1、 1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 xml 培育钻石量价齐升，特种装备培育钻石量价齐升，特种装备+ +汽车汽车业务业务盈利修复盈利修复 中兵红箭：超硬材料龙头，盈利能力有望提升。中兵红箭：超硬材料龙头，盈利能力有望提升。发展历程：发展历程：以内燃机配件生产起家，两次收购布局超硬材料+特种装备。股权结构：股权结构：相对集中，实控人为国务院国有资产监督管理委员会，最终控股股东兵工集团共持股 39.96%；高管团队技术和管理经验丰富。经营情况：经营情况：营业收入稳步增长，归母净利润受特种装备业务拖累逐渐修复
2、；分产品看，特种装备和超硬材料业务是主要收入来源，未来超硬材料业务向好提升公司盈利能力。 培育钻石行业：需求快速增长，供给有限扩张，良性格局有望培育钻石行业：需求快速增长，供给有限扩张，良性格局有望延延续续。需求：需求：培育钻石与天然钻石为同一物质，且更具价格优势，除了婚庆场景替代之外，未来更有望打开高频配饰市场，珠宝商正在加快布局。行业数据显示培育钻石的渗透率自 2019 年来正在以快速的趋势提升，我们预测到 2025 年全球培育钻石毛坯市场规模将达到 205 亿元，5 年复合增速达 33%。供给供给：受上游压机供应限制以及毛坯生产环节的高壁垒，行业供给仍处于偏紧状态，而目前行业头部玩家因为
3、与上游常年稳定的合作关系将优先获得压机供应，且同时具备技术能力。 工业工业金刚石行业金刚石行业：微粉拉动需求稳中有增，单晶供给受限带来涨价微粉拉动需求稳中有增，单晶供给受限带来涨价潮潮。需求：需求：单晶下游工程需求稳定，光伏、半导体推升微粉市场爆发。供给供给：头部企业规模、技术优势突出，短期产能受限存在涨价逻辑。 公司公司超硬材料量价齐升，超硬材料量价齐升，特种装备特种装备+ +汽车汽车业务盈利修复业务盈利修复。超硬材料超硬材料业务：业务：培育钻石+工业金刚石技术底蕴丰厚，新增压机带来产能释放。公司 12 万克拉生产线项目已竣工投产，同时公司入选河南“982”工程，计划拟投资 11.5 亿元用
4、于高品级工业钻石和宝石级钻石系列化建设,其中 2022 年计划完成投资 5 亿元，产能释放带来营收和毛利的同步增长。特种装备业务：智能弹药需求空间广阔，盈利能力将逐步修复。专用车及汽车零部件业务：专用车及汽车零部件业务：止损成效显著，2021 年扭亏为盈。 投资投资建议：建议：买入买入-A 投资评级投资评级。我们预计公司 2022 年-2024 年的收入 增 速 分 别 为 92.87 亿 /109.33 亿 /128.32 亿 ， 增 速 分 别 为23.6%/17.7%/17.4%；归母净利润分别为 10.1 亿/15.1 亿/17.9 亿元，Tabl e_Ti t l e 2022 年年
5、 06月月 16 日日 中兵红箭中兵红箭（000519.SZ） Tabl e_BaseI nf o 公司深度分析公司深度分析 证券研究报告 其他通用机械 投资评级投资评级 买入买入-A 首次首次评级评级 6 个月目标价：个月目标价： 32.6 元元 股价（股价（2022-06-16） 27.94 元元 Tabl e_Market I nf o 交易数据交易数据 总市值（百万元）总市值（百万元） 40,286.73 流通市值（百万流通市值（百万元）元） 40,255.80 总股本（百万股）总股本（百万股） 1,392.56 流通股本（百万流通股本（百万股）股） 1,391.49 12 个月价格区
6、间个月价格区间 10.16/31.30 元 Tabl e_C hart 股价表现股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅升幅% 1M 3M 12M 相对收益相对收益 23.16 57.34 174.34 绝对收益绝对收益 31.32 56.38 161.1 王朔王朔 分析师 SAC执业证书编号：S1450522030005 张宝涵张宝涵 分析师 SAC执业证书编号：S1450522030001 Tabl e_R eport 相关报告相关报告 -27%4%35%66%97%128%159%190%2021-062021-102022-02中兵红箭 沪深300 更多投研资料 公众号：mtachn 2
7、 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 xml 2022-2024 增速分别为 109.1%/48.8%/18.8%，给予 2022 年 45 倍PE，目标价 32.6 元， “买入-A 评级” 。 风险提示：风险提示：培育钻石接受度不及预期；行业供给恶化；海外疫情影培育钻石接受度不及预期；行业供给恶化；海外疫情影响中游加工；公司投产不响中游加工；公司投产不及及预期；文中假设不及预期。预期；文中假设不及预期。 (百万元百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 主营收入主营收入 6,46
8、3.0 7,513.7 9,286.2 10,932.4 12,831.0 净利润净利润 274.6 485.3 1,014.6 1,509.7 1,794.0 每股收益每股收益(元元) 0.20 0.35 0.73 1.08 1.29 每股净资产每股净资产(元元) 6.12 6.47 7.15 8.23 9.52 盈利和估值盈利和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 市盈率市盈率(倍倍) 146.7 83.0 39.7 26.7 22.5 市净率市净率(倍倍) 4.7 4.5 4.0 3.5 3.0 净利润率净利润率 4.2% 6.5% 10.9% 13.8% 14.
9、0% 净资产收益率净资产收益率 3.2% 5.4% 10.2% 13.2% 13.5% 股息收益率股息收益率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% ROIC 6.7% 16.1% 45.3% 38.9% 110.3% 数据来源：Wind 资讯，安信证券研究中心预测 更多投研资料 公众号：mtachn 3 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 公司深度分析/中兵红箭 内容目录内容目录 1. 中兵红箭：超硬材料龙头，收入、利润快速增长中兵红箭：超硬材料龙头，收入、利润快速增长 . 5 1.1. 发展历
10、程：以内燃机配件生产起家，两次收购布局超硬材料+特种装备 . 5 1.2. 股权结构：国资委背景，高管团队技术和管理经验丰富. 5 1.3. 经营情况：营收稳步增长，超硬材料业务提升公司盈利能力. 7 2. 培育钻石行业：需求快速增长，供给有限扩张，良性格局有望延续培育钻石行业：需求快速增长，供给有限扩张，良性格局有望延续 . 8 2.1. 天然钻石 VS培育钻石，河里结的冰 VS冰箱里结的冰 . 8 2.2. 培育钻石产品更具性价比，珠宝品牌商正加快布局.11 2.3. 正在发生的事实：印度培育钻石进口毛坯及出口裸钻的渗透率正在快速提升 . 13 2.4. 压机产能紧张、毛坯生产环节高技术壁
11、垒共同保障行业供给有序扩张. 15 2.5. 预计 2025 年全球培育钻石毛坯规模达 205 亿元，5 年复合增速 33% . 16 2.6. 工业金刚石：微粉拉动需求稳中有增，单晶供给受限带来涨价潮. 17 2.6.1. 需求端：单晶下游工程需求稳定，光伏、半导体推升微粉市场爆发 . 17 2.6.2. 供给端：头部企业规模、技术优势突出，短期产能受限存在涨价逻辑. 18 3. 中兵红箭：超硬材料量价齐升，特种装备及汽车业务盈利修复中兵红箭：超硬材料量价齐升，特种装备及汽车业务盈利修复 . 19 3.1. 超硬材料业务：培育钻石+工业金刚石技术底蕴丰厚，新增压机带来产能释放 . 19 3.
12、1.1. 培育钻石：技术优势显著，设备基础+生产工艺构筑核心竞争力 . 19 3.1.2. 工业金刚石：市占率全球第一，专业技术人才储备丰富. 21 3.2. 特种装备业务：智能弹药需求空间广阔，盈利能力将逐步修复 . 21 3.3. 专用车及汽车零部件业务：止损成效显著，2021 年扭亏为盈 . 23 4. 盈利预测及投资建议盈利预测及投资建议 . 25 4.1 盈利预测. 25 4.2 投资建议. 26 5.风险提示风险提示 . 27 图表目录图表目录 图 1：中兵红箭发展历程. 5 图 2：中兵红箭股权结构（截至 2022Q1） . 6 图图 3：2017-2022Q1营业收入及同比增速
13、营业收入及同比增速. 7 图图 4：2017-2022Q1归母净利润及同比增速归母净利润及同比增速 . 7 图图 5：特种装备和超硬材料业务是主要收入来源：特种装备和超硬材料业务是主要收入来源 . 7 图图 6：2017-2021年公司三大业务毛利率年公司三大业务毛利率 . 7 图图 7：2017-2021年公司毛利率和净利率年公司毛利率和净利率 . 8 图图 8：2017-2021年公司期间费用率年公司期间费用率 . 8 图 9：天然钻石外观示意图 . 8 图 10：培育钻石外观示意图 . 8 图图 11：高温高压技术核心设备：六面顶压机：高温高压技术核心设备：六面顶压机. 9 图图 12：
14、高温高压法单晶合成环节示意图：高温高压法单晶合成环节示意图. 9 图图 13：CVD 技术合成原理技术合成原理 . 9 图图 14：钻石的颜色与净度等级分类：钻石的颜色与净度等级分类. 10 图图 15：采用：采用 HPHT技术的小白光产品颜色较好技术的小白光产品颜色较好 .11 图图 16：采用：采用 CVD 技术的芮爱产品：净度高、颜色偏差技术的芮爱产品：净度高、颜色偏差 .11 更多投研资料 公众号：mtachn 4 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 公司深度分析/中兵红箭 图图 17：培育钻石价格
15、相比天然钻石持续下降：培育钻石价格相比天然钻石持续下降.11 图图 18：培育钻石品牌小白光店内产品：培育钻石品牌小白光店内产品 .11 图图 19：大部分品牌的天然钻石产品不具有品牌辨识度：大部分品牌的天然钻石产品不具有品牌辨识度 . 12 图图 20：非婚配饰场景已经成为千禧一代购买钻石最大动机非婚配饰场景已经成为千禧一代购买钻石最大动机 . 12 图图 21：施华洛世奇培育钻石品牌：施华洛世奇培育钻石品牌 DIAMA. 13 图图 22：豫园旗下培育钻石品牌：豫园旗下培育钻石品牌 LUSANT . 13 图图 23：周大福推出培育钻石品牌：周大福推出培育钻石品牌 CAMA. 13 图图
16、24：曼卡龙推出培育钻石品牌培植：曼卡龙推出培育钻石品牌培植 . 13 图图 25：印度培育钻毛坯进口额及增速：印度培育钻毛坯进口额及增速 . 14 图图 26：印度培育钻毛坯进口额渗透率：培育钻石毛坯进口额：印度培育钻毛坯进口额渗透率：培育钻石毛坯进口额/（培育（培育+天然钻石毛坯进口额）天然钻石毛坯进口额） 14 图图 27：印度培育钻裸钻出口额及增速：印度培育钻裸钻出口额及增速 . 14 图图 28：印度培育钻裸：印度培育钻裸钻出口额渗透率：培育钻石裸钻出口额钻出口额渗透率：培育钻石裸钻出口额/（培育（培育+天然钻石裸钻出口额）天然钻石裸钻出口额） 15 图图 29：培育钻石产业链：培育
17、钻石产业链 . 16 图图 30：2011-2019年我国基建投资规模及增速年我国基建投资规模及增速 . 17 图图 31：用于矿产开采的金刚石钻头：用于矿产开采的金刚石钻头. 17 图图 32：2021-2025年我国光伏新增装机量预测（年我国光伏新增装机量预测（GW） . 18 图图 33：2021-2025年我国集成电路产量预测（块）年我国集成电路产量预测（块） . 18 图图 34：2011年人造金刚石产量全球分布占比年人造金刚石产量全球分布占比 . 18 图 35：公司超硬材料主要产品. 19 图 36： 2021 年上游设备供应商六面顶压机产能. 20 图 37：合成块结构示意图.
18、 21 图 38：特种装备产品展示. 22 图图 39：2016-2021年特种装备业务对外交易收入年特种装备业务对外交易收入 . 22 图图 40：2016-2021年特种装备业务净利润年特种装备业务净利润 . 22 图 41：2019-2021 年江机特种和北方红阳净利润. 22 图图 42：2016-2021年中国国防支出及增速年中国国防支出及增速 . 23 图图 43：2020 年中美俄国防开支占年中美俄国防开支占 GDP比重比重 . 23 图图 44：2016-2021年专用车及汽车零部件营收年专用车及汽车零部件营收 . 24 图图 45：2016-2021年年专用车及汽车零部件净利
19、润和净利率专用车及汽车零部件净利润和净利率 . 24 表表 1：公司高管团队介绍：公司高管团队介绍 . 6 表表 2：培育钻石与天然钻石的属性比较：培育钻石与天然钻石的属性比较 . 8 表 3：HPHT 与 CVD 技术优劣势对比 . 10 表表 4：全球培育钻石行：全球培育钻石行业规模测算业规模测算 . 17 表 5：超硬材料业务三大公司主要产品及市场地位 . 19 表 6：中南钻石研发领军人物. 21 表 7：公司超硬材料产品产值测算. 25 表 8：公司分产品收入测算 . 26 表 9：同行估值对比（截止 2022.6.16） . 26 更多投研资料 公众号：mtachn 5 本报告版权
20、属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 公司深度分析/中兵红箭 1. 中兵红箭：超硬材料龙头，中兵红箭：超硬材料龙头，收入、利润快速增长收入、利润快速增长 1.1. 发展历程发展历程：以内燃机配件生产起家，两次收购布局超硬材料以内燃机配件生产起家，两次收购布局超硬材料+特种装备特种装备 1965 年，公司成立，前身为成都配件厂，主营内燃机配件生产。1989 年，经股份制试点后正式改组为“成都动力配件股份有限公司” 。1993 年，公司于深交所上市，简称为“蓉动力 A” ，实际控制人为成都市国资委。2010 年，原股东银河
21、高科技实业有限公司将 29.95%股权无偿划转至江南集团、北方公司及现代研究所，控股股东变为江南集团，最终控股股东变更为兵工集团，公司更名为“江南红箭” 。2013 年，并购中南钻石，主营业务变更为工业金刚石与内燃机配件，控股股东变更为豫西集团。2015 年，并购 6 家公司，弹药资产注入。2016 年，公司进军培育钻石市场，突破大颗粒无色培育钻石技术。2017 年，公司正式更名为“中兵红箭股份有限公司” 。2020 年，CVD 培育钻石产品制备技术达到国际主流水平。 图图 1：中兵红箭中兵红箭发展历程发展历程 资料来源：公司公告，安信证券研究中心 1.2. 股权结构：股权结构：国资委背景，高
22、管团队国资委背景，高管团队技术和管理经验丰富技术和管理经验丰富 股权相对集中，实控人为国务院国有资产监督管理委员会，最终控股股东兵工集团共持股股权相对集中，实控人为国务院国有资产监督管理委员会，最终控股股东兵工集团共持股39.96%。截至 2022Q1，兵工集团通过子公司控股的方式间接持有中兵红箭 39.96%的股份。 下辖下辖 8 家全资子公司家全资子公司。北方红阳、北方红宇、北方向东、北方滨海、江机特种专注特种装备业务板块，主要产品有大口径炮弹、火箭弹、导弹、子弹药等；中南钻石主营业务是超硬材料的生产和销售，主要产品涵盖人造金刚石和立方氮化硼单晶及聚晶系列产品、复合材料、培育钻石、高纯石墨
23、及制品等；红宇专汽、银河动力和北方滨海则从事专用车及汽车零部件业务，主要产品有冷藏保温汽车、爆破器材运输车、医疗废物转运车、配套军用方舱、传统缸套、活塞等内燃机配件产品以及军用发动机缸套活塞和光束军刀产品。 更多投研资料 公众号：mtachn 6 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 公司深度分析/中兵红箭 图图 2：中兵红箭股权结构（截至中兵红箭股权结构（截至 2022Q1） 资料来源：公司公告，安信证券研究中心 高管团队技术高管团队技术背景背景和管理经验和管理经验深厚深厚。公司的董事长兼党委书记魏军是正高
24、级工程师，历任5113 厂经营规划部部长，河南江河机械有限责任公司副总经理、董事、总经理，豫西工业集团有限公司董事、副总经理、总经理。 表表 1：公司高管团队介绍公司高管团队介绍 姓名姓名 职务职务 年龄年龄 背景背景 魏军 董事长、党委书记 53 正高级工程师。历任 5113 厂经营规划部部长，河南江河机械有限责任公司副总经理、董事、总经理，豫西工业集团有限公司董事、副总经理、总经理 寇军强 副董事长、总经理 55 毕业于北京理工大学，在职博士研究生学历， ，正高级工程师。寇军强先生长期从事装备技术研究，历任西安现代控制技术研究所副总工程师，中国兵器科技带头人，西北工业集团有限公司总工程师，
25、江南工业集团有限公司董事、总经理、党委副书记 李志强 财务总监、董秘 47 大学本科学历，管理学硕士学位，美国注册管理会计师、正高级工程师。1995 年 7 月参加工作，历任北京北方车辆集团有限公司助理工程师、工程师、高级工程师，工艺技术中心党支部书记兼副主任，计量中心主任兼党支部书记、财务部长；北京北方车辆集团有限公司兴燕公司副总经理、党总支书记；北京北方车辆集团有限公司后勤装备公司总经理兼党支部书记等 张迎春 副总经理 46 华北水利水电大学工商管理专业毕业，在职硕士研究生学历，工商管理硕士，正高级工程师（管理类） 。张迎春女士长期从事人力资源管理、党建和宣传思想工作、企业文化建设工作，曾
26、任豫西工业集团有限公司党群工作部部长、人力资源部部长、工会副主席，中兵红箭股份有限公司总经理助理、人力资源部部长、党群工作部部长等 卫炜 副总经理 41 西安交通大学机械工程专业毕业，全日制硕士研究生、工学硕士，高级工程师。卫炜先生长期从事装备技术研究，曾任西安现代控制技术研究所可靠性研究中心主任，河南北方红阳机电有限公司副总经理 龙辉 副总经理 40 重庆工学院国际经济与贸易专业毕业，经济学学士，南京理工大学工业工程专业毕业，在职工程硕士，高级工程师。龙辉先生长期从事企业经营管理、精益管理、物资采购管理等工作，曾任豫西工业集团有限公司经营管理部副部长、公司精益与经营管理部部长 资料来源：公司
27、公告，安信证券研究中心 更多投研资料 公众号：mtachn 7 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 公司深度分析/中兵红箭 1.3. 经营情况：经营情况：营收稳步增长，超硬材料业务提升公司盈利能力营收稳步增长，超硬材料业务提升公司盈利能力 公司营业收入稳步增长公司营业收入稳步增长，归母净利润受特种装备业务拖累逐渐修复，归母净利润受特种装备业务拖累逐渐修复。2018 年，受益于金刚石合成技术取得重大突破，公司归母净利润同比增速高达 176.62%。2019-2020 年，公司特种装备业务亏损严重对归母净利润造
28、成较大影响。2021 年以来，超硬材料产品（培育钻石+工业金刚石）市场需求总体维持旺盛态势，得益于产能和技术优势，公司 2021 营业收入 75.14 亿元/+16.26%，归母净利润 4.85 亿元/+76.77%。根据公司最新公布的一季度财报，2022Q1 营业收入 13.82 亿元/+1.15%，归母净利润 2.81 亿元/+191.03%，延续增长态势。 图图 3：2017-2022Q1 营业收入及同比增速营业收入及同比增速 图图 4：2017-2022Q1 归母净利润及同比增速归母净利润及同比增速 资料来源：公司公告，安信证券研究中心 资料来源：公司公告，安信证券研究中心 特种装备和
29、超硬材料业务是主要收入来源，特种装备和超硬材料业务是主要收入来源，超硬材料业务是主要盈利来源超硬材料业务是主要盈利来源。2021 年，特种装备和超硬材料业务在营业收入中的比重分别为 58.40%和 32.03%。超硬材料业务的毛利率远高于其他业务，当前超硬材料行业景气度高，这一业务的营收占比和毛利率有望继续增长。 图图 5：特种装备和超硬材料业务是主要收入来源特种装备和超硬材料业务是主要收入来源 图图 6：2017-2021 年公司三大业务毛利率年公司三大业务毛利率 资料来源：公司公告，安信证券研究中心 资料来源：公司公告，安信证券研究中心 超硬材料业务提升公司盈利能力超硬材料业务提升公司盈利
30、能力。超硬材料业务营收占比和毛利率的增长带动公司整体毛利率水平的提升。此外，由于超硬材料业务自 2016 年起采取包销模式，销售费用率维持在较低水平且呈下降趋势。 47.75 49.54 53.22 64.63 75.14 13.82 25.64% 3.73% 7.43% 21.45% 16.26% 1.15% 0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%0.0020.0040.0060.0080.00201720182019202020212022Q1营业收入（亿元） YOY1.26 3.47 2.55 2.75 4.85 2.81 -19.15% 175
31、.52% -26.49% 7.58% 76.77% 191.03% -50.00%0.00%50.00%100.00%150.00%200.00%250.00%0.001.002.003.004.005.006.00201720182019202020212022Q1归母净利润（亿元） YOY41.49% 46.02% 50.03% 59.02% 58.40% 42.59% 39.39% 37.52% 29.74% 32.03% 8.40% 7.29% 6.83% 6.52% 5.30% 7.52% 7.30% 5.62% 4.72% 4.26% 0.00%20.00%40.00%60.00%
32、80.00%100.00%120.00%20172018201920202021特种装备 超硬材料 改装汽车 汽车零部件 22.77% 21.64% 16.73% 9.88% 10.70% 17.93% 35.39% 32.52% 37.31% 43.45% 12.66% -5.28% 5.42% 5.79% 6.00% -10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%20172018201920202021特种装备 超硬材料 专用车及汽车零部件 更多投研资料 公众号：mtachn 8 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。
33、 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 公司深度分析/中兵红箭 图图 7：2017-2021 年公司毛利率和净利率年公司毛利率和净利率 图图 8：2017-2021 年公司期间费用率年公司期间费用率 资料来源：公司公告，安信证券研究中心 资料来源：公司公告，安信证券研究中心 2. 培育钻石行业：需求快速增长，供给有限扩张，良性格局有望延培育钻石行业：需求快速增长，供给有限扩张，良性格局有望延续续 2.1. 天然钻石天然钻石 VS 培育钻石，河里结的冰培育钻石，河里结的冰 VS 冰箱里结的冰冰箱里结的冰 天然钻石与培育钻石为同一物质，均为纯碳晶体，两者差异类似河里结的冰和冰箱里结的天
34、然钻石与培育钻石为同一物质，均为纯碳晶体，两者差异类似河里结的冰和冰箱里结的冰。冰。天然钻石形成于地下 100-300 公里处，约 4.5-6GPa 压强和 1000-1500条件下，碳元素经过上百万年的挤压汇聚成钻石，并通过火山运动带到地表。而高温高压法下培育钻石的合成正是模拟天然钻石形成的压强与温度条件，在六面顶压机里将 C 原子挤压成钻石，高温高压法合成时间只需 7-10 天。两者化学构成与物理性质完全相同。 表表 2：培育钻石与天然钻石的属性比较：培育钻石与天然钻石的属性比较 属性属性 天然钻石天然钻石 培育钻石培育钻石 分子结构分子结构 碳 C 碳 C 硬度硬度 10 10 折射率折
35、射率 2.42 2.42 相对密度相对密度 3.52 3.52 色散色散 0.044 0.044 硬度值硬度值 90GP A 90GP A 资料来源：培育钻石网，安信证券研究中心 图图 9：天然钻石外观示意图天然钻石外观示意图 图图 10：培育钻石外观示意图培育钻石外观示意图 资料来源：中国珠宝玉石首饰行业协会官网，安信证券研究中心 资料来源：中国珠宝玉石首饰行业协会官网，安信证券研究中心 19.10% 23.13% 21.25% 17.58% 20.74% 2.52% 7.02% 4.80% 4.25% 6.46% 0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%2017
36、2018201920202021毛利率（%） 净利率（%） 1.81% 1.68% 1.47% 0.72% 0.83% 11.66% 7.36% 7.60% 6.60% 6.96% -5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20172018201920202021销售费用率（%） 管理费用率（%） 研发费用率（%） 财务费用率（%） 更多投研资料 公众号：mtachn 9 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 公司深度分析/中兵红箭 图图 11：高温高压技术核心设备：六面顶压机：高温高压技术核心
37、设备：六面顶压机 图图 12：高温高压法高温高压法单晶合成环节示意图单晶合成环节示意图 资料来源：洛阳启明，安信证券研究中心 资料来源：力量钻石招股说明书，安信证券研究中心 除了模拟天然钻石合成条件的高温高压（除了模拟天然钻石合成条件的高温高压（HPHT）技术，还有一种高温低压的化学气象沉积）技术，还有一种高温低压的化学气象沉积（CVD）合成技术。）合成技术。CVD 方法是将晶种经过机械抛光、酸处理等方式处理掉表面杂质后，放在只有十分之一大气压的真空室中，注入甲烷和氢气，通过微波等方式加热到 800-1000，在这种环境下甲烷会分解出碳原子，形成等离子体，降落在底部的晶种上沉淀结晶，最终获得一
38、颗周围包裹着石墨的片状钻石。 图图 13：CVD 技术合成原理技术合成原理 资料来源：Apollo Diamond，培育钻石网，安信证券研究中心 钻石的钻石的 4C 标准：克拉、颜色、净度、切工，重要性：克拉标准：克拉、颜色、净度、切工，重要性：克拉颜色颜色净度。净度。天然钻石与培育钻石共同适用传统的钻石 4C 评判标准，克拉即钻石大小，容易理解，而切工优劣不是由于合成技术差异导致的，此处我们重点关注颜色与净度。合成过程中混入氮元素越多，颜色越黄，品质越差；混入杂质越多，净度越低，品质越差。其中从辨识度来看，颜色相比净度是更重要的维度，因为净度需要通过高倍放大镜观察，而颜色肉眼即可分辨。 更多
39、投研资料 公众号：mtachn 10 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 公司深度分析/中兵红箭 图图 14：钻石的颜色与净度等级分类：钻石的颜色与净度等级分类 资料来源：IGI国际宝石学院官网，安信证券研究中心 HPHT 与与 CVD 技术各有优劣，技术各有优劣，HPHT 技术产品颜色好、净度稍差，在主流技术产品颜色好、净度稍差，在主流 3-6 克拉毛坯区克拉毛坯区间生产效率更高。间生产效率更高。HPHT 技术由于高压、密闭环境，合成过程没有氮气混入同时 C 原子排列紧密，产品颜色更好，但由于需使用镍钴铁
40、等催化剂，产品净度稍差；而 CVD 技术恰好相反，净度更高，颜色偏差，具体情况见下表。CVD 技术合成仓更大，更适合长大克拉毛坯块（10 克拉以上） ，但由于主流裸钻消费区间为 1-2 克拉（对应毛坯在 3-6 克拉） ，HPHT技术在这一克拉区间已经非常成熟，生产效率明显更高。 实际线下门店产品对比与以上技术特点契合。实际线下门店产品对比与以上技术特点契合。对比采用 HPHT 技术的小白光培育钻石品牌与采用 CVD 技术的芮爱培育钻石品牌，小白光产品颜色明显高于芮爱，而净度芮爱产品更高。 表表 3：HPHT 与与 CVD 技术优劣势对比技术优劣势对比 高温高压（HPHT） 优点 高温高压的生
41、产效率高、产量大，总是可以在里面挑出来质量高的 密闭高压环境下，不会渗入氮气，同时 C原子排列更加紧密，不易产生排列空缺导致的黑色斑点 缺点 由于生产过程需要金属催化剂，导致平均净度会稍差 优点 由于没有催化剂杂质，净度更高 合成仓更大，更适用于生长大克拉的钻石 化学气象沉积化学气象沉积（CVD） 缺点 碳原子排列可能出现不紧密的情况，导致黑色斑点；生产过程中导入氮气，导致颜色偏黄 目前仍有较多技术难题尚未攻克，生产成本更高、效率低 资料来源：力量钻石招股说明书，安信证券研究中心 更多投研资料 公众号：mtachn 11 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。
42、 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 公司深度分析/中兵红箭 图图 15：采用：采用 HPHT 技术的小白光产品颜色较好技术的小白光产品颜色较好 图图 16：采用：采用 CVD 技术的芮爱产品：净度高、颜色偏差技术的芮爱产品：净度高、颜色偏差 资料来源：小白光门店，安信证券研究中心 资料来源：芮爱门店，安信证券研究中心 2.2. 培育钻石产品更具性价比，珠宝品牌商正加快布局培育钻石产品更具性价比，珠宝品牌商正加快布局 同等级培育钻石价格约为天然钻石价格同等级培育钻石价格约为天然钻石价格 1/3-1/4。培育钻石目前正在享受天然钻石外部性，定价方式锚定天然钻石，价格更低但又不至于按
43、照成本加成的方式。根据贝恩咨询，截至2020Q4，培育钻石零售/批发价格分别是天然钻石的 35%/20%。培育钻石品牌小白光门店中 1 克拉 D 色 VS1 的裸钻价格为 2 万元，价格约在同等级一般钻石品牌产品的 1/3-1/4。 图图 17：培育钻石价格相比天然钻石持续下降：培育钻石价格相比天然钻石持续下降 图图 18：培育钻石品牌小白光店内产品：培育钻石品牌小白光店内产品 资料来源：贝恩咨询，安信证券研究中心 资料来源：小白光门店，安信证券研究中心 更多投研资料 公众号：mtachn 12 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。
44、各项声明请参见报告尾页。 公司深度分析/中兵红箭 大部分品牌的天然钻石产品不具有品牌辨识度。大部分品牌的天然钻石产品不具有品牌辨识度。不像名牌包、手表等奢侈品，具有明显的外观差异，大部分中档品牌的钻石不具有品牌辨识度，产品参照 4C 标准进行定价。因而相比购买培育钻石，购买这些品牌的天然钻石并不能带来更好的炫耀性加成。 图图 19：大部分品牌的天然钻石产品不具有品牌辨识度：大部分品牌的天然钻石产品不具有品牌辨识度 资料来源：各品牌官网，安信证券研究中心 除了婚庆场景外，培育钻石未来更重要的场景为轻奢配饰市场。除了婚庆场景外，培育钻石未来更重要的场景为轻奢配饰市场。钻石有婚庆和日常配饰两种佩戴场
45、景，婚庆场景低频、高客单、仪式隆重，日常配饰场景高频、低客单、轻松灵活。培育钻石一方面会在婚庆场景逐渐渗透，但是由于钻石在此承载了婚姻隆重性，替代的趋势将先从对新事物接受度更高的一部分人上发生，替代趋势预计会较慢进行。而另一方面在日常配饰市场，没有了隆重性的负担，培育钻石作为一种新型高端材料，弥补了之前大几千元至 1 万元左右的产品空缺地带，是对水晶、玻璃、银饰、黄金的升级，将打开一个全新的市场。 非婚配饰场景已经成为千禧一代购买钻石的最大动机。非婚配饰场景已经成为千禧一代购买钻石的最大动机。根据 De beers 2019 年对中美两国千禧一代的调研，在购买钻石动机中，美国：犒劳自己、答谢送
46、礼、婚庆的比例分别为29%、27%、25%。中国：犒劳自己、答谢送礼、婚庆的比例分别为 46%、24%、36%。非婚配饰场景已经成为中美千禧一代购买钻石最大动机。 图图 20：非婚配饰场景已经成为千禧一代购买钻石最大动机：非婚配饰场景已经成为千禧一代购买钻石最大动机 资料来源：DE BEERS，安信证券研究中心 传统珠宝品牌商正在加快进入市场。传统珠宝品牌商正在加快进入市场。除了新兴的培育钻石品牌如小白光、凯丽希之外，传29% 27% 25% 24% 10% 5% 3% 12% 46% 24% 36% 24% 10% 14% 9% 1% 0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%
47、50%中国 美国 更多投研资料 公众号：mtachn 13 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 公司深度分析/中兵红箭 统珠宝品牌如施华洛世奇、豫园、周大福、曼卡龙等都推出了针对配饰市场的培育钻石品牌，其他还有较多品牌正在酝酿中。 图图 21：施华洛世奇培育钻石品牌：施华洛世奇培育钻石品牌 DIAMA 图图 22：豫园旗下培育钻石品牌：豫园旗下培育钻石品牌 LUSANT 资料来源：DIAMA官网，安信证券研究中心 资料来源：LUSANT官网，安信证券研究中心 图图 23：周大福推出培育钻石品牌：周大福推出培
48、育钻石品牌 CAMA 图图 24：曼卡龙推出培育钻石品牌培植：曼卡龙推出培育钻石品牌培植 资料来源：CAMA天猫店，安信证券研究中心 资料来源：曼卡龙门店，安信证券研究中心 2.3. 正在发生的事实：印度培育钻石进口毛坯及出口裸钻的渗透率正在快速提正在发生的事实：印度培育钻石进口毛坯及出口裸钻的渗透率正在快速提升升 印度培育钻石进口毛坯及出口裸钻渗透率正在快速提升。印度培育钻石进口毛坯及出口裸钻渗透率正在快速提升。印度作为全球钻石中游切割打磨中心（全球 90%以上产能） ，其进口的打磨前的毛坯钻及出口的打磨后的裸钻数据可以反映行业的景气度。GJEPC 数据显示自 2019 年开始，毛坯及裸钻两
49、者无论从绝对值及同比增速，还是从渗透率角度都呈现明显的上升趋势，这与 2018 年开始上游生产技术突破（更大克拉、颜色更好） 、下游品牌商加快布局直接相关。自 2018 年 6 月至 2022 年 4 月，印度培育钻石毛坯进口额渗透率从 0.5%提升至 7.1%，培育钻石裸钻出口额渗透率从 0.7%提升至 6.4%。 更多投研资料 公众号：mtachn 14 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 公司深度分析/中兵红箭 图图 25：印度培育钻毛坯进口额及增速：印度培育钻毛坯进口额及增速 资料来源：GJEPC，安信证券研究中心 图图 26：印度培育钻毛坯进口额渗透率：培育钻石毛坯进口额：印度培育钻毛坯进口额渗透率：培育钻石毛坯进口额/（培育（培育+天然钻石毛坯进口天然钻石毛坯进口额）额） 资料来源：GJEPC，安信证券研究中心 图图 27：印度培育钻裸钻出口额及增速：印度培育钻裸钻出口额及增速 资料来源：GJEPC，安信证券研究中心 -500%0%500%1000%1500%2000%2500%3000%00.511.522.52018.06 2018.11 2019.04 2019.09 2020.02 2020.07 2020.12 2021.05 2021.10 2022.03印度培育钻石
