1、产品 电商发展提供了新的动能。 农业农村部信息中心 18 图 2-7 2020 年县域农产品网络零售区域分布情况 图 2-7 2020 年县域农产品网络零售区域分布情况 1481.7 793.0 542.3 281.7 202.1 132.0 74.8 32.5% 28.2% 13.0% 45.1% 19.2% 69.8% 25.7% 19.6% 39.7% 6.7% 34.7% 23.4% 43.3% 22.5% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 1600 华东地区华南地区华北地区西南地区华
2、中地区东北地区西北地区 零售额（亿元）零售额同比零售量同比 数据来源：欧特欧咨询 西北地区县域农产品网络零售额占全国县域农产品网 络零售额的比重有所下降， 从 2019 年的 2.3%下降至 2020 年 的 2.1%，详情如图 2-8 所示。西北地区是我国农产品集聚度 较高的区域之一，但农产品电商发展相对缓慢。黑红枸杞、 藏羊肉、牦牛肉干、青稞藜麦等“青字号”产品面临着品牌 分散、影响力不足，农产品走不出去等问题。云南、西藏、 新疆等地受地理环境影响，交通不便造成物流成本高、时效 弱，网购成本增加，如何将山里的好货卖出去，村里的特产 运出去，能人强人吸引回乡去，是解决电子商务发展不平衡 不充
3、分、推动区域农产品电商协同发展的关键。 农业农村部信息中心 19 图 2-8 2019-2020 年县域农产品网络零售区域占比情况 图 2-8 2019-2020 年县域农产品网络零售区域占比情况 数据来源：欧特欧咨询 从省市情况看，广东省、浙江省、江苏省排名前三，农 产品网络零售额占比分别为 21.4%、13.5%和 11.0%，合计占 县域农产品网络零售额的 45.9%，详情如表 2-3 所示。 农业农村部信息中心 20 表 2-3 2020 年各省(区、市)县域农产品网络零售额（亿元）情况 表 2-3 2020 年各省(区、市)县域农产品网络零售额（亿元）情况 数据来源：欧特欧咨询 农业
4、农村部信息中心 21 2.2.2 农产品品牌消费潜力巨大 2.2.2 农产品品牌消费潜力巨大 欧特欧监测数据显示，2020 年，在休闲食品中，百草味 全网销售 1第一，三只松鼠、良品铺子分列二、三位，消费者 粘度较强。在粮油调味中，鲁花、金龙鱼、十月稻田排名前 三，粮油大品牌更受百姓信赖；在生鲜食品中，京东生鲜自 有品牌“京觅”市场份额最大， 排名第一， 详情如表 2-4 所示。从市场竞争来看，在休闲食品、粮油调味、生鲜食品 三大细分品类中，TOP20 的品牌集中度分别为 12%、14%、8%， 农产品品牌消费集中度不高，新兴品牌市场空间还十分巨 大。 表 2-4 2020 年重点农产品品牌网
5、络零售情况 表 2-4 2020 年重点农产品品牌网络零售情况 农产品品类农产品品类 品牌品牌 网络零售额占比网络零售额占比 （% %） 网络零售量占比网络零售量占比 （% %） 休闲食品休闲食品 TOP20TOP20 百草味 6.40% 4.39% 三只松鼠 1.54% 1.15% 良品铺子 0.78% 0.68% 达利园 0.37% 0.38% 双汇 0.29% 0.27% 华味亨 0.28% 0.27% 奥利奥 0.28% 0.34% 乐事 0.27% 0.36% 无穷 0.23% 0.17% 好吃点 0.21% 0.18% 德芙 0.20% 0.12% 徐福记 0.19% 0.18%
6、卫龙 0.19% 0.30% 卡尔顿 0.17% 0.10% 好丽友 0.17% 0.18% 丽芝士 0.16% 0.18% 费列罗 0.16% 0.08% 海底捞 0.15% 0.07% 1 农产品品牌网络零售情况按全网口径统计，不局限于 2083 个县域地区。 农业农村部信息中心 22 俏香阁 0.15% 0.12% 口水娃 0.14% 0.16% 粮油调味粮油调味 TOP20TOP20 鲁花 2.47% 0.52% 金龙鱼 2.15% 1.09% 十月稻田 2.06% 1.22% 福临门 1.14% 0.51% 柴火大院 1.10% 0.40% 海天 0.89% 1.28% 多力 0.7
7、8% 0.23% 胡姬花 0.33% 0.07% 安佳 0.31% 0.08% 长寿花 0.29% 0.07% 海底捞 0.28% 0.43% 好人家 0.27% 0.30% 金沙河 0.26% 0.38% 西王 0.24% 0.07% 新良 0.24% 0.41% AIRMETER 0.23% 0.11% 陈克明 0.19% 0.30% 野三坡 0.18% 0.29% 川娃子 0.18% 0.29% 五丰 0.18% 0.08% 生鲜食品生鲜食品 TOP20TOP20 京觅 2.75% 1.18% 恒都 1.00% 0.37% 正大 0.70% 0.41% 上鲜 0.51% 0.32% 福瑞
8、达 0.38% 0.58% 凤祥 0.37% 0.20% 探味君 0.27% 0.34% 大庄园 0.27% 0.12% 红高粱 0.25% 0.38% 温氏 0.22% 0.12% 御品一园 0.19% 0.35% 农夫山泉 0.18% 0.05% 鲜菓篮 0.17% 0.23% 京东跑山猪 0.17% 0.09% 春禾秋牧 0.17% 0.06% 今锦上 0.15% 0.04% 圣农 0.15% 0.07% 伊赛 0.15% 0.06% 喜人喜 0.14% 0.16% 优形 0.14% 0.05% 数据来源：欧特欧咨询 农业农村部信息中心 23 2.2.3 县域农产品网络零售头部优势明显2
9、.2.3 县域农产品网络零售头部优势明显 欧特欧监测数据显示，2020 年，全国县域农产品网络零 售前 100 名的零售总额为 1337.0 亿元，占县域农产品网络 零售额的 38.1%。从区域分布看，TOP100 中有 64 个县级地 区集中在华东地区，农产品网络零售占比达 69.8%；12 个县 分布在西南地区，农产品网络零售额占比为 10.4%；7 个县 分布在华北地区，农产品网络零售额占比为 8.0%；7 个县分 布在华南地区，农产品网络零售额占比为 4.2%；3 个县分布 在东北地区，农产品网络零售额占比为 3.7%；6 个县分布在 华中地区，农产品网络零售额占比为 3.4%；1 个
10、县分布在西 北地区，农产品网络零售额占比为 0.6%，如图 2-9 所示。 图 2-9 2020 年县域农产品网络零售区域分布情况 图 2-9 2020 年县域农产品网络零售区域分布情况 数据来源：欧特欧咨询 从排名来看，浙江萧山区、福建安溪县、宿迁沭阳县排 名前三，农产品网络零售额占全国县域农产品网络零售额的 比重分别为 3.8%、1.6%和 1.4%。内蒙古土默特左旗、西藏 农业农村部信息中心 24 堆龙德庆区、辽宁新民市首次上榜前十名，在前十名中，6 个县来自华东地区，步跨太平洋伙伴关系协定” ， 最终我国于今年 9 月正式提交申请。从协定构成看，CPTPP 共有日本、加拿大、澳大利 亚
11、、智利、新西兰、新加坡、文莱、马来西亚、越南、墨西哥和秘鲁 11 个成员国。虽然 美国当前不是其中成员（特朗普任期内退出） ，但 CPTPP 的前身由美国牵头设立，当前 成员国中日、澳等均是美国的盟友；而中国最终加入 CPTPP 需要得到所有成员国的同意 （CPTPP 协定中明确规定“最终委员会的决定应由所有缔约方同意做出” ） ，因此美国对 该组织仍有极大影响力，中美贸易关系的边际缓和将增加我国加入 CPTPP 的可能性。需 要指出的是，CPTPP 要求成员国加入前需“证明其已经完成 CPTPP 要求的国内法律法规 的所有变更” ，而我国在劳工、国有企业等领域仍存在一定程度的不适配，未来加入
12、的过 程仍将十分漫长且具有较强不确定性。 表表 2：美联储美联储 9 月议息会议整体下调经济增长预期、上调通胀预期（月议息会议整体下调经济增长预期、上调通胀预期（%） 批准规模 2021 2022 2023 长期 实际 GDP 增长 6 月预测 7.0 3.3 2.4 1.8 9 月预测 5.9 3.8 2.5 1.8 失业率 6 月预测 4.5 3.8 3.5 4.0 9 月预测 4.8 3.8 3.5 4.0 PCE 6 月预测 3.4 2.1 2.2 2.0 9 月预测 4.2 2.2 2.2 2.0 核心 PCE 6 月预测 3.0 2.1 2.1 9 月预测 3.7 2.3 2.2
13、资料来源：美联储, 浙商证券研究所 4.3. 前期前期部分遗留部分遗留的外交问题的外交问题可能在这一窗口期得以缓和或解决可能在这一窗口期得以缓和或解决 此外，美国因受制于通胀压力下的对华诉求，近期整体外交态度出现边际缓和。部 分前期遗留的外交问题均在近期出现缓和的迹象。包括：国家主席习近平 9 月 10 日与拜 登通话，强调中美有关部门将继续解除对华，推进在气候变化、疫情防控、经济复苏以及 重大国际和地区问题上的协调和合作，同时挖掘更多合作潜力；10 月 G20 峰会两国元首 存在进一步交流的可能性；9 月孟晚舟与美方达成 DPA（延迟起诉协议）回国等。 table_page 宏观研究宏观研究
14、 http:/ 10/14 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5. 内部内部代价用代价用货币宽松货币宽松等方式帮助企业降低成本等方式帮助企业降低成本 双控及其他碳中和政策带来商品价格大幅上行的内部代价是需要通过货币宽松等方 式帮助企业降低成本。 5.1. 前期前期外向型制造业受益于海外没供给积累了一定外向型制造业受益于海外没供给积累了一定利润利润，但可持续性，但可持续性 不再不再 2020 年疫情后，海外经济体供给能力不足，中国发挥供给优势填补海外供需缺口带 动出口超预期， 2020 年末出口金额当月增速达到 20%左右高位， 全年贸易顺差达 5240 亿 美元，同比增长 24.4%，较 20
15、19 年的 20%继续提高，在此背景下，外向型制造业受益于 海外没供给积累了一定利润，对于企业 2021 年以来的生产和投资活动构成一定的支撑。 但是我们预计我国出口将面临逐渐加大的下行压力，出口型制造业企业盈利走势可 持续性不再。2021 年以来，海外供给持续修复，诸多线索已经有所显示：首先，全球船 运运力持续修复；其次，海外发达经济体工业生产、库存等供给能力渐进修复；第三，海 外供给修复提振该国出口，美国、日本、韩国、金砖国家、越南、印尼等国家出口数据均 有表现。 图图 10：全球船运持续修复全球船运持续修复 图图 11：2021 年年 2 月起新出口订单渐进下滑月起新出口订单渐进下滑 资
16、料来源：Wind, 浙商证券研究所 资料来源：Wind, 浙商证券研究所 5.2. 双控双控及及其他其他碳中和碳中和政策，带来政策，带来的上游价格上涨，给中下游企业带来的上游价格上涨，给中下游企业带来 较大压力较大压力 在碳达峰碳中和的大背景下，双控政策推进力度强，在双控及其他碳中和政策影响在碳达峰碳中和的大背景下，双控政策推进力度强，在双控及其他碳中和政策影响 下，下，上游原材料供需紧平衡上游原材料供需紧平衡、价格上涨，、价格上涨，中下游原材料成本将中下游原材料成本将在较在较长时间长时间内内处在高位处在高位， 成本压力较大成本压力较大。 大宗商品价格可能持续维持高位的原因主要有： 其一，决策
17、层双控政策力度强，高排放、高耗能制造业面临行政减产压力，后续不 排除环保限产政策再次强化的可能性； 1 1.5 2 2.5 3 3.5 4 4.5 5 2020-09 2020-10 2020-11 2020-12 2021-01 2021-02 2021-03 2021-04 2021-05 2021-06 2021-07 2021-08 2021-09 全球:集装箱船运力(TEU):同比% 全球:集装箱船运力(TDW):同比 % 25 30 35 40 45 50 55 2020-01 2020-02 2020-03 2020-04 2020-05 2020-06 2020-07 2020
18、-08 2020-09 2020-10 2020-11 2020-12 2021-01 2021-02 2021-03 2021-04 2021-05 2021-06 2021-07 2021-08 PMI:新出口订单 % table_page 宏观研究宏观研究 http:/ 11/14 请务必阅读正文之后的免责条款部分 其二，由于推进节能减排的确定性极强，企业自身对于传统能源的投资意愿也会下 降，因此上游原材料在较长时间内维持供需紧平衡。 其三，企业为进行技术改造、环保升级而增加额外的减排投资，也将从成本端推动 相应工业品涨价。 5.3. 保市场保市场主体，减税降费货币政策直达工具，减少了失
19、业主体，减税降费货币政策直达工具，减少了失业（底线（底线一一） 压力压力 当前两项政策底线其一是失业压力，其二是通胀风险。当前政策着重保市场主体，当前两项政策底线其一是失业压力，其二是通胀风险。当前政策着重保市场主体， 保持经济平稳健康发展和就业稳定，通过推出各项保实体政策，尤其是针对中小企业、保持经济平稳健康发展和就业稳定，通过推出各项保实体政策，尤其是针对中小企业、 民营企业定向扶持，有助于缓解失业压力。民营企业定向扶持，有助于缓解失业压力。 疫情后，我国各项政策着力保市场主体，财政强调减税降费，货币层面除总量性宽 松政策外，2020 年分层次、有梯度出台三批次合计 1.8 万亿元再贷款、
20、再贴现政策，年 中创新两项直达实体经济的货币政策工具，不断完善结构性货币政策工具体系，力求精 准直达支持稳企业保就业。2021 年，直达实体的货币政策工具继续发挥作用，7 月初国 务院常务会议提出适时运用降准等货币政策工具，进一步加强金融对实体经济特别是中 小微企业的支持，促进综合融资成本稳中有降，央行于 7 月中旬降准落实国常会部署。 9 月 1 日国常会 1 T a 证 券 研 究 报 告 证 券 研 究 报 告 公 司 深 度 研 究 公 司 深 度 研 究 三三 房房 巷（巷（600370）纺织服装 聚酯瓶片龙头，聚酯瓶片龙头，扩产与价差双驱动扩产与价差双驱动 投资要点：投资要点： 寡
21、寡占占格局下的格局下的扩产计划有望将公司打造成全球龙头扩产计划有望将公司打造成全球龙头 国内瓶片行业目前为CR5总产能占77.56%的极高寡占型格局，公司产能 规模占比约18%，后续扩产有望将当前的220万吨瓶片及290万吨PTA年 产量规模翻番至520/610万吨，届时瓶片产能规模占比有望超过30%。 低成本扩张低成本扩张叠加叠加原料价差扩大原料价差扩大，利润弹性利润弹性可期可期 公司以先进工艺及持续降本改造来保持低成本的优势：原有PTA产能技改 吨成本降幅在50100元/吨，同时上游PX、MEG产能的持续扩张令原先 困扰行业的供给问题宽松化，行业利润向下游转移，有望放大利润弹性。 把握把握
22、需求高增长需求高增长与与政策推动，政策推动，布局均有的放矢布局均有的放矢 疫情后瓶片消费快速回升并超过2019年水平17.74%，出口修复略滞后。 下游需求除了软饮市场规模扩张外还来自聚酯单位容量增重效应以及替代 效应。同时，海内外政策法规及客户需求的推动促使公司布局可降解的 PBAT以及环保可再生瓶片，有的放矢的布局夯实了公司在消费级塑料市 场的发展根基。 盈利预测盈利预测 预计2021年至2023年，公司营收分别为186.17、195.80、205.30亿元， 归母净利润为8.15、10.16、13.23亿元，增长率为45.76%、24.63%、 30.21%，EPS为0.21、0.26、
23、0.34元（3年CAGR为34.42%），按9月23 日收盘价3.54元，对应PE为17X、14X、10X。结合可比公司估值、未来结合可比公司估值、未来 成长性和价差弹性，按成长性和价差弹性，按2021年年22X，对应目标价，对应目标价4.62元元/股，首次覆盖给股，首次覆盖给 予“买入”评级。予“买入”评级。 风险提示风险提示 全球宏观经济下行风险；项目推进不及预期的风险；下游需求不及预期的 风险；反倾销等国际贸易政策风险；行业政策推行不及预期的风险。 Table_First|Table_Summary|Table_Excel1 财务数据和估值财务数据和估值 2019A 2020A 2021
24、E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 1041.4 16299.8 18616.6 19579.6 20530.4 增长率（%） -11.90% 1465.15% 14.21% 5.17% 4.86% EBITDA（百万元） 138.0 1541.3 1543.4 1900.2 2380.3 净利润（百万元） 54.9 559.1 814.9 1015.7 1322.5 增长率（%） 2.44% 917.81% 45.76% 24.63% 30.21% EPS（元/股） 0.01 0.14 0.21 0.26 0.34 市盈率（P/E） 251 25 17 14 10 市净率（P/B
25、） 10.3 2.4 2.3 2.2 2.0 EV/EBITDA 15.3 9.3 9.7 7.9 6.2 数据来源：公司公告，国联证券研究所，对应 2021 年 9 月 23 日股价 2021 年 09 月 24 日 投资建议：投资建议： 买入买入 首次覆盖首次覆盖 当前价格：当前价格： 3.54 元 目标价格：目标价格： 4.62 元 基本数据基本数据 总股本/流通股本（百万股） 3,896/926 流通 A 股市值（百万元） 3,250 每股净资产（元） 1.55 资产负债率（%） 52.07 一年内最高/最低（元） 4.06/2.80 一年内股价相对走势一年内股价相对走势 吴诚 分析师
26、 执业证书编号：S0590519070001 电话：0510-85611779 邮箱： 相关报告相关报告 请务必阅读报告末页的重要声明 -20% -6% 8% 22% 2020-092021-012021-052021-09 三 房巷沪深300 2 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究公司深度研究 正文目录正文目录 投资聚焦 . 4投资聚焦 . 4 1.1. 公司：瓶级聚酯切片行业龙头 . 5公司：瓶级聚酯切片行业龙头 . 5 1.1. 公司概况及历史沿革 . 5 1.2. 股权结构及管理层 . 6 1.3. 公司产品及经营 . 6 2.2. 龙头效应及扩产计划将扩大竞争优势 . 9龙头
27、效应及扩产计划将扩大竞争优势 . 9 2.1. 公司拟通过扩产跃升瓶片产能全球前列 . 9 2.2. 低成本扩张及价差扩大或放大利润弹性 . 11 3.3. 紧跟下游公司布局夯实发展根基 . 15紧跟下游公司布局夯实发展根基 . 15 3.1. 瓶片下游细分应用领域日益增加 . 15 3.2. 增重效应及替代效应加大瓶片单位用量 . 20 3.3. 未来消费级塑料需求主要来自可降解与可再生 . 24 4.4. 盈利预测与投资建议 . 27盈利预测与投资建议 . 27 4.1. 关键假设及盈利预测 . 27 4.2. 公司估值及评级 . 28 5.5. 风险提示 . 29风险提示 . 29 图表
28、目录图表目录 图表图表1：公司在全球聚酯瓶片产能前十大公司中名列前茅（万吨）：公司在全球聚酯瓶片产能前十大公司中名列前茅（万吨） . 5 图表图表2：公司股权结构：公司股权结构 . 6 图表图表3：聚酯瓶片及其包装形式：聚酯瓶片及其包装形式 . 7 图表图表4：公司与国内外知名大消费企业保持长期良好合作：公司与国内外知名大消费企业保持长期良好合作 . 7 图表图表5：公司主营变更为以化工为主：公司主营变更为以化工为主 . 8 图表图表6：2020年公司营收结构年公司营收结构 . 8 图表图表7：2020年公司毛利结构年公司毛利结构 . 8 图表图表8：公司业绩在疫情冲击下仍具备相当韧性（亿元）
29、：公司业绩在疫情冲击下仍具备相当韧性（亿元） . 9 图表图表9：中国是全球聚酯瓶片的主要生产地：中国是全球聚酯瓶片的主要生产地 . 9 图表图表10：国内瓶片：国内瓶片5大企业产能及大企业产能及CR5变迁（万吨变迁（万吨/年）年） . 10 图表图表11：公司扩产后瓶片产能将跃升全球前列（万吨）：公司扩产后瓶片产能将跃升全球前列（万吨） . 11 图表图表12：BP技术与二期技术的优势比较技术与二期技术的优势比较 . 12 图表图表13：聚酯瓶片各原料进口依赖度逐年下降：聚酯瓶片各原料进口依赖度逐年下降 . 13 图表图表14：瓶片历史盈利具备较高稳定性（元：瓶片历史盈利具备较高稳定性（元/
30、吨）吨） . 13 图表图表15：PET和和HDPE，PP，铝，玻璃，纸张相互竞争，铝，玻璃，纸张相互竞争 . 14 图表图表16：PET瓶片价格已远低于五大通用塑料价格（元瓶片价格已远低于五大通用塑料价格（元/吨）吨） . 15 图表图表17：瓶片在制造各类容器前先被制成瓶胚：瓶片在制造各类容器前先被制成瓶胚 . 16 图表图表18：瓶片供需两端保持同步快速扩张（万吨）：瓶片供需两端保持同步快速扩张（万吨） . 17 图表图表19：瓶片供需端历年以来的增速：瓶片供需端历年以来的增速 . 17 图表图表20：2021年瓶片月消费量同比显著修复年瓶片月消费量同比显著修复 . 17 图表图表21：
31、2021年瓶片月出口量同比显著修复年瓶片月出口量同比显著修复 . 17 图表图表22：国内瓶片消费结构与世界水平存在差距（：国内瓶片消费结构与世界水平存在差距（%）. 18 图表图表23：包装水市场细分品类销量：包装水市场细分品类销量 . 18 图表图表24：包装水市场细分品类：包装水市场细分品类1520年年5年年CAGR . 18 图表图表25：碳酸饮料国内产量：碳酸饮料国内产量2018年起快速增长年起快速增长 . 19 图表图表26：2021年前年前5个月碳酸饮料产量增速惊人个月碳酸饮料产量增速惊人 . 19 图表图表27：瓶片在片材市场的应用领域日益广泛：瓶片在片材市场的应用领域日益广泛
32、 . 20 3 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究公司深度研究 图表图表28：软饮：软饮“小瓶化小瓶化”趋势日益显著趋势日益显著 . 21 图表图表29：聚酯瓶替代纸盒成为近期乳品包装趋势：聚酯瓶替代纸盒成为近期乳品包装趋势 . 21 图表图表30：聚酯瓶片对其他材料的替代优势：聚酯瓶片对其他材料的替代优势 . 22 图表图表30：日常饮品典型品类的聚酯瓶采集：日常饮品典型品类的聚酯瓶采集 . 22 图表图表31：聚酯瓶典型品类采样称重（去瓶盖）：聚酯瓶典型品类采样称重（去瓶盖） . 23 图表图表32：聚酯瓶典型品类每百毫升对应瓶重：聚酯瓶典型品类每百毫升对应瓶重 . 24 图表图表
33、33：全球与欧盟塑料垃圾产生量与增长率：全球与欧盟塑料垃圾产生量与增长率 . 25 图表图表34：全球塑料垃圾处理方式占比：全球塑料垃圾处理方式占比 . 25 图表图表35：主要可降解塑料的性能对比：主要可降解塑料的性能对比 . 26 图表图表37：公司业务拆分及未来：公司业务拆分及未来3年营收增长与产品毛利率预测年营收增长与产品毛利率预测 . 28 图表图表38：可比公司估值水平：可比公司估值水平 . 29 图表图表39：公司近：公司近10年年PE-Band（TTM） . 29 图表图表40：公司近：公司近10年年PB-Band（TTM） . 29 图表图表41：财务预测摘要：财务预测摘要
34、敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告 | 行业深度报告 2021 年 09 月 09 日 推荐推荐（维持）（维持） 新型电力系统建设带来电力设备新需求新型电力系统建设带来电力设备新需求 中游制造/电力设备及新能源 在现有的技术体系下，构建新型电力系统仍然需要持续加大投资以支撑新能源接入与消纳，在现有的技术体系下，构建新型电力系统仍然需要持续加大投资以支撑新能源接入与消纳， 同时各领域终端电气化比例的持续提升，也要求电网输配电容量、自动化与信息化程度都需同时各领域终端电气化比例的持续提升，也要求电网输配电容量、自动化与信息化程度都需 要继续加强。从结构上看，新型电力系统的建设可能带来特高压、城市
35、配网、电力电子、用要继续加强。从结构上看，新型电力系统的建设可能带来特高压、城市配网、电力电子、用 电设施等领域的新需求。电设施等领域的新需求。 “两化”是新型电力系统的典型特征和长期主题。“两化”是新型电力系统的典型特征和长期主题。“电气化、清洁能源化”的“两化”趋 势是行业共识。从供给端看，主要体现为发展光伏、风电等为主的新能源发电体系，而在 需求端主要是进一步提高电气化水平，包括发展电动汽车等各类电驱动的交通进而以电代 油、电取暖/电加热等以电代煤代气。 “两化”趋势下现有的电力系统面临“两化”趋势下现有的电力系统面临较大较大挑战。挑战。 “两化” 趋势下， 电网的挑战主要体现为： 出力
36、曲线波动较大新能源消纳问题、电源与负荷同时波动带来的系统稳定性问题、终端电 气化程度提升之后带来的扩容需求以及如何形成合理的电价机制和经济政策来促进新型电 力系统的发展等方面。 电力系统需要加强投资来顺应变革趋势。电力系统需要加强投资来顺应变革趋势。目前“两化”趋势对电网提出了更大的挑战。在 现有的技术体系下，构建新型电力系统仍然需要持续加大投资以支撑新能源接入与消纳， 如发展柔性直流接入风电与建设特高压送出通道、配置抽水蓄能与电化学储能等多样化储 能设施。同时工业、交通及建筑等领域终端电气化比例提升，也要求配网进一步扩容，并 持续提升自动化与信息化程度。而以新能源车为代表的产业发展还需要专门
37、的充/换电配套 设施支撑。此外，电力系统的并网、输电、用电等各个环节的电力电子比例未来将继续提 升，带来电能质量的问题。 社会用电总量增长叠加电价逐步回归商品属性，预期电网投资将稳中有升。社会用电总量增长叠加电价逐步回归商品属性，预期电网投资将稳中有升。随着我国经济 的持续发展，以及终端能源消费中电力比例的提升，国内用电量增长中枢走出 2015 年以 来的低迷，未来有望保持比较健康的增长。同时，未来电价也会逐步回归商品化，因此未 来国内电费池可能持续增长，这将增强电网等企业进行资本开支的能力。同时，海外市场 来看，不管是欧洲还是美国，或者第三世界国家，电力装备的更新或者新建需求都比之前 要更迫
38、切，拉长来看，海外电力装备市场的需求可能会超预期。 投资建议：投资建议：推荐思源电气、国电南瑞、特变电工、四方股份、正泰电器、良信电器、公牛 集团（家电），关注许继电气、中国西电、平高电气、长缆科技、林洋能源、炬华科技、 苏文电能、天正电气、安靠智电、盛弘股份。 风险提示：风险提示：电力投资强度低于预期、“两化”推进进程低于预期。电力投资强度低于预期、“两化”推进进程低于预期。 重点公司主要财务指标重点公司主要财务指标 股价股价 20EPS 21EPS 22EPS 21PE 22PE PB 评级评级 思源电气 39.3 1.2 1.6 2.2 24 18 4 强烈推荐-A 国电南瑞 31.9
39、1.0 1.1 1.3 30 25 5 强烈推荐-A 特变电工 27.7 0.7 1.6 1.6 18 17 3 强烈推荐-A 四方股份 14.6 0.4 0.6 0.8 25 18 3 审慎推荐-A 正泰电器 52.9 3.0 2.3 2.7 23 20 4 强烈推荐-A 良信股份 15.7 0.5 0.5 0.7 30 21 8 审慎推荐-A 公牛集团 177.5 3.9 4.9 5.8 36 31 11 未有评级 许继电气 21.5 0.7 0.9 1.0 25 21 2 审慎推荐-A 中国西电 6.2 0.0 2 未有评级 平高电气 8.0 0.1 0.2 0.2 37 36 1 强烈
40、推荐-A 长缆科技 20.8 0.8 1.0 1.3 20 16 3 未有评级 林洋能源 12.3 0.6 0.6 0.8 19 15 2 审慎推荐-A 炬华科技 9.3 0.6 0.7 0.9 12 10 2 强烈推荐-A 苏文电能 71.7 2.3 2.4 3.2 30 22 8 未有评级 天正电气 15.9 0.6 0.8 1.1 20 15 4 强烈推荐-A 安靠智电 63.9 1.0 1.4 2.2 44 29 4 未有评级 盛弘股份 36.9 0.8 0.8 1.2 47 32 10 强烈推荐-A 资料来源：公司数据、招商证券 行业规模 行业规模 占比% 股票家数（只） 74 5.
41、5 总市值（亿元） 50694 8.5 流通市值 （亿元） 44597 8.6 行业指数行业指数 % 1m 6m 12m 绝对表现 -3.5 48.9 80.4 相对表现 -4.5 51.1 74.5 资料来源：公司数据、招商证券 相关 相关报告报告 1、磷酸锰铁锂可能是磷酸铁锂升 级方向，产业化开始启动动力电池 与 电 池 系 统 系 列 报 告 （ 83 ） 2021-09-06 2、4680 大圆柱等工艺创新加快锂 电池技术进步动力电池与电池系 统系列报告（八十二）2021-08-23 3、国内抽水蓄能建设有望加速 储能行业专题报告 （四） 2021-08-17 游家训游家训 S1090
42、515050001 张伟鑫张伟鑫 S1090521070003 刘巍刘巍 研究助理 -50 0 50 100 150 Sep-20Jan-21Apr-21Aug-21 (%) 电力设备及新能源沪深300 电力设备专题报告电力设备专题报告 敬请阅读末页的重要说明 2 行业深度报告 正文正文目录目录 一、新型电力系统的典型“两化”特征 . 5 1.1 供给侧的清洁能源化、需求侧的电气化趋势会加速 . 5 1.2 电网的运营管理面临机遇和挑战 . 6 二、 电力系统需要加强投资 . 9 2.1 用电量与电费增加，电力系统投资有望增长 . 9 2.2 输、配、用电侧电力设施可能面临缺口 . 10 三、特高压仍然有发展需求和一定的空间 . 12 3.1 特高压将配合解决送出消纳、电网优化配置问题 . 12 3.2 特高压将是电网建设的重点之一 . 13 四、配用电设施需要持续扩容升级 . 15 4.1 配网、用电网设施还需要持续投入和建设 . 15 4.2 GIS 与中高压配电设施仍将有发展 . 15 五、低压电器是电气化发展的长期受益者 . 17 5.1 低压电器是新型电力系统的长期受益者 . 17 5.2 分布式及储能产业高速发展，会有效带动低压电器需求 . 1
