1、 敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 多元新品涌现，口腔护理风起 Table_IndNameRptType 商业贸易商业贸易 行业研究/深度报告 行业评级：增持行业评级：增持 报告日期： 2022-03-19 Table_Chart 行业指数与沪深行业指数与沪深 300 走势比较走势比较 Table_Author 分析师：王洪岩分析师：王洪岩 执业证书号：S0010521010001 邮箱： Table_Report 相关报告相关报告 1.【华安新消费】2022 年 12 月社零点评： 春节提振消费， 社零增速超预期 20220315 2022-03-15 2.【华安新消费】美容护理
2、周报：大浪淘沙在即， 12 月头部企业逆势高增 2022-03-13 主要观点：主要观点： Table_Summary 国民国民口腔健康认知提升，市场规模有望快速增长口腔健康认知提升，市场规模有望快速增长 20152020 年，全球及国内口腔护理行业的市场规模均稳步提升。根据 Euromonitor 测算，2020 年中国口腔市场规模为年中国口腔市场规模为 491 亿元，亿元，20152020 年复合增速为年复合增速为 9.6%。我国口腔护理行业的快速发展主要归功于近年来相关政策的利好以及国民口腔护理意识的提升，根据第四次全国口腔健康流行病学调查 ，60.1%的受调查者具有口腔护理相关知识，8
3、4.9%的人对于口腔护理持积极态度。根据弗若根据弗若斯特沙利文预计，斯特沙利文预计，2025 年中国口腔护理市场规模年中国口腔护理市场规模有望达到有望达到 1522 亿亿元。元。 行业集中度高，行业集中度高，头部头部品牌品牌消费者认知度高消费者认知度高 根据 Euromonitor，按照制造企业来分，占据我国口腔护理行业前五的企业分别为宝洁、 好来化工、 云南白药、 高露洁和薇美姿， 2019 年其共占据了共占据了 53.7%的市场份额的市场份额，体现了国内口腔护理市场较高的集体现了国内口腔护理市场较高的集中度中度。由于头部品牌在消费者知名度及认可度、经销渠道、供应链、研发能力和资金投入等方面
4、已经建立了优势， 因此因此新进入企业新进入企业想要突想要突破需要大量的资金投入与时间积累破需要大量的资金投入与时间积累，市场格局相对稳定。市场格局相对稳定。 投资建议投资建议 口腔护理行业具有规模稳步提升的态势，口腔护理行业具有规模稳步提升的态势，CR5 企业市占率超企业市占率超五成的五成的竞争格局导致准入门槛较高。下游消费者对品牌已经形成粘性与认竞争格局导致准入门槛较高。下游消费者对品牌已经形成粘性与认知， 建议关注牙膏头部品牌舒客母公司薇美姿、 云南白药及代加工与知， 建议关注牙膏头部品牌舒客母公司薇美姿、 云南白药及代加工与自有品牌共建的倍加洁。自有品牌共建的倍加洁。 风险提示风险提示
5、线下渠道恢复不及预期；行业竞争加剧；新品推出进展不及预期等。 -30%-21%-12%-2%7%17%3/216/219/2112/21商业贸易沪深300每日免费获取报告1、每日微信群内分享7+最新重磅报告；2、每日分享当日华尔街日报、金融时报；3、每周分享经济学人4、行研报告均为公开版，权利归原作者所有，起点财经仅分发做内部学习。扫一扫二维码关注公号回复：研究报告加入“起点财经”微信群。 Table_CompanyRptType 行业研究行业研究 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 18 证券研究报告 正文正文目录目录 1 口腔护理行业多维扩容口腔护理行业多维扩容. 4 1.1 定义及分
6、类定义及分类 . 4 1.2 中国口腔护理市场价值链中国口腔护理市场价值链. 5 2 行业规模：千亿级市场，渗透率有望提升行业规模：千亿级市场，渗透率有望提升 . 7 3 竞争格局：集中度高，格局相对稳定竞争格局：集中度高，格局相对稳定 . 10 4 行业优质标的行业优质标的 . 11 4.1 薇美姿：一站式、多元化理念，丰富产品矩阵薇美姿：一站式、多元化理念，丰富产品矩阵 . 11 4.2 倍加洁：口腔护理与湿巾双轮驱动倍加洁：口腔护理与湿巾双轮驱动. 13 4.3 云南白药：牙膏市占率稳居前列云南白药：牙膏市占率稳居前列 . 15 投资建议投资建议 . 17 风险提示：风险提示： . 17
7、 mNmRnNyQmPsPwPpPtMsRsR7NbPaQtRqQmOpNjMqQpMlOmOqRaQpOsPwMnRzQxNnNoQTable_CompanyRptType 行业研究行业研究 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 / 18 证券研究报告 图表目录图表目录 图表图表 1 口腔护理用品分类（按品类）口腔护理用品分类（按品类） . 4 图表图表 2 中国口腔护理市场价值链中国口腔护理市场价值链 . 5 图表图表 3 中国中国 PA 价格指数价格指数 . 6 图表图表 4 中国丙二醇的市场价格（人民币元中国丙二醇的市场价格（人民币元/吨）吨） . 6 图表图表 5 中国口腔护理市场价值
8、链中国口腔护理市场价值链 . 7 图表图表 6 口腔护理相关利好政策口腔护理相关利好政策 . 7 图表图表 7 中国口腔护理行业市场规模中国口腔护理行业市场规模 . 7 图表图表 8 MAT2021 天猫平台口腔护理细分品类消费规模趋势天猫平台口腔护理细分品类消费规模趋势 . 8 图表图表 9 各类型口腔护理产品零售额占比各类型口腔护理产品零售额占比 . 8 图表图表 10 各渠道口腔护理产各渠道口腔护理产品零售额（十亿元）品零售额（十亿元） . 9 图表图表 11 市占率前五（按企业）市占率前五（按企业） . 10 图表图表 12 市占率前五（按品牌）市占率前五（按品牌） . 10 图表图表
9、 13 薇美姿旗下品牌与产品薇美姿旗下品牌与产品 . 11 图表图表 14 薇美姿营业收入及归母净利润薇美姿营业收入及归母净利润 . 12 图表图表 15 薇美姿营业收入构成薇美姿营业收入构成 . 12 图表图表 16 薇美姿毛利率与净利率薇美姿毛利率与净利率 . 12 图表图表 17 薇美姿费用率薇美姿费用率 . 12 图表图表 18 薇美姿旗下品牌与产品薇美姿旗下品牌与产品 . 13 图表图表 19 倍加洁营收及归母净利倍加洁营收及归母净利润润 . 13 图表图表 20 倍加洁营收（按地区）倍加洁营收（按地区） . 13 图表图表 21 倍加洁毛利率和净利率倍加洁毛利率和净利率 . 14
10、图表图表 22 倍加洁费用率倍加洁费用率 . 14 图表图表 23 薇美姿旗下品牌与产品薇美姿旗下品牌与产品 . 15 图表图表 24 云南白药营收及增速云南白药营收及增速 . 16 图表图表 25 云南白归母净利润及增速云南白归母净利润及增速 . 16 图表图表 26 云南白药毛利率与净利率云南白药毛利率与净利率 . 16 图表图表 27 云南白药费用率云南白药费用率 . 16 Table_CompanyRptType 行业研究行业研究 敬请参阅末页重要声明及评级说明 4 / 18 证券研究报告 1 口腔护理行业多维扩容口腔护理行业多维扩容 1.1 定义及分类定义及分类 口腔护理指对口腔内的
11、牙、舌、腭、颊等部位进行清洁和保护的行为。根据国家卫健委，常见的口腔疾病主要由附着在牙齿上的牙菌斑引起，因此，口腔护理的首要目的，就是清除口腔内的牙菌斑、牙垢、食物残渣等，维护牙齿及牙周组织的健康。 口腔护理产品的主要功能包括口腔清洁、 美白、 抗过敏、 预防口腔疾病及保持口腔卫生等。一般包括牙膏、牙刷、口腔及牙齿清洁器、牙线和其他洁齿产品 5 类。根据产品类型，口腔护理产品可分为成人基础口腔护理产品成人基础口腔护理产品、儿童基础口腔护理产儿童基础口腔护理产品品、专业口腔护理产品专业口腔护理产品和电动口腔护理产品电动口腔护理产品。其中，成人及儿童基础口腔护理产品主要包括牙刷和牙膏等传统产品；
12、电动口腔护理产品涵盖电动牙刷和洗牙器等产品；专业口腔护理产品则包含漱口水、牙线棒、牙贴、口腔喷雾剂在内的多种产品。 图表图表 1 口腔护理用品分类口腔护理用品分类（按品类）（按品类） 资料来源：弗若斯特沙利文，华安证券研究所 口腔护理用品口腔护理用品牙膏牙膏普通牙膏普通牙膏功效型牙膏功效型牙膏中草药牙膏中草药牙膏牙刷牙刷普通牙刷普通牙刷电动牙刷电动牙刷口腔及牙齿口腔及牙齿清洁剂清洁剂漱口水漱口水口腔喷雾口腔喷雾假牙清洁器假牙清洁器牙线牙线普通牙线普通牙线特殊牙线特殊牙线牙线棒牙线棒其他洁齿品其他洁齿品牙粉牙粉牙签牙签牙贴牙贴刮舌器刮舌器Table_CompanyRptType 行业研究行业研究
13、 敬请参阅末页重要声明及评级说明 5 / 18 证券研究报告 1.2 中国口腔护理市场价值链中国口腔护理市场价值链 中国的口腔护理市场价值链包括上游的原材料供应，中游的制造与加工、营销与经销，以及下游的客户。在中游的制造与加工方面，国内更多采用在中游的制造与加工方面，国内更多采用 OEM 或或 ODM的模式的模式，即将生产外包给国内第三方制造商，使得品牌厂商可将资源集中于研发、设计及品牌推广等领域。 在营销与经销方面在营销与经销方面， 由于经销商可覆盖更大的消费者群体，因此与经销商合作相较直营更为普遍因此与经销商合作相较直营更为普遍。 图表图表 2 中国口腔护理市场价值链中国口腔护理市场价值链
14、 资料来源：薇美姿招股书，弗若斯特沙利文，华安证券研究所 PA（尼龙）是牙刷刷毛的主要原材料（尼龙）是牙刷刷毛的主要原材料，丙二醇是牙膏常用保湿剂，丙二醇是牙膏常用保湿剂：PA 价格指数可反映 PA 材料的价格波动。2016 年2018 年 PA 价格有所上涨，而 2018 年2020年小幅下跌。2020 年受 COVID-19 疫情影响，PA 下游需求缩减，而 PA 存货大幅增加，导致其价格下跌。由于石油价格上涨及下游行需求提高，2021 年 PA 价格将有所上涨。 牙膏的主要成分之一是保湿剂， 常用原材料之一是丙二醇。 受供求关系影响，丙二醇的市场价格在 2019 年2020 年有所上涨。
15、未来，由于上游供应及下游需求的不断变化，PA 及丙二醇的价格预计保持稳定及小幅波动。 Table_CompanyRptType 行业研究行业研究 敬请参阅末页重要声明及评级说明 6 / 18 证券研究报告 图表图表 3 中国中国 PA 价格指数价格指数 图表图表 4 中国丙二醇的市场价格（人民币元中国丙二醇的市场价格（人民币元/吨）吨） 资料来源：薇美姿招股书，弗若斯特沙利文，华安证券研究所 资料来源：薇美姿招股书，弗若斯特沙利文，华安证券研究所 821.4896.1985.5893.6830.91018.80200400600800100012002016201720182019202020
16、21E6865.18809.29685.47778.28263.302000400060008000100001200020162017201820192020Table_CompanyRptType 行业研究行业研究 敬请参阅末页重要声明及评级说明 7 / 18 证券研究报告 2 行业规模：行业规模：千亿级市场，千亿级市场，渗透率有望提升渗透率有望提升 国民口腔意识提升，国民口腔意识提升，国内口腔护理行业蓬勃发展国内口腔护理行业蓬勃发展， ：20152020 年，全球及国内口腔护理行业的市场规模均稳步提升。根据 Euromonitor 测算，2020 年中国口腔市场规模为 491 亿元， 2
17、0152020 年复合增速为 9.6%。 而 2020 年全球市场规模预计为 474 亿美元，20152020 年复合增速为 2.5%。可以看出，中国口腔市场增速远高于全球市场。我们认为我们认为主要归功于近年来相关政策的利好以及国民口腔护理意识主要归功于近年来相关政策的利好以及国民口腔护理意识的提升的提升，根据第四次全国口腔健康流行病学调查 ，60.1%的受调查者具有口腔护理相关知识， 84.9%的人对于口腔护理持积极态度。 根据弗若斯特沙利文预计，根据弗若斯特沙利文预计， 2025年中国口腔护理市场年中国口腔护理市场零售额零售额有望达到有望达到 1522 亿元。亿元。 图表图表 5 中国口腔
18、护理市场价值链中国口腔护理市场价值链 资料来源：薇美姿招股书，弗若斯特沙利文，华安证券研究所 图表图表 6 口腔护理相关利好政策口腔护理相关利好政策 图表图表 7 中国中国口腔护理行业市场规模口腔护理行业市场规模 政策名称政策名称 内容内容 “十三五”健康中国规划 将口腔健康检查纳入常规体检，加强重点人群口腔综合疾病干预 中国防治慢性病中长期规划 全面加强口腔保健疾病的预防工作 健康口腔行动方案（2019-2025） 立足全人群、全生命周期的口腔健康管理，不同生命阶段的主要口腔健康问题；对孕妇产妇、儿童青少年、职业人群、老年人等重点人群，进行分类指导 资料来源：2021 天猫口腔护理消费趋势洞
19、察白皮书，华安资料来源：Euromonitor，巨量算数，华安证券研究所 419 426 449 466 471 474 2%5%4%1%1%11%12%12%13%14%15%0%2%4%6%8%10%12%14%16%390400410420430440450460470480201520162017201820192020E全球市场规模（亿美元）yoy(%)-右轴中国占比（%）-右轴3113413754194624919%10%12%10%6%0%2%4%6%8%10%12%14%0100200300400500600201520162017201820192020中国口腔市场行业销售额
20、（亿元）yoy(%)-右轴Table_CompanyRptType 行业研究行业研究 敬请参阅末页重要声明及评级说明 8 / 18 证券研究报告 证券研究所 消费需求细分化消费需求细分化和多元化和多元化：根据2021 天猫口腔护理消费趋势洞察白皮书 ， 消费者对于口腔健康产品的需求更加细分化，清新口气、美白、去黄等功能受到关注。基础品类中的牙膏和电动牙刷仍是主要消费品类， 但由于市场逐渐成熟， 增速放缓。随着消费者对于口腔健康的重视，对产品的需求也更加多元化，如水牙线/家用冲牙器、漱口水等新产品消费快速增长，增速领先。 图表图表 8 MAT2021 天猫平台口腔护理细分品类消费规模趋势天猫平台
21、口腔护理细分品类消费规模趋势 资料来源：2021 天猫口腔护理消费趋势洞察白皮书，华安证券研究所 成人基础产品占据主导，电动、专业产品占比提升成人基础产品占据主导，电动、专业产品占比提升：根据弗若斯特沙利文的数据，2016 年以来，成人基础口腔护理产品贡献了口腔护理市场大部分的零售额，虽然所占比例逐年下降，由 2016 年的 82%下降至 2020 年的 62%，但仍是口腔护理市场最主要的品类。与此同时，电动与专业口腔护理产品的零售额占比逐年上升，分别由 2016 年的 8%和 4%上升至 2020 年的 23%和 10%。 图表图表 9 各类型口腔护理产品零售额各类型口腔护理产品零售额占比占
22、比 资料来源：薇美姿招股书，弗若斯特沙利文，华安证券研究所 82%82%76%70%62%8%9%14%19%23%4%4%5%6%10%6%6%5%5%5%0%20%40%60%80%100%120%20162017201820192020成人基础口腔护理产品（%）电动口腔护理产品（%）专业口腔护理产品（%）儿童基础口腔护理产品（%）Table_CompanyRptType 行业研究行业研究 敬请参阅末页重要声明及评级说明 9 / 18 证券研究报告 电子商务已成为口腔护理公司的主要零售渠道电子商务已成为口腔护理公司的主要零售渠道，线下渠道仍然重要，线下渠道仍然重要：随着电商及直播的快速发展
23、， 电子商务渠道的口腔护理市场零售额已由 2016 年的人民币 117亿元增至 2020 年的人民币 340 亿元，预计在 2025 年将达到人民币 680 亿元，20162025 年复合增速为 22%。 线下渠道可面对面教育客户以重塑其口腔卫生习惯，仍是口腔护理产品重要的渠道。预计线下渠道零售额将由 2020 年的人民币 544 亿元增至 2025 年的人民币 842 亿元，复合年增长率为 9.1%。 图表图表 10 各各渠道渠道口腔护理产品零售额口腔护理产品零售额（十亿元）（十亿元） 资料来源：薇美姿招股书，弗若斯特沙利文，华安证券研究所 11.7346814.521.836.114.61
24、8.423.93.55.48.24.77.34.18.7020406080100120140160201620202025E电子商务传统贸易大客户便利店专卖渠道其他Table_CompanyRptType 行业研究行业研究 敬请参阅末页重要声明及评级说明 10 / 18 证券研究报告 3 竞争格局竞争格局：集中度高集中度高，格局相对稳定，格局相对稳定 Top5 厂商占据半壁江山厂商占据半壁江山：根据 Euromonitor，按照制造企业来分，占据我国口腔护理行业前五的企业分别为宝洁、好来化工、云南白药、高露洁和薇美姿，2019年其共占据了 53.7%的市场份额，体现了国内口腔护理市场较高的集中
25、度体现了国内口腔护理市场较高的集中度。按照品牌来分，2019 年市占率前五的品牌分别为黑人牙膏、云南白药、佳洁士、高露洁和舒客。其中，黑人牙膏、云南白药和舒客为本土品牌，分别由好来化工、云南白药和薇美姿制造， 这三个品牌自 2010 年以来市占率总体均有所上升， 尤其舒客市占率逐年上升。 图表图表 11 市占率前五（按企业）市占率前五（按企业） 图表图表 12 市占率前五（按品牌）市占率前五（按品牌） 资料来源：Euromonitor，前瞻产业研究院，华安证券研究所 资料来源：Euromonitor，前瞻产业研究院，华安证券研究所 头部品牌具有粘性，头部品牌具有粘性，行业行业格局格局总体总体相
26、对稳定相对稳定：口腔护理行业的竞争相当激烈，由于品牌知名度及认可度、 经销渠道、 供应链、 研发能力和资金投入等方面的原因，由于品牌知名度及认可度、 经销渠道、 供应链、 研发能力和资金投入等方面的原因，进入该行业的进入该行业的需要一定的门槛需要一定的门槛。对于有意进入该行业的企业来说，研发端需要组建具有持续创新能力的研发团队，渠道端须与上游原材料提供者以及中游经销商建立稳固的合作关系，市场端则需要不断宣传推广以提高品牌知名度，而这一切都需要大量的资金投入与时间积累，因此市场格局相对稳定市场格局相对稳定。 13%12%11%10%8%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20152
27、016201720182019宝洁好来化工云南白药高露洁薇美姿12%11%10%8%8%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019黑人云南白药佳洁士高露洁舒客Table_CompanyRptType 行业研究行业研究 敬请参阅末页重要声明及评级说明 11 / 18 证券研究报告 4 行业行业优质优质标的标的 4.1 薇美姿：一站式、多元化理念，丰富产品矩阵薇美姿：一站式、多元化理念，丰富产品矩阵 薇美姿成立于 2006 年，于 2014 年完成 A 轮融资，2016 年完成 B 轮融
28、资，目前正在进行港股 IPO。薇美姿将“通过一站式及多元化的产品改善消费者的口腔健康及卫生”作为经营理念，旗下拥有舒客舒客和舒客宝贝舒客宝贝两个主要品牌，生产产品涵盖成人基础、儿童基础、电动、专业四个口腔护理产品品类，产品矩阵较为丰富，能顺应不同消费人群的需求。 图表图表 13 薇美姿旗下品牌与产品薇美姿旗下品牌与产品 资料来源：薇美姿招股书，华安证券研究所 在营收及净利润方面在营收及净利润方面，2020 年受疫情影响，薇美姿营业收入 16.2 亿元，相比2019 年小幅下滑， 但是归母净利润爆发式增长， 由 2019 年的 0.5 亿元增长至 1.5 亿元，同比上升 215%，体现了公司盈利
29、能力的显著增强。在营收构成方面。在营收构成方面，2019 年以来基础口腔护理产品都是公司主要的收入来源，占比保持在 70%以上，与此同时专业口腔护理产品占比逐年提升，体现了公司产品矩阵的进一步丰富。 Table_CompanyRptType 行业研究行业研究 敬请参阅末页重要声明及评级说明 12 / 18 证券研究报告 图表图表 14 薇美姿营业收入及归母净利润薇美姿营业收入及归母净利润 图表图表 15 薇美姿营业收入构成薇美姿营业收入构成 资料来源：薇美姿招股书，华安证券研究所 资料来源：薇美姿招股书，华安证券研究所 盈利能力盈利能力，2019 年以来薇美姿的毛利率与净利率均维持着增长态势，
30、其中毛利率维持着 50%以上的高水平，2021 年前三季度更是突破 60%的大关，达到 63%。净利率也由 2019 年的 3%增长至 2021Q3 的 11%， 取得了长足的进步， 盈利能力稳步提升。 在费用率方面在费用率方面， 2019 年以来薇美姿的销售费用率总体下降， 由 2019 年的 44.2%降至 2021Q3 的 41.3%，而研发费用率快速提升，由 1.5%增长至 6.9%，体现了公司对于研发的重视。 图表图表 16 薇美姿毛利率与净利率薇美姿毛利率与净利率 图表图表 17 薇美姿费用率薇美姿费用率 资料来源：薇美姿招股书，华安证券研究所 资料来源：薇美姿招股书，华安证券研究
31、所 16.6 16.2 12.3 0.5 1.5 1.3 -3%15%215%57%-50%0%50%100%150%200%250%024681012141618201920202021Q3营业收入（亿元）归母净利润（亿元）营业收入yoy（%）归母净利润yoy（%）71%74%75%25%18%15%4%7%10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201920202021Q3基础口腔护理产品电动口腔护理产品专业口腔护理产品其他54%58%63%3%9%11%0%10%20%30%40%50%60%70%201920202021Q3毛利率（%）净利率（%）1.5
32、%1.7%6.9%44.2%39.1%41.3%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%201920202021Q3研发费用率（%）销售费用率（%）Table_CompanyRptType 行业研究行业研究 敬请参阅末页重要声明及评级说明 13 / 18 证券研究报告 4.2 倍加洁倍加洁：口腔护理与湿巾双轮驱动口腔护理与湿巾双轮驱动 公司主要从事口腔清洁护理用品以及一次性卫生用品口腔清洁护理用品以及一次性卫生用品的研发、 生产和销售， 其中口腔清洁护理用品主要包括牙刷、牙线、齿间刷、牙线签牙刷、牙线、齿间刷、牙线签等产品，一次性卫生用品主要包括湿巾湿巾等产品。 图表图表
33、 18 薇薇美姿旗下品牌与产品美姿旗下品牌与产品 资料来源：公司公告，华安证券研究所 公司业务目前以出口为主，受疫情影响较大公司业务目前以出口为主，受疫情影响较大：2020 年公司出口收入占比为63%，比 2018 年的 53%提升 10pct。并且根据海关总署统计数据，公司的牙刷、湿巾等产品出口量一直位居行业前列。因此公司营收受疫情影响较大，2020 年牙刷销售收入同比减少 17%，总体营收增长 3%。 图表图表 19 倍加洁营收及归母净利润倍加洁营收及归母净利润 图表图表 20 倍加洁营收（按地区）倍加洁营收（按地区） 资料来源：倍加洁公司公告，wind，华安证券研究所 资料来源：倍加洁公
34、司公告，wind，华安证券研究所 牙牙 刷刷牙牙 膏膏其他口腔其他口腔护理产品护理产品湿巾湿巾幼儿牙刷儿童牙刷成人牙刷儿童牙膏成人牙膏牙线冲牙器漱口水病患湿巾婴儿湿巾宠物清洁湿巾7.68.18.37.30.91.10.80.413%7%3%23%9%16%-30%-44%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%01234567892018201920202021Q3营业总收入（亿元）归母净利润（亿元）营收同比(%)-右轴归母净利润同比(%)-右轴47%45%37%53%55%63%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201820192020国
35、内海外Table_CompanyRptType 行业研究行业研究 敬请参阅末页重要声明及评级说明 14 / 18 证券研究报告 20182020 年，由于疫情影响，产品成本上升，公司盈利能力有所下降。从费用率看，公司销售费用率和管理费用率有所波动。研发费用率持续增长，主要是由于公司注重产品研发的投入，积极与各口腔护理领域的学术单位交流、合作以及引进国际领先技术和设备，并自主研发新品，加大了研发投入。 图表图表 21 倍加洁倍加洁毛利率和净利率毛利率和净利率 图表图表 22 倍加洁倍加洁费用率费用率 资料来源：倍加洁公司公告，wind，华安证券研究所 资料来源：倍加洁公司公告，wind，华安证券
36、研究所 24.9%25.4%23.0%20.5%12.5%13.6%9.3%5.6%0%5%10%15%20%25%30%2018201920202021Q3毛利率(%)净利率(%)6.5%6.2%4.4%6.6%4.0%3.9%5.7%4.7%0.9%1.7%2.6%2.7%0%1%2%3%4%5%6%7%2018201920202021Q3销售费用率管理费用率研发费用率Table_CompanyRptType 行业研究行业研究 敬请参阅末页重要声明及评级说明 15 / 18 证券研究报告 4.3 云南白药云南白药：牙膏市占率牙膏市占率稳居前列稳居前列 云南白药创制于 1902 年， 201
37、0 年开始实施“新白药、 大健康”产业战略， 从中成药企业逐步发展成为我国大健康产业领军企业之一。2016 年至 2019 年期间，公司分两步走完成了混合所有制改革，以体制创新进一步激发了企业发展动能。云南白药聚焦公司战略领域和赛道，构建大健康产业平台，打造医药健康生态圈，深度渗透预防、保健等各个环节，旗下产品分为药品及医疗器械、原生药材及养生系列、茶品系列以及大健康产品共 4 个系列。 图表图表 23 薇美姿旗下品牌与产品薇美姿旗下品牌与产品 资料来源：云南白药官网，华安证券研究所 在营收及净利润方面在营收及净利润方面，2020 年云南白药营业收入 327 亿元，20182020 年复合增速
38、为 11%， 2020 年归母净利润为 55 亿元，20182020 年复合增速为 29%，快速增长。 Table_CompanyRptType 行业研究行业研究 敬请参阅末页重要声明及评级说明 16 / 18 证券研究报告 图表图表 24 云南白药营收及增速云南白药营收及增速 图表图表 25 云南白归母净利润及增速云南白归母净利润及增速 资料来源：云南白药公司公告，wind 华安证券研究所 资料来源：云南白药公司公告，wind，华安证券研究所 盈利能力盈利能力方面方面， 公司毛利率保持平稳变动， 净利率持续改善， 主要原因原因在于公司持有的证券、基金单位净值的变化； 2021 年前三季度的净
39、利率下降至 9%，投资收益的比重有所上升导致。 在费用率方面在费用率方面， 2018 年以来云南白药的销售费用率有所下降， 由 2018 年的 14.7%下降至 2020 年的 11.6%。而研发费用率相对稳定在 1%左右。 图表图表 26 云南白药毛利率与净利率云南白药毛利率与净利率 图表图表 27 云南白药费用率云南白药费用率 资料来源：云南白药公司公告，wind，华安证券研究所 资料来源：云南白药公司公告，wind，华安证券研究所 26729732719110%10%10%23%0%5%10%15%20%25%0501001502002503003502018201920202021Q3
40、营业收入（亿元）yoy(%)334255185%20%32%-27%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%01020304050602018201920202021Q3归母净利润（亿元）yoy(%)12%14%17%9%31%29%28%29%0%5%10%15%20%25%30%35%2018201920202021Q3净利率(%)毛利率(%)15%14%12%15%1%3%3%5%0%1%1%1%0%2%4%6%8%10%12%14%16%2018201920202021Q3销售费用率管理费用率研发费用率Table_CompanyRptType 行业研究行业研究 敬请参阅末页
41、重要声明及评级说明 17 / 18 证券研究报告 投资建议投资建议 口腔护理行业具有规模稳步提升的态势，CR5 企业市占率超五成的竞争格局导致准入门槛较高。下游消费者对品牌已经形成粘性与认知，建议关注牙膏头部品牌舒客母公司薇美姿、云南白药及代加工与自有品牌共建的倍加洁。 风险提示：风险提示： 线下渠道恢复不及预期线下渠道恢复不及预期：从渠道看，线下渠道仍是口腔护理行业的重要渠道。若疫情反复，线下渠道销售将受到影响。 行业竞争加剧行业竞争加剧：目前行业集中度较高，竞争格局相对稳定。但是电动牙刷、口喷等创新产品在市场中受到消费者的关注，若不能及时应对，或将影响传统牙刷牙膏的销售。 新品推出进展不及
42、预期新品推出进展不及预期：消费者注重产品质量及功能，并且产品的购买意愿可能因经济状况、可支配收入、技术、生活方式及新产品的宣传出现波动，若不能根据消费者的偏好，及时推出新产品，存在客户流失的可能性。 Table_CompanyRptType 行业研究行业研究 敬请参阅末页重要声明及评级说明 18 / 18 证券研究报告 Table_Reputation 重要声明重要声明 分析师声明分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的
43、准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情
44、况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经华安证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如欲引用或转载本文内容，务必联络华安证券研究所并获得许可，并需注明出处
45、为华安证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。如未经本公司授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。本公司并保留追究其法律责任的权利。 Table_RankIntroduction 投资评级说明投资评级说明 以本报告发布之日起 6 个月内，证券（或行业指数）相对于同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准，A股以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克指数或标普 500 指数为基准。定义如下： 行业评级体系行业评级体系 增持未来 6 个
46、月的投资收益率领先市场基准指数 5%以上; 中性未来 6 个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至 5%; 减持未来 6 个月的投资收益率落后市场基准指数 5%以上; 公司评级体系公司评级体系 买入未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 15%以上； 增持未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 5%至 15%； 中性未来 6-12 个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至 5%； 减持未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 5%至 15%； 卖出未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 15%以上； 无评级因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。 起点财经，网罗天下报告S t a r t Y o u r F i n a n c e
