1、格局：平台垂直两系各领风骚，自研彩种坐拥天然壁垒 . 24 风险因素风险因素 . 27 行业评级及投资策略行业评级及投资策略 . 27 首次给予互联网彩票行业“强于大市”评级 . 27 投资策略：从渠道（服务） 、内容（彩种）和大产业链三维度选股 . 27 6 2 7 5 4 7 1 / 1 0 1 8 4 / 2 0 1 6 0 4 2 1 1 3 : 2 5 互联网彩票行业专题研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 插图目录插图目录 图 1：彩种设计的全国/地方双轨制 . 2 图 2：福、体彩近年销售状况 . 3 图 3：彩票行业历年销售额拆分. 5 图 4：彩票公益金收入规模增长迅速
2、，已经成为财政收入中重要的组成部分 . 6 图 5：体育产业变现结构图 . 6 图 6：体彩中各彩种发展现状 . 7 图 7：福彩中各彩种发展现状 . 7 图 8：在全面叫停前，我国互联网售彩渗透率逐年快速提升 . 8 图 9：2014 年各国彩票收入占 GDP 比重 . 9 图10：2014/2015 年全球各区域彩票销售增速情况 . 9 图 11：彩票产业链梳理 . 10 图 12：彩票收入流向拆分 . 10 图 13：彩票教育培训学院官网 . 11 图 14：“滴滴打车”式彩票销售 APP 界面 . 11 图 15：亚博科技控股与 AliFortune 交易明细 . 11 图 16：“幸
3、运赛车”游戏界面 . 12 图 17：“E 球彩”赛果图. 12 图 18：互联网推动产业链上、中、下三个环节的全面变革 . 13 图 19：BetDash 是英国一款虚拟足球竞彩游戏 . 14 图 20：BetDash 对玩家收益进行竞技排名 . 14 图 21：“手游彩”首次在江苏试点销售. 14 图 22：“趣味台球”中包含初级的社交分享功能 . 14 图 23：植物大战僵尸主题刮刮乐. 15 图 24：植物大战僵尸主题在线刮刮乐游戏 . 15 图 25：福尔摩斯主题的在线刮刮乐游戏 . 15 图 26：深度融合植物大战僵尸 IP 玩法的彩票 . 15 图 27：互联网彩票重塑购彩场景.
4、 17 图 28：互联网彩票层级分销图 . 18 图 29：2015 年各省市彩票销售额 YOY . 19 图 30：2012-2014 年各地区公益金收入 CAGR 的对比（%） . 19 图 31：部分审计省市互联网彩票销售额不均严重，销售佣金比率普遍高于国家规定 （2012-2014.10） . 20 图 32：2015 财年英国国家彩票销量及收益流向拆分 . 22 图 33：英国彩票销售额分配（m） . 23 图 34：英国国家彩票自建线上渠道和手机客户端 . 23 图 35：法国彩票采用一家独大的全国性发行系统 . 23 图 36：2013Q3 互联网彩票市场份额 . 25 图 37
5、：2014Q3 互联网彩票市场份额 . 25 图 38：500 彩票日报 . 25 6 2 7 5 4 7 1 / 1 0 1 8 4 / 2 0 1 6 0 4 2 1 1 3 : 2 5 互联网彩票行业专题研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 39：500 页游首页 . 25 图 40：我国移动互联网渗透率超 80% . 26 图 41：移动端增速远超 PC 端 . 26 图 42：2013Q3 移动端彩票市场份额 . 26 图 43：2014Q3 移动端彩票市场份额 . 26 图 44：彩票行业格局预判 . 26 表格目录表格目录 表 1：我国彩票发展历程 . 2 表 2：彩票
6、彩种简述 . 3 表 3：国内获批彩种玩法梳理 . 3 表 4：互联网彩票与传统彩票对比 . 5 表 5：“中超彩票”发展梳理 . 7 表 6：彩票市场容量估算 . 9 表 7：亚博科技虚拟体育竞猜游戏简介 . 12 表 8：福体彩终端机环节梳理 . 12 表 9：A 股传统票据印刷龙头积极布局彩种研发 . 13 表 10：互联网售彩与移动支付端积极合作政策梳理. 16 表 11：吞票行为使售彩网站获取暴利. 18 表 12：互联网售彩/彩票行业重大政策梳理 . 20 表 13：英国彩票年收益 . 22 表 14：渠道、内容、大产业链三维度选股 . 28 表 15：重点公司盈利预测、估值及投资
7、评级 . 29 6 2 7 5 4 7 1 / 1 0 1 8 4 / 2 0 1 6 0 4 2 1 1 3 : 2 5 互联网彩票行业专题研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 投资聚焦投资聚焦 创新之处创新之处 第一，我们与市场的不同之处在于，对于互联网彩票的理解不单单局限于渠道的变革， 而是提出了“互联网+彩票”的概念。我们独特地用传统商品流通经济来类比彩票产业链， 通俗且透彻地阐明了互联网对传统彩票产业链各环节（生产环节中、流通环节和消费环节） 带来的改造，同时分析了彩票衍生产业链。 第二，结合与我国彩票行业相似度较高的英国彩票业，通过分析目前我国福体彩的运行 框架结构， 我
8、们对市场最为关注的互联网彩票牌照发放的多种具体情形提出猜想： 体彩 WEB 端售彩牌照可能是全国型牌照；体彩移动端牌照或存两种走向；福彩牌照直接由省份招投标 概率更大；平台系和垂直系都有机会争取到牌照。 第三，我们认为本质上看，渠道（服务）和彩种（内容）是彩票产业链的核心要素。平 台系的流量优势巨大，而垂直系将积极地向综合服务商转型；在目前优质彩种创新匮乏的环 境下，积极布局研发和彩种储备丰富的公司有望厚积薄发。从此逻辑出发，我们为投资者详 细梳理了 A 股、港股和中概股相关投资标的。 风险因素风险因素 1. 行业层面风险行业层面风险： 1) 终端购彩需求走弱，体育赛事带动效应低于预期； 2)
9、 牌照发放进度低于预期； 3) 供给端新型彩种放开及玩法审批进度低于预期； 2. 公司层面风险公司层面风险： 1) 纯互联网渠道商未获牌照资质的风险； 2) 渠道端流量竞争加剧，佣金率持续降低； 3) 彩种研发进度及产品质量低于预期。 6 2 7 5 4 7 1 / 1 0 1 8 4 / 2 0 1 6 0 4 2 1 1 3 : 2 5 互联网彩票行业专题研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 我国彩票行业概览我国彩票行业概览 彩票彩票：我国唯一我国唯一合法博彩形式合法博彩形式 彩票的定义 彩票是印有号码、图形、文字的经济权益凭证，由人们自愿购买，并证明购买人拥有按 照某种特定规则
10、领取奖励的权利。彩票基于“人人机会平等、公平竞争”的原则，使得中奖 者不会因一夜暴富而有任何心理负担， 而受助者因为双方互不相识而不产生任何道德上的责 任或义务。正是这种对社会心理的巧妙满足，使得彩票风靡全球。 表 1：我国彩票发展历程 时间时间 事件事件 1984 年 彩票在中国沉寂半个世纪之后，福建省首次发行了体育设施建设彩票，江苏、广东、河北、天津、贵州、 四川、浙江等省市也相继发行了地方性体育彩票。 1986 年 民政部向国务院正式报送了关于开展社会福利有奖募捐活动的请示报告，这是新中国第一份关于彩 票的文件。 1987 年 “中国社会福利有奖募捐券”（面值一元），在河北、江苏、浙江、
11、山东、上海等 10 个省、市试点发 行，标志着新中国彩票正式登上历史舞台。 1993 年 中国社会福利有奖募捐券发行中心被国际彩票组织接纳为正式会员。 1994 年 中国福利彩票管理办法出台，民政部决定将“福利彩票有奖募捐券”改名“中国福利彩票”，发行 机构定名为“中国福利彩票发行中心”。 同年，国务院批准原国家体委在全国范围内发行体育彩票。 1999 年 经国务院批准，彩票管理职能从中国人民银行移交至财政部综合司。目前，在我国只有经国务院批准并 授权民政部发行的中国福利彩票和国家体育总局发行的中国体育彩票两种形式。 资料来源：中信证券研究部整理 彩票的种类和玩法 我国彩票产业由政府垄断发行，
12、在财政部审批监管下，仅民政部门（福彩）和体育总局 （体彩）两家有权发行彩票。彩种方面，部分彩种由国家福彩中心/国家体彩中心直接设计并 在全国流通，如全国闻名的福彩双色球、体彩足球彩票等。同时省、市级福彩中心/体彩中心 亦可设计并上报各类地方彩种后进行销售，如快三、快乐扑克等。从彩种设计的负责部门来 看，民政局/体育总局与地方政府平行，国家福彩/体彩中心与省、市级福彩中心亦为平行。 自 2012 年以来，体彩销售增速逐渐超过福彩并保持上行，而福彩增速保持相对平稳。2015 年，体彩/福彩销售额达 1664/2015 亿元，分别占总销售额的 44.68%/55.32%。 图 1：彩种设计的全国/地
13、方双轨制 资料来源：唯彩会，中信证券研究部绘制 国家体彩中心 省、市体彩中心 双色球、福彩 3D、七乐彩. 各地、市福彩中 心（约占40%） 各地、市福彩中 心（约占60%） 各地、市体彩中 心（约占80%） 各地、市体彩中 心（约占20%） 快乐10分、时 时彩、快三. 竞技彩、胜负彩、 大乐透. 快乐扑克3、11 选5、北单. 中 国 福 利 彩 票 中 国 体 育 彩 票 民政局国家福彩中心 省、市福彩中心 委 任 委 任 委 任 委 任 地方政府 地方政府 国家体育 总局 设 计 设 计 设 计 设 计 发 行 发 行 发 行 发 行 6 2 7 5 4 7 1 / 1 0 1 8 4
14、 / 2 0 1 6 0 4 2 1 1 3 : 2 5 互联网彩票行业专题研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 图 2：福、体彩近年销售状况 资料来源：Wind，中信证券研究部绘制 彩票的彩种主要即开型、乐透型、竞彩型、视频型和福彩不久前从乐透型中剥离出来的 基诺型。其中乐透型占比最大，在体彩、福彩中都占领半壁江山，且每周电视直播的乐透型 彩票开奖（双色球、超级大乐透）也为普及彩票知识做出了巨大贡献。即开型彩票近年发展 承压，增长近乎停滞甚至进入负增长。体彩独有的竞彩类彩票受益于世界杯四年一轮的刺激 和我国体育产业不断得到的重视， 近年增速始终领跑其余各彩种， 在 2010/201
15、4 年世界杯年 份更是分别获得 102%/82%的增速。福彩推出的中福在线因其较强的游戏刺激性，销售额近 年也呈较高增长态势，占福彩销售的比重逐年提升。 表 2：彩票彩种简述 彩种彩种 概述概述 福彩福彩 体彩体彩 即开型 即开型彩票，是指购买者在购票后立即就可得知其中奖与否，并可当即兑奖。 2000 年前，几乎所有的彩票都是即开型。2004 年西安体彩宝马案之后，大奖 组即开票被终止。目前发行的即开票主要有福彩的“刮刮乐”等，奖额较小。 乐透型 乐透型彩票就是以序数方式为竞猜对象的彩票。只要求所选号码与中奖号码相 同即可，号码无先后顺序之分。目前这种彩票占彩票业销售额的半数以上，包 括福彩的
16、双色球和体彩的超级大乐透等。 基诺型 基诺型曾经计入福彩中乐透型一类，从 2015 年 1 月起财政部将其单独统计。 一般开奖号码个数多于投注号码的个数，每期在数分钟之内开奖。目前我国福 彩发行的“开乐彩”、“快乐 8”等就属于基诺型彩票。 - 竞彩型 竞彩型彩票是由体彩发行，对体育赛事进行竞猜的彩票，主要分足球、篮球两 大类。 - 视频型 （中福在线） 视频型彩票特指“中福在线”，是一种即开型电子视频彩票。和普通的即开型 彩票不一样，中福在线由于联网的性质，返奖率固定，中奖额动态变化。且仅 可在一个固定场所（中福在线大厅）用特定的终端投注机进行游戏。游戏的设 置主要以刺激过关性返奖型为主。
17、资料来源：Tomsinsight，中信证券研究部整理 除了标准化的全国彩种，各个地方通过鼓励第三方公司研发地方彩种，上报国家彩票发 行管理部门后，经财政部通过即可上市。但总体而言，国内彩种仍显单调，缺乏优秀的彩种 创新，这也吸引了众多实力较雄厚的公司不断关注彩种和彩票游戏的研发。如中福在线推出 的视频彩票，亚博科技研发的幸运赛车与 e 球彩，鸿博股份也成功开发了包括高频彩、数字 彩及即开型等玩法在内的几十款彩种。 表 3：国内获批彩种玩法梳理 发行时间发行时间 玩法玩法 彩种彩种 2003 年 2 月 双色彩 全国彩种 福彩 2004 年 10 月 3D 2007 年 1 月 七乐彩 2001
18、 年 8 月（浙江首发） 15 选 5 地方彩种 2002 年 10 月 新疆 18 选 7 2004 年 2 月（云贵州川联销） 云贵川天天乐 2005 年 4 月 河北 20 选 5 448 569 694 938 1,105 1,328 1,764 1,664 604 756 968 1,278 1,510 1,765 2,060 2,015 0 500 1,000 1,500 2,000 2,500 20082009201020112012201320142015 体育彩票销售额（亿元）福利彩票销售额（亿元） 6 2 7 5 4 7 1 / 1 0 1 8 4 / 2 0 1 6 0
19、4 2 1 1 3 : 2 5 互联网彩票行业专题研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 发行时间发行时间 玩法玩法 彩种彩种 2006 年 12 月（广西首发） 快乐十分 2007 年 10 月 广西快乐双彩 2008 年 3 月（江浙沪等六省首发） 东方 6+1 2011 年 1 月（重庆首发） 时时彩 2011 年 6 月（江苏首发） 快 3 其他 其他 2001 年 10 月 足球彩（胜负彩、半全场、进球彩） 全国彩种 体彩 2004 年 5 月 七星彩 2004 年 11 月 排列五 2004 年 12 月 排 国防军工国防军工| 证券研究报告证券研究报告 板块最新信息板块最
20、新信息 2017 年年 9 月月 5 日日 Table_IndustryRank 增持增持 公司名称公司名称 股票代码股票代码 目标价目标价 (人民币人民币) 评级评级 中国动力 600482.CH 35.00 买入 中国船舶 600150.CH - 未有评级 湘电股份 600416.CH - 未有评级 派思股份 603318.CH 19.00 买入 台海核电 002366.CH - 未有评级 资料来源：万得，中银证券 以2017年9月1日当地货币收市价为标准 中银国际证券有限责任公司中银国际证券有限责任公司 具备证券投资咨询业务资格具备证券投资咨询业务资格 国防军工国防军工 杨绍辉杨绍辉*
21、(8621)20328569 shaohui.yang 证券投资咨询业务证书编号：S1300514080001 *滕光耀为本报告重要贡献者 燃气轮机燃气轮机成成军船军船动力动力新贵新贵， 海海 洋洋核核动力动力千亿市场即将爆发千亿市场即将爆发 舰船动力系统专题报告 近几年，军舰近几年，军舰下水速度加快，驱逐舰采用国产燃气轮机已成为常态，下水速度加快，驱逐舰采用国产燃气轮机已成为常态，055 型型 驱逐舰首次驱逐舰首次使用使用了燃燃联合的动力了燃燃联合的动力系统系统，燃气轮机的应用在加快燃气轮机的应用在加快，国外已经，国外已经 在小型护卫舰上开始应用燃气轮机，在小型护卫舰上开始应用燃气轮机， 我
22、们我们预计燃气轮机的军用市场会快速预计燃气轮机的军用市场会快速增增 长长。全电全电推进推进是未来舰船动力的主要发展方向，国外已经在大型军舰是未来舰船动力的主要发展方向，国外已经在大型军舰上上开始开始 应用，目前我国在应用，目前我国在科考船上有科考船上有应用，预计很快将应用到大型军舰应用，预计很快将应用到大型军舰。民用造船民用造船 领域持续处于低谷，领域持续处于低谷，船用船用中速机和高速机完工量持续下降，预计未来中速机和高速机完工量持续下降，预计未来 3 年内年内 行情行情难以好转难以好转；船用低速机；船用低速机完工量在完工量在 2016 年也开始下跌，未来上涨压力较年也开始下跌，未来上涨压力较
23、 大大。海洋核动力平台将在海洋核动力平台将在 2019 年开始销售，市场空间超过年开始销售，市场空间超过 1,000 亿。亿。建议建议 关注关注中国动力、湘电股份中国动力、湘电股份。 支撑评级的要点支撑评级的要点 军船下水加速军船下水加速，燃气轮机燃气轮机市场空间超百亿市场空间超百亿。军用舰船下水速度加快，近 两年增速在 30%以上。目前军船动力系统中，柴油机占据存量优势，我 们预计未来存量柴油机的维修市场空间超过 70 亿，新增柴油机及其维 修的市场空间超过 40 亿。燃气轮机是我军快速应用的舰船动力，目前 已经应用于驱逐舰，预计新增燃气轮机及其维修市场空间超过 100亿； 国外护卫舰也开始
24、使用燃气轮机作为动力， 我们认为未来中国护卫舰也 会采用燃气轮机作为动力，燃气轮机的存量将超过柴油机。 海洋核动力平台市场空间超过海洋核动力平台市场空间超过 1,000亿亿，将在，将在 2019年产生效益年产生效益。海洋核 动力平台的单价在 25亿左右，预计南海和渤海的石油领域各需要 20艘 平台，市场空间超过 1,000亿。海洋核动力平台将在 2018年完成定型， 2019年带来效益。 全电全电推进推进已开始应用于考察船，预计很快应用于大型军舰已开始应用于考察船，预计很快应用于大型军舰。全电推进能 够使全船电网的电力增加 10 倍以上，可以满足未来大型军舰的用电需 求，使用全电推进是未来大型
25、舰船的趋势。目前全电推进已经在我国考 察船上得到应用，考察船的吨位与大型驱逐舰相差不大，我们预计全电 推进很快就会用于大型军舰。目前国内民用市场空间在 15 亿元左右， 由于全电推进目前价格高，我们预计未来 3年民用领域增速较慢，民用 领域年均增长率在 5%左右。 船用低速机完工量船用低速机完工量反弹反弹后又开始下跌后又开始下跌，上涨压力大上涨压力大。民用船舶动力 90% 以上采用柴油机。我国造船完工量从 2012 年开始下滑，船用中速柴油 机和船用高速柴油机的完工量也随之下滑，预计未来 3内难以反弹。船 用低速机完工量在 2014和 2015年持续反弹，但受造船业和海工装备产 业低迷的影响，
26、低速机完工量在 2016年开始下跌，反弹难度大。 评级面临的评级面临的主要风险主要风险 技术发展不达预期 重点推荐重点推荐关注关注 柴油机：中国动力、中国船舶；燃气轮机：中国动力、派思股份。 核动力：中国动力、台海核电；全电推进：中国动力、湘电股份。 2017年 9月 5日 燃气轮机成军船动力新贵，海洋核动力千亿市场即将爆发 2 目录目录 舰船动力系统介绍舰船动力系统介绍 . 5 动力装臵的类型和对比 . 5 柴油机是民船的主要动力，在军用领域有存量优势柴油机是民船的主要动力，在军用领域有存量优势 . 11 国内低速机被中船重工和中船工业垄断，中船工业集团收购瓦兰锡低速机业务打破国外垄断 .
27、11 船用中速机产量逐步下滑，国产船用中速机多是低端应用 . 14 船用高速机开始向自主研制转变，但受市场影响完工量持续下滑 . 15 燃气轮机是现代驱逐舰的主要动力，国内市场空间超百亿燃气轮机是现代驱逐舰的主要动力，国内市场空间超百亿 . 20 联合动力是世界海军的主动力联合动力是世界海军的主动力 . 24 舰船核动力主要为军用，民用领域未来市场空间超千亿舰船核动力主要为军用，民用领域未来市场空间超千亿 . 27 核动力在舰船领域的应用主要是军用；民用将在 2019 年发力，市场空间超千亿 27 小众的小众的 AIP 系统系统-常规动力潜艇低速潜行专用常规动力潜艇低速潜行专用 . 29 全电推进是船舶动力系统的发展方向全电推进是
