直接材料占比下降至 2020 年的 56%。2021 年，生铁、废钢、树脂、焦炭价格大幅上涨，对应的投料单位成本分别上涨 29%、31%、55%和 27%，直接材料占比提升至 62%。 图图22：风电铸件直接材料占成本风电铸件直接材料占成本 50%-70% 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 原材料规模化采购，有效控制成本，掌握定价主动权。原材料规模化采购，有效控制成本，掌握定价主动权。公司产能优势显著，通过规模化采购， 能够有效控制原材料采购成本。 2021 年公司风电铸件单位生产成本为 0.90 万元/吨， 较吉鑫科技低 13.27%； 其中单位原材料成本 0.56 万元/吨， 较吉鑫科技低 9.80%。产品平均售价 1.1284 万元/吨，较吉鑫科技低 7.34%，而毛利率领先 5.45pct。可见，基于更好的成本控制能力，公司定价向下浮动空间较大，强化抗风险能力。 图图23：2021 年公司单位成本低于吉鑫科技年公司单位成本低于吉鑫科技 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 50.67%61.56%67.82%58.58%55.76%62.22%12.30%10.78%
