1、http:/1/18请务必阅读正文之后的免责条款部分 Table_main 深度报告 艾为电子艾为电子(688798) 报告日期：2021 年 8 月 10 日 五大产品线并举，品类扩张五大产品线并举，品类扩张+ +产品升级打开成长天花板！产品升级打开成长天花板！ 艾为电子新股报告 table_zw 行业公司研究半导体行业 ：蒋高振 执业证书编号：S1230520050002 ：021-80106844 ： 报告导读报告导读 公司专注于数模混合、模拟及射频等 IC 设计。目前有“声光电射手” 五大产品线。公司深度绑定上游优质代工厂与下游客户，不断加码在音 频，电源，射频及马达芯片领域的布局。我
2、们认为未来品类矩阵的持续 扩张与升级将为公司长期成长带来强劲驱动力。 投资要点投资要点 平台化发展，平台化发展，“声光电射手声光电射手”五大产品线并行五大产品线并行 公司从手机音频功放芯片及电源管理芯片出发， 凭借多年积累的模拟 IC 设计经 验进行品类扩张，陆续拓展开发手机射频前端芯片及马达驱动芯片等产品，向 平台化发展。2016-2020 年，公司营收 CAGR+34.49%，2020 年达 14.3 亿元， 归母净利润 CAGR+38.29%，2020 年达 1.02 亿元，、保持稳定成长。公司深度 绑定优质上游代工厂及下游客户，我们认为随着国产替代需求增加，公司有望 凭借客户及产能优势
3、，覆盖更多品类产品，公司盈利能力有望继续保持增长。 强者恒强，模拟向数字升级巩固音频芯片护城河强者恒强，模拟向数字升级巩固音频芯片护城河 智能手机的不断升级促进了音频功放芯片由纯模拟到数模混合的升级，公司通 过不断技术升级，布局数字音频功放芯片，产品逐渐高端化，平均单价不断提 升。此外公司通过募投布局音频 Codec 芯片，音频芯片产品矩阵不断丰富。我 们认为，公司作为全球音频芯片龙头企业，不断技术迭代巩固行业地位，音频 业务有望随着数字音频芯片渗透率的提升继续保持增长。 拥抱大客户，通过品类扩张打开成长天花板拥抱大客户，通过品类扩张打开成长天花板 公司客户资源优质，与知名手机厂商及 ODM
4、厂商均维持稳定合作关系。公司 通过品类拓张不断成长。1） 电源管理：由 OVP 及背光驱动 IC 出发，切入 LDO 及快充芯片。2）射频芯片：由 GPS/FM LNA 出发，投切入毛利率更高的 5G 射频开关，FEM 模组等赛道。3）马达驱动芯片：由音频功放芯片出发，切入 技术路径相似马达驱动芯片。我们认为，公司有望充分受益于产能优势及下游 客户粘性优势，叠加国产替代，继续保持成长。 盈利预测与估值盈利预测与估值 公司品类矩阵的持续扩张与升级将为公司长期成长带来强劲驱动力。同时公司 深度绑定上游优质代工厂与客户，将深度受益国产替代黄金机遇。稳健预计公 司未来三年营收分别为 23.5、37.3
5、、53.3 亿元，同比增长 63.7%/58.7%/42.8%； 实现归母净利润 2.5/ 4.6/ 6.3 亿元，同比增长 145.7%、82.2%、38.2%。给予公 司 2022 年 95X 估值，对应市值 437 亿市值。 table_invest 评级评级暂暂无无评级评级 上次评级首次评级 当前价格￥0.00 单季度业绩单季度业绩元元/ /股股 1Q/20210.27 2Q/20200.18 table_stktrend 公司简介公司简介 相关报告相关报告 table_research 报告撰写人：蒋高振 联系人：赵洪 证 券 研 究 报 告 更多投研资料 或+ WX公众号mtach
6、n table_page 艾为电子艾为电子(688798)(688798)深度报告深度报告 http:/2/18请务必阅读正文之后的免责条款部分 风险提示风险提示 客户集中风险；新产品研发进度不及预期；新产品导入不及预期。 财务摘要财务摘要 table_predict （百万元）（百万元）2020A2021E2022E2023E 主营收入1438235337345332 (+/-)41.27%63.70%58.66%42.78% 净利润102250455629 (+/-)-19.30%145.77%82.21%38.18% 每股收益（元）0.822.013.675.07 ROE28.93%49
7、.44%53.07%44.93% 更多投研资料 或+ WX公众号mtachn table_page 艾为电子艾为电子(688798)(688798)深度报告深度报告 http:/3/18请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录正文目录 1. 艾为电子：艾为电子：“声光电射手声光电射手”五大产品线并举，业绩稳定增长五大产品线并举，业绩稳定增长. 4 1.1. 模拟芯片起家，产品品类逐渐丰富.5 1.2. 营收快速增长，盈利能力稳步提升.6 1.3. 费用保持稳定，研发投入不断加大.7 1.4. 深度绑定龙头代工厂，优质产能支撑成长.7 2. 成长空间：音频芯片产品升级成长空间：音频芯片产品升级
8、+射频射频/电源芯片品类扩张助力公司成长电源芯片品类扩张助力公司成长.8 2.1. 音频功放芯片：强者恒强，模拟向数字升级.8 2.2. 射频芯片：技术升级，切入 5G 射频开关及接收端模组赛道.10 2.3. 电源管理芯片：品类拓张，快充需求带来新增长.12 2.4. 马达驱动芯片：高速成长，高端市场向中低端渗透.13 3. 盈利预测与估值盈利预测与估值.15 3.1. 盈利预测.15 3.2. 估值.16 4. 风险提示风险提示.16 图表目录图表目录 图 1：公司股权结构. 5 图 2：公司手机主要客户. 5 图 3：公司 2020 年收入构成. 6 图 4：公司产品分类. 6 图 5：
9、2016-2020 年公司费用率变化.7 图 6：2017-2020 年公司研发费用.7 图 7：2016-2020 年公司费用率变化.7 图 8：2017-2020 年公司研发费用.7 图 9：音频功放芯片市场规模. 8 图 10：公司音频功放芯片产品演进. 9 图 11：公司音频功放芯片单价及毛利率变化.10 图 12：公司音频功放芯片产品演进. 10 图 13：射频前端芯片市场规模.11 图 14：公司射频前端产品演进.11 图 15：公司射频前端产品未来规划. 12 图 16：电荷泵快充示意图. 13 图 17：全球马达驱动芯片市场规模. 14 图 18：公司马达驱动芯片营收. 14
10、表 1：公司 2020 年前 5 采购商采购金额. 8 表 2：公司电源管理芯片类型. 12 表 3：线性马达与普通马达区别. 13 表 4：采用线性马达的部分高端机型. 14 更多投研资料 或+ WX公众号mtachn table_page 艾为电子艾为电子(688798)(688798)深度报告深度报告 http:/4/18请务必阅读正文之后的免责条款部分 表 5：盈利预测. 16 表 6：可比公司估值对比. 16 表附录：三大报表预测值. 17 更多投研资料 或+ WX公众号mtachn table_page 艾为电子艾为电子(688798)(688798)深度报告深度报告 http:/
11、5/18请务必阅读正文之后的免责条款部分 1. 艾为电子：艾为电子：“声光电射手声光电射手”五大产品线并举，业绩稳定增长五大产品线并举，业绩稳定增长 公司创立于 2008 年 6 月，专注于数模混合、模拟、射频等 IC 设计，并被广泛应用 于国内外手机及 IoT 品牌终端，部分产品的性能和品质已达到业内领先水平。 公司创始人及核心团队均为技术出身，大多来自于华为技术有限公司，拥有平均 20 年以上集成电路设计经验。孙洪军先生为公司的控股股东和实际控制人，合计持有公司 56.02%的股权。此外公司研发队伍实力强劲，10 年以上集成电路从业经验的技术人员超 过 100 人，目前公司总计约 750
12、人，研发人员约 450 人。截至 2020 年底，公司及控股子 公司已取得 232 项专利，其中 227 项为境内专利，5 项为境外专利；在中国境内登记集成 电路布图设计专有权 396 项。公司的核心技术及芯片产品获得了诸多国际和国内知名品 牌公司的认可。 图图 1：公司股权结构公司股权结构 资料来源：招股说明书，浙商证券研究所 公司产品以智能手机为代表的新智能硬件为应用核心，通过突出的研发能力、可靠 的产品质量和细致的客户服务，覆盖了包括华为、小米、OPPO、vivo、传音、TCL、联 想等知名手机厂商，以及华勤、闻泰科技、龙旗科技等知名 ODM 厂商；在可穿戴设备、 智能便携设备和物联网设
13、备等细分领域，持续拓展了细分领域知名企业。 图图 2：公司手机主要客户公司手机主要客户 资料来源：招股说明书，浙商证券研究所 1.1. 模拟芯片起家，产品品类逐渐丰富模拟芯片起家，产品品类逐渐丰富 更多投研资料 或+ WX公众号mtachn table_page 艾为电子艾为电子(688798)(688798)深度报告深度报告 http:/6/18请务必阅读正文之后的免责条款部分 从音频功放芯片及电源管理芯片起家，逐渐扩充产品品类。从音频功放芯片及电源管理芯片起家，逐渐扩充产品品类。公司从音频功放芯片及 电源管理芯片出发，持续进行产品创新，不断做大做强，得到了客户的广泛认可。随后， 公司凭借多
14、年积累的模拟 IC 设计经验，陆续拓展开发射频前端芯片及马达驱动芯片等产 品，随着各类产品技术持续发展，形成了丰富的技术积累及较强的技术竞争力，公司产 品种类从最初的 100 余款增加至 470 余款，产品数量不断增长，产品品类逐渐丰富。 0017, USA Tel: (+1-646) 7948 800 Fax: (+1-646) 7948 801 伦敦伦敦 China International Capital Corporation (UK) Limited 25th Floor, 125 Old Broad Street London EC2N 1AR, United Kingdom T
15、el: (+44 - 20) 7367 5718 Fax: (+44 - 20) 7367 5719 新加坡新加坡 China International Capital Corporation (Singapore) Pte. Limited 6 Battery Road, #33-01 Singapore 049909 Tel: (+65) 6572 1999 Fax: (+65) 6327 1278 香港香港 中国国际金融（香港）有限公司 香港中环港景街 1 号 国际金融中心第一期 29 楼 电话：(852) 2872-2000 传真：(852) 2872-2100 上海上海 中国国际金
16、融股份有限公司上海分公司 上海市浦东新区陆家嘴环路 1233 号 汇亚大厦 32 层 邮编：200120 电话：(86-21) 5879-6226 传真：(86-21) 5888-8976 深圳深圳 中国国际金融股份有限公司深圳分公司 深圳市福田区益田路 5033 号 平安金融中心 72 层 邮编：518048 电话：(86-755) 8319-5000 传真：(86-755) 8319-9229 中国国际金融股份有限公司中国国际金融股份有限公司 中国北京建国门外大街中国北京建国门外大街 1 号国贸写字楼号国贸写字楼 2 座座 28 层层 | 邮编：邮编：100004 电话：电话：(+86-1
17、0) 6505 1166 传真：传真：(+86-10) 6505 1156 本研报版权归中国国际金融股份有限公司（中金公司）所有，仅限中金公司授权上海东方财富金融数据服务有限公司在Choice金融终端和APP展示给白名单客户查阅。未经中金公司书面许可，任何机构和个人不得以 任何形式将研报内容和相关信息对外公布、转发、转载、传播、复制、编辑、修改等。如有上述违法行为，中金公司保留追究相关方法律责任的权利。 更多投研资料 或+ WX公众号mtachn 哞哞在中华人民共和国境内 （仅为本报告目的，不包括港澳台）的分销。本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格编号已披露在报告首页。
18、 光大新鸿基有限公司和 Everbright Sun Hung Kai (UK) Company Limited 是光大证券股份有限公司的关联机构。 特别声明特别声明 光大证券股份有限公司（以下简称“本公司”）创建于 1996 年，系由中国光大（集团）总公司投资控股的全国性综合类股份制证券公司，是中 国证监会批准的首批三家创新试点公司之一。根据中国证监会核发的经营证券期货业务许可，本公司的经营范围包括证券投资咨询业务。 本公司经营范围：证券经纪；证券投资咨询；与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问；证券承销与保荐；证券自营；为期货公司提供中间介 绍业务；证券投资基金代销；融资融券业务；中国证监
19、会批准的其他业务。此外，本公司还通过全资或控股子公司开展资产管理、直接投资、期货、 基金管理以及香港证券业务。 本报告由光大证券股份有限公司研究所（以下简称“光大证券研究所”）编写，以合法获得的我们相信为可靠、准确、完整的信息为基础，但不 保证我们所获得的原始信息以及报告所载信息之准确性和完整性。光大证券研究所可能将不时补充、修订或更新有关信息，但不保证及时发布该等更 新。 本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次发布时光大证券研究所的判断，可能需随时进行调整且不予通知。在任何情况下，本报告中的信息 或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险。本报告中的
20、信息或所表述的意见并未考虑到个别投资 者的具体投资目的、财务状况以及特定需求。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯 一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及作者均不承担任何法律责任。 不同时期，本公司可能会撰写并发布与本报告所载信息、建议及预测不一致的报告。本公司的销售人员、交易人员和其他专业人员可能会向客户 提供与本报告中观点不同的口头或书面评论或交易策略。本公司的资产管理子公司、自营部门以及其他投资业务板块可能会独立做出与本报告的意见 或建议不相一致的投资决策。本公司提醒投资者注意并理解投资证券及投资产品存在的风险，在做出
21、投资决策前，建议投资者务必向专业人士咨询并 谨慎抉择。 在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投 资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。投资者应当充分考虑本公司及本公司附属机构就报告内容可能存在的利益冲突，勿将本报告作为投资决策 的唯一信赖依据。 本报告根据中华人民共和国法律在中华人民共和国境内分发，仅向特定客户传送。本报告的版权仅归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个 人不得以任何形式、任何目的进行翻版、复制、转载、刊登、发表、篡改或引用。如因侵权行为给本公司造成任何直接或间接的损失，本公司保留追 究一切
22、法律责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。 光大证券股份光大证券股份有限公有限公司版权所有。保留一切权利。司版权所有。保留一切权利。 光大证券研光大证券研究所究所 上海上海 北京北京 深圳深圳 静安区南京西路 1266 号 恒隆广场 1 期办公楼 48 层 西城区武定侯街 2 号 泰康国际大厦 7 层 福田区深南大道 6011 号 NEO 绿景纪元大厦 A 座 17 楼 光大证券股份光大证券股份有限公司关联机构有限公司关联机构 香港香港 英国英国 光大新鸿基有限公司光大新鸿基有限公司 香港铜锣湾希慎道 33 号利园一期 28 楼 Everbrigh
23、t Sun Hung Kai (UK) Company LimitedEverbright Sun Hung Kai (UK) Company Limited 64 Cannon Street，London，United Kingdom EC4N 6AE 更多投研资料 或+ WX公众号mtachn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 行业点评行业点评报告报告 房地产行业房地产行业 2021 年年 8 月月 11 日日 table_main 天津土拍政策调整为积极信号， 行业毛利率拐天津土拍政策调整为积极信号， 行业毛利率拐 点到来可期点到来可期 房地产行业房地产行业
24、 推荐推荐 (维持评级维持评级) 核心观点核心观点： 事件事件：8 月 10 日，天津市规划和自然资源局发布补充公告，对 61 宗国有建设用地使用权公开挂牌出让的公告时间由原定的 2021 年 8 月 10 日延长至 8 月 31 日，并对 61 宗地块的拍地规则和最高限 价进行了调整。8 月 11 日，青岛市自然资源和国土局发布公告称， 7 月 30 日青岛公示的第二批次集中出让的 100 宗地拍卖活动因故 “终止”。 天津第二轮集中供地天津第二轮集中供地土地土地规则调整后，土地规则调整后，土地溢价率大幅降低至溢价率大幅降低至 15%。天津市的补充公告中，单宗住宅用地达到最高限价后，采用 摇
25、号方式确定竞得人，并对此前公布的 61 宗地块的最高限价均进 行了调整，其中 1 宗地块增设最高限价，60 宗地块对原最高限价 进行下调。经统计，60 宗限价地块的起始价总计为 531.47 亿元， 原最高限价总计 785.25 亿元， 下调后的最高限价总计 610.89 亿元， 土地溢价率由 47.75%大幅下降到了 14.94%，每块土地的溢价率也 都未超过 15%。从天津首批集中供地的结果来看，成交的 45 地块 中，有 29 宗土地溢价成交，最高溢价率达 49%，第二轮拍地规则 调整之后， 预计将有效的控制土地溢价率， 达到 “稳地价” 的目标。 青岛随之也发布公告“终止”第二批集中供
26、地，我们预计其也将对 土地出让规则和价格进行调整。 首批集中供地未达到“稳地价”的目标，房企利润空间被挤压。首批集中供地未达到“稳地价”的目标，房企利润空间被挤压。 从首批集中供地的效果来看，并未达到集中供地的政策初衷，整体 的土地溢价率抬升。我们统计的 12 家样本城市首批集中供地平均 溢价率为 17.63%，较去年全年水平上升 3.77pct，并且各地土拍热 度分化明显，热点城市的核心地块竞争十分激烈。同时，多数城市 要求在达到限价之后“竞自持、竞配建” ，这也无形的拉高了土地 价格和开发商成本。在“高地价，限房价”的市场环境下，房企的 利润空间被挤压，使得房企的毛利率持续走低，这也是市场
27、对板块 的悲观情绪较为浓厚的原因。 天津土拍政策调整为积极信号，第二、三批土拍的溢价率或将天津土拍政策调整为积极信号，第二、三批土拍的溢价率或将 迎来改善迎来改善，房企毛利率拐点可期，房企毛利率拐点可期。7 月 22 日国务院副总理韩正在 “加快发展保障性租赁住房和进一步做好房地产市场调控工作电 视电话会议”中提出， “要加快完善“稳地价”工作机制，优化土地 竞拍规则，建立有效的企业购地资金审查制度” ，住建部还提出要 推广北京做法， “建立房地联动机制，限房价、控地价、提品质” 。 我们认为，在“稳地价”的目标指引下，各地第二、三批土地集中 供应规则将迎来新的调整，向“北京模式”看齐，天津的
28、新拍地规 则或为大趋势，采用摇号、控最高限价等方式，有效降低土地溢价 率。若土地溢价率得到控制，房企的拿地成本降低，整体利润率水 平将迎来回升，毛利率拐点的到来可期。 分析师分析师 王秋蘅 ： （8610）8092 7726 ：wangqiuheng_ 分析师登记编码：S0130520050006 相对相对沪深沪深 300 表现图表现图 -40% -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 2020/8/122020/11/122021/2/122021/5/12 房地产沪深300 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 相关研究相关研究 【银河地产】行业动态报告_7 月销售市
29、场降温， 物管板块回调带来布局机会-7 月行业动态报告 【银河地产】 行业动态报告_6 月销售降温符合预 期， 第二批土地集中供应拉开帷幕-6 月行业动态 报告 【银河地产】 行业动态报告_5 月销售热度环比微 降，首批土拍城市热度分化-5 月行业动态报告 【银河地产】行业动态报告_市场销售热度微降， 一季度杠杆率下降-4 月行业动态报告 【银河地产】行业动态报告_销售热度维持高位， 管理红利时代关注公司内功-3 月行业动态报告 【银河地产】行业动态报告_行业投资性价比凸 显，看好板块估值修复行情-2 月行业动态报告 更多投研资料 或+ WX公众号mtachn 行业研究报告行业研究报告/ /房
30、地产行业房地产行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 投资建议：投资建议：行业的主要矛盾是在“高地价、限房价”的环境下不断下行的盈利能力，但 在土地政策的不断调整下， 房企的利润空间受挤压的局面将得到改善， 市场预期或将迎来修正。 目前来看，市场对板块的预期过于悲观，主流房企 PE（2021E）均值为 4 倍，股息率为 7.6%， 行业估值处于历史最低水平，具备足够的安全边际， “低估值+高股息”的组合凸显性价比。 在行业供给侧改革的大环境下， 对于优质住宅开发房企是风险也是机遇， 我们建议关注优质住 宅开发行业龙头股：万科 A（000002） 、保利地产（600048） 、
31、金地集团（600383） 、新城控股 （601155） 、金科股份（000656） 。 风险提示：风险提示：行业面临经济及行业下行压力的风险，销售超预期下行的风险，政策调控不 确定性的风险。 更多投研资料 或+ WX公众号mtachn 行业研究报告行业研究报告/ /房地产行业房地产行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 分析师承诺及简介分析师承诺及简介 本人承诺，以勤勉的执业态度，独立、客观地出具本报告，本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去 不曾与、现在不与、未来也将不会与本报告的具体推荐或观点直接或间接相关。 分析师：王秋蘅，房地产行业分析师，英国杜伦
32、大学金融学硕士，北京交通大学金融学学士，2018 年 5 月加入中国银河证券 研究院至今，主要从事房地产行业及上下游相关产业链的研究工作。 评级标准评级标准 行业评级体系行业评级体系 未来 6-12 个月，行业指数（或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数）相对于基准指数（交易所指数或市场中主要的指数） 推荐：行业指数超越基准指数平均回报 20%及以上。 谨慎推荐：行业指数超越基准指数平均回报。 中性：行业指数与基准指数平均回报相当。 回避：行业指数低于基准指数平均回报 10%及以上。 公司评级体系公司评级体系 推荐：指未来 6-12 个月，公司股价超越分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报 2
33、0%及以上。 谨慎推荐：指未来 6-12 个月，公司股价超越分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报 10%20%。 中性：指未来 6-12 个月，公司股价与分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报相当。 回避：指未来 6-12 个月，公司股价低于分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报 10%及以上。 table_avow 免免责责声明声明 本报告由中国银河证券股份有限公司（以下简称银河证券）向其机构客户和认定为专业投资者的个人客户（以下简称客户）提 供，无意针对或打算违反任何地区、国家、城市或其它法律管辖区域内的法律法规。 本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用，并不构成对客户的投资咨
34、询建议，并非作为买卖、认购证券或其它金融工具 的邀请或保证。客户不应单纯依靠本报告而取代自我独立判断。银河证券认为本报告所载内容及观点客观公正，但不担保其内容的 准确性或完整性。本报告所载内容反映的是银河证券在最初发表本报告日期当日的判断，银河证券可发出其它与本报告所载内容不 一致或有不同结论的报告，但银河证券没有义务和责任去及时更新本报告涉及的内容并通知客户。银河证券不对因客户使用本报告 而导致的损失负任何责任。 本报告可能附带其它网站的地址或超级链接， 对于可能涉及的银河证券网站以外的地址或超级链接， 银河证券不对其内容负责。 链接网站的内容不构成本报告的任何部份，客户需自行承担浏览这些网
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