1、房地产市场新兴趋势 报告2020年亚太区2020年亚太区房地产市场新兴趋势报告联合出品方: iv 报告摘要 vi 读者须知 1 第一章: 对抗下行压力? 3 地缘政治: 好的， 坏的， 丑的 4 贸易摩擦: 赢家与输家 6 更加谨慎， 更多核心 7 分散压力 7 收益开始增长 . . . 8 . . . 但并非所有市场 9 聚焦外汇10 危难重重12 可持续性： 时代的到来13 共享办公： 可行吗？14 零售： 亚洲是否与众不同？16 聚焦终端用户16 对利基市场感到紧张？18 气候变化的影响19 拥抱科技22 第二章: 房地产资金流动24 全球资金配置不足25 日本的缓慢退出26 募资放缓2
2、6 干火药堆积27 银行贷款进一步收紧28 非银行贷款趁势而起 . . .29 . . . 但胃口还是不大30 房地产投资信托基金 （REITs） 的崛起30 新加坡31 日本31 澳大利亚31 印度34 第三章: 值得关注的市场和板块35 顶级投资城市47 各个地产类型透视 53 受访者目录2020年亚太区房地产市场新兴趋势 i2020年亚太区房地产市场新兴趋势 编委会主席普华永道顾问和研究员 （按地区） 印度 Anish Sanghvi Bhairav Dalal Dhiren ThakkarTanya Tandon印度尼西亚 Brian Arnold David Wake Margie
3、Margaret 日本 Akemi Kitou Eishin Funahashi Hideo Ohta Hiroshi Takagi Koichiro Hirayama Raymond Kahn Soichiro Seriguchi Takashi Yabutani Takehisa Hidai Takeshi NagashimaTakeshi Yamaguchi 卢森堡 Kees Hage Robert Castelein菲律宾 Malou Lim 新加坡Chee Keong Yeow Magdelene Chua Maan Huey Lim澳大利亚Andrew ClokeBianca Bu
4、ckmanChelsea HancockChristian HolleDavid McDougallJames DunningJames McKenzieJane ReillyJosh CardwellLiz SteselMorgan HartNick AntonopoulosNita PrekaziRachel SmithRoss HamiltonScott HadfieldShannon DavisSue HorlinTony Massaro中国内地 Gang ChenG. Bin Zhao中国香港K.K. So Paul WaltersDavid Kan中国台湾Jason LiuDavi
5、d TienBonnie HoK.K. So, PwC John Fitzgerald, Urban Land Institute 主要作者Mark Cooper, Urban Land Institute ConsultantAlex Frew McMillan, Urban Land Institute Consultant贡献编辑Colin Galloway, Urban Land Institute贡献研究员Michael Owen, Urban Land InstitutePauline Oh, Urban Land Institute Yusnita Baharuddin, Urb
6、an Land Institute城市土地学会编辑制作人员 James A. Mulligan, Senior Editor David James Rose, Managing Editor/Manuscript EditorMay Chow, Senior Vice President, Marketing andLawreane Jamie de los Santos, Designer房地产市场新兴趋势（Emerging Trends in Real Estate） 是普华永道在美国及其他国家注册的商标。 一切版权归普华永道所有。普华永道致力于解决重要问题以及营造社会诚信。 我们各成员
7、机构组成的网络遍及 157 个国家和地区， 有超过 27.6万名员工， 致力于在审计、 咨询及税务领域提供高质量的服务。 如有业务需求或需了解详情， 请访问 。普华永道系指普华永道网络及 / 或普华永道网络中一个或更多各自独立的成员机构。 详情请访问 2019普华永道版权所有。 2019年 11 月普华永道和城市土地学会版权所有。香港印刷出版。 普华永道和城市土地学会版权所有。 未经出版方书面许可， 本报告的任何部分不得以任何 方式在世界任何地区以任何文字翻印、 拷贝、 仿制或转载， 也不得将其录入任何信息存储与检索系统。推荐文献引用：普华永道和城市土地学会：2020年亚太区房地产市场新兴趋势
8、 华盛顿特区： 普华永道和城市土地学会， 2019年。ISBN: 978-0-87420-442-1编辑领导团队成员ii 2020年亚太区房地产市场新兴趋势Communications, Asia Pacific051015202530?12.7%?报告摘要参与问卷调查人士的分布， 按所在国家/地区统计资料来源： 2020年亚太区房地产市场新兴趋势报告 调查。* 包括新西兰、 泰国、 马来西亚、 韩国、 英国、 德国、 比利时、 台湾、 缅甸、 美国、 俄罗斯、 印度尼西亚、 越南以及荷兰。自全球金融危机以来的十多年中, 亚太区房地产市场一直以来都够产生不错的回报。 不过随着本轮周期接近尾声，
9、 投资者的投资策略逐渐谨慎起来。事实上人们对市场是否已经接近或达到峰值还未达成清晰的共识。 但投资者之所以谨慎起来， 在某种程度上是因为当地市场的发展参差不齐。 正如一位新加坡开发商所观察到的：“市场下行风险明显增加， 当然这也要针对特定市场而言。 ” 此外， 亚太地区的各个市场和细分市场常常处于各自周期的不同阶段。 例如新加坡刚刚从三年前的萧条中恢复， 而其它市场要恢复到这个水平则需要6年或更久。 最后， 经济继续以合理的速度增长， 利率仍然保持接近历史最低的水平， 资本持续增长并期望在亚太区找到投资目标， 很难看出下一轮衰退的刺激因素将来自哪里。 用一位私募股权投资者的话来说就是： “如果
10、把亚洲与发达市场在本轮周期中所处的位置相比较的话， 我们认为我们的位置要好一些。 ”iv 2020年亚太区房地产市场新兴趋势参与问卷调查人士的公司， 按所在地理区域统计?44%1%31%24%?资料来源： 2020年亚太区房地产市场新兴趋势报告 调查尽管如此， 谨慎的态度广泛蔓延， 尤其是当某些市场收益开始增高时。 不过中美贸易摩擦、 香港街头游行以及日韩之间的争端等地缘政治因素再次让形势变得不可预料， 引起人们最大的关注。 受访者重点指出了几个最易受到地方性不景气影响的市场或细分市场中国内地， 香港特别行政区以及印度从长期来看这些市场可能会提供买入机会。尽管如此， 寻找交易机会仍然困难， 投
11、资者被迫寻找其它方法把资本投向市场。 例如，有些投资者把目光转向合资公司， 共同收购较大型资产来分摊风险。 同时， 更大的投资者则聚焦核心市场， 如最受欢迎的澳大利亚、 日本以及新加坡等， 希望伺机购入核心资产。 胡志明市虽说不在核心市场之列， 但却是非常受欢迎的一个新兴市场， 其增长超过了更多表现趋缓的核心市场。办公楼依然是最受欢迎的资产类型， 尽管这个市场发展最快的组成部分灵活办公空间的业务模式逐渐受到质疑。 同时工业和物流地产仍是预期表现优异的市场。 亚太区的现代物流地产仍然处于供不应求的状态， 现在更多投资者正在这个市场的子市场寻求超额回报， 如冷冻仓储或最后一公里仓储。越来越多的人认
12、识到亚洲的零售地产出现了过度泛滥， 很多不错的资产都处境不佳， 导致这种情况的原因在全世界其它市场也引起了注意。 现在投资者逐渐重视调整现有资产，令其符合现代消费者不断变化的需求， 因此他们在几个市场精挑细选， 有时会大规模买入。多年来被冷落的可持续性现在终于成为亚太地区最大的投资者以及许多较小的投资者优先考虑的事宜。 业主纷纷转变立场， 认为将可持续特性结合到他们的建筑中既可以降低运营成本， 又可以提高租金。 因为如果空间有助于吸引人才的话， 那么租客更愿意买单。资本流动方面， 亚太地区的跨境投资模式受到世界范围的反全球化浪潮的影响， 2019年第二季度来自美国和欧洲的资本同比下降了28%，
13、 跌至2012年以来的最低水平25.4亿美元。 同时， 涉及亚太地区范围内跨境交易的价值同比增加77.6亿美元。 这说明被地区机构和主权基金持有的巨额资本已经超过了亚太地区市场的吸收能力。2019年中国出台了严格限制资本外流的规定， 不过这一空缺已经被其它市场补位， 尤其是新加坡和韩国， 日本的外流资本也有所增加， 预计未来几年将快速增长。当前循环中资本的绝对比重意味着将资本争相投入地区市场的竞争仍然激烈。 这种情况导致的结果之一是投资基金手里的资本越来越多， 但他们却投不出去。 但一旦达成交易，融资部分就相对轻而易举 （除了中国和印度的国内市场受到银行紧缩影响） 。 贷款操作已经收紧到一定程
14、度， 但是对于信誉可靠的投资者， 这方面不存在问题。 正如一位香港顾问所说： “顶部基本上没有变化。 我们看到优质借款人很容易达成低杠杆交易。 ” 2019年下半年利率下降， 银行贷款的总体趋势可能将继续调节。2020年亚太区房地产市场新兴趋势 v亚太区房地产市场新兴趋势 是一个有关趋势和预测的出版物， 今年发行的是第十四版， 是房地产业内最受认可且被广泛阅读的报告。2020 年亚太区房地产市场新兴趋势 由普华永道和城市土地学会共同出品 , 提供了有关整个亚太区房地产市场投资和开发趋势房地产金融和资本市场、 不同物业类型、 大都市圈以及其他房地产问题的展望。 2020年亚太区房地产市场新兴趋势
15、 反映了在本报告研究过程中完成调查或接受访谈的个人的观点。 本文表述的观点 ( 包括引文所载所有评论)全部来自这些调查和访谈,不代表普华永道或城市土地学会的意见。受访者和调查参与者代表了各行各业的专家,包括投资者、基金经理、 开发商、 物业公司、 贷款者、 中介、 咨询机构和顾问。 城市土地学会和普华永道的研究人员亲自访谈了 94 位个人 , 收到 463 位个人的调查问卷回复 , 他们的公司隶属关系细分如下：在全文中 , 受访者和 / 或调查问卷反馈者的观点均为直接引用的参与人员的话 , 但未将有关论述与相关参与人员一一对应起来。 选择公布其身份的受访者的名单载于本报告最后部分， 而且应该指
16、出的是所有受访者都有权利选择匿名。 本报告中有些部分亦引用了选择匿名的受访者的话。 请读者不要尝试将报告中的某些话语引用与某一个人或公司予以对应。城市土地学会和普华永道向所有帮助此报告出版的人士致以诚挚的感谢 , 感谢他们抽出宝贵的时间并分享专业知识。 本报告的出版离不开他们的参与。读者须知私人业主或开发商 26%房地产服务公司(例如顾问、 财务、 法律或地产咨询) 23%基金/投资经理 21%住宅建造商或住宅开发商 10%机构股权投资者 3%银行贷款人或证券化贷款人 1%其他实体 15%2019年， 在美国开始降息的时候， 亚洲房地产投资信托 （REIT） 市场出现反弹。 在亚太地区， 尤其
17、是新加坡， 为了利用较低的资本成本， 许多REITs都在疯狂的收购， 投资者对能够产生收益的股票的兴趣也与日俱增， 尤其是更愿意买入REITs而不是固定资产。2019年印度国内首个REIT上市。 其股价被迅速哄抬， 直到2019年末， 其隐含收益率已经压缩至6%以下在这个被认为风险较高的市场， 这已经是非常低的水平了。今年的投资前景排名再次反映了投资者更喜欢亚太地区流动性好的大型防御性市场因此新加坡、 东京、 悉尼以及墨尔本的排名靠前。 这也在一定程度上反映了对全球经济不景气的担忧渐增导致的资金避险心态。 此外， 这些市场都能提供大量的核心资产， 这些资产是地区机构投资者喜欢的目标， 也是目前
18、对资产新需求最大推动力。出于对全球经济走势的担忧， 当前投资者对亚太地区新兴市场的情绪逐渐低落， 但是对胡志明市的所有细分市场却给以持续青睐。 由于当地市场的规模相对较小， 通常缺乏投资级资产， 在越南部署大量资本仍存在问题。 但是由于越来越多的制造业从中国撤离， 大量资本流入了胡志明市。 非常明显， 今年胡志明市在所有资产类别的买入/持有/售出排行榜上都高居榜首。vi 2020年亚太区房地产市场新兴趋势图表1-1 按资金来源分类的亚太资本投资资料来源： 美国不动产资本分析公司 （RCA）0%10%20%30%40%50%60%?2012Q1Q2Q3Q42013Q1Q2Q3Q42014Q1Q2
19、Q3Q42015Q1Q2Q3Q42016Q1Q2Q3Q42017Q1Q2Q3Q42018Q1Q2Q3Q42019Q1Q22020年亚太区房地产市场新兴趋势 1“在投资亚太区市场时， 我们需要更加谨慎一些， 尤其是在经济会受到中美贸易关系影响的那些地区。 ”与过去几年相比， 整个亚太区的投资者对市场的前景明显更为谨慎， 对于是否到达或突破顶部仍然众说纷纭。 不过， 比较确定的一点是， 如今大家对形势的态度比以往任何时候都更加忧虑。 正如一位受访者所说： “多年来我一直持谨慎乐观态度现在我只剩谨慎了。 ” 一位澳洲的投资经理指出： “在过去的 5 到 6 年中我可能一直在老生常谈， 但今年情况有点
20、不一样。 ”正如一位受访者引述的那样， 最大的一个影响因素是目前如火如荼的中美贸易摩擦， 由于中国内地经济增长放缓， 整个区域都感受第一章: 对抗下行压力?到了这种影响。 潜在的美国经济衰退的迹象渐显， 这只能加剧人们的忧虑。 牛津经济研究院的分析师们在 2019 年 9 月的一份报告中指出： “在过去的 45 年中， 有七个指标与全球衰退紧密相关， 目前仅有其中 2 个在释放衰退信号。 但是， 这两个指标中的一个， 也就是美国国债收益率曲线， 通常这线指标最为准确， 有着最早的预警作用。 ”近期的统计数据加剧了这种不安感。 今年的调查显示受访者对收益率的预期跌至 8 年来的最低水平， 来自
21、RCA 分析师的数据显示2019 年上半年交易量同比下跌了20%， 同时图表 1-3 房地产公司盈利趋势图表 1-2 2019年上半年最活跃的亚太区大都市资料来源： 2020年亚太区房地产市场新兴趋势报告 调查。资料来源： 美国不动产资本分析公司 （RCA） 。?202020192018201720162015201420132012201120102009200820072006? ?131115926211085746321151413121110987654321$503$679$1,074$1,217$1,237$1,257$2,007$2,821$4,572$4,884$5,763$
22、5,839$8,357$9,719$10,63746%19%2%2%14%21%23%33%56%138%17%73%165%1,233%295%?2 2020年亚太区房地产市场新兴趋势第一章: 对抗下行压力?自 2018 年中期的历史高点以来成交量也连续下跌12 个月。 由于中国和日本两国的国内和跨境投资均出现骤降， 两国的季度交易量都跌至10 年来的最低水平。不过， 并非所有指标都是消极的。 事实上， 似乎没有可能引发大范围衰退的地区性不稳定迹象。 通胀仍在可控范围内， 金融系统资本状况良好， 全球利率仍然处于或接近历史最低。一位基金经理表示 ：“对于多数资产类别而言，从占用率和需求方面来
23、看， 运营基本面都相当不错。 新的供给数量有限， 房地产行业的信贷增长在合理范围内， 且新建项目的贷款标准合理。 那些通常都是会引发周期性下行的领域。 ”其它指标也同样具支持性。 正如一位投资者指出的那样： “与债券收益率以及利率相比，房地产仍然是极具吸引力的资产类型。 ” 另一位投资者则表示资产流动性也是一个因素 ：“过去 5 年来， 我们一直在亚洲市场处于领先地位， 每年我们都坐下来说 是这样吗？ 我们是否做好了市场调整的准备？ 之后， 所有这些人都拿着几十亿美金涌入亚洲投资房地产， 当然， 他们重视投资价值。 ”同时， DWS 针对核心亚太房地产的研究项目显示， 2019 年到 2023
24、 年， 每年的核心无杠杆总回报率在 5.5% 到 7.6% 之间， 大大低于2018 年的 10%。资料来源： 2020年亚太区房地产市场新兴趋势报告调查。123456789?6.646.326.126.005.855.845.745.224.364.04?图表 1-4 房地产投资者面临的最棘手问题 2020年亚太区房地产市场新兴趋势 3地缘政治： 好的， 坏的， 丑的从历史来看， 房地产投资者更喜欢自下而上而不是自上而下的宏观经济因素。 因此： “位置， 位置， 位置” 比 “事件， 我亲爱的孩子，事件” 更占上风。尽管如此， 政治动荡已经成为 2019 年全世界的一个普遍性主题。 中美贸易
25、摩擦可谓是明显的末日先驱， 但绝不是孤立事件。 日本和韩国之间纷争再起， 同时香港突然爆发长达数月的游行活动， 严重影响了当地的零售和酒店业务。从房地产行业的角度来看， 这些风云变幻会带来哪些后果呢？ 无疑， 这些变化对市场而言都是负面的， 不过当前的混乱状况也酝酿着新的机遇。 例如， 中国目前正在进行监管打击另类金融产品的行动， 同时央行也实施了信贷收紧政策， 随后的贸易摩擦也给市场带来不小的影响。 活跃于中国市场的受访者们警告说不安情绪已经开始蔓延。 用一位私募股权投资者的话说， 经济 “受到的打击未受到中国以外人们的足够重视。 ”因此， 许多跨国扩展计划暂停实施。 “他们更希望原地踏步，
26、 而不采取任何措施， 这当然会影响商业办公空间的出租， ” 一位中国投资者表示。 但是， “如果你将市场看作一个整体的话， 科技板块的增长仍然显著， 中国的科创公司表现不错。 他们消化了大量的空间。 ”另一位基金经理表示， “很明显上海和北京市场都面临压力。 尤其是上海， 近期开发了很多办公楼项目， 导致供应量激增， 于此同时跨国公司因为贸易摩擦又缩减了对办公楼的需求。 话虽如此， 上海最大的租户还是本土企业， 经济由出口转向内需拉动的调整将较快地消化此些供应。 因此， 会出现一个短期买入的窗口。 ” RCA 的数据显示 2019 年上半年中国市场的交易量为 150 亿美元， 同比下跌 19%
27、， 其中第二季度的跌幅巨大， 达到了39%。 由于国内机构受到资本准入的限制，国外买家在中国市场格外活跃。同时在香港， 大家深切地感受到了街头抗议对零售行业的影响。 八月， 到港游客数量同比下降 40%， 酒店平均入住率只有一半， 零售方面， 一家大型业主的报告显示同一家店铺同期的销售额下跌50%-90%。 尽管如此，办公楼市场却没有受到影响。 虽然空置率有所上升， 核心商务区的租金也略有下降， 但对于投资价值基本上没有影响。 一家代理多家大型机构和主权财富基金的香港本土投资者表示 “几家大型主权财富基金询问这是否是一个机会， 但是我不得不告诉他们市场上正在出售的项目并不多。 公寓业主可能会恐
28、慌性抛售， 但是在商业地产方面看不到任何此类迹象。 市场普遍持观望态度如果没有必要， 就不会有项目成交。 基本上新加坡和韩国都将其视为一个突发事件没有人预期持续性的金融灾难。 ”从目前开始， 舆论认为香港的企业不大可能大批撤离至其它目的地。 特别是， 由于香港可靠的法律制度、 低税率及其与中国内地的亲近度， 预计香港的金融业仍不大可能转移至新加坡或上海等地。 鉴于中国内地不大可能开放资本流通， 上海作为主要的金融中心仍然有改进空间。 而新加坡也力有未逮， 在提供最低成本方面无法比肩香港， 并且它自己也面临一大堆挑战， 包括为员工申请工作4 2020年亚太区房地产市场新兴趋势第一章: 对抗下行压
29、力?签证的困难等。而且， 该地区有如此多的资本在流动， 某些市场可能有望获益。 现在几乎没有新资本进入中国， 必须寻找其它市场。 正如一位基金经理所说： “我认为犹豫要不要把钱投到中国内地和香港的人们可能会更关注东京和澳大利亚。 ” 也许中国目前的形势让新加坡也成为一个净受益者。贸易摩擦： 赢家与输家贸易摩擦改变区域内投资模式的另一个因素与制造业搬离中国有关。 这种转移已经持续多年， 但目前关税上涨加速了这一过程。 虽然与总量相比， 离开中国的制造业产能相对较小， 像中国这么大的市场， 哪怕是很小的一个改变， 也会对新兴市场的经济产生巨大影响。 迄今为止， 最大的受益者是东南亚经济体，只是有的
30、受益多有的受益少而已。 一位受访者表示： “在过去一年里， 25 个主要的工业制造企业离开了中国， 多数转移到了越南、 泰国或缅甸。 ” 印尼和菲律宾的活跃度欠佳。 这是由于， 尽管 “它们一直都在四处比较并在税率鼓励政策方面展开竞争， 这方面越南打败了菲律宾， 尽管前者法律合同制度更加不透明。 ”这种转移的结果之一是新兴市场的物流和商务园区的地产 “炙手可热” ， 因为投资者们都争先恐后地为新工厂寻找落脚地。 第一太平戴维斯的研究显示 2019 年上半年， 越南几个省的工业地产租金同比实现了两位数的增长， 其中平阳省上涨 54.6%， 西宁省和西北部胡志明市的涨幅均为 31.1%。 同时，
31、今年前五个月， 越南引进外资167.4 亿美元， 飙升69.1%。 这使得越南成为备受青睐的中国加一模式。另一个结果是曼谷正在逐渐扮演跨国公司地区总部候选地的角色。 活跃于整个东南亚地区的一位高管表示： “泰国在人们心目中越来越有特色是因为高管们喜欢在曼谷工作。那里有高品质的生活产品， 足以满足其家人的需要， 人们已经习惯了乘坐空中列车或地中国 : 关键主题尽管经济放缓， 贸易摩擦如火如荼， 监管环境收紧， 越来越多的境外投资者却将目光转向了中国市场。 今天， 一线城市， 尤其是上海，被认为是门户目的地， 最大的全球机构感到在他们扩大投资组合的过程中， 必须在上海占得一席之地。根据仲量联行的统
32、计， 2019 年上半年， 中国商业房地产交易量达到 250 亿美元， 创下历史新高。 这样的交易量得益于第一季度的爆发， 投资额同比增加了174%， 达到大约 170亿美元。 与往常一样， 多数投资活动集中在上海， 交易额达到 109 亿美元， 使其成为继纽约、 东京和巴黎之后， 全球流动性第四大的城市。几年前， 境外投资者在中国一线城市常常无法达成交易。 但是今天， 此类交易的数量和规模都大大提高。 “我认为在过去几年发生了巨大的转变， ” 一位投资者表示。 “从历史上看， 中国严格控制国外资本进入市场， 国外投资机构很难与当地投资者竞争。 很明显，经济开始走低， 咄咄逼人的国内资本减少，
33、人民币走弱， 而北京仍然希望看到更多外资进入中国。 ”对于外国投资者而言另一个有利因素是北京不愿意放松对国内房地产买家的贷款限制，虽然对中小型企业会有所松动。 “借贷市场依然对房地产行业收紧， （并且） 当前我看不到这种现状会出现什么变化， ” 一位开发商表示。中国办公楼市场受贸易摩擦的影响最大， 尽管投资者仍然在一线城市选择目标资产。 一位基金经理表示 ：“我们更喜欢投资一线城市，因为一线城市意味着较高水平的增长、 更高的流动性以及更多的机会。 拥有最多创新企业的城市， 尤其是科技公司， 这样的城市就是你发展最快的地方。 ”图表 1-5 未来3-5年经济因素的预期变化资料来源： 2020年亚
34、太区房地产市场新兴趋势报告 调查。?2020年亚太区房地产市场新兴趋势 5铁通勤， 因此交通也不是问题。 当然在房地产总体买卖方面， 曼谷的资产流动性也是最佳的。 由于很多公司都采用异地运营方式，管理也趋向区域化， 像新加坡这样的目的地成本太高， 签证要求收紧， 且房价高， 这使得像曼谷这样的城市成为设立总部的理想选择。 ”目前的监管环境下， 开发商、 投资者和消费买家都面临信贷收紧， 在一些城市引入了针对住宅地产的价格控制措施， 使得一些投资者不看好中国市场。 但是， 物流地产市场持续受到热捧。 一位境外投资者表示： “我们正在中国寻找物流地产交易， 高品质的仓储空间仍然供不应求， 且拿地非
35、常困难。 需要几年的时间才能完成这些交易， 但是这些地产出租情况良好， 一旦建成很快就能租出去。尽管贸易摩擦还在持续， 但国内消费大幅增长， 令物流业蓬勃发展。 ” 一线城市市场中一个值得关注的变化是公共用地拍卖的需求， 强调买家需接受长期持有。 例如， 一处多用途开发场地的买家被要求能够如常销售住宅部分， 但在项目竣工后10年或更久的时间里必须继续持有其商业地产部分。 这样的要求自然令基金经理的日子不好过， 除非他们携手长期资本共同投资。其结果是， “我们更多地关注棕地以及增值项目， ” 一位基金经理解释说。 “对于通过基金来投资的任何人而言， 未开发土地的开发要求越来越高。 ”最后， 很多
36、受访者预言在中国 “轻而易举取得增长” 的日子已经结束了。 一位投资者表示： “我们仍然希望投资； 但是， 我们不得不认识到增长放缓的事实。 中国的增长前景很好， 但是不再可能达到曾经的巅峰。 我们更热衷针对中国经内需的领域或资产。 ”图表 1-6 亚太地区八大都会区所占市场份额资料来源： 美国不动产资本分析公司 （RCA） 。图表 1-7 投资期资料来源：2020年亚太区房地产市场新兴趋势报告 调查。0102030405020192020201820172016?50%60%70%80%0809101112131415161718196 2020年亚太区房地产市场新兴趋势第一章: 对抗下行压
37、力?更加谨慎， 更多核心不愿意承认经济的衰退并不意味着亚太地区房地产投资者在回避现实。 越来越多的投资者转而采取防御策略， 以避免潜在的逆转。防御的途径之一是坚持较长期的投资。 我们的 2020 年趋势调查显示在过去 5 年里较短期投资稳步下降， 而较长期投资相应增长，表示希望持有10 年或更久的受访者是 2016年的两倍 （24%） 。 在一定程度上， 这种现象也反映了机构投资体量渐增， 并正在为之寻找一个投资港湾。一位基金经理表示 “在未来12 到 24个月里，我们希望通过加强核心投资小幅恢复平衡，利用长期加权平均租赁期和下行保护来买入稳定的现金流。 这样， 即使出现市场调整， 我们依然有
38、现金流流入， 而不必依赖资本收益。 ”对于地理位置的要求也有所提高。 RCA 的数据显示从 2017 年第三季度开始， 投资者就越来越慎重了 ， 主要表现在他们对核心市场的偏爱。 “由于对估值和风险的担忧， 投资者普遍对机会 （投资） 更为谨慎， 更加趋向于核心战略。 因此， 投资者更倾向低风险策略， 相较于周期性资产项目， 如酒店， 他们会偏好低风险资产” 一位投资经理表示。相关数据也支持这种主张。 RCA2019 年上半年的统计数据显示酒店投资下跌 39%。2019 年上半年房地产交易量名列前茅的大都市区有香港、 东京、 首尔、 北京和悉尼都是大型核心资产市场。 一位投资者表示 ：“过去
39、3 年中我们实施的是防御策略， 持观望态图表 1-8 亚洲写字楼地产收益资料来源： 美国不动产资本分析公司 （RCA） 。?20132012201120102009200820072014 2015 2016 20172018 20192%4%6%8%10%2020年亚太区房地产市场新兴趋势 7度， 只有当地需求确实强劲或资产非常物有所值才会出手。 ”另一位投资者表示： “在财务预测和租金上涨幅度验证方面， 我们非常谨慎。 我们还需要关注租户激励、 装修工程成本以及维护等各项成本。 ”分散压力降低风险的另一个途径是参与合作。 因此，越来越多的大型投资机构愿意以合伙人的身份参与到交易中， 为了实
40、现多元化他们甚至采用募集投资的方式。 仲量联行的报告显示，继忙碌的 2018 年之后， 2019 年上半年亚太地区的投资者合作投资的交易总额达到 130亿美元。 “这些交易帮助投资者获得更多优质资产， 同时又降低了集中风险， ” 一位投资顾问解释说。中国的投资者尤其喜欢合伙和俱乐部交易，近期大量交易均是国内投资者联手国际同行合作完成， 而且往往是联合多家合伙人。 传闻称， 一些在过去趋向于合资或俱乐部交易的大型投资机构现在开始将目光转向了基金投资。 一位基金经理表示： “我们听说一些你不认为会投资基金的投资者目前有意涉足多个基金。 我们理解此举意在降低风险， 此外也是汇集信息的一种途径如果你与
41、 5位基金经理一起投资， 那么就意味着有 5 个研究部门和收购团队在为你服务。 ”收益开始增长 . . .在过去 4-5 年中， 许多市场的房地产业内人士总声称资本化率压缩不会继续。 但是， 到目前为止， 他们仍是错的， 交易收益率持续下跌，或者至少仍呈现压缩态势。不过， 近期某些市场的办公楼收益率开始发生变化。 在香港， 2019 年 6 月资本化率上扬2.6%， 比 2018 年的低点高出 35 个基本点。也许是社会动荡导致了这样的资本外移。 不过像墨尔本和东京等主要市场， 收益也开始增长。 无论这种转变是一种趋势与否， 正如一位受访者所述： “我没看到资本化率继续走低。 我知道美国已降息
42、， 但是我确实没有看到任何导致资本化率 （继续） 下行的合理机会”图表 1-9 2019年上半年核心位置写字楼市场资本化率资料来源: CBRE。?4.005.004.255.004.755.754.756.505.006.505.507.503.004.503.004.253.754.753.504.501.502.802.203.502.804.004.005.003.003.758.008.758.008.758.008.75?8 2020年亚太区房地产市场新兴趋势第一章: 对抗下行压力?. . . . 但并非所有市场 但是， 很难说资本化率的逆转是普遍性的，某些地方， 收益率持续压缩。例
43、如， 由于经济趋于成熟， 一些观察员看到印度高端办公楼资产的收益率出现大幅压缩。“我认为印度将会书写下一个增长神话与我们过去15 年间在中国看到的一次性收益率压缩一样， 我们 （也） 将在印度看到一次性收益率压缩。 ” 这就是投资者如此热衷于在印度耐心部署长期资本的主要原因。 目前印度能够创造收入的资产供不应求在海得拉巴以及班加罗尔等备受热捧的城市， 对于大型开发商开发的资产， 有些投资者愿意做长期投资。一位活跃在当地的顾问表示， 现在每个上市的创收型资产都会吸引 8-10 个投资者 （主要是外国投资者） 前来竞价。 “出价战通常始于8.5%-9%， 我们甚至看到过 7.5% 的情况。 从一个
44、全球投资者的视角来看， 这也许不是坏事， 但鉴于印度市场的风险， 我认为人们有点过度兴奋。 ”同时， 在澳大利亚市场， 近期利率下调， 加之悉尼办公楼市场租金持续上涨， 有些人认为可能会发生进一步的资本化率压缩。 据一位悉尼的基金经理介绍， 其原因是 “史上最强劲的就业市场和持续更久的利率降低的宏观叠加目前十年期国债利率低于1%。 ”在任何情况下， 一些城市资本化率的温和放松仍将价格置于风险， 因为可售资产仍然供不应求。 正如一位活跃于新加坡的基金经理所说 “资本权重已经重新调整了所有的回报。 ” 因为缺少投资缺口， 所以风险被错误定价， 你可以看到市场上很多资本化率非常低的资产， 坦白来说这
45、就形同投机。 这就是其可笑之处。 从很多案例可以看出 “到敲门的时候了” 。图表 1-10 采用货币利率交换的方法计算的内部收益率对投资回报的影响资料来源： 仲量联行 (JLL)。?N/A1.99%0.92%0.03%0.88%1.96%0.39%0.75%0.02%2.06%N/A2.96%2.07%1.16%0.08%1.65%1.29%2.02%0.91%2.91%N/A0.90%1.81%2.88%1.31%1.67%0.94%0.01%2.01%0.90%N/A0.91%1.98%0.41%0.77%0.04%1.14%0.87%2.04%1.14%N/A0.84%0.73%0.37
46、%1.10%2.02%0.02%2.93%2.03%1.12%N/A1.62%1.26%1.99%0.43%1.58%1.33%0.43%0.48%1.55%N/A0.34%0.39%0.81%1.19%1.72%0.82%0.09%1.17%0.41%N/A0.78%0.03%1.97%0.94%0.04%0.87%1.94%0.37%0.73%N/A?2020年亚太区房地产市场新兴趋势 9聚焦外汇全球货币市场的不稳定性意味着汇率和外汇套利策略对于收益而言日渐重要。一位欧洲的投资者表示， 货币是 “每一桩交易中的重要因素， （但是） 现在其对各个市场所产生的影响各不相同。 在印度等地其影响巨
47、大， （然而） 在日本及新加坡等地， 其影响较小。 ”货币套利的方式大相径庭。 概括而言， 欧洲、韩国和日本投资者更趋向于对冲， 而很大一部分全球投资者更愿意采用多元化作为传统对冲策略的自然选择。 海外投资者也倾向于以当地货币借款， 以获得部分对冲。在某些案例中， 外汇套利会对收益产生重要的积极影响， 这取决于货币配对。 例如， 新加坡投资者在 2019 年年中进入日本市场， 在欧洲或日本获得了比在澳大利亚更高的货币回报。 正如一位顾问所说： “目前， 进入欧洲的亚洲投资者中盛行外汇套利， （而且） 美国投资者在世界各地都玩外汇套利。 ”尽管如此， 货币走势会改变我们的生活。 一位投资者表示
48、“货币的影响日渐明显， 也出现了一些引人瞩目的走势。 即使在资产层面做得很好， 你也有可能兵败货币。 总的来说，对冲代价巨大， 你的回报会大打折扣， 除非你确信知道自己的钱什么时候能出来， 真正有效的套期保值很难实现。 ”在过去的 12 个月里， 最值得注意的趋势是美元的强势， 尤其是与印度卢比、 澳大利亚元以及中国的人民币相比较时。10 2020年亚太区房地产市场新兴趋势第一章: 对抗下行压力?危难重重尽管总体而言高价格和收益的压缩仍是常态， 但有几个市场出现了压力信号， 尤其是缺乏获得资本途径的市场。 比如印度， 办公楼资产获得出乎意料的成功， 住宅开发商则遭遇了走低。 政府出手整治银行业
49、的渎职行为， 再加上开发商的信贷风险逐渐增加， 银行不再支持房地产信贷。 非银行金融领域同样处境悲惨， 开发商因此求告无门， 面临巨大的资金压力。2019年7月， 投资银行高盛在一份报告中预测70%的印度开发商在未来两年内可能会破产。 “未来将面临艰难时刻， ” 一位活跃于德里的顾问如是说。 “整个游戏即将被重新定义， 只有那些拥有可靠资本合作伙伴的开发商才能够存活下来。 开发商们都在垂死挣扎。 ” 不过这个过程中也出现了重要的机遇。新近引入的破产法意味着更多的资产将通过银行打折拍卖。利用债务构建这种投资的前景可能更具吸引力。 “在印度有着足够的资本来应对危难的投资者都能从优先布局的后进先出优先债中获得类似股权回报， 潜在的内部收益率（IRRs） 在22%-24%之间， ” 那位顾问继续道。 “迄今为止， 几乎没有多少人意识到这种机遇， 只有少数基金进入到这个市场。 ”同时， 中国政府也在打击非银行贷款， 此外央行新近颁布法令收紧了房地产贷款， 这意味着除了大玩家， 所有人都将面临资金问题。 尤其是在住宅租赁和共享办公细分市场硬撑的公司将面临更大的风险， 因为这两个细分市场出现不少经营失败的案例。不过， 一部分人看到了巨大的机遇， 预言 “大规模崩盘” ， 另一些人则更为乐观。 一位上海的基金经理说： “很多人都在谈论机遇， 但我几乎看不到任何市场交易， 原因是多方面的。首先，
