1、农业中期策略农业中期策略龙飞龙飞 研究部研究部20152015年年7 7月月农业投资观点2行业景气持续向上（畜禽养殖基本面持续向好、农业现代化逐步推进），行业评级“超配”。推荐组合为：稳健增长的龙头标的（牧原股份、大华农）和弹性品种（益生股份、民和股份、华英农业、好当家）。 农业互联网是行业上半年大幅上涨的一个重要推手，本轮大跌该类标的普遍跌幅达50%，泡沫已基本挤掉。价格上涨、改革预期、政策扶持支撑行业基本面持续向好，相比较而言，判断行业评级仍为“超配”。从绝对收益的角度看，白马股向上空间不大、但有配置意义，黑马品种需要把握投资时点。 投资主线：1、板块轮动（畜禽养殖-饲料、疫苗），猪价上涨
2、持续兑现且涨幅超预期，禽类价格开始上涨，下半年在生猪和能繁母猪补栏以及疫苗招标逐步市场化背景下，饲料和疫苗的行业景气度将回升；2、农垦改革；3、预期业绩反转且公司诉求强烈的标的。风险分析：1、财富效应削弱对农产品消费影响不大；2、消费增速放缓因素已考虑；3、厄尔尼诺对农产品价格整体影响不大。本轮下跌已基本挤掉估值泡沫3上半年行业大幅上涨的背景：行业景气度持续上升（业绩增长），政策扶持和互联网+（估值提升，但中短期对业绩影响有限），全市场普涨（估值中枢上移）。 目前行业整体估值为32倍，为历史上较低水平。本轮大跌基本挤掉了题材股和系统性泡沫，行业景气上升和政策、改革落地将是板块后一阶段的股价驱动
3、因素。农业典型题材股的股价表现情况：6/15至7/9累计跌幅（%）题材年初以来最大涨幅年初至今涨跌幅永安林业-66.71土地流转111.56%-8.35%仙坛股份-66.14新股730.68%279.36%正虹科技-64.44互联网+92.58%-9.58%香梨股份-64.3交易平台167.99%30.50%金新农-64.05互联网+189.64%4.12%北大荒-62.36农垦改革154.69%26.37%丰乐种业-62.11国企改革101.84%4.81%万福生科-62.08PE基金242.76%29.97%天山生物-61.19小市值163.03%13.16%亚盛集团-60.76农垦改革5
4、0.54%-27.54%投资主线：猪价迎接“9”时代4端午节后猪价加速上涨至17.4元/kg，预计上涨趋势仍将延续：1、价格上涨过程中出栏体重下降，表明价格上涨由供给缺口驱动（截至5月最新数据，全国能繁母猪存栏为3923万头，生猪存栏为3.86亿头，再创新低）；2、8月之后消费旺季来临将带来新的驱动力；3、预计下半年将大面积补栏，但从供给周期看，猪价景气至少维持到明年上半年。 生猪价格上涨幅度超我们此前预期，上调生猪全年均价为15年15.5、16年17元/公斤。农业5农业6生猪养殖上市公司上半年业绩普遍扭亏为盈农业去年上半年今年上半年牧原股份亏8000万预计盈利5500万雏鹰农牧亏1.48亿预
5、计盈利300至1000万正邦科技亏1.45亿预计盈利500至1000万主要公司盈利预测和估值表股价EPSPE201420152016201420152016牧原股份49.970.161.60 2.67312 31 19 雏鹰农牧17.29-0.180.29 1.01-96 60 17 正邦科技15.350.070.51 0.87219 30 18 投资主线：禽类价格上涨周期预计年底将启动7圣农、益生、民和均下修上半年业绩 预计禽类价格上涨周期年底将启动农业去年上半年此前公告圣农发展盈利4300万预计亏损16500-25000万益生股份亏6500万预计亏损9000-12000万民和股份盈利120
6、0万预计亏损2000万至盈利1000万下修上半年业绩预计亏损34000-36000万预计亏损18500-19500万预计亏损13000-14000万投资主线：禽类价格上涨周期预计年底将启动82013年底白羽鸡联盟对引进祖代鸡限制开始反应到父母代种环节。 受美国禽流感影响，我国从美国进口祖代鸡苗的渠道中断：15年上半年全国祖代鸡的引种量估计在30万套左右，全年估计可能只有70-80万套左右，引种量仅为13年的一半。农业投资主线：禽类价格上涨周期预计年底将启动9鸡价启动后，益生、民和业绩弹性大于圣农。农业肉鸡生长周期图：股价EPSPE201420152016201420152016益生股份17.1
7、50.08 0.06 0.80 214 286 21 民和股份10.840.21 0.16 0.68 52 69 16 圣农发展16.200.03 0.10 0.29 20313542投资主线：饲料行业情况并不乐观10因为能繁母猪和生猪存栏持续下降，草根了解情况6月份开始补栏，饲料行业上半年整体销量下滑6%。 行业格局并不乐观：1、行业竞争激烈，以海大为代表的龙头企业今年以来已下调产品价格2-3次，不能享受成本下降收益；2、大北农中报下修业绩表明互联网+进程缓慢，但行业过度依赖经销商的经营方式导致行业壁垒低。 虽然下半年存栏量预计将持续上升，但相关公司的业绩弹性不大，我们预计相关标的的业绩增速
8、普遍为20%左右，但目前估值水平在30倍左右，前期的估值修复行情已结束。农业股价EPSPE201420152016201420152016大北农14.520.320.37 0.46453932海大集团14.210.500.51 0.6828 28 21新希望16.610.971.321.73171310通威股份11.230.300.41 0.5637 27 20投资主线：疫苗行业有成长潜力11相比饲料行业，疫苗行业壁垒较高（技术和批文）。 猪用疫苗的成长潜力在：1、存栏量提升；2、政府招标向市场招标放开；3、个别公司的新品技术高，预计定价将高于国内同类产品。 受下半年肉鸡存栏开始减少影响，禽用
9、疫苗公司业绩增长的确定性不如猪用疫苗为主的公司。 猪用疫苗上市公司标的：1、稳健成长的白马品种：金宇集团；2、预期高成长的次新股：海利生物。 瑞普生物上半年业绩预增40%-60%因去年业绩大幅下降基数低，下半年禽类存栏逐步下降对业绩增长有一定压力。农业股价EPSPE201420152016201420152016金宇集团64.721.411.842.39 46 35 27 海利生物30.870.480.420.7264 74 43 瑞普生物11.980.070.210.20171 57 60 投资主线：农垦改革进度低于预期12农垦改革启动时点不好判断。今年以来预期很高，此前预期启动时点是在7月
10、前，但低于预期。（传闻北大荒已谈好战投，但信息不透明） 另外农垦系统较为复杂，各地情况也不一样。但调研信息表明改革难度较大，并且各地方案都不一样。 标的情况：从目前估值情况看，除北大荒外估值仍较高。个人认为农垦改革即便启动，虽然体外可注入资产规模大，但农垦集团普遍有历史包袱，估值给不高。农业股价EPSPE201420152016201420152016北大荒12.260.450.54 0.65272319亚盛集团6.760.110.24 0.2764 28 25中粮屯河15.090.020.120.1975012579天康生物10.260.300.36 0.4734 28 22投资主线：预期业
11、绩反转且公司诉求强的标的13益生股份、民和股份、华英农业、好当家 行业基本面均有好转，公司业绩有大幅反转潜力，公司有强烈诉求。 在市场估值体系稳定下来后，均有投资价值。农业股价EPSPE201420152016201420152016益生股份17.150.08 0.06 0.80 214 286 21 民和股份10.840.21 0.16 0.68 52 69 16 华英农业8.30 0.03 0.16 0.33 277 50 25 好当家6.990.03 0.10 0.29 248 68 24 种子：基本面有改善，但库存压力仍较大14农业农业政策催化剂：品种保护、鼓励重组、一带一路 知识产权
12、保护：新种子法草案将种子品种保护期延长5年，其中水稻因原创知识产权数量比玉米多，更受益；对套牌种子等侵权行为的打击力度会进一步加大。 行业集中度有望大幅提高：我国种企平均规模仅为美国的1/10，种企数量（5200家）远大于美国的1100家。 一带一路：种子走向海外必须通过本地研发结合本地资源，适应当地环境。以前农业部限制出口，现在改为备案制、有保护地走出去。我国持证种子企业数量逐年减少去年我国发生的种子套牌造假等部分案件16隆平未来目标是5年内成为全球前十的种业龙头企业，借助中信入主和“一带一路”，外延并购和海外出口，有估值溢价。登海种业-市场一致预期2012A2013A2014A2015E2
13、016E2017E营业收入(百万)1,1711,5051,4801,8472,1842,623增长率(%)1.5528.58-1.6824.7918.2420.11归属母公司股东净利润(百万)258 338 380 463 560 690 增长率(%)113112.6421.8220.8523.17EPS(摊薄)0.730.961.080.530.640.78PE24 19 17 34 28 23 隆平高科-市场一致预期2012A2013A2014A2015E2016E2017E营业收入(百万)1,7051,8851,8152,2172,6182,991增长率(%)9.8610.52-3.68
14、22.118.1114.25归属母公司股东净利润(百万)171 186 362 478 591 710 增长率(%)28.258.994.3532.1523.5120.2EPS(摊薄)0.410.370.360.400.490.58PE54 59 61 55 45 39 农业糖价：供需改善，但国内外价差过大、看不高17农业18按糖均价15年5500元/吨、16年6000元/吨测算，估值依然较贵。农业股价EPSPE201420152016201420152016中粮屯河15.090.020.190.357557943南宁糖业12.66-1.00 0.240.51-13 5325小结19市场整体下
15、跌有助挤泡沫，基本面稳健标的如牧原很快反弹、并未出现大幅下跌。 中报临近披露，互联网+题材在行业上市公司中虽然遍地开花，但并未对业务量和业绩有明显改善，反倒费用投入对中报业绩有拖累，典型如大北农。题材类个股仍有估值压力。 政策扶持是长期的，但相关标的估值并不便宜，短期缺乏爆发力。 题材退去、业绩重要性凸显，“畜禽-饲料、疫苗”成为最重要的投资主线：1、目前猪的基本面最好、鸡鸭预计在下半年开始好转，疫苗的基本面好于饲料；2、白马品种如牧原在本轮下跌中并未大幅下跌，估值为15年31倍、16年19倍，预期差并不大；3、挖掘产业链上的黑马品种。农业投资主线：一、稳健增长的龙头标的20市场预期收益率下降
16、后稳健增长的龙头标的的配置价值提升，牧原股份、大华农；牧原股份-盈利预测2012A2013A2014A2015E2016E2017E营业收入(百万)1,4912,0442,6054,3645,3635,899增长率(%)31.4437.1327.4167.10 22.91 10.00 归属母公司股东净利润(百万)330 304 80 7651,3141001 增长率(%)-7.41 -7.99 -73.60 853.4471.79-23.02EPS(摊薄)1.561.430.331.60 2.672.07PE32 35 151 31 19 24 牧原股份推荐理由： 猪价持续上涨且超预期，15、
17、16年是业绩反转年，对应PE为31倍和19倍，防御性突出； 未来可能超预期因素：1、猪价涨幅持续超预期；2、外延并购。农业投资主线：一、稳健增长的龙头标的21市场预期收益率下降后稳健增长的龙头标的的配置价值提升，牧原股份、大华农；大华农-盈利预测2012A2013A2014A2015E2016E2017E营业收入(百万)847 1077 1018 27614 33407 37692 增长率(%)18.4227.07-5.462,612.4120.9812.7归属母公司股东净利润(百万)181212111292650664803增长率(%)8.4116.93-47.532,536.6273.14
18、-4.48EPS(摊薄)0.680.40.211.222.132.04PE52 89 169 29 17 17 大华农推荐理由： 猪价持续上涨且超预期，15、16年是业绩反转年，对应PE为29倍和17倍，防御性突出； 未来可能超预期因素：1、猪价涨幅持续超预期；2、外延并购。 优势：1、全国规模最大的养殖公司，养殖行业集中度提升过程中最受益；2、“公司+农户”模式实现轻资产复制，产量和规模能高速扩张；3、与农户、员工利益均衡，农户养殖体验好，持续合作意愿强。4、成本优势。农业投资主线：二、业绩反转且有诉求的弹性品种22益生股份-盈利预测2012A2013A2014A2015E2016E2017
19、E营业收入(百万)601 503 842 1146 1468 1779 增长率(%)-21.93-16.3967.4236.1328.1121.15归属母公司股东净利润(百万)11(289)2418241305增长率(%)-95.23-2687.15108.14-22.921,227.4426.94EPS(摊薄)0.04-1.030.080.060.80 0.98PE432 -17 208 286 21 18 益生股份推荐理由： 公司为国内祖代种鸡饲养龙头，公司年销售父母代鸡苗1700万羽，商品代鸡苗约2.4亿羽。由于父母代鸡苗与商品鸡苗均具备投资品属性，价格波动较大，公司是养殖相关企业中弹性
20、较大的标的，我们预计公司2015-17年公司净利润为0.18、2.41、3.05亿元，对应EPS为0.06、0.80、0.98元，对应PE为286、21、18倍；维持公司“买入”评级。农业投资主线：二、业绩反转且有诉求的弹性品种23民和股份推荐理由： 公司产能稳步扩张：公司现有父母代肉鸡存栏大概210-220万套，对应商品代鸡苗约2亿羽。公司现有商品代白羽肉鸡养殖规模大约1000万羽。公司定增拟投产项目中有一个3600万羽白羽肉鸡养殖项目，由于行业景气度持续低迷，公司放慢了该项目的投资进度。预计随着肉鸡养殖行业景气度回升，公司将加快产能扩张的步伐。 公司新产品“新状态”植物生长促进液，是目前国
21、内唯一的利用动植物代谢物发酵母液进行浓缩提取的原生态植物生长促进液，在山东等地对比试验中优势明显。公司从2014年5月开始销售营养液，2014年全年大概销售了400吨，相应的售价大概在5-6万元/吨，这块业务盈利稳定，毛利率较高，在60%以上。农料业务盈利能力较养殖稳定很多，公司也高度重视这块业务，营销和销售也在积极跟进，中期产能达到1万吨左右。此外，从政策面看，近期农业部力推化肥使用量零增长，生态农业获提振，有机肥、营养液等将有望迎来市场增长机会。 我们预计公司2015-17年公司净利润为0.47、2.05、2.50亿元，对应EPS为0.16、0.68、0.83元，对应PE为69、16、13
22、倍；维持公司“买入”评级。农业投资主线：二、业绩反转且有诉求的弹性品种24民和股份-盈利预测2012A2013A2014A2015E2016E2017E营业收入(百万)1191 996 1186 1397 1785 2139 增长率(%)-11.45-16.3619.0817.78 27.71 19.86 归属母公司股东净利润(百万)-82 -245 63 47 205 250 增长率(%)-144.02-198.03125.54-24.26 331.76 21.95 EPS(摊薄)-0.27-0.810.210.16 0.68 0.83 PE-40 -13 52 69 16 13 农业投资主
23、线：二、业绩反转且有诉求的弹性品种25华英农业推荐理由：1、从引种情况看，全国目前已经减少25%-30%的祖代鸭产能。肉鸭企业也都开始控制产能。目前鸡鸭冻品价格小幅度上涨，未来长期来看猪肉价格上涨会对禽肉价格有连带作。公司鸭苗的成本在2元左右，市场价3元。2、预计8月拿到批文，9月完成增发，在MBO和收购路径明晰后，市值有较大上涨空间（现在市值35亿）。3、MBO前公司对股价缺乏诉求，股价催化剂来自主业基本面改善（禽类价格上涨），建议8月前打底仓，MBO路径明确后重仓。风险：双主业落地进度和禽类价格上涨低于预期。农业华英农业盈利预测2012A2013A2014A2015E2016E2017E营
24、业收入(百万)1,8091,7561,8431,9002,9903,350增长率(%)7.33-2.934.943.09 57.37 12.04 归属母公司股东净利润(百万)4(127)1374150168增长率(%)-94.95-3059.34109.88488.24 102.03 12.04 EPS(摊薄)0.01-0.30 0.030.16 0.33 0.36 PE830 -28 277 50 25 23 投资主线：二、业绩反转且有诉求的弹性品种26好当家推荐理由：一、业绩预测：预计15年净利润为7000-7500万（海参贡献6500万，海蜇贡献500-800万，其他持平），16年业绩保
25、守预计2个亿：1、海参预计超过1个亿（15年至少7000万）：16年不考虑增产增销，成本下降1.3亿（参苗成本下降1.4亿，附着管摊销增加1000万）。简单估计海参利润贡献能到2个亿，但公司态度趋向保守。2、捕捞船远洋捕捞：近期公司开拓北太平洋渔场捕捞。（1）此前在南海捕捞有15条船，今年将其中8条改为到北太平洋渔场捕捞；新成立的远洋捕捞公司有8条船，正在申请远洋捕捞，另外年底还要新增12条船。（2）南海捕捞主要是鱿鱼，价格约为2万元/吨，北太平洋渔场捕捞的是鲅鱼和鲐鱼，价格为2.5万元/吨。（3）以单条船计算：每年远洋持续作业100天，每天捕捞量8吨，年收入2000万元；另外补贴380万，免
26、税；成本约1000万，单条船年利润有1000万。（4）公司预计至少有10条船能全年持续作业，利润超过1亿。农业投资主线：二、业绩反转且有诉求的弹性品种27好当家-盈利预测2012A2013A2014A2015E2016E2017E营业收入(百万)1,0299698811,0891,2821,493增长率(%)16.78-5.77-9.0923.57 17.72 16.46 归属母公司股东净利润(百万)2171152175210249增长率(%)4.44 -46.96 -82.10 264.43 180.00 18.57 EPS(摊薄)0.30 0.16 0.03 0.10 0.29 0.34
27、PE24 44 248 68 24 20 农业免责条款 本材料中的评论仅供参考，不可视作投资建议。本材料以公开信息、内部开发的数据和来自其它具有可信度的第三方的信息为基础。但是，并不保证这些信息的完全可靠。所有的观点和看法基于资料撰写当日的判断，并随时有可能在不予通知的情况下调整。本材料中的预测不保证将成为现实。 本材料中数据仅供参考。未经光大保德信基金管理有限公司书面许可，不得复制或散布本材料的任何部分。所有出现的公司、证券、行业或市场情况均为说明经济走势、条件或投资过程而列举，光大保德信基金管理有限公司下属分支机构可能持有或不持有相关账户。本材料讨论的策略和资产配置并不代表光大保德信基金的服务或产品。所有内容不能视为建议或推荐，不作为公开宣传推介材料，以及购买或销售任何证券的要约或邀请，也不能视为采纳任何投资策略的建议。 本材料为内部培训使用，不得以任何形式向投资者分发，不视为宣传推介材料。28Thanks! 谢谢！请随时与我们联系！光大保德信基金 投资部联系电话：021-33074700公司网站：客服热线：400 820 2888
