1、 产业咨询组产业咨询组 研究员： 刘高超 从业资格号 F3011329 投资咨询号 Z0012689 唐运 从业资格证 F1024390 投资咨询号 Z0015916 能源与碳中和组能源与碳中和组 研究员： 朱子悦 从业资格号 F03090679 投资咨询号 Z0016871 “光伏”系列研究“光伏”系列研究 专题报告一（总量篇） ：能源转型，春“光”正好20220414 专题报告二（政策篇） ：全球光伏产业政策分析20220506 专题报告三（产业链） ：产业概况及产业利润分析202205019 专题报告四（上游） ：硅料、硅片的供需分析 专题报告五（中游） ：光伏电池片、组件供需分析 专题
2、报告六（中游） ：光伏玻璃与纯碱供需分析 专题报告七（中游） ：光伏边框与支架供需分析 专题报告八（中游） ：光伏银浆供需分析 投资咨询业务资格：投资咨询业务资格： 证监许可【证监许可【2012】669 号号 中信期货研究中信期货研究| |专题报告专题报告 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。客户；市场有风险，投资需谨慎。 2022022 2- -0 07 7- -0404 摘要
3、：摘要： 20172017- -20212021 年光伏银浆供应逐年增长。年光伏银浆供应逐年增长。全球光伏银浆供应商主要有贺利氏、杜邦、三星 SDI、日本 ELEX、苏州固锝（晶银新材） 、聚合股份、帝科股份、硕禾电子、匡宇科技等企业。根据国内银浆产量所占市场份额以及国内电池片产量所占全球比例推算，2017 年至 2021 年全球光伏银浆每年供应量呈现逐年递增态势，2021 年全球光伏银浆供应量预计在 3518 吨左右。银浆生产过程材料费用占比最大，人工和制造所需燃料动力费占比较小，而材料费用中银粉成本占比 90%以上。未来光伏银浆供应的发展方向主要是低温银浆，降低供应成本主要通过银包铜等技术
4、的发展。 2025/20302025/2030 年全球光伏银浆需求或达到年全球光伏银浆需求或达到 4390/55144390/5514 吨。吨。预计 2025 年全球光伏银浆需求量在乐观/悲观条件下分别为 4390 吨/2521 吨，2030 年全球光伏银浆需求量在乐观/悲观条件下分别为 5514 吨/2439 吨。预计 2025 年中国光伏银浆需求量在乐观/悲观条件下分别为 3951 吨/2269 吨，2030 年中国光伏银浆需求量在乐观/悲观条件下分别为 4963 吨/2196 吨。我们对未来全球光伏银浆需求预测更倾向于乐观条件下的新增量。其次，未来全球光伏新增装机对低温银浆的需求量加大，
5、不论是在乐观或悲观装机条件下，2030年较 2021 年全球低温银浆需求量都在 3 倍（乐观 9 倍）以上，潜在空间巨大。 乐观条件下，乐观条件下，预计预计 20212021- -20302030 年全球光伏银浆基本处于供需紧平衡。年全球光伏银浆基本处于供需紧平衡。全球光伏银浆在2017-2018年处于供给相对紧缺状态，缺口在300吨左右，2019-2020年处于供需边际改善阶段，2021 年基本处于供给过剩阶段。若 2022 年全球光伏银浆供应达到 4000 吨，且此后每年增加 150 吨的供应量，则 2025 年、2030 年供应分别增至 4450 吨、5200 吨，则在乐观装机条件下，2
6、021-2030 年基本可以处于供需紧平衡状态； 光伏银浆产业对白银边际定价影响力增强。光伏银浆产业对白银边际定价影响力增强。2021年全球光伏银浆所需银粉2577吨，较 2020 年增加 7.49%。从光伏银浆所需银粉占白银供给比例变化可以看出，2021 年光伏银浆所需银粉占全球白银供应总量 8.39%。在乐观装机条件下，预计 2025 年、2030 年光伏银浆所需银粉占全球白银比例分别为 11.53%、14.53%。 风险因素：风险因素：未来光伏新增装机超出预期，光伏银浆供需将会出现缺口。 大宗商品视角下的光伏产业系列专题之中游篇：光伏银浆供需分析 本文主要对全球和中国光伏银浆供需平衡进行
7、了分析。全球光伏银浆产能急剧扩张，在现有光伏新增需求预测条件下，2021 年光伏银浆出现供应阶段性过剩，但后期增长空间仍较大。在乐观装机条件下，2025E、2030E 国内光伏银浆供应总量将分别较 2021 年增加 30%、63%，进而导致光伏银浆对白银边际定价影响力增强。 报告要点报告要点 更多投研资料 公众号：mtachn 中信期货研究中信期货研究|专题报告专题报告 2 2 / 2525 目录 摘要：.1 一、光伏银浆介绍一、光伏银浆介绍 .5 二、光伏银浆供应逐年增加二、光伏银浆供应逐年增加 .5 2.1全球与国内光伏银浆供应逐年提高 . 5 2.2国产光伏银浆行业集中度不断提升 . 7
8、 2.3光伏银浆进口数量减少，银粉进口增加 . 7 2.4光伏银浆生产工艺路线和成本、投资成本及建设周期、利润 . 9 2.5技术变革对光伏银浆供应影响增加 . 12 三、光伏银浆需求保持高增三、光伏银浆需求保持高增 .16 3.1乐观装机景下，2030 年全球光伏银浆需求或达到 5514吨 . 16 3.2光伏电池片制造技术提升单位银浆耗量降低 . 17 3.3光伏电池片技术革新对低温银浆需求量增大 . 20 四、光伏银浆供需平衡及对白银边际定价的影响四、光伏银浆供需平衡及对白银边际定价的影响 .21 4.1光伏银浆供需盈余与缺口分析 . 21 4.2光伏银浆企业风险管理 . 22 4.3光
9、伏银浆对白银边际定价影响力或将增强 . 23 免责声明.25 更多投研资料 公众号：mtachn 中信期货研究中信期货研究|专题报告专题报告 3 3 / 2525 图目录 图 1： 光伏银浆产业链 . 5 图 2： 全球光伏银浆主要生产企业 . 6 图 3： 全球光伏银浆供应（推算） . 7 图 4： 国内三大光伏银浆产能与产量 . 7 图 5： 国内光伏银浆 CR3 . 7 图 6： 2022E 三大银浆企业产能地区分布. 7 图 7： 我国光伏银浆国产化率 . 8 图 8： 2021年我国银粉进口分地区 . 8 图 9： 我国银粉进出口金额 . 9 图 10： 我国银粉进口数量 . 9 图
10、 11： 聚合股份采购 DOWA银粉金额占比 . 9 图 12： 帝科股份采购 DOWA银粉金额占比 . 9 图 13： 银浆生产工艺流程 . 10 图 14： 2016年光伏银浆成本构成 . 10 图 15： 2021年光伏银浆成本构成 . 10 图 16： 年产 500吨光伏银浆投资概算 . 10 图 17： 年产 1700 吨光伏银浆投资概算 . 11 图 18： 年产 500吨光伏银浆投资概算 . 11 图 19： 国内银浆企业平均毛利率降低 . 12 图 20： 正银单位毛利下降 . 12 图 21： 不同光伏电池片对应的银浆 . 13 图 22： BSF 电池结构 . 13 图 2
11、3： PERC 电池结构 . 13 图 24： TOPCon 电池结构 . 13 图 25： HJT 电池结构 . 13 图 26： 常见有色金属电阻率排序 . 14 图 27： 银包铜生产技术路线 . 15 图 28： 全球光伏新增装机 . 17 图 29： 中国光伏新增装机 . 17 图 30： 全球光伏电池片需求量 . 17 图 31： 中国光伏电池片需求量 . 17 图 32： 全球光伏银浆需求总量 . 17 图 33： 中国光伏银浆需求总量 . 17 图 34： 主栅占比变化 . 18 图 35： 栅线宽度变化 . 18 图 36： 电极印刷技术变化 . 19 图 37： 银浆电极占
12、比变化 . 19 图 38： PERC 正面单位银浆消耗量变化 . 19 图 39： PERC 背面单位银浆消耗变化 . 19 图 40： TOPCon 正面单位银浆消耗量变化 . 20 图 41： HJT 低温单位银浆消耗量变化 . 20 更多投研资料 公众号：mtachn 中信期货研究中信期货研究|专题报告专题报告 4 4 / 2525 图 42： 乐观装机全球高温与低温银浆数量变化 . 20 图 43： 悲观装机全球高温与低温银浆数量变化 . 20 图 44： 第一种情景全球光伏银浆供需平衡 . 21 图 45： 第一种情景中国光伏银浆供需平衡 . 21 图 46： 第二种情景全球光伏银
13、浆供需平衡 . 22 图 47： 第二种情景中国光伏银浆供需平衡 . 22 图 48： 伦敦白银价格 . 23 图 49： 沪银期货价格 . 23 图 50： 全球光伏银浆对银粉需求量 . 24 图 51： 光伏白银占全球白银比例 . 24 更多投研资料 公众号：mtachn 中信期货研究中信期货研究|专题报告专题报告 5 5 / 2525 一、一、光伏光伏银浆银浆介绍介绍 光伏银浆光伏银浆主要由高纯度银粉、玻璃氧化物主要由高纯度银粉、玻璃氧化物、有机载体组成，主要应用在硅、有机载体组成，主要应用在硅基光伏电池片基光伏电池片正面电极正面电极和和背面电背面电极，收集硅基光伏产生的电流。极，收集硅
14、基光伏产生的电流。光伏银浆位于其产业链中游，上游主要是银粉企业、玻璃氧化物企业以及有机载体生产企业，下游主要是光伏电池片生产商。其中，银粉是导电相，主要作用：导电，银粉质量的优劣直接影响电极材料的体电阻、接触电阻等；玻璃氧化物是粘结相，作用：导电膜层媒介、连接导电相和基底，其自身成分比列和整体在银浆中的含量过高会导致银浆导电性变差，过低无法渗透入钝化层和硅衬低形成导电接触；有机载体是有机物和部分液体组成，作用：导电相和粘结相运载体，控制浆料流动性。光伏银浆供给主要受中游企业产量与上游银粉供应的影响，需求主要受下游硅基光伏电池片产量的影响。 图 1： 光伏银浆产业链 银粉玻璃氧化物（或树脂）有机
15、载体光伏银浆光伏电池片光伏电站上游中游下游光伏组件白银 资料来源：公开信息整理 中信期货研究所 二二、光伏银浆供应光伏银浆供应逐年增加逐年增加 2.1 全球与全球与国内国内光伏光伏银浆银浆供应供应逐年提高逐年提高 20172017- -20222022 年全球光伏年全球光伏银浆供应稳步增长。银浆供应稳步增长。全球光伏银浆供应商主要有贺利氏、杜邦、三星 SDI、日本 ELEX、苏州固锝（晶银新材） 、聚合股份、帝科股份、硕禾电子、匡宇科技等企业，根据国内银浆产量所占市场份额以及国内电池片产量所占全球比例，推算出 2017 年至 2021 年全球光伏银浆每年供应量呈现逐年递增态势，2021 年全球
16、光伏银浆供应量预计在 3518 吨左右，相较 2020 年增加13.2%，2017-2021 年均复合增长率为 7.2%，预计 2022 年全球光伏银浆供应量仍将进一步提高。 更多投研资料 公众号：mtachn 中信期货研究中信期货研究|专题报告专题报告 6 6 / 2525 光伏银浆生产、供应逐步开始国产化。光伏银浆生产、供应逐步开始国产化。2011 年以前，我国光伏银浆主要以进口为主，生产技术并未掌握；2011 年以后，受益于国家光伏产业政策扶持，国内光伏产业迅速崛起，光伏银浆生产、供应逐步开始国产化。国内光伏银浆市场需求不断增大，以聚合股份、帝科股份、苏州固锝（晶银新材）为代表的国内三大
17、光伏银浆厂商，产能和产量快速扩张，2020 年聚合股份、帝科股份、晶银科技分别占正面光伏银浆市场份额 23%、15%、7%。2021 年三大光伏银浆企业总产能 2700 吨，产能较 2020 年同比增加 82%，2017-2021 年产能年复合增长率 28.6%；2021 年三大光伏银浆企业产量 1708 吨，较 2020 年增加 41%，受产能释放限制，同期产量增速小于产能增速；2017-2021 年产量年复合增长率 30.5%，大于同期产能年复合增长率，主要受益于生产技术突破、市场逐步打开等。 产能利用率先增后降。产能利用率先增后降。产能利用率在 2017 年至 2020 年处于增长态势，
18、年复合增长率 8.5%，2021 年产能利用率下滑，主要受 2021 年产能增速太快影响，预计 2022 年产能利用率将回升至 70%以上。此外，2022 年帝科股份公告显示通过发行股份的方式收购江苏索特 100%股权，2021 年前索特公司光伏银浆产品年产能为 400 吨/年，前两年产能利用率分别为 27.06%、28.90%，2021 年上半年杜邦集团将中国台湾生产基地部分生产设备转移至东莞索特，实际生产能力可达 650 吨/年，另将新增产能 200 吨，2022 年以后实际生产能力可达 850 吨/年，若收购顺利，帝科股份银浆产能有望达到 1350 吨/年。 图 2： 全球光伏银浆主要生
19、产企业 公司公司 国家国家 主营业务主营业务 银浆业务银浆业务 贺利氏 德国 贵金属、化工、材料等 提供各类银浆产品，以及定制化服务 三星 SDI 韩国 电子材料等 2010 年开始供应光伏银浆，产品覆盖各类光伏银浆。 杜邦 美国 农业、化工、材料等 太阳能电池技术创新，前后推出百余种导电浆料 聚合股份 中国 电子材料 正面银浆、背面银浆 帝科股份 中国 电子材料 正面银浆、背面银浆 苏州固锝（晶银新材） 中国 电子材料、传感器、集成电路 正面银浆、背面银浆、低温银浆 匡宇科技 中国 电子材料 正面银浆、背面银浆 硕禾电子 中国 电子材料 正面银浆、背面银浆 ELEX株式会社 日本 各类导电浆
20、料 （低温）银浆、各类导电浆料受托制造 资料来源：公司公告 中信期货研究所 更多投研资料 公众号：mtachn 中信期货研究中信期货研究|专题报告专题报告 7 7 / 2525 图 3： 全球光伏银浆供应（推算） 图 4： 国内三大光伏银浆产能与产量 数据来源：公开资料整理 中信期货研究所 数据来源：公开资料整理 中信期货研究所 2.2 国产国产光伏光伏银浆银浆行业集中度行业集中度不断不断提升提升 国产光伏银浆企业最近三年供应量集中度不断提高国产光伏银浆企业最近三年供应量集中度不断提高，2021 年光伏银浆行业集中度较 2020 年同比增加 19%，业内竞争激烈度进一步提升。从国内光伏产业链各
21、环节集中度对比分析，近三年光伏银浆行业的 CR3 与光伏电池片 CR5 更为相似，两者在 2021 年行业集中分别为 55%、54%，小于硅片行业 CR5（2021 年 84%） 、组件行业 CR5（2021 年 68%） ，表明国内三大银浆企业供应量可满足国内五大电池片企业对光伏银浆的需求。 国内光伏银浆企业从地区分布来看，主要分布在华东地区，以苏州、常州、国内光伏银浆企业从地区分布来看，主要分布在华东地区，以苏州、常州、无锡无锡等地较为集中等地较为集中，并且随着光伏银浆行业集中度的提高，该华东地区产光伏银浆产能占比也同步提高，地区产业政策、物流等对光伏银浆产业链供应稳定性影响增强。其次，广
22、东东莞地区有一定占比，但与华东地区相比，仍有很大差距。 图 5： 国内光伏银浆 CR3 图 6： 2022E 三大银浆企业产能地区分布 数据来源：公开资料整理 中信期货研究所 数据来源：公开资料整理 中信期货研究所 2.3 光伏光伏银浆银浆进口进口数量数量减少，银粉进口增加减少，银粉进口增加 2020 年以前国内光伏银浆主要以进口为主，随着国内光伏银浆产能的释放，01500300045002017年2018年2019年2020年2021年全球银浆供应量/吨0%20%40%60%80%100%05001000150020002500300020172018201920202021聚合+帝科+晶银
23、 光伏银浆产能与产量产能/吨产量/吨产能利用率30%35%40%45%50%55%60%201920202021国内光伏银浆供应量CR379.01%20.99%华东地区华南地区2022E国内三大银浆企业产能地区分布更多投研资料 公众号：mtachn 中信期货研究中信期货研究|专题报告专题报告 8 8 / 2525 国内光伏银浆国产化率不断提高，经公开资料整理，2021 年国产化银浆占比达到 80%左右（国内银浆企业产量占国内银浆总需求量） ，同比 2020 年提高 33%，最近五年光伏银浆国产化率年复合增速 21.7%。若按国内银浆产量占全球光伏银浆需求量计算，2021 年国产银浆占比 55%
24、。 生产生产光伏光伏银浆所需银浆所需原材料原材料银粉大部分来自进口银粉大部分来自进口，2021 年我国全年进口银粉3240 吨，日本、美国、韩国分别占比 91.48%、6.81%、0.86%，其它地区进口占比0.85%，超过50%用于生产光伏银浆；2021年银粉进口数量较2020年减少3%，2020 年银粉进口数量较 2019 年增加 16.7%，近五年银粉进口数量年复合增长率3%。2021 年银粉进口金额 15.4 亿美元左右，较 2020 年提高 24%，近五年进口金额年复合增长率 12.6%；同期银粉出口量较少，2021 年银粉出口金额 1600 万美元，较 2021 年增加 113%，
25、但与进口 15.4 亿美元相比，我国进口量银粉数量仍然过高。DOW(同和控股日本有色金属厂商)是银粉的主要供应商，其银粉粒径小、分散性和有机物包覆效果好、质量稳定，是正面银浆首选的银粉供应商，占全球光伏银浆用银粉 50%以上的市场份额，且京都 ELEX 公司（低温银浆）更是其合资公司之一。其次，美国 AMES 公司也在银粉市场占有一定市场份额。国内银粉厂家苏州思美特、宁波晶鑫、苏州银瑞等，但国产银粉质量仍与进口银粉存在一定差距。日本 DOWA 公司所产的银粉是我国光伏银浆企业进口主要来源，2018 年-2021 年国内光伏银浆企业从 DOWA 进口银粉（按银粉溯源地）比例维持在 90%以上，虽
26、然聚合、帝科报表显示 2020 年及以后 DOWA 采购比例降低，但实际从其供应商无锡聿丰（贸易企业）等企业购买的银粉，溯源地仍是日本 DOWA公司。主要是这些贸易企业接受商业票据或银行承兑汇票付款，这对光伏银浆企业直接从日本 DOWA 公司购买银粉电汇现金相比，光伏银浆生产企业更喜欢前者（无需自身贴息） ，可以缓解企业经营现金流状况。因此，国产化替代银粉进口是国内银粉相关生产企业所面临的重大问题，随着光伏新增装机的快速发展，对光伏银浆的需求，银粉国产化变得更为迫切。 图 7： 我国光伏银浆国产化率 图 8： 2021 年我国银粉进口分地区 数据来源：公司年报 中信期货研究所 数据来源：公司年
27、报 中信期货研究所 0%20%40%60%80%100%2015201620172018201920202021光伏银浆国产化率与进口比例国产化率进口比率91%7%1%1%日本美国韩国其他地区2021年银粉进口分地区更多投研资料 公众号：mtachn 中信期货研究中信期货研究|专题报告专题报告 9 9 / 2525 图 9： 我国银粉进出口金额 图 10： 我国银粉进口数量 数据来源：公开资料整理 中信期货研究所 数据来源：海关总署 中信期货研究所 图 11： 聚合股份采购 DOWA 银粉金额占比 图 12： 帝科股份采购 DOWA 银粉金额占比 数据来源：公司年报 中信期货研究所 数据来源：
28、公司年报 中信期货研究所 2.4 光伏光伏银浆银浆生产生产工艺路线工艺路线和成本、和成本、投资成本及建设周期投资成本及建设周期、利润、利润 光伏银浆光伏银浆生产生产工艺路线工艺路线及成本及成本：将银粉、玻璃粉（或树脂） 、有机相等物质进行配料，随后放入机械设备内混合搅拌、研磨，控制搅拌、研磨工艺参数，过滤泄出银浆，产品性能检查、包装、入库等。整体而言，光伏银浆集金属、无机非材料、有机材料科学知识于一体，其制备涉及到粉末冶金、机械加工、相图理论、纳米技术、流体力学等技术领域，生产技术壁垒较高，配方比例、银粉微光形貌、玻璃相、有机相制备及添加方式、生产过程工艺参数控制等是制备关键因素。 光伏银浆生
29、产成本：光伏银浆生产成本：2021 年光伏银浆生产成本中直接材料（银粉、玻璃相、有机相等）占比 99.41%（包含 4.65%材料销售成本） ，人工成本占比 0.24%，制造费用占比0.28%，物流相关费用占比0.07%。对比2016年直接材料占比98.76%，直接人工占比 0.61%，制造费用占比 0.63%，可知银浆生产过程材料费用占比最大，人工和制造所需燃料动力费占比较小，而材料费用中银粉成本占比 90%以上。00.040.080.120.160.20.240.280246810121416182015201620172018201920202021我国银粉进口金额/亿美元我国银粉出口金
30、额/亿美元（右轴）1201702202703203704201月2月3月4月5月6月7月8月9月10月 11月 12月我国银粉进口量当月值 吨2017201820192020202120220%20%40%60%80%100%2018201920202021聚合股份DOWA银粉金额占比DOWA其他0%20%40%60%80%100%20172018201920202021帝科股份DOWA银粉金额占比DOWA其他更多投研资料 公众号：mtachn 中信期货研究中信期货研究|专题报告专题报告 1010 / 2525 未来降低生产成本，主要是材料费用，尤其是银粉成本的降低是发展方向。 图 13： 银
31、浆生产工艺流程 银粉玻璃粉（或树脂）有机相混合搅拌研磨过滤包装入库 资料来源：公开信息整理 中信期货研究所 图 14： 2016 年光伏银浆成本构成 图 15： 2021 年光伏银浆成本构成 数据来源：公开信息整理 中信期货研究所 数据来源：公开信息整理 中信期货研究所 光伏光伏银浆银浆产线产线投资成本投资成本：根据苏州固锝、帝科股份、聚合股份公布的相关公告，受各公司生产技术、工艺、场地、市场等不同因素的实际情况限制，投资 500 吨-1700 吨光伏银浆产能所需资金在 1.5 亿-2.7 亿元之间，单吨光伏银浆生产线投资成本 16 万元-53 万元。 图 16： 年产 500 吨光伏银浆投资
32、概算 序号 项目 投资总额 比例 1 建筑工程及其他费用 10196.34 38.27% 2 设备购置及安装 9954.12 37.36% 3 土地购置费 726.26 2.73% 4 预备费 1007.52 3.78% 5 购买原材料 4760.59 17.87% 合计 合计 26644.83 100% 资料来源：帝科股份 中信期货研究所 98.76%0.61%0.63%直接材料直接人工制造费用2016年光伏银浆成本构成99.41%0.24%0.28%0.07%直接材料直接人工制造费用物流相关费用2021年光伏银浆成本构成更多投研资料 公众号：mtachn 中信期货研究中信期货研究|专题报告
33、专题报告 1111 / 2525 图 17： 年产 1700 吨光伏银浆投资概算 序号 项目 投资总额 比例 1 建筑工程及其他费用 8966.56 32.9% 2 设备购置费 6578.05 24.1% 3 设备安装费 197.34 0.7% 4 搬迁费 50 0.2% 5 预备费 787.1 2.9% 6 土地购置费 1274.63 4.7% 7 铺底流动资金 9433.32 34.6% 合计 合计 26644.83 100% 资料来源：聚合股份 中信期货研究所 图 18： 年产 500 吨光伏银浆投资概算 序号 项目 投资总额 比例 1 土地及建筑工程 8843.56 56.54% 2
34、设备购置及安装 4845 30.97% 3 基本预备费 396 2.54% 4 铺底流动资金 1556.32 9.95% 合计 合计 15641.81 100% 资料来源：苏州固锝 中信期货研究所 光伏银浆光伏银浆建设周期建设周期1 1- -2.52.5年年：帝科股份年产500吨光伏银浆项目实施周期30个月，包括可行性研究、厂房建设施工、搬迁、设备购置安装、人员招聘及培训、投产运营等，项目在是实施后 19 个月可以达到总产能 60%，30 个月后完全达产。聚合股份 3000 吨导电浆料（其中光伏银浆 1700 吨）项目，包括可行性研究、厂房建设施工、搬迁、设备购置、安装调试、人员招聘及培训等环
35、节，建设周期 12 个月。 光伏光伏银浆银浆利润利润下滑下滑：随着光伏行业补贴下调，平价上网要求产业链降本提效，以及外购银粉价格大幅波动对企业经营风险的加大、业内竞争加剧等因素影响，光伏银浆行业毛利率降低。2021 年行业平均毛利率 13.15%，较 2020 年同比下滑 9.37%，近五年平均毛利率年均复合下滑率 8.95%，总体下滑幅度较大。以某上市公司正银销售价格为例，2017 年-2021 年销售价格分别为 4719 元/kg、4219元/kg、4166元/kg、4815元/kg、5467元/kg，单位毛利分别为996元/kg、839 元/kg、707 元/kg、641 元/kg、51
36、6 元/kg，单位毛利逐年下降。 更多投研资料 公众号：mtachn 中信期货研究中信期货研究|专题报告专题报告 1212 / 2525 图 19： 国内银浆企业平均毛利率降低 图 20： 正银单位毛利下降 数据来源：公开信息整理 中信期货研究所 数据来源：公开信息整理 中信期货研究所 2.5 技术技术变革变革对对光伏光伏银浆银浆供应影响供应影响增加增加 2 2.5.5. .1 1 电池片技术升级光伏银浆供应提出更高要求电池片技术升级光伏银浆供应提出更高要求 光伏银浆按光伏银浆按生产生产技术和工艺路线可分为高温银浆和低温银浆，技术和工艺路线可分为高温银浆和低温银浆，光伏电池片光伏电池片生产环节
37、：生产环节：高温银浆烧结温度 500以上，适用于 BSF 电池、PERC 电池、TOPCon（TOPCon 正面使用银铝浆，银含量 95%以上）等晶硅电池片，低温银浆烧结温度250以下，适用于异质结（HJT）晶硅电池片，主要原因 HJT 具有非晶薄层，如果烧结温度过高（大于 250）将导致非晶薄层材料从非晶向晶体转变，进而导致 HJT 电池片失效；随着光伏电池转化效率的提高，根据光伏协会统计，电池转换效率提升 1%，光伏发电成本可下降 7%，未来逐步形成高光电转化率效率TOPCon 和 HJT 的市场，后者对低温银浆需求旺盛。2021 年以前全球低温银浆主要供应商日本 ELEX 公司，占据低温
38、银浆市场份额 90%以上；国内方面，苏州固锝在低温银浆方面不断取得重大进展，2020 年苏州固锝（晶银新材）出货低温银浆 1.61 吨，2021 年出货 5.14 吨，同比增加 219%，出货量增幅明显。其次，苏州固锝（晶银新材）掌握高温、低温银浆生产（核心）配方、玻璃粉制备技术，且在 2021 年具备的 500 吨光伏银浆产能可以在高温和低温间任意切换。该公司高温和低温银浆在同一生产规模下，成本差别不大，但价差较大，2021 年高、低温银浆价差 2000-2500 元/kg，高价差致使光伏银浆企业具有较强驱动力，调动资本、技术、人力等投入低温银浆领域，预计未来低温银浆国产化率也将不断提高，日
39、本 ELEX 公司等低温银浆市场占比将逐渐降低。 10%13%16%19%22%2017年2018年2019年2020年2021年国内银浆行业平均毛利率/%02004006008001000120001000200030004000500060002017年2018年2019年2020年2021年单位毛利元/kg正银销售价元/kg单位成本元/kg更多投研资料 公众号：mtachn 中信期货研究中信期货研究|专题报告专题报告 1313 / 2525 图 21： 不同光伏电池片对应的银浆 电池电池 技术工艺技术工艺 银浆要求银浆要求 银浆国产化程度银浆国产化程度 PERC 用激光打开背表面钝化膜，
40、铝浆完成金半接触，银浆为汇流及焊接点。 常规银浆，接触面积下降，导电性提高 较高 双面 PERC 全铝背场改为局部铝栅格 流动性好，适合细栅线 较高 TOPCon 物理气相沉积，全背金属接触 背面有高掺杂多晶硅薄层，需多晶硅层接触并最大程度降低金属诱导复合速率的浆料。 较低 HJT 低温固化银浆在双面印刷电极栅格，或用电镀技术在表面沉积。 非晶硅层温度敏感，电池片制造过程温度低于 250，配低温银浆。 极低 资料来源：Solarzoom 中信期货研究所 图 22： BSF 电池结构 图 23： PERC 电池结构 SiNxAgBSFBSFAl full-area BSF SiNxAgPERCP
41、ERCAl local BSF 数据来源：公开信息整理 中信期货研究所 数据来源：公开信息整理 中信期货研究所 图 24： TOPCon 电池结构 图 25： HJT 电池结构 AlOx/SiNxAgTOPConTOPConSiOxN+ polysiliconSiNX AgHJTHJTn-Si:H(i)n-Si:H(n+)TCOTCOn-Si:H(i)n-Si:H(p+) 数据来源：公开信息整理 中信期货研究所 数据来源：公开信息整理 中信期货研究所 更多投研资料 公众号：mtachn 中信期货研究中信期货研究|专题报告专题报告 1414 / 2525 2 2.5.5. .2 2 银包铜技术进
42、步银包铜技术进步降低光伏银浆生产成本降低光伏银浆生产成本 银粉制备方法种类繁多，如机械球磨法、蒸发冷凝法、化学还原法、电化学沉积法等。但这些方法本质上都使用银锭作为原材料，按最近两年白银价格计算，每吨白银价格 400-500 百万元，价格较高。降低白银价值和质量占比有效的技术方式，通过添加其他相对便宜的金属而现实。对比常见有色金属电阻率可知，白银和铜在相同条件下电阻率相差 0.0910-6（cm） ，电阻相差较小，同期铜价 5-7.6 万元/吨，远远低于单吨白银价格。其他有色金属电阻率相比铜的电阻率偏高，不适合用于光伏银浆制造。 图 26： 常见有色金属电阻率排序 元素元素 温度（）温度（）
43、电阻率（电阻率（cm） Ag 20 1.59 10-6 Cu 20 1.68 10-6 Au 20 2.46 10-6 Al 20 2.65 10-6 Be 20 4.00 10-6 Mg 20 4.45 10-6 W 27 5.65 10-6 Zn 20 5.20 10-6 Ni 20 6.84 10-6 Fe 20 9.7110-6 Sn 0 1.110-5 Pb 20 2.0710-5 Ti 20 4.2010-5 资料来源： 有色金属概论 中信期货研究所 通过银包铜技术将白银和铜结合，综合成本可降低通过银包铜技术将白银和铜结合，综合成本可降低 10%10%- -20%20%，降低电池片
44、的降低电池片的电极成本电极成本 30%30%- -50%50%，产品银含量在产品银含量在 30%30%- -70%70%，各厂家，各厂家存在存在差异差异。银包铜粉末主要通过铜粉放置于将硝酸银溶液中，通过控制溶液浓度、铜粉数量以及机械设备工艺参数，通过化学置换反应将硝酸银溶液中银离子置换生产银单质，覆着在铜颗粒表面，随着置换时间的延长，银粉逐步完全覆盖铜颗粒表面，形成银包铜颗粒，悬浮在溶液中，最后通过过滤、干燥的方法，银包铜粉末与溶液分离，形成银包铜粉末。从目前产业实际使用情况而言，高温银浆有部分产品已经使用银包铜粉末作为原料生产光伏银浆，并且该产品已经应用于下游电池片的生产中。低温银浆使用银包
45、铜粉末的技术还处于验证阶段，2021 年 7 月，华晟新能源 500MW 异质结（HJT）项目使用银包铜浆料，但银包铜粉制备光伏银浆实际应用效果还有待进一步验证。其次，迈为股份等相关上市公告，日本 ELEX 公司含银量 44%的银包铜导电浆料经测试，可靠性没发现问题，后期有望应用 HJT 电池片生产。 总体而言，当前光伏银浆企业使用的银粉，以及生产银包铜使用的银粉仍当前光伏银浆企业使用的银粉，以及生产银包铜使用的银粉仍以进口为主，以进口为主，进一步表明国产化替代进口银粉的必要性。其次，国内高温银浆用银包铜、银浆可已实现国产化，但使用银包铜制备的低温银浆，仍以日本进口为主（纯银粉制备的低温银浆也
46、同样以日本进口为主，国内供应少部分） ，市场预计 2022 年可以实现高、低温银包铜国产化。 更多投研资料 公众号：mtachn 中信期货研究中信期货研究|专题报告专题报告 1515 / 2525 图 27： 银包铜生产技术路线 铜粉置于AgNO3溶液CuCu+AgNO3=Ag+CuNO3Cu银包铜Cu 资料来源：公开信息整理 中信期货研究所 更多投研资料 公众号：mtachn 中信期货研究中信期货研究|专题报告专题报告 1616 / 2525 三三、光伏光伏银浆银浆需求需求保持高增保持高增 3.1乐观装机乐观装机景下，景下，20302030 年全球年全球光伏光伏银浆银浆需求或达到需求或达到
47、55145514 吨吨 2021 年全球光伏新增 183GW，2021 年中国光伏新增 54.88GW，根据SolarPower Europe（欧洲光伏协会）和 CPIA（中国光伏协会）对全球、中国光伏装机增速的预测，以及中信期货研究所前期对光伏系列专题研究，经整理资料，调整了全球光伏和中国光伏新增装机预期。预计 2025 年全球光伏新增装机在乐观/中性/悲观条件下分别为 350GW/278GW/201GW，2030 年全球光伏新增装机在乐观/中性/悲观条件下分别为 538GW/381GW/238GW；预计 2025 年 中 国 光 伏 新 增 装 机 在 乐 观 / 中 性 / 悲 观 条
48、件 下 分 别 为134GW/119GW/93GW，2030 年中国光伏新增装机在乐观/中性/悲观条件下分别为 174GW/140GW/121GW。 根据光伏装机量与光伏组件容配比 1.2 计算，光伏组件与电池片配比按1：1 计算，光伏电池片至组件生产合格率按 99%计算。预计 2025 年全球光伏电池片需求量在乐观/中性/悲观条件下分别为 424GW/337GW/244GW，2030年 全 球 光 伏 电 池 片 需 求 量 在 乐 观 / 中 性 / 悲 观 条 件 下 分 别 为652GW/462GW/288GW；预计 2025 年中国光伏电池片需求量在乐观/中性/悲观条件下分别为 16
49、2GW/144GW/113GW，2030 年中国光伏电池片需求量在乐观/中性/悲观条件下分别为 211GW/170GW/147GW。 根据 BSF、PERC、TOPCon、HJT 光电转化率效率和电池片尺寸的变化，可能分别计算出 BSF、PERC、TOPCon、HJT 等单片电池片功率，结合每年新增光伏装机量和不同电池片渗透率的变化，计算出不同电池片的数量；最后，结合不同电池片单位银浆消耗量，计算出光伏银浆需求总量。经计算，预计 2025 年全球光伏银浆需求量在乐观/悲观条件下分别为 4390 吨/2521吨，2030 年全球光伏银浆需求量在乐观/悲观条件下分别为 5514 吨/2439 吨。
50、其次，预计中国光伏银浆需求量应与中国光伏电池片制造量相匹配，不应与中国光伏新增装机匹配，因为中国光伏电池片除用于满足国内自身装机组件需求外，剩余部分用于光伏电池片出口，以及光伏组件出口所需电池片，所以国内光伏银浆需求量应于国内光伏电池片制造相匹配。2017 年至2021 年，国内电池片产量占全球比例由 68%提升至 86%，2022 年开始预计占比在 90%以上。经计算，预计 2025 年中国光伏银浆需求量在乐观/悲观条件下分别为 3951 吨/2269 吨，2030 年中国光伏银浆需求量在乐观/悲观条件下分别为 4963 吨/2196 吨。我们认为未来全球光伏新增装机量，更偏向于本次乐观条件
